凯利泰收购标的盈利能力存疑

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2013年以来连续实施大手笔收购的凯利泰（300326.SZ），近日又宣布将收购易生科技（北京）有限公司（下称“易生科技”）部分剩余股权，再度引起资本市场的广泛关注。

不过，《证券市场周刊》记者却发现，本次收购披露的易生科技财务数据，与凯利泰定期财务报告披露的数据相互打架、前后不一，公司信披的真实性存疑;此外，易生科技还存在高度依赖前五大客户的风险，公司有粉饰业绩的嫌疑。

凯利泰11月27日晚间资产收购草案称，公司拟使用现金1.7亿元收购易生科技27.22%的股权，本次交易构成重大资产重组，需要获得证监会的审核批准。

值得注意的是，凯利泰曾于2013年7月以1.4亿元收购了易生科技29.73%的股权，两次交易对价合计3.1亿元。本次交易完成后，凯利泰将持有易生科技56.95%的股权，易生科技将成为凯利泰的控股子公司。

经评估，易生科技的股东全部股权评估价值为6.25亿元，增值率为429.77%，收购对价并不便宜。

易生科技主要从事心血管植入医疗器械的研发、生产和销售，主要产品为药物洗脱冠脉支架系统，应用于经皮冠状动脉介入治疗手术当中，以治疗因冠状动脉狭窄、供血不足引起的缺血性心肌病（即冠心病），该疾病的常见症状包括心绞痛、心梗阻、冠状动脉硬化等。

财务数据打架

本次收购披露的审计报告显示， 2012年、2013年、2014年1-6月份，易生科技实现的收入分别为6168.46万元、9441.03万元、3975.43万元，对应的净利润分别为1279.15万元、2651.24万元、943.59万元。

由于凯利泰2013年下半年曾经收购了易生科技29.73%的股权，因此凯利泰在2014年半年报中披露了参股公司易生科技的财务数据。不过，《证券市场周刊》记者发现，根据凯利泰2014年半年报，易生科技2014年1-6月净利润高达1721.15万元，与本次收购披露的943.59万元相差甚远，两者差额有777.56万元，幅度高达82.4%。

“为何两者的数据相差这么大，哪个数据才是真实的呢？这让投资者如何相信凯利泰信披的真实性呢？”有投资者对此提出质疑。

截至发稿，《证券市场周刊》记者仍未收到凯利泰的回复。

此外，2014年上半年，凯利泰实现的收入、净利润分别为8478.77万元、2988.55万元，同比增速分别为50.5%、2.68%。

从上面的数据可以看出，凯利泰2014年上半年的净利润仅实现了个位数增长，增加金额仅有77.87万元。如果本次收购披露的数据是真实的，按照29.73%的持股比例计算，那么凯利泰2014年半年报涉嫌虚增利润231.17万元，剔除掉这部分虚增的利润，那么凯利泰2014年上半年的净利润将低于上一年同期。

“如此操作，可以给投资者制造一种业绩仍然在增长的幻象。”有投资人士分析称。

凯利泰2012年6月正式登陆创业板，不过上市以来，业绩增长却大幅放缓，内生增长乏力。根据 Wind资讯的数据，凯利泰2012年全年实现归属母公司股东的净利润5552.38万元，同比增长49.53%，而 2013年增速仅有15.36%，进入2014年业绩增长再度大幅放缓，其中1、2季度归属母公司股东的净利润增速分别为2.6%和2.68%。

凯利泰主营业务是椎体成形微创介入手术系统的研发、生产和销售，产品主要用于因骨质疏松导致的椎体压缩性骨折的临床微创手术治疗。

2014年，凯利泰业绩增长乏力，主要是因为上半年毛利率较2013年同期大幅下降18.1个百分点至60.85%，对此公司解释称，“主要是因为市场同类产品竞争趋于激烈，为便于产品推广和市场拓展，公司于报告期内适当调整了椎体成形微创介入手术系统产品的销售配置。”

