中国企业海外并购案例分析

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【摘要】随着全球范围内的第六次并购浪潮袭来，中国企业也越来越多参与到海外并购的活动中。本文以吉利公司为主线，运用财务指标法进行分析，对并购前后吉利公司财务绩效进行研究，并从企业自身方面和政府方面针对中国企业海外并购提供参考建议。

【关键词】吉利控股 沃尔沃汽车公司 并购

21世纪以来，中国汽车市场发展非常迅速，是全球汽车行业最大的新兴市场，即使2009年受世界金融危机影响，但中国汽车市场需求仍然庞大，同时国内的自主品牌产品逐步走向成熟，不断学习国外的先进管理理念及核心技术。吉利收购沃尔沃正是抓住了这一机会，美国三大汽车制造企业：通用、福特和克莱斯勒也是连年财政赤字，全球爆发的金融危机使得并购价格大幅下降，吉利并购沃尔沃正是抓住这一时机，获得宝贵的管理经验、先进的生产技术和原沃尔沃的专业人员和其他资源，同时提高国际市场占有率和品牌影响力。

一、吉利收购沃尔沃案例简介

浙江吉利控股集团有限公司（以下简称吉利）成立于1986年，是一家民营汽车企业，中国汽车行业十强之一，具有灵活的运行机制和自主品牌创新，充分发挥本土企业的成本优势，被称为“中国汽车行业50年来发展速度最快、最好的”的企业。

沃尔沃是北欧最大的汽车生产企业，其品牌轿车以安全性著称，尤其在汽车安全产品的研制方面。1999年，沃尔沃集团出售其汽车业务给美国福特汽车公司。2010年中国吉利收购沃尔沃的轿车业务，具体交易概况如表1所示：

二、案例分析

并购前，沃尔沃母公司福特公司营业收入逐年下降，尤其在2008年受美国金融危机影响营业收入跌入谷底的1463亿美。仅并购发生前三年福特总亏损额就高达300亿美元。其连年亏损，成为福特的巨大包袱，福特早在几年前就欲将旗下沃尔沃出售来获得流动资金缓解自身的债务危机。而在大洋彼岸的中国，中国的豪华车市场需求以超过40%的增长快速发展，全球轿车生产企业逐渐将战略重点转移到中国，沃尔沃汽车的销量增长更是于2009年在中国突破了80%的增长速度，中国地区是世界上最活跃的汽车市场。基于以上原因，对于福特和沃尔沃来说，想尽快摆脱金融危机的影响，选择一个中国买家无疑是个明智且理性的决定。

2010年8月吉利并购沃尔沃交易正式完成，吉利花费25.5亿美元取得了沃尔沃汽车100%的控股权，其中交易的并购资金为18亿美元，另外7.5亿美元为接管沃尔沃后的营运资金。

（一）偿债能力分析

在2010年沃尔沃汽车完成收购后一年吉利的财务数据来看，短期负债率达到近年来的最低值。一方面由于吉利在并购过程中支付了18亿美元的票据导致流动资产急剧减少，另一方面也说明并购沃尔沃后，由于承担了沃尔沃前期高达35亿美元的巨额债务，吉利短期偿债能力受到冲击，其中，速动比率达到1.044的最低值。2012年开始各项短期偿债指标开始回升，逐年增加，但均低于2009年的水平，现金流量比率在2012和2013年均超过并购发生前的水平，比交易前的2009年增长了28.21%。说明吉利经过并购后的整合，短期偿债能力在逐渐恢复。

吉利公司完成并购后资产负债率始终保持在50%以上，说明其较好地利用了财务杠杆进行经营活动。股东权益比率在不断增长，从数据上来看，在交易后的第一年2011年受到并购影响导致股东权益比率达到低值0.368后，迅速地回升，至2013年末已经超过了并购沃尔沃案发生前的水平。吉利公司的利息保障倍数指数在并购完成的2010年最低，因为此次收购一次性吃下了沃尔沃前期高达35亿美元的债务，导致吉利利润支付利息费用的能力达到最低，降低了对债权人权益的保障。但2011年后，该指标开始重新增长，2013年已经超过交易前2009年的指数水平。说明并购沃尔沃后，吉利公司的偿还债务利息能力得到增强。

（二）盈利能力分析

2010年并购完成后，吉利公司ROE指标呈下降趋势，到2012年，净资产收益率达到最低的3.85%。说明吉利并购后面临诸如文化、管理、债务等整合问题，使得协同效应还未发挥作用，但2013年下降趋势有所转变，收购产生的协同效应开始发挥作用，ROE迅速升至交易前的水平。

每股盈利反映的是公司普通股每股所获得的净利润。吉利公司每股利润在并购后呈现波动变化的状态，2011-2013年每股利润不断增长，说明市场对吉利并购沃尔沃产生了积极影响。但2014年每股利润直接下降到16.25，下降的主要原因是吉利公司总资产的增长速度过快于净利润的增长速度。

