中国资本市场服务存在“外包”吗?

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最近国内媒体有一种说法，即内地大量的优质公司到海外上市，将弱化中国内地的资本市场，如果这种现象长期存在，内地资本市场一定会走向边缘化。他们把这种现象称之为内地资本市场服务的外包。

中国内地的资本市场服务真的存在外包吗？根据荆林波的界定，外包服务是指将企业内部的某些周期性的、反复性的活动或职能通过合约的方式转移给外部服务提供商的过程。在这个过程中，生产要素和决策权也会随之转移。从20世纪80年代开始，外包服务就成了企业经营的一种战略选择，特别是2002年以来，发展更是活跃，成了各界关注的焦点。近来媒体报道中所指的资本市场服务的外包，指的是促进中国经济发展的最重要的三类企业（大型国企、优秀民企和外资企业），其所需要的资本市场服务基本上是在海外得到满足的。也就是说，中国经济发展中所需要的资本市场服务主要是从海外获得的，亦即中国所需要的资本市场服务大部分外包到海外了。截至2004年年底，沪深股市的可流通市值总额不到12000亿元，但中国公司在海外上市的流通市值总额达22098亿元。正是中国资本市场服务的外包加速，使得中国内地的资本市场逐渐被边缘化了。此外，人们还把内地机构的资金涌向海外也看作是资本市场服务的一种外包。

不过这些媒体报道所指的外包与一般理论所指的外包服务及制造业外包在性质上迥然不同。首先，一般意义上的外包服务是指企业内部经营活动的转移，它既有生产要素的转移也有决策权的转移，而且这种转移有明确的外包服务的需求与满足这种需求的企业。同时，这些外包服务一定是可贸易品或可贸易的服务品，或是依附在可贸易的产品上的服务。近来媒体报道所指的外包则是整个资本市场服务的外包，这种服务既不是可贸易的服务品，也不可能依附在可贸易的产品上，更没有通过企业的内部活动实现生产要素和决策权的转移。无论是上海资本市场还是深圳资本市场都不可能通过交易所把中国内地资本市场的服务转移到海外去。既然中国内地资本市场的服务是不可贸易的产品，也不可能通过内地的交易所把其服务的生产要素与决策权转移到海外，那么，说内地资本市场服务存在外包，在理论上与经验上都是没有依据的。

我认为，中国内地企业到海外上市及内地资金到海外金融市场进行投资，完全是内地企业在现有的约束条件下根据自己的企业融资需要而作出的不同市场选择。这就像一家企业从不同的市场选择不同的生产要素一样。如果内地资本市场服务对企业融资更有利，这些企业肯定会选择在内地市场上市；如果海外资本市场服务对企业的融资更有利，他们自然会选择海外市场。

大量的内地企业到海外上市，无论是对经济发展还是对企业自身的发展都是十分有利的。2001年以来内地股市进入低迷期，但中国经济并没有因此而停顿下来，反而在这几年间得到了蓬勃发展。可以说，这是与内地企业从海外融集到了大量资金，并带回内地投资有关的。目前，利用海外资源来发展内地经济早已成了国民的一种共识。

有人认为，一个巨大而高效的外包资本市场的存在，对中国内地资本市场的发展提出了严峻的挑战，例如它使得人们忽视了内地资本市场的发展、外企在国家经济中的比重增加、内地资金涌向海外及内地金融衍生品市场丧失了发展的良机等。还有人认为如果这种外包进一步发展，而内地资本市场仍然低迷不振，那么中国香港资本市场就可能完全替代中国内地资本市场，这将给中国金融市场未来的发展带来严重的影响：由于中国香港资本市场的资金主要来自于外部，如果外来资金撤走，必然导致内地企业融资困难以及已上市公司的价值大幅下降；外包也会导致内地企业大量资产价值的流失，导致内地资本市场资产定价权的丧失，资产价格被整体性低估；同时不利于内地中小企业融资，还将减少内地民众的投资机会等。

我个人并不认同这些看法。内地资本市场服务的外包是一个虚拟性的假定，在现实经济生活中是不存在的；即使它的确存在，这些假定的影响也是不存在的。首先，外包服务之所以能够迅速地发展起来，完全在于其经济内在性。全球信息技术外包服务1990年只有90亿美元，但到1994年就达到了280亿美元，2001年则达3000亿美元，有人预计2008年这个数字还将增长到7000亿美元，2010年达到10000亿美元。试想，如果外包不能给企业带来利润与效率，不能给国家经济带来繁荣，那它可能得到迅速发展吗？从经验上来说，美国的外包服务发达并没有给美国经济带来萧条，中国的制造业接受大量外包服务也没有给国家经济带来不安全。外包服务肯定是企业经营的一种好选择。

其次，中国香港资本市场的发展与中国内地资本市场的发展并非是此消彼长的，而是互动促进、竞争发展的。内地资本市场十几年来的经验表明，中国香港资本市场不仅成了内地证券市场发展的榜样也成了其繁荣的动力。事实上，内地有足够的上市资源让境内外的资本市场来分享和竞争，内地企业到海外上市不足为惧。

同样，认为外包服务会导致内地企业资产流失及减少内地民众投资机会的看法，即使在内地资本市场服务外包存在的情况下，也是不成立的。因为，这些看法仅是从国内外市场完全分割及不发展的条件下来看这些现象的。一家企业到海外上市，其股价可能比在内地上市要低、而红利反而更高，但这并不一定是资产流失。我们应该问一下，这些企业为什么愿意到海外市场卖低价而不在内地卖高价呢？还有，在海外市场融资让企业得到了发展，尽管要给投资者一定的回报，但最后获利的还是企业本身。这些问题的答案归结到一点，就是内地企业到海外上市有百利，而负面影响不会太大。

内地大量的企业到海外上市或内地机构的资金到海外投资，是内地资本市场本身缺陷所导致的企业的一种市场选择。尽管大力改革内地资本市场、改变其制度缺陷、在市场竞争中将企业和资金吸引回来的思路，也是对的，但应该明确的是市场与资金的选择，在于企业自身。只要通过有效的市场竞争，这种选择就会走向良性循环，如果以非市场的方式来干预，必然导致更差的结果。

近几年中国内地股市持续低迷的原因，不仅在于市场基础性制度缺失、内地股市的上市公司质量不好，还在于内地资本市场的投资者结构发生了巨大的变化。近几年来，基金公司等市场机构投资者得到超高速的发展，成了市场最大的主力。内地股市的投资理念、投资方式、投资者结构都发生了巨大的变化。面对着已经变化了的投资者结构和投资主体的机构化，内地股市尚未作出相应的调整。让新的投资者仍然在传统的市场中运作，市场能发展起来吗？只有让质量差的企业退出、让更多的高盈利能力的公司上市，才是中国内地股市发展的根本所在。如果我们能够在这些方面下工夫，就不用担心大量内地企业到海外资本市场上市了。