R&D信息披露与IPO抑价

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【摘 要】 文章以创业板IPO公司的招股说明书为研究对象，实证检验了r&d信息披露与ipo抑价之间的关系。结果表明：创业板市场存在高抑价现象，但IPO抑价率从2009年至2011年每年都在下降；创业板上市公司R&D信息披露与IPO抑价呈显著负相关关系。

【关键词】 R&D信息披露； IPO抑价； 创业板

一、问题的提出

随着科技创新的加速，研发（R&D）活动在企业竞争中所起的作用日益重要。由于研发活动能建立企业的竞争优势并提高企业的核心竞争力，因此，对于一个科技创新型企业而言，投资者会更加关注其研发活动。我国创业板市场于2009年10月正式登陆深圳证券交易所，创业板上市的企业绝大多数为高新技术企业，对于投资者而言，其在对一个企业特别是高新技术企业投资前，必然会关注体现企业创新能力的R&D信息。

由于创业板上市公司大多处于成长的初期，且不确定因素较多，很容易出现信息披露不规范的问题，从而对创业板IPO公司的定价产生影响，进而直接影响到IPO抑价①的高低。本文以创业板IPO公司的招股说明书为研究对象，实证检验了R&D信息披露与IPO抑价之间的关系。

二、理论分析及研究假设

当前技术创新的竞争成为企业之间竞争的主流，研发（R&D）投资则成为企业竞争优势的来源，而研发投资的经济属性恰是信息不对称产生的主要根源，而且会计准则中研发信息披露的缺失正好放大了这种信息不对称（关勇军，2011）。Aboody and Lev（1998）在研究中发现，比起更多的有形资产投资，R&D投资伴随着更高的信息不对称和不确定性；企业R&D是信息不对称的重要来源（Guo、Lev & Shi，2006；Chin et al.，2003）。国内外研究表明，信息不对称是造成IPO抑价的主要原因（Beatty & Ritter，1986；王华和张程睿，2005）。另外，根据国外已有研究，如Baron and Holmstrom（1980）、Rock（1986）、Grinblatt and Hwang（1989）等认为，信息不对称程度越低，公司IPO时因信息不对称所造成的潜在风险的补偿就越低，IPO抑价程度也会越低。

由于R&D投资能增加企业的持续竞争力和业绩的上升空间，R&D信息向市场传递着企业良好发展前景的信号，因此，具有较强R&D实力的企业就有动力传递好的信号，这就决定了IPO公司通过招股说明书充分披露R&D信息可以较好地降低公司的信息不对称程度，促进资本市场的有效运行。因此R&D信息能被用来传递IPO抑价的信号（Chin、Lee、Kleinman and Chen，2006）。

此外，根据行为金融学的预期理论，在投资者形成预期并由此获得收益的过程中，会受时间、信息等因素的影响。如果IPO公司能充分披露R&D信息，信息使用者就会对企业未来业绩及发展前景形成合理预期，正确判断企业的真实价值，进而降低企业IPO时的筹资成本。企业IPO的筹资成本主要由直接成本和间接成本两部分组成，直接成本主要是指发行新股时支付的审计费、承销费和律师费等，间接成本主要就是IPO抑价，而间接成本对筹资成本的影响远远超过了直接成本（王华、张程睿，2005；张强、张宝，2011），即R&D信息的详细披露在降低IPO公司筹资成本的同时必然会降低IPO抑价。

本文基于以上理论分析提出以下假设：创业板上市公司R&D信息披露越详细，IPO抑价率就越低，即创业板上市公司R&D信息披露与IPO抑价具有显著的负相关关系。

三、研究设计

（一）样本来源

本文以2009年10月23日至2011年10月31日所有在创业板上市的IPO公司作为研究样本，确定的样本数为271家。样本公司的招股说明书来自深证券交易所网站（），R&D信息披露程度指标RD_DISC通过阅读各样本公司的招股说明书全文并对照R&D信息披露评分表（见表2）中R&D信息披露项目进行打分后得到。中签率、换手率、发行市盈率等数据来源于东方财富网（http：//），会计师事务所各年排名资料来源于中国注册会计师协会网站（.cn），主承销各年排名资料来源于中国证券业协会网站（.cn）。模型中用到的其他数据主要由CSMAR 数据库的数据计算整理得到，用SPSS13.0软件进行描述性统计、相关性分析及多元回归分析等。