综上分析，吉利汽车盈利能力在并购后有所下降，主要原因是国内汽车行业的整体萎靡，而并非与并购沃尔沃有直接联系。随着2015年国内汽车行业的复苏，每股盈利增长58.03%，吉利获利能力在快速恢复。

（三）营运能力分析

由表4可知，吉利公司的存货周转率从2011年开始逐渐降低，2014年起开始提升。通常情况下存货周转率降低是库存的管理不力或者是销量不好造成的，但考虑到吉利汽车增长的销量和国内汽车总需求的快速增长，可以分析得出，受2009年全球金融危机影响，吉利为了抵御通货膨胀抬升存货的采购成本，适当提高了存货的储存量，使得存货周转率下降，在这种特殊情况下存货周转率的降低是可以理解的。

应收账款周转率逐年降低，说明吉利公司的赊销收入所占比重不断加大，此时做好应收账款的收款工作显得尤为重要，应加快应收账款的回收速度，提高资产的流动性。

总资产周转率在收购前后波动变化，没有显示出明显的增长或者下降，这表明吉利收购沃尔沃后即使获得了沃尔沃的资源和技术，但尚未发挥出协同效应和规模效应。

（四）发展能力分析

从销售收入、净利润、净资产的增长率三个指标来看吉利并购后的发展能力，销售收入不断增长，并购后对吉利销售收入有较大提高。与销售收入同向变化的是净利润增长率，同样在2011年最低值后开始回升。相比较之下，吉利净资产的增长率呈波动变化，说明吉利公司还在进行并购后的后续整合。

从财务数据来看，吉利并购沃尔沃当年的经营、盈利表现均不是很理想，2011年各项财务数据都有不同程度的下降，说明吉利当年并未完成并购后的资源整合。但从2012年开始，吉利的表现让人欣慰，偿债能力、盈利能力、发展能力都走出低谷，不断提升，也说明吉利逐步实现其并购目标。目前看来，吉利并购沃尔沃基本是成功的。但后续的品牌、文化、管理整合所面临的问题，仍是沉重的负担。

三、案例启示

（一）企业方面

（1）抓住时机，选择合适的目标并购企业。由于跨国并购面临许多意想不到的风险，必须减少盲目性，保证跨国并购战略的可行性和科学性。2008年全球金融危机使沃尔沃及其母公司福特公司面临着巨大的财务危机，连续出现巨额亏损加快了福特出售沃尔沃的步伐。中国吉利公司发展迅速，而且中国的汽车消费市场潜力巨大，使得吉利并购沃尔沃成为可能。这也满足吉利迫切需要进行的国际化战略转型，因此两家一拍而和完成并购。

（2）拓宽融资渠道，同时提高跨国并购的谈判能力降低成本。此次吉利并购沃尔沃，吉利支付18亿美金的票据，加上后期的营运资金，大约需要26亿美金左右才能完成整个并购。而这26亿美金中仅有50%左右来自国内，其自身支付的资金比重更是整个并购活动所需资金的四分之一；另外50%通过海外市场融资得来。像本文中的吉利集团，在并购前期的资产负债率较低，可适当利用财务杠杆原理进行海外并购。此外，提高跨国并购的谈判能力也能在一定程度上降低本企业的并购成本。

（3）并购后制定合适的整合策略。并购双方都应该采取有效措施，在品牌、文化、管理等问题上相互交流，缩小文化差异，培养接受不同思维方式，使双方能在未来企业的价值、制度及管理模式等方面达成共识，更好地实现整合。

（二）政府方面

（1）为参与海外并购的企业提供资金政策上支持。此次收购沃尔沃，吉利不仅取得国内和国外财团的贷款，还积极与地方政府合作，采取战略投资换资金这种政府与海外银团相结合的融资模式，成功利用杠杆收购了沃尔沃。由于取得并购资金是完成并购的重要因素，因此银行发放贷款也需要适度宽松。

（2）我国有关部门要尽快建立健全符合国际惯例的对外投资法律体系。此外，还应积极参与制定跨国并购国际规则，并保护我国企业在海外投资的合法利益。

（3）加大专业人才的培养力度。进行并购活动需要大量的前期准备和大型投行、事务所等专业顾问的咨询帮助，我国该高端领域的专业人才不足会对我国企业海外并购造成了一定影响。企业并购常常需要请国外的投资公司、证券公司进行目标公司的市场估值，因此我们必须培养熟悉海外市场运作并能将企业整体运营在全球视角下进行规范操作的战略人才。

参考文献：

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[2]刘雅梅.跨国公司在华并购的影响及对策[J].时代金融，2010，（10） .

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[4]张瑜.企业跨国并购的财务风险分析[J].山西财税，2014.