许思涛:再论升值加速难

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人民币加速升值在今年仍是小概率事件，人民币升值的幅度会与人民币和美元的利差大致相当

目前中国经济争论的焦点，仍然是以什么样的手段――利率、汇率、银行存款准备金率或是行政手段――来抑制投资。以我的看法，使用前三种或所谓央行“组合拳”的可能性正在下降，采取行政手段的可能性正在增加。而假如美国消费者真的开始勒紧裤腰带，给亚洲（包括中国）的出口需求带来明显的负面效应，甚至不排除上述所有手段均不使用的可能。

从银行的角度看，给老百姓的按揭当然是优质资产，银行间的竞争可以想象。尽管政府限制购房的政策层出不穷，但具体操作上，银行房贷依然在悄悄放水。以八年到十年的按揭为例，目前的利率大约在5.7％左右。当然，这指的是浮动按揭利率；也就是说，按揭利率水平直接受央行的短期利率影响，随之上下波动。由于利率在很大程度上被管制，银行很难通过利率高低来影响顾客，因此，较优惠的公证费、律师费等其他好处便纷纷出笼，以变相减息。值得注意的是，某些在按揭市场上较为“进取”的银行（个别股份制银行），甚至推出颇为优厚的固定按揭，在相当的年限内（可达十年），其利率水平仅比浮动按揭高出40个基点，即6.1％。

即使在银行竞争白热化的香港，固定利率也是近一两年出现的新鲜事物。为什么？因为银行一般不大愿意在资产负债方面出现利率错配。银行的资金来源主要是存款，如果临时流动资金紧张，需要去银行间拆借市场筹措资金。因此，银行一般不愿承担利率攀升的风险。从消费者角度看，一般人不敢轻易判断利率走势，往往不自觉地接受浮动按揭。作为金融中心的香港，固定按揭近年之所以逐渐被接受，一来是竞争的结果；二来，不少人也意识到，各主要国家的央行会以加息形式抽走部分泛滥的流动资金，不如尽早把按揭利率锁在一定水平。当然，香港的银行可以通过利率掉期，来规避利率飙升给固定按揭带来的风险。

然而，内地尚未有几年以上的利息掉期工具，难道推出固定按揭的银行就甘心承担银根连续收紧的风险吗？近年央行加息两次，共计54个基点。当经济过热成为共识，几乎所有人都认为银根紧缩是货币政策的主旋律时，目前固定按揭利率岂不是随时会被浮动按揭利率赶上？

但情况远非如此简单。中国经济的一个奇特现象，是高投资与高储蓄并存。一方面，投资增长率超出GDP增长率的一倍还多；另一方面，银行系统的存贷比在逐年下降，这反映出存款增长持续高于贷款增长的事实。即使在有较多利好投资项目的北京市，据我的调查，商业银行的存贷比亦普遍在70％以下。银行为存款找出路时，选择并不多。

8月15日《中国证券报》一篇题为“突围流动性过剩，工行加速非信贷资产布局”的文章，描述了中国龙头大行在资产膨胀时的应对策略。文章说，工行从2005年起，其非信贷资产（主要是央行票据、政策性金融债及国债）增长率达到68.1％。目前长期国债收益率只有3.5％，如果工行把钱借给国家十年，收入为3.5％；而若加260点，以6.1％的利率贷款给消费者做十年固定按揭，其溢价是相当合算的。总之，银行的机会成本不高。当然，从根本上说，现在没有银行为资金来源发愁，担心的只是资金没去处，借贷的机会成本根本不是一个考虑因素。

也不排除一个可能，即银行之所以推出固定按揭，或多或少是受道德风险因素的驱使。既然四大银行海外上市刚进行了一半，央行怎么会采取过度紧缩的政策呢？而当存贷比下降时，没有人会想给存款更高回报吧？因此，从银行经营的角度考虑，的确存在道德风险――他们赌定央行不敢轻易加息。

与此同时，从近期发改委公布的一系列抑制投资的具体条例看，加大行政调控力度已被认为是没有办法的办法。行政性指令不可避免地会造成某些行业较大的波动。因此，央行动用“组合拳”的可能性势必会相对减少。

值得关注的是，近日人民币兑美元汇率走势令诸多人士跌破眼镜。重返8.0，央行的信息很明确――仅以“外汇储备过多，冲销无法持续”这样的经济学教科书理论推断人民币将加速升值是不对的。

总之，人民币加速升值在今年仍是小概率事件，人民币升值的幅度会与人民币和美元的利差大致相当。也就是说，人民币的升值幅度会被两国的利差所抵消。

当然，我说的利差，是指人民币利率与境外美元利率之间的差距，而非国内银行提供的外汇理财产品上的美元利率。媒体不时报道消费者在外汇理财上被银行“忽悠”的情况，其实质问题，还是老百姓的投资渠道太少，银行竞争严重不足。因此，当务之急，依然是加快开放金融市场，把买外汇的权力尽早放给企业和老百姓。■