中国黄金金融化指数的构建与时间演化研究
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摘 要：运用变异系数法、相关系数法、熵值法和Critic法四种赋权方法，构建中国黄金金融化指数，考量中国黄金金融化指数的时间演化。结果发现：随着时间的推移，中国黄金金融化的整体水平不断上升；2008―2015年“储备与支付属性”对黄金金融化的贡献度最高，是推动中国黄金金融化的主要驱动力量。
关键词： 黄金金融化；黄金金融化指数；趋势性分析；阶段性分析
中图分类号：F830.94 文献标识码： A 文章编号：1003-7217（2017）03-0016-05
一、引 言
黄金作为一种特殊的大宗商品，同时具有商品、货币、避险和增信等功能。由于其稀缺性，黄金在被用于充当货币或等价物之前，象征着财富与权力并被掌权者争相储备，所以市场上黄金的价格较高，且不易买卖，可以说黄金天生就具备特殊的商品属性。在被赋予支付功能后，黄金又兼具了价值尺度、支付手段和世界货币等货币职能，在此基础上进一步衍生出金融功能。无论在哪个年代，储备黄金是黄金交易的主要动机之一，可以说储备属性是黄金的天然属性。世界上大部分国家在国际投资头寸中都储备着“货币黄金”，用以购买海外资产、投Y金融市场和应对国际紧急支付。通常情况下，黄金的储备属性与支付属性密不可分，两者没有明确的定义分界线，通常是为了支付而预先储备，所以，本文将这两种属性统一归纳为黄金的“储备与支付属性”。而黄金的“投融资属性”是由黄金的商品和货币两大属性发展而来的，意味着黄金在去货币化之后仍然具有重要的市场价值。在黄金的众多属性之中，“储备与支付属性”与“投融资属性”对其金融属性相关度最高，因此，本文将黄金金融属性界定为两大属性：一是黄金的“储备与支付属性”，二是黄金的“投融资属性”。这是本文研究的重点，也是本文在构建黄金金融化指数进行数据选取时的理论依据。
Gemmill（2006）认为黄金持有量的合理值应占一个国国际储备资产比重的10%左右[1]。Starr和Tran（2008）发现黄金在越南经济体系中除了作为价值储备的功能之外，还充当了部分的支付清算功能[2]。石清华和曹家和（2011）认为中国合理的黄金储备占外汇资产总储备的比重为5.87%[3]。方超逸（2009）认为中国的民间黄金储备没有日本丰富，中国政府应当不断增持黄金储备[4]。陈小竹（2009）认为实现“藏金于民”是提高国内黄金储备和减少政府对黄金市场干预预期的重要途径[5]。徐荟竹、曹媛媛和杜海均（2013）认为作为超货币，黄金是对央行资产增信的重要工具，政府应采取必要措施增持黄金[6]。李婧和解祥优（2016）发现，在危机时期，欧元区黄金储备对维持欧元国际信誉有显著的正向影响，中国央行应重视黄金储备对人民币国际化的支撑功能。上述研究都反映了黄金的“储备与支付属性”[7]。
涉及黄金“投融资属性”的研究有：Draper和Faff（2006）发现在所有贵金属资产之中，黄金对冲风险的功能是最强的[8]。Roache和Rossi（2010）实证研究证明了贵金属商品对于利空的宏观经济消息有着十分显著的规避风险的功能[9]。Beckmann和Czudaj（2013）选取马科夫转换误差修正模型（MS-VECM）发现黄金在一个较长周期可以作为规避通胀风险的资产，并且黄金的价格可作为一个未来通胀水平的预测指标[10]。Gürgün和Brahim（2014）发现股市下跌时黄金是投资者十分青睐的对冲工具[11]。Takashi Miyazaki和Shigeyuki Hamori（2013）发现2013年金融动荡期间股票市场投资者将资本转移到黄金项目以保值和对冲风险[12]。Sadorsky和Modeling（2014）对社会责任投资（SRI）进行了多元的GARCH模型研究，他们发现黄金是优化资产投资组合的必要工具[13]。Agha、Saafi和Qayoom（2015）从伊斯兰文化的角度阐述了黄金作为一个安全的资产类别在马来西亚具有重要的投资价值[14]。
为此，本文在已有相关研究成果的基础上，界定黄金金融化定义，构建中国黄金金融化指数，以期为我国整个黄金产业金融化后的市场调控、政策引导和风险监管等提供理论基础。
二、黄金金融化指数的构建
首先，将黄金金融化定义为：能反映黄金金融属性的经济活动，这个过程是可被衡量的。由于单一的经济指标无法真实地反映某一经济现象，于是选取黄金金融化指数来衡量我国黄金金融化特征。运用多个指标构建成的中国黄金金融化指数具有综合性和全面性，可以更加充分地反映中国黄金金融化特征。在指数构建的过程中，首先选取黄金金融化指数的指标，然后对选取的指标数据进行无量纲化，再利用变异系数法、熵值法，相关系数法以及Critic法四种赋权法进行赋权，再逐级合成黄金金融化指数。
（一）指标选取
基于可得性、代表性、权威性和科学性等原则，本文选取26个指标来反映黄金金融化的“储备与支付属性”和“投融资属性”，所有指标都以“月”度量，从2008年1月至2015年12月，共2496个数据。“储备与支付属性”划分为外贸部门、金融部门和生产部门。其中，外贸部门六个指标，主要反映中国黄金的输入、输出对黄金储备和支付属性的影响；金融部门三个指标，主要反映中央银行、商业银行在黄金储备和支付属性上的影响。生产部门两个指标，主要反映国内黄金存量变化对黄金储备和支付属性的影响。“投融资属性”划分为上海黄金交易所、上海期货交易所和其它交易场所三大部门。其中，上海黄金交易所九个指标，主要反映黄金现货交易情况。由于上海黄金交易所黄金产品种类较多，选取具有代表性的[金Au（T+D）]和（Au9995）两个数据，分别反映黄金远期交易和即期交易情况；上海期货交易所三个指标，主要反映黄金期货业务对中国黄金市场的影响；其它交易场所三个指标，主要反映非官方黄金市场的黄金金融属性。指标具体分类如表1所示。