控制权私有收益对企业创新投入与模式的影响研究

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内容摘要：利用深圳证券交易所2008-2013年上市企业的数据，实证分析了控制权私有收益对企业创新投入与创新模式选择的影响。结果显示，控制权私有收益对科技型中小企业的技术创新投入具有阻碍作用；控制权私有收益对不同创新模式的影响存在差异，即控制权私有收益越高的企业倾向于选择探索式创新，反之倾向于选择开发式创新。

关键词：控制权私有收益；创新投入；创新模式

Berle & Means（1932）[1]基于分散股权结构下所有权与经营权分离所产生的委托关系一直被当作现代公司治理的基本研究范式。然而，近年来越来越多的研究发现，世界范围内普遍存在股权集中现象，尤其在中国等新兴市场国家（La Porta et al.，1999[2]）。在我国企业股权普遍高度集中的情况下（肖作平，2011[3]），股东和经理之间的第一类问题并不严重。利益冲突往往出现在处于优势地位的控股股东和中小股东之间，控股股东与中小股东之间的第二类问题成为公司治理的主要方面（La Porta et al.，1999[2]）。控股股东除了按照其股份比例从企业获得控制权共享收益以外，还能凭借控制权独自享有私有收益份额（Grossman & Hart，1988[4]）。有研究表明企业内部由问题引发的公司治理将对企业技术创新产生影响（O’Connor & Rafferty，2012[5]）。因此，控股股东对私有收益的追逐将会对企业的创新投资与创新模式选择产生影响。

本文以科技型中小企业作为研究对象，原因在于科技型企业拥有自主知识产权和专有技术，创新能力强。其中，科技型中小企业是自主创新主体中最活跃的部分，目前，我国发明专利的65%、技术创新的75%与新产品中的80%以上都来自科技型中小企业 。因此，研究科技型中小企业的公司治理因素对技术创新影响是一个重要而现实的问题。本文在理论分析的基础上，对控制权私有收益与创新投入、创新模式之间的关系进行了实证分析，提出了控制权私有收益对创新模式的影响存在差异的观点，从而丰富了这一领域的研究成果。

1 理论分析与研究假设

1.1 控制权、现金流权分离与企业创新投资

中国上市公司股权结构的一个典型特点就是控股股东手中的股权过于集中，控股股东通过金字塔结构、交叉持股与双重股权等方式构建复杂的控制链，使控制权与现金流权产生偏离，进而获取超过现金流权比例的私有收益。公司的控制权与现金流权分离，控股股东为获得控制权私有收益会采取非效率的投资行为，这样将造成公司投资行为与股东利益最大化目标的不一致（La Porta et al.，2000[6]），因此，股权集中状态下企业非效率投资行为的重要动因就是控制权私有收益（Claessens et al.，2000[7]）。当控制权与现金流权偏离度低，控股股东与中小股东的第二类问题并不严重，双方利益趋于一致，出于“利益协同效应”，控股股东有动机提高公司的长期绩效水平，倾向于进行创新活动。当控制权和现金流权偏离度增大，出于“隧道效应”，控股股东侵害中小股东利益的动机增强，虽然创新投入能够给公司带来长远利益，但被第二类问题左右的控股股东为了控制权私有收益最大化，缺乏持续进行高水平创新投资的意愿（唐跃军，左晶晶，2014[8]）。基于以上分析，本文提出第一个假设：

H1：控制权与现金流权偏离度与创新投资负相关。

1.2 控制权、现金流权分离与企业创新模式

根据研发活动的异质性，研发投资可以分为两种类型，一类是探索式创新投资，另一类是开发式创新投资（Kamien & Schwarttz，1978[9]）。探索式创新是企业用于技术储备，借助新知识和技术以迎合新兴市场所进行的创新（张建宇，蔡双立，2012[10]），一般研发周期比较长，具有较高的风险。开发式创新是企业近期能够使用或能够投放市场并将产生经济效益的研发项目，强调以满足现有市场为目标所进行的创新（张峰，邱玮，2013[11]），风险相对较低，可以给企业在短时期内带来稳定的回报。

