机构投资者参与公司治理的动因及方式研究

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【摘要】首先分析了公司治理的重要性以及机构投资者参与公司治理的动因，然后在系统梳理已有研究的基础上，分析归纳了机构投资者参与公司治理的方式、手段以及参与公司治理的效应。对比分析国内外的文献，找出已有研究的不足并提出了未来的研究方向。

【关键词】公司治理 机构投资者 动因分析 治理方式 治理效应

一、引言

机构投资者参与公司治理并不是机构投资者的本质属性，而是其发展到一定阶段的产物。机构投资者相对于个人投资者而言，它拥有更专业的信息收集与分析能力、更丰富的投资经验以及更充足的人力储备，这些优势让机构投资者在证券市场的地位举足轻重。经过数十年的快速发展，机构投资者己成为资本市场上一股强大的主导力量，它不仅使成熟资本市场上的股权结构发生转变，同时也在公司治理方面发挥着日益重要的作用。本文通过相关文献，从机构投资者参与公司治理的动因、手段和方式以及参与公司治理的效应等几方面对已有研究进行梳理和分析，并在此基础上提出研究展望。

二、机构投资者参与公司治理的动因

通过研究国、内外文献，本文把机构投资者参与公司治理的动因归纳为4个方面：

第一，成本及机构投资者的逐利偏好。两权分离的公司制企业，由于信息不对称和契约不完备等原因，经理人的行为选择往往会偏离股东的目标，甚至会损害股东的利益，这就产生了成本，为了最大化股东的利益和公司的利益，知情的机构投资者会对经理人员不利决策采取积极行动。

第二，资金优势和信息优势。机构投资者介入公司治理的两个显著特点，其一是机构投资者集中了大量自然人的资本，具有资金优势； 其二是机构投资者是一个专家群体，利用各种先进渠道收集信息，具有专业优势和信息优势。因此，股权分散时，机构作为积极股东可能起到监督经理人的作用； 股权集中时，机构投资者作为积极的股东可以成为制衡控股股东的力量，从而防止控股股东肆意掠夺小股东利益的行为发生。随着机构投资者掌握的金融资产和持有的股份越来越多，机构投资者只好选择参与公司治理。

第三，政府管制放松。逐渐放松对金融市场和金融机构的管制极大地促成了机构投资者直接参与公司治理的行为方式。它们具体表现在： ①2004 年初，中国《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》指出： 要通过机构投资者的介入改善我国股票市场的投资者结构，进一步推动上市公司的发展，给机构投资者参与公司治理提供了操作平台； ②2006 年证监会公布的《中国上市公司治理准则》第11条中规定： “机构投资者应在公司董事选任、经营者激励与监督、重大事项决策等方面发挥作用”。这一规定使我国的机构投资者愈来愈倾向于高调扮演积极投资者角色，干预公司治理的态度更明确、程度更深入。

三、机构投资者参与公司治理的方式和手段

机构投资者参与公司治理的方式主要有投票权活动、股东提案、反征集活动等。

反对或接受董事会决定或经理提案的投票权活动是一种最基本最主要的直接参与公司治理的方式，是股东实施监督的一种基本机制。

并购过程中机构投资者经常采用反征集活动（Countersolicitation Campaigns） 反对管理层的反并购提议。反征集活动由外部股东利用各种资源组织其他股东，设置一个门槛，不让管理人员通过那些不利于股东利益的建议。

研究结果表明： 首席原告为机构投资者的集体行动案件比首席原告为个体的集体行动案件被撤回的可能性小而且能获得更多的金钱赔偿。而且，案件胜诉以后，首席原告是机构投资者的被告公司比首席原告是个体的被告公司经历更有效的董事会独立性改善。

四、机构投资者参与公司治理的效应

（一）机构投资者对公司绩效的影响

Shleifer和Vishny从理论上分析认为： 由于拥有大量的股权就能够获得更多的收益，与个人投资者相比，机构投资者拥有大量股权，所以他们有动力来监管公司的行为和绩效，并且拥有较大的投票权来实现这样的监督。国内有关机构投资者对公司绩效影响的研究观点基本一致，即机构投资者对公司业绩产生了积极的影响。娄伟开创性研究了中国基金持股与公司业绩的相关性后，大量学者从机构投资者保护中小投资者利益、提高公司绩效等方面进行了积极的探索性研究。证券投资基金持股与公司业绩正相关，促进了公司治理水平的提高，他们的这种积极作用同时源于他们“用脚投票”和“用手投票”两种效应。后股改时期，机构投资者持股比例与公司价值正相关。不同类型的机构投资者对企业业绩改善的作用不同，持股比例较高的基金、券商有望显著改善企业业绩，而持股比例低的信托公司、保险公司对企业业绩改善没有显著影响； 机构投资者对企业业绩改善的影响主要体现在短期，对企业长期业绩改善的作用逐步减弱。

（二）机构投资者对管理层薪酬的影响

国外这方面的研究很多，而且大多数都认为机构投资者是影响高管薪酬水平的原因之一，而且机构持股越高，CEO的薪酬-绩效敏感性越强，即机构持股与CEO的现金工资和总的报酬成正比。国内在这方面的研究较少，得出的结论也不统一。李善民和王彩萍认为仅有微弱的证据可以表明我国机构投资者能够积极参与公司治理并影响上市公司的薪酬水平； 张敏和姜付秀则认为机构投资者能够显著提高民营企业的“业绩-薪酬”敏感性，在国有企业中则没有明显的治理作用，这一结论表明，机构投资者治理作用的发挥需要合适的治理环境。

五、展望

根据以上分析，本文提出以下几点研究展望： 第一，在中国资本市场，已有大量机构投资者参与公司持股，他们对公司治理的影响已成为不可避免的话题；第二，已有研究中，大部分实证研究都是以每年机构持股比例作为衡量机构作用效应的指标变量，未能反映机构持股的动态变动，在考虑变量间内生性的情况下，研究每个机构投资者在每家上市公司中持股的波动性如何影响公司治理是一个新的切入视角，可以追踪机构投资者持股的动态性对公司绩效的影响。

参考文献：

[1]Shleifer A，Vishny R W. Large Shareholders and Corporate Control[J]. Journal of Political Economy，1986，（ 94） .

[2]张敏，姜付秀.机构投资者、企业产权与薪酬契约[J].世界经济，2010，（ 8）.