多元化后果理论基础综述

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【摘要】多元化与企业价值的关系历来是战略管理和财务管理的热点研究问题，它关系到企业应该实施多元化战略还是归核化战略。多元化与企业价值关系的理论基础包含四个，分别是市场势力理论、资源基础理论、理论和内部资本市场理论。本文对上述理论进行相关总结和展望。

【关键词】多元化，理论基础，文献综述

涉及多元化与企业价值关系的理论包含四个，它们分别是市场势力理论、资源基础理论、理论和内部资本市场理论。其中市场影响力理论和资源基础论支持“多元化溢价”的结论，而理论则支持“多元化折价”的结论，内部资本市场理论则认为企业价值是否受损取决于内部资本市场的效率。

1.市场势力理论

市场势力理论认为，处于不完全竞争中的企业可以通过将产品价格定在边际成本之上而实现获利，因此企业对多元化现象的关注源自其潜在的反竞争效果，这意味着多元化企业获得成功并不是因为它有更高的效率，而是凭借“集团影响力”在竞争中胜出，即多元化企业通过“牺牲非多元企业的利益而获得蓬勃发展”。Edwards认为由于传统理论假定企业在各自市场中追求利润最大化，因此集团公司无法采用传统理论进行分析，这是因为“集团公司在某一特定市场拥有的影响力不仅取决于组织在该市场的地位，也取决于其他活动的范围和特征。它可以采用传统上垄断手法之外的策略来开发、延伸或捍卫影响力”。

经济学家普遍认为可以通过以下三种形式获得市场势力。第一，定价补贴。多元化企业可以借用一个部门的收益去支持和补贴另一个部门采取的掠夺性定价活动，进而对特定行业的竞争对手造成临时性或永久性压力。第二，人质效应。如果集团公司在多个市场领域进行竞争，那么参与竞争的集团公司就会保持“相互克制”，企业较弱的业务成为其他企业的人质业务，竞争的激烈程度也会大幅衰减，“彼此之间可以获得较高水平的相互独立”，最终形成企业合谋的局面。第三，互惠交易。多元化企业可以在企业内部进行互惠交易，大型高度不相关的多元化企业可以利用独特的行业地位来维持较小规模部门的存在，并将非多元化企业从特定产品市场中淘汰出局，减缓企业竞争，甚至消除竞争市场的出现。

2.资源基础理论

Montgomery认为，“一个公司的利润水平和多元化广度是其资源存量的函数”。Penrose 认为，企业在现有市场中进行资源调度的成本是极其低廉的，因此过剩资源可以纳入企业现有产品市场的成长，直至这种增长被市场需求所限。然而，当企业生成过剩资源的速度快于在原始市场对这些资源进行重新部署的速度时，企业就会采用多元化。因此多元化经营应该遵循“企业的独特资源在多元化企业的业务组合中得到杠杆利用”的原则。在这种情形下，经理需要问他们“这些战略资产在他们涉及的行业是否是可转移的”。

一般来说，企业是资源的集合体，企业竞争优势建立在独特资源基础之上，只有符合VRIN特征的资源才能成为企业竞争优势的基础。VRIN资源作为一种具有粘性且不可被完全模仿的资源或能力的集合，确保了企业在与其他公司的竞争中获得成功。因此区别于竞争对手的独特异质性资源是企业考虑实施多元化时尤为感兴趣的，这些资源提供了横跨多元化企业不同业务的可持续竞争优势。这些VRIN资源或许是现已存在的有价值的副产品，或许是可以充分利用的过剩产能，或许是具体知识产权/能力的所有权，或许是企业可以借用新产品来扩大其存在的市场地位。

3.理论

理论认为，在企业所有权与经营权发生分离的状况下，职业经理人与股东之间的利益冲突会表现为投资中的机会主义行为。尽管从股东角度来看多元化投资有可能是低效率的，但它却满足了高管人员的最大利益。Mueller，Jensen，Morck，Shleifer和Vishney等学者认为，在重大股权所有者缺位的情况下，经理会牺牲股东的利益追求多元化战略来增进个人私利。

在企业生命周期的早期阶段，经理拥有大量公司盈利再投资并获得盈利的机会。然而，当企业进入成熟期，具有吸引力的投资机会的数量变得稀缺时，经理依旧会倾向于通过扩大企业规模来实现自身对企业资源的管理控制权，具体表现为经理继续投资非营利项目，而非将盈利反馈给公司股东，从而造成公司多度投资，该现象被称作“自由现金流问题”。基于这种学说，理论认为存在三方面的原因会使得职业经理人追加无效投资。首先，追加投资可以提高个人威望和声誉。Jensen认为现实中经理很少关心公司的未来成长路径，反而喜欢追求“扩张领域”。其次，一个公司的经营风险与经理的收入和职业风险密切相关。尽管多元化不能给投资人带来明显收益，却使经理降低了个人的收入和就业风险。最后，经理透过多元化战略可以引导企业更加依赖自身一系列技能，即所谓的“管理防御”使得经理进行超过价值最大化水平的过度投资，并通常形成大量的、不相关的多元化业务组合。

4.内部资本市场理论

内部资本市场理论认为，企业实施多元化战略的动因之一是建立内部资本市场，其所创建的内部资本市场的效率影响企业价值的大小。在内部资本市场，一个部门的资产可以成为其他部门获取资金的担保物，一个部门产生的现金流可以用作其他部门的投资补贴。

Stein认为CEO拥有各部门投资前景的内部信息，了解最佳的投资项目，并且可以透过内部资本市场实现既定资金的有效配置。Gertner认为内部资助项目和外部资助项目之间所有权结构的不同会导致内部资本市场的比较优势。也有一些学者提出不同的意见，质疑内部资本市场的效率。Scharfstein 和 Stein认为部门经理的寻租行为会导致部门间无效的交叉补贴。Rajan认为由于存在部门间的权力斗争，部门间的投资机会多样性越大，多元化企业中内部资本的不当分配就越大。Wulf通过使用道德风险模型将内部资本市场的效率问题与问题相联系，因此投资无效是由于：（1）部门经理曲解信息；（2）部门经理薪酬激励；（3）投资机会的公众形象。

参考文献：

[1]Burch and Nanda， 2003， Divisional Diversity and the Conglomerate Discount， Journal of Financial Economics 71：489-516.

[2]Lang and Stulz，Tobin’q， Corporate Diversification， and Firm Performance， Journal of Political Economics 102：1248-1280.