控制权表示控股股东通过直接和间接持有上市公司股份，而拥有的对上市公司实际的控制程度；现金流权表示控股股东向上市公司实际投入的金额占全部资本的比重。根据投资与收益以及风险与收益对等原则，控股股东从上市公司获得的收益与承担的风险由现金流权衡量。当控制权与现金流权偏离度高时，由于探索式创新不确定性较高，控股股东与中小股东之间的信息不对称提高，利益侵占成本降低，控股股东会利用手中的控制权将企业的资金投入到高风险、高收益的项目，因此，控股股东在探索式与开发式创新二者之间倾向于进行探索式创新。当控股股东的现金流权提高，控制权与现金流权两权分离程度较低时，企业主要的风险由控股股东承担，如果投资失败，控股股东遭受最大的损失，控股股东为降低投资风险，获得稳定收益，会选择保守的投资决策。因此，控股股东在探索式与开发式创新二者之间倾向于选择开发式创新。基于以上分析，本文提出第二个假设：

H2：控制权与现金流权偏离度与探索式创新正相关，而与开发式创新负相关。

2 研究设计

2.1 样本选择与数据来源

依据企业会计准则，研发投入分为研究支出（R）与开发支出（D），之所以可以分为两部分，原因在于研究与开发的风险不同。本文依据唐清泉，肖海莲（2012）[12]的做法，只要企业有研究支出（R），而无论是否有开发支出（D=0或D>0），则归为探索式创新；如果企业只有开发支出（D），而研究支出（R）为0，则归为开发式创新。本文所需的研发投资数据由作者手工翻阅来自于深圳证券交易所网站的年报获取，企业财务数据来自RESSET数据库。

本文选取了深圳证券交易所中小企业板中的高新技术企业2008-2013年的数据，剔除了被ST的公司以及数据缺失的公司，最终得到353个样本观测值。本文对所有连续变量两端各1%作了Winsorize处理，这种处理方式有益于消除异常值影响。根据不同的创新模式，总体样本由两个子样本组成：前者是探索式创新（R>0，D=0；R>0，D>0），样本量为261个；后者是开发式创新（R=0，D>0），样本量为92个。

2.2 回归模型因变量RDI表示研发强度，使用研发支出/当期销售收入，验证假设1时，使用的是当期研发支出总额，验证假设2时，分别使用当期的探索式创新与开发式创新；自变量SR表示控制权私有收益，根据现有研究文献，使用控股股东控制权与现金流权偏离程度衡量（控制权/现金流权）；其余变量为控制变量，参考相关研究成果，使用资产负债率（DEBT，负债总额/资产总额）、企业规模（SIZE，营业收入取自然对数）、净资产收益率（ROE，净利润/所有者权益）、股权集中度（CR，前5大股东持股比例之和）作为控制变量。

3 回归结果与分析

3.1 描述性统计

表2报告了主要变量的描述性统计结果。一般认为企业维持生存研发强度要达到2%，企业具备竞争力研发强度要达到5%。从统计结果来看，样本的研发强度均值达到了6%，这可能与本文以高新技术企业为研究样本有关。进行探索式创新企业的研发强度（6.5%）也显著高于进行开发式创新的企业（4.6%）。衡量控制权私有收益的控制权、现金流权偏离程度均值为1.258，并且探索式创新企业的控制权私有收益（1.260）高于开发式创新企业的控制权私有收益（1.257）。

3.2 实证检验结果

模型（1）自变量的两两相关系数由表3报告。结果显示自变量之间不存在显著的共线性，因为自变量间的相关系数均不大于0.5。

分别对全部样本、探索式创新样本、开发式创新样本数据拟合模型（1）。本文为消除异方差的影响，采用加权最小二乘法，回归结果见表4。

模型拟合程度很高，在1%的显著性水平下，可以看出全样本列的SR系数显著为负（-0.002），这说明从总体上而言，当企业的控制权与现金流权偏离度越高，控股股东的私有收益越大，企业缺乏进行技术创新的动力，结果与假设1预期一致。对比探索式创新与开发式创新的SR系数，可以看出进行探索式创新的企业SR系数显著为正（0.030），开发式创新企业的SR显著为负（-0.067），说明控股股东的控制权私有收益越大，企业在创新模式选择中倾向于探索式创新，而控制权私有收益越小，企业在创新模式选择中倾向于开发式创新，以上结果与假设2预期相符。

