洽洽食品 中报利润大增,后期动作值得期待

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洽洽食品（002557.SZ）上半年公司实现营业收入15.05亿元，同比增长10.2%，净利润1.44亿元，同比增长25.5%；净利润率9.58%，同比上升1.36个百分点。参考上半年的数据来观察公司优良的业绩和发展的持续性，我们认为，公司股价存在一定程度的低估。

价值维度：物有所值

公司净利润增速超预期，毛利率继续上升：公司二季度单季利润同比增长42.2%，远高于食品饮料行业平均增速中枢，主要原因在于毛利率的提升。二季度单季毛利率达到33.11%，同比提高3.8个百分点，其中瓜子业务毛利率提升幅度最大，毛利率达到34.45%，同比提高4.73个百分点。薯片之外的其他小品项产品综合毛利率略有下降。瓜子业务毛利率提升主要原因是原材料成本的下降以及产品结构的升级，内蒙葵花籽价格从去年上半年的5200元/吨下降到4600-4800元/吨左右。

基数原因导致二季度收入增速放缓，薯片逐步发力：去年由于冲击世界杯营销，二季度是收入基数最高的一个季度，在基数抬高的情况下，二季度单季收入同比增长2.19%，上半年整体增长10.21%，符合预期。事业部制营销改革初现成效，内部竞争机制促进非瓜子业务增速加快。上半年瓜子业务收入同比增长7.4%，非瓜子业务同比增长12.6%。其中薯片业务表现亮眼，同比增长30.7%。

成长维度：物超所值

激励机制进一步改善。持股计划的出资金额中，陈冬梅、项良宝、陈俊、宋玉环、巢骏五位董监高出资比例60%（3000万元），其他员工出资比例40%（2000万元）。若考虑杠杆，则五名董监高的平均持股金额为1800万元，其他员工（按人数上限）平均持股金额为12万元。

内部改革考察持续，外延扩张谋求突破。2015年公司的内部改革从事业部制的执行开始，上半年在人员/考核机制/激励机制上均出现改善，落实到产品与销售环节，我们看到了老产品换新装，新产品落地推广，电商新渠道重视度提升等积极动作。洽洽食品“30亿+”的收入体量欲获得超行业增速本身难度就较其他中小企业更大，对企业创新力、执行力以及内部协调管理能力的要求也更高，期待公司能够收获持续的内部改革红利。外延式扩张上，期待公司爆发力的显现，实现在品类/渠道上具备协同效应的收购或合作。

估值维度：安全边际高

通过追踪市场中各大券商对洽洽食品的最新研报，我们发现：即使按最保守的估计，公司2015年每股收益达到0.28元，其合理股价在24元左右。