分级基金正反两吃

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分级基金目前的市值已经超过千亿元，每天成交金额也接近百亿元。其母基金是普通的开放式基金，将收益与风险进行不对称分割，形成低风险与高风险两种份额，这两个份额在交易所上市交易。文中把低风险份额简称A类，高风险份额简称B类。

分级基金因其多样的产品特征以及良好的流动性，派生出各种交易玩法，现在主要存在溢价申购和折价赎回两种套利操作思路。

比如，截至3月26日，深交所数据显示，国企改革B（150210.SZ）份额自2月27日的45.2亿份锐减到27亿份，意味着这一个月该基金场内份额因合并赎回共计减少36.4亿份（A份额与B份额比例为1：1）。

与之鲜明对应的是，该基金所跟踪的指数――国企改革（399974）近一个月涨幅13.65%。为什么牛市中一个强势基金遭遇这样的连续赎回，场内份额几乎腰斩？

折价赎回套利

理论上，按交易所市场A+B类基金的交易价格加权计算的数值应该等于其母基金的单位净值。但由于场内基金投资者的市场情绪波动，场内基金的加权价格围绕母基金净值波动，当偏离幅度远大过交易成本的时候，即出现相对套利操作的机会。

折价套利的操作逻辑是：当场内A+B交易价格加权计算小于母基金净值的时候，投资者场内同时按比例买入A+B份额（T日），最快在T+1日赎回，获取差价收益。

套利成本是赎回费率，一般在0.5%-0.1%之间，以及场内买入AB端的佣金。套利风险是一个交易日的基金净值变动风险。

这也就解释了为什么在牛市里，一个跟踪强势标的指数基金，一个月惨遭赎回近40亿份额。

溢价申购套利

作为高弹性的交易品种，有折价必然也有溢价的时候。尤其在牛市中，更容易出现的是溢价申购套利操作机会。

在单边上涨行情下，受市场做多情绪的推动，具有杠杆属性的B类份额备受资金追捧，溢价能持续扩大至30%甚至更高，而低风险A端份额的折价往往不超过15%，这个时候，溢价操作空间就出来了。

例如2014年11月22日降息后，沪深两市在金融、地产等权重板块带领下，开始一波阶段性的单边上升牛市。首先是标的为金融、证券、地产的分级基金B份额领先上涨，溢价全线扩大到50%以上。伴随行情持续酝酿和深化。B份额全线高溢价，深市分级基金全线溢价超过10%。这里面产生不菲的套利空间！

溢价套利的操作方法很简单，场内申购对应母基金（T日）。在T+2日拆分母基金，T+3日卖出。目前也有一些券商支持T+1日拆分母基金，T+2日卖出。两个交易日完成套利操作，这样能够更多的减少不确定性和提高资金利用效率。

套利成本是申购母基金的费用和场内卖出A、B份额的佣金。申购费率一般在0.5%-1.2%。大额申购可以让申购费更低。套利风险在于申购母基金后，T+2日内的基金净值波动风险。如果这两日基金净值大幅下跌，可能会抹平溢价空间。反言之，套利过程中，如果母基金净值上涨，则获得更多额外收益。所以分级基金溢价套利，适合在牛市中做。也只有牛市，场内份额出现稳定持续溢价的概率才更大。

相对折价赎回套利所需要承担1个交易日市场风险。溢价申购套利需要面对最少两个交易日的市场风险。

在2014年11月降息前后，新发行的券商分级基金（161720.OF）出现明显的溢价（见表3）。

另一个问题来了，溢价套利空间如此之大，市场容量和流动性如何？这也是投资者必须考虑的问题。因此套利者首选市场风向标（龙头板块）以及流动性足够好（基金规模足够大）的品种进行套利。

表3中的数据是当招商证券分级母基金溢价持续阶段，套利资金涌入导致场内份额激增的变化情况。不到一个月的时间里，场内份额从3246万扩大到34.8亿，增幅逾100倍。详见表4。