“公司椎体微创手术系统作为高值医疗器械需要参与招标，因而面临一定降价压力。”兴业证券的研究报告称。

突击业绩嫌疑

根据收购草案， 2012年、2013年、2014年1-6月，易生科技来自前五名客户的营业收入分别为2184.73万元、6191.79万元、3969.57万元，占全部营业收入的比例分别为35.41%、65.58%、99.86%，呈现不断攀升趋势。

尤其值得注意的是，2013年、2014年1-6月，易生科技来自第一大客户嘉事堂的营业收入占全部营业收入的比例分别为44.35%、91.89%，这也就意味着2014年上半年，易生科技所有的收入几乎全部来自单一客户，此类情形在上市公司中极其少见。

根据公告，易生科技于2013年下半年起开始与嘉事堂开展合作，由其作为易生科技的经销商及配送商对外销售及配送易生科技生产的“爱立（TivoLi）药物洗脱冠脉支架系统”。“如果个别或部分主要客户因行业洗牌、意外事件等原因出现停产、经营困难、财务情况恶化等情形，将会影响公司的正常经营和盈利能力。”有投资人士分析称。

易生科技主营产品是药物洗脱冠脉支架，根据收购草案，同行业内的竞争对手包括上市公司乐普医疗（300003.SZ）。根据财报，2012年、2013年、2014年1-6月，乐普医疗前五大客户占营业收入的比例分别为14.24%、7.05%、10.95%，远远低于易生科技。

不止于此，从营运能力上来看，按照营业收入/期末应收账款净额计算，乐普医疗2013年的应收账款周转率为2.04次，而易生科技2013年为1.84次，低于前者。

审计报告显示，2012年、2013年、2014年6月末，易生科技的应收账款余额分别为1071.40万元、5140万元、3650.73万元。

最值得注意的是，易生科技2013年来自嘉事堂的收入几乎全部都是赊欠销售，存在突击业绩的嫌疑。

根据审计报告，2013年嘉事堂为易生科技贡献收入4186.76万元，同时嘉事堂还是易生科技应收账款第一大客户，2013年末形成的应收账款余额为4895.51万元，按照17%增值税计算，对应的收入为4186.76万元，这也就意味着，易生科技来自嘉事堂的收入全部都是赊欠销售。

收购争议

凯利泰2012年IPO募集资金3.78亿元，上市以后便开始大手笔收购，除了易生科技外，凯利泰还于2013年11月以5.28亿元的对价收购了江苏艾迪尔医疗80%的股权，两家公司收购总金额合计高达8.38亿元。

凯利泰属于脊柱类介入医疗器械，收购的两家公司与其细分领域并不一致，艾迪尔是属于骨科创伤类植入器械，而易生科技则是做心血管支架的。

一位长期跟踪过凯利泰的研究员认为，收购整合的时间或将拉长，“凯利泰和艾迪尔都是针对骨科服务的，在骨科里面属于不同的产品线。”该研究员认为，两家公司服务的优势医院不太一样，“可能凯利泰比较优势的医院，能帮艾迪尔进行营销方面的公关，这方面的整合的确不会那么快，但是存在正向激励;易生科技的领域离凯利泰更远，可能整合效果就没有艾迪尔好。”

“公司收购易生科技和艾迪尔股权后，加强了并入企业的业务、渠道、销售人员等资源整合。”光大证券分析称，并购初期整合费用较高，对业绩有一定影响。

财报显示，2014年前3个季度，凯利泰的销售费用和管理费用分别为1818.23万元、2032.92万元，分别同比增长61.98%、58.86%;此外，为了支付并购资金，公司增加了债务融资，截至2014年三季度末，凯利泰的有息负债合计1.14亿元，2014年前3个季度的财务费用也由2013年的-737.52万元大幅增加至135.34万元。

不过，对于凯利泰的收购，也有研究员认为，目前公司在细分领域里已无太大空间，“凯利泰在自己领域里面已经是老大了，如果再去收购同行业就没什么意义了，它如果进入新的领域，就打开了市值成长的空间。”

截至2014年三季度末，凯利泰的账面商誉合计高达3.38亿元。有资深投资人士分析称，并购是一把双刃剑，商誉减值不得不防;若标的资产未来经营中收益不达预期，那么收购标的资产所形成的商誉将会有减值风险，从而影响上市公司的当期损益。