金子未必总闪光

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理性投资系列之十七

盲目相信未来金价将持续上扬而进入黄金市场的投资行为，事实上是高度投机的

2008年1月，黄金期货获准在国内期货市场交易。对于专业投资人士，我没有太多忠告，因为他们是市场专家，并且在价格下跌时有能力承受损失。我只想给散户们一些忠告――黄金与黄金期货交易风险极高，入市需谨慎。

根据世界黄金委员会数据，2006年地上黄金约为15.8万吨，其中用于首饰加工的黄金占总量的52％，约为8.17万吨；中央银行和政府部门持有18％，约为2.85万吨；工业库存1.87万吨，占12％；投资者持有2.58万吨，占16％。

以年度计算，黄金年需求量的五年均值大约为3692吨，其中首饰加工占总需求的69％，工业用生产电子产品的黄金占总需求的12％，投资所需黄金量占19％（所谓投资需求就是指将黄金像股票那样当做投资品持有）。

在供给方面，矿藏开采占总供给量的61％，废料再利用占25％，央行也通过售卖方式供给了约占总量14％的黄金。

由于持有黄金没有利息收入，因此，盈利的惟一可能性，就是金价上涨速度高于同类金融资产的平均收益率。仔细研究上述黄金供求数量，你很容易发现，每年矿藏开采和废料再利用的黄金供给，已大大超出用于首饰加工和工业生产的黄金需求量，盈余部分约占总供给额的5％，达到176吨。这表明，这些额外的供给正在被投资需求所吸收；加上央行售出的黄金量，投资需求每年吸收的黄金总量约为703吨。也就是说，对于正常用途的黄金，年供给量仍然大于年需求量，但余下的额外供给额却无法满足投资需求，除非加上央行每年提供的527吨黄金。

黄金需求的70％来源于亚洲、印度半岛和中东。最主要的黄金需求国包括印度、意大利、土耳其、美国和中国，约占总需求量的一半。黄金在这些国家有着极不相同的用途。根据2006年矿业生产数据，最大的八个黄金生产国是南非（11％）、美国（10.5％）、澳大利亚（10.2％）、中国（9.7％）、秘鲁（8.2％）、印尼（6.8％）、俄罗斯（6.2％）和加拿大（4.2％）。2005年，每盎司黄金的生产成本约为428美元。通过对18个黄金开采企业的调查可以发现，在当前价格下，黄金开采是一项利润极高的活动。但当金价上扬时，我们不应忽视将由此引致的生产增长和工业用黄金需求的降低。

“黄金虫”（即那些相信黄金是超级投资品，可有效对抗通货膨胀风险的人）认为，黄金供给仍处于短缺状态。之所以会有这样的论调出现，是因为人们相信黄金价格将上涨，所以它就上涨了。这是纯粹的动量交易。1999年黄金价格低迷时，各国中央银行曾同意将黄金售卖限制在每年400吨。如此一来，市场中的黄金供给便达不到投资或者说投机的需求。

2005年的一组数据显示，欧洲中央银行拥有黄金1.44万吨，美洲的央行拥有黄金9200吨，中东各国的央行拥有黄金1300吨，而亚洲各国（包括印度）央行则拥有黄金2600吨，国际货币基金组织与国际清算银行总共拥有约3400吨黄金。工业生产与废料再利用无法满足的额外投资需求为527吨，因此，以上的黄金储备至少可以保证对额外需求50年的供给，这里甚至还未考虑随着金价上涨将导致的产量增加。

黄金市场牛市论者认为，由于中东、印度和中国会持续购入黄金，因此，金价上涨是必然的趋势。但从以上的统计数据不难发现，中东和亚洲仅持有约3900吨黄金。金价上涨只会对大量持有黄金的国家以及黄金生产商们有利，而非那些持有少量黄金的国家。也就是说，对于中东和亚洲各国而言，越是推动金价上涨，反而越是“为他人做嫁衣裳”。

盲目相信未来金价将持续上扬而进入黄金市场的投资行为，事实上是高度投机的。我们知道，黄金生产商或供给方愿意卖出黄金或黄金期货来保证售出价格；将黄金用于首饰加工或工业生产的人们，则愿意购买黄金或者黄金期货来保证买入价格。想要购买黄金或者其衍生品的个人投资者，也可以去投资开采黄金公司的股票。

但将黄金实物或者黄金期货作为一项投资品的人，则完全是在臆测：持有2.85万吨黄金的央行与持有1.87万吨黄金的工业企业（相当于12.8年的黄金需求量），无论价格上涨多少，也不会让自己持有的黄金流入市场。最后，我们不能忘记，金价的额外上涨表明，人们对央行控制货币购买力能力的不信任。但一方面，央行可以售出黄金稳定价格；另一方面，也可通过调整利率来降低黄金的吸引力。

我没有对金价未来的涨跌走势做任何预测。因为政策调整并不必然是对正常供求关系的反映，所以，市场可能会迅速发生变化。这不是一个你可以拿养老金去投资的市场，散户投资者需要清醒地意识到这个市场中的巨大风险。

作者为《财经》特约经济学家，香港证监会前主席