“软着陆”的中国病

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违约风险激增的地方政府贷款，推动着中国经济政策扭曲。

6月29日，财经作家吴晓波乘火车由杭州赴上海，发现火车站到处可见拎着行李大包返乡的农民工，“平常在六月绝不可见此景象。实体经济的萎缩可见也。”他感叹地说。

一叶落而知秋之将至。在中小企业数量众多的长三角地区，已大量出现企业停工半停工的局面。大陆经济学家厉以宁比以前更悲观地称，当前，在货币流通量回归正常水平时，很可能引起产品供应链的断裂和企业资金链的断裂，从而出现停产、工人下岗。 2011年2月，义乌，濒临倒闭的服装厂。

这种局面甚至被温州中小企业发展促进会会长周德文称之为“改革开放以来最大的困境，将出现新一轮倒闭潮，倒闭的数量会比2008年金融危机更多”。

但是对于同样的事情，当地政府却认为这恰恰是宏观调控所要的结果，是产业转型升级中的正常现象，不能简单理解成民企出现危机的先兆。

究竟是调控预期目标下的“软着陆”？还是经济突然失速、“硬着陆”的先兆？各方纠结着。

外国学者看空中国经济

此轮关于“硬着陆”的争论起源于国外经济学者。以成功预测2008年国际金融危机而闻名的“末日博士”――纽约大学教授努里尔・鲁比尼近日在新加坡预言：经济增长对固定资产投资的日益依赖将导致产能过剩和银行系统的巨额不良贷款，中国经济将在2013年面临“硬着陆”的风险。

鲁比尼的逻辑是：中国在实物资本、基础设施和不动产方面投资过度，投资比重过大将造成产能过剩，并使得投资效率下降，最终出现不良贷款问题。

乌鸦嘴的不只鲁比尼。金融大鳄索罗斯也认为，中国目前已经错失了遏制通货膨胀的最好时机。

此外，美国加州大学伯克利分校教授艾肯格林（Barty Eichengreen）等一些经济学家也纷纷唱和称，中国经济有危机前兆。

鲁比尼作出上述判断的主要依据是他自身的观察，根据他本人两次到访中国所看到的情况，很多新建的机场和高速列车旅客不多，高速公路利用率不高，政府办公建筑过于豪华，很多开发区空无一人等，显示中国的投资效率低下，可能使信贷资产的质量受到影响。

而让大陆经济学界产生“硬着陆”和“2008年重现”担忧的，依据主要是近期的宏观数据表现、房地产泡沫破灭以及地方债务违约风险。

6月，中国采购经理指数（PMI）进一步下跌至50.9%，在此之前，PMI已经连续数月下滑，从3月到5月份的PMI数据分别为53.4%、52.9%和52%。一般来说，指数低于50%，经济就糟糕了。

“规模以上工业增加值”，被视为GDP增速的替代指标，同样也出现了连续下滑的情况。4月规模以上工业增加值同比增速意外回落，降至13.4%，而5月这一数据进一步下滑至13.3%。

2010年以来，央行已经先后四次加息、11次上调存款准备金率，钱袋不足的银行，相互间拆借利率高企，民间借贷利率更是飙升。

看来紧缩银根的效果在渐显，只是中小企业成为紧缩政策首当其冲的受害者。银行抽回钱，一般总是先从资质差的中小企业动刀。

中国中小企业协会公布的一季度中小企业发展指数（SMEDI）中显示，只有17%的企业反馈流动资金充足，7%的企业认为融资容易。

这还不是最麻烦的。与2008年不同的是，此次经济放缓中还叠加了两个致命的因素――地方财政融资平台资金链断裂、财政破产以及房地产信贷规模急剧膨胀。

国务院审计署6月27日公布了全国地方政府性债务审计结果，全国地方性政府债务余额10.72万亿元，拿中国政府一年的财政收入也填不平，但这一数据普遍被认为还是较保守的。

地方政府债务现在面临的是两个问题：土地出让收入的急剧下降导致财政吃紧和偿债高峰期到来的违约风险。

国土部门数据显示，北京今年1-5月普通住宅用地出让不足年度计划供应量的一成，土地出让的总收入同比减少59.2%。石家庄今年到目前的土地出让收入为12.53亿元，仅为去年的12.6%。