3.3 稳健性检验

为了验证以上研究结论的稳健性，我们采用研发支出/期末总资产作为企业研发强度的变量，重新对假设1、2进行检验，结果表明，研究结论基本保持一致，除显著性水平略有变化以外。

4 研究结论与启示

本文利用深圳证券交易所中小企业板中的高新技术企业2008-2013年的数据，探讨了控制权私有收益对科技型中小企业技术创新投入以及创新模式的影响。为了得到以下结论，本文通过多元线性回归模型对全部样本、分组样本分别进行回归。研究结果表明：（1）控制权私有收益对科技型中小企业的技术创新投入具有阻碍作用；（2）控制权私有收益对不同创新模式的影响存在差异，即控制权私有收益越大，控股股东在探索式与开发式创新二者之间倾向于进行探索式创新，控制权私有收益小，控股股东在二者之间倾向于选择开发式创新。

控股股东对于私有收益的追逐首先会阻碍创新投入，其次将会导致创新模式选择上的非平衡。产品创新的二元性决定了企业内需要同时具有探索式和开发式创新的能力（李随成等，2015[13]），但探索式与开发式创新这两种创新模式的不平衡将对企业绩效不利（Wang & Li，2008[14]；王凤彬等，2012[15]）。因此只有依靠良好的公司治理才能有利于企业建立起技术创新的长效投入机制与合理的创新平衡关系。本文为企业进行有效的公司治理与探寻合理的创新模式提供理论依据和经验证据，对完善我国企业公司治理机制、促进企业技术创新、推动创新平衡发展与加快创新型国家建设具有一定意义。

参考文献：

[1]Berle A， Means G. The Moden Corporation and Private Property[M].New York：MacMillan，1932.

[2]La Porta R， Lopez-de-Silanes F， Shleifer A . Corporate Ownership Around the World [J]. Journal of Finance，1999（54）： 471-517.

[3]肖作平.终极控制股东对债务期限结构选择的影响：来自中国上市公司的经验证据[J].南开管理评论，2011（6）：25-35.

[4]Grossman S， Hart. O. One Share-One Vote and the Market for Corporate Control. Journal of Financial Economics，1988（20）：175-220.

[5]O’Connor M， Rafferty M. Corporate Governance and Innovation[J].Journal of Financial and Quantitative Analysis，2012（2）：397-413.

[6]La Porta R， Lopez-de-Silanes F， Shleifer A， Vishny R W. Agency Problems and Dividend Policies around the World[J].The Journal of Finance，2000（1）：1-33.

[7]Claessens S， Djankov S， Lang Larry H P .The Separation of Ownership and Control in East Asian Corporations[J].Journal of Financial Economics，2000，58（1-2）：81-112.

[8]唐跃军，左晶晶.所有权性质、大股东治理与公司创新[J].金融研究，2014（6）：177-192.

[9]Kamien M I， Schwartz N L. Self-Financing of an R&D Project[J].American Economic Review，1978，68（3）：252-261.

[10]张建宇，蔡双立.探索性创新与开发性创新的协调路径及其对绩效的影响[J].科学学与科学技术管理，2012（5）：64-70.

[11]张峰，邱玮.探索式和开发式市场创新的作用机理及其平衡[J].管理科学，2013（1）：1-13.

[12]唐清泉，肖海莲.融资约束与企业创新投资―现金流敏感性――基于企业R&D异质性视角[J].南方经济，2012（11）：40-54.

[13]李随成，黄聿舟，王玮.探索式与利用式产品创新的治理机制匹配研究[J].软科学，2015（4）：5-8，19.

[14]Wang H， Li J T. Untangling the Effects of Overexploration and Overexploitation on Organizational Performance： The Moderating Role of Environmental Dynamism[J].Journal of Management，2008，34（5）：925-951.

[15]王凤彬，陈建勋，杨阳.探索式与利用式技术创新及其平衡的效应分析[J].管理世界，2012（3）：96-112.