最近三年将是地方政府偿债的高峰期，而违约已经成为一种现实。《新世纪》周刊最新报道揭示，今年4月，云南省公路开发投资有限公司向债权银行发函，表示“即日起只付息不还本”。而该公司在十多家银行贷款余额近千亿元。

吃紧的不仅仅是云南。目前北京土地储备贷款高达5000亿元，每月还本付息就超过100亿元，而今年前五个月，平均每月的土地出让收入仅50亿元。类似的情况还有安徽、湖南、河北、天津和重庆等省市。

据统计，78个市级和99个县级政府财政能力低于债务余额。这些市县分别占两级政府总数的19.9%和3.56%。

偿债能力低，只能举新债还旧债。截至2010年底，有22个市级政府和20个县级政府还款资金中20%来源于借新债。还有部分地区出现了逾期债务，有4个市级政府和23个县级政府逾期债务率超过了10%。

对于银行来说，这些债务的违约将是致命的。因为审计署的报告披露，从借款来源看，2010年底地方政府性债务余额中，银行贷款为84679.99亿元，占79.01%。一旦违约导致银行收紧对地方政府的信贷，那将垂直打击地方投资的能力。

而正是由于地方政府债务压力的倒逼，导致央行在加息问题上犹疑不决，尽管舆论再三催促，仍迟迟不敢加息。不加息带来的负利率，结果是导致资产价格泡沫的膨胀直至破灭。

“软”力量

尽管面临上述诸多风险，中国经济学界的多位大佬级人物和官员都反对存在“硬着陆”的风险。

针对鲁比尼提出的投资导致产能过剩和投资效率下降，中国国际信息中心的张永军从单位产出所需要的增量资本进行了分析，发现尽管2009年投资效率下降，但是这是经济低谷时的现象。而2010年投资效率并没有出现持续下降。

另外，张还从社会平均利润率进行了分析，2009年中国社会平均利润率出现了明显下降，但该年9.6%的平均利润率水平，仍然比1990-1991年和1998-2002年期间9%以下的利润率水平要高。2010年由于企业效益指标出现明显改善，社会平均利润率回升。

中信证券首席宏观经济学家诸建芳则从投资空间论证，中国经济暂时不会出现“硬着陆”。1000万套保障房的“硬任务”会成为“投资稳定器”。在发改委下发《关于利用债券融资支持保障性住房建设有关问题的通知》后，资金基础已经筑牢，汛期之后的8月至11月将是建设高峰。

此外，铁路投资规模仍然会维持，“十二五”期间投资规模为2.8万亿元，比“十一五”增长40%，而农田水利投资将保持高增长，水利投资按规划2011年将突破5000亿元，前五月只完成约1800亿元，下半年将迎来水利建设高峰

更为重要的是，中国经济资源配置的独特方式使得“软着陆”而非“硬着陆”成为一种必然。长信基金首席策略分析师安昀认为，历史上来看，“硬着陆”发生的概率较小，都是缘于比较大的外部冲击。

如果是经济本身的自然运行，再加上中国政府掌握很大的资源和力量，“硬着陆”想要发生都很难。

“硬着陆”意味着诸多企业和机构遭清算没收和破产，员工失业。而中国信贷体系的软特性，使当借款方无法偿还时，其资产通常不会被没收清算。在中国，借贷双方一般都是政府所有，左手掏右手。贷款重置成为目前地方债务偿债危机最有可能的一个化解之道。高盛高华最近的报告称，在土地市场如此冷清的情况下，预计地方政府将向中央“叫苦”，游说中央改变房地产调控政策，而另一个可能的解决方案则是延长贷款期限，从而使之与土地储备的现金流相适应。

但独立经济学家谢国忠指出，“软着陆”可能会推迟新的增长循环所需要的结构调整。负债方通过拖延还款得以存活，并希望通过新一轮的货币宽松摆脱困境。所以主导经济的总是同样一些企业。由于这些企业效率低下，下一个增长循环必然也缺乏活力。

“当前中国经济‘硬着陆’可能性不大，而更值得担心的是政府可能错失一次经济结构调整的良机。”国家信息中心首席经济师兼经济预测部主任范剑平近日忧心忡忡地说。