中国国旅:集世博\海南双重概念于一身

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随着广字发展的放量反弹，历经3个多月巨幅调整的海南国际旅游岛板块近期再度活跃，大有东山再起之势。与此同时，上海世博会正如火如荼地进行着，相关受益股将蕴含重大投资机会。如果一个股票集上海世博和海南国际旅游岛双重概念于一身，是不是应该值得我们重点关注?那就是中国国旅，我国旅行社业务种类最为齐全的大型综合旅行社运营商。

双轮驱动的业务结构

目前公司主要从事旅行社和免税两项主业，分别由国旅总社和中免公司经营。

公司2009年实现营业收入60.64亿元，同比增长4.23％，归属于上市公司股东的净利润3.12亿元，同比增长41.37％，每股收益0.44元。其中，两家主要全资子公司：国旅总社实现主营收入37.4亿元，同比增长2.05％，实现净利润2653万元，同比下降29.97％，中免公司实现主营收入22.91亿元，同比增长7.33％，实现净利润4.19亿元，同比增长32.85％。公司今年一季度实现营业收入17.19亿元，同比增长；归属于卜市公司股东的净利润1.09亿元。同比增长82.02％，每股收益为0.12元，一季度业绩增势强劲。

旅行社业务开始复苏

公司旅行社业务经营主体为国旅总社，拥有50多年历史的“中国国旅(CITS)”品牌；凭借品牌优势、网络优势及服务能力，国旅总社稳居国内旅行社行业龙头地位。针对旅行社业务的发展，公司方面表示，未来随着客源规模的扩大，公司的议价能力也会得到提升，并将通过集中采购等措施提高旅行社业务的毛利率水平，这也将是今年的工作重点。另外，公司还可通过统一运营模式、IT技术运用等方式进一步控制费用率，提升旅行社相关业务的盈利能力。

从国家旅游局公布的入境旅游数据，我们可以看出，在经历2008、2009年的低迷后，国内入境旅游人数已恢复正增长，旅行社相关的旅游服务业务所面临的宏观大环境逐步回暖，公司的旅行社业务经营向好的预期较为明确。

针对世博会，作为2010年世博会首批指定旅游服务商，国旅总社已成立“中国国旅2010世博联盟”，开发了

免税业务静待政策出台

中免公司负责经营的免税业务一直是市场对于公司所关注的焦点，对公司而言免税业务也是绝大部分利润的贡献者。今年一季度，公司免税业务大幅增长，其原因主要为经济回暖后旅游市场恢复增长，日本、韩国、俄罗斯等目标客源国入境旅游的人数增长明显，同时游客购买信心也不断增强。

据公司介绍，免税业务的收入季节性变化不突出，四个季度较为均匀，三、四季度略高。2009年公司免税业务的毛利率提升3.87个百分点至37.11％，一方面源于公司备货充足，紧俏、毛利高的商品销售在2009年增长快，另一方面精品香化的占比大，商品结构的变化使得毛利率提升明显。对于毛利率未来的趋势，公司的判断为仍会有波动；中免公司费用控制好，费用率仍会逐年降低。

此前在国务院的海南国际旅游岛建设意见中，虽并未明确国人免税政策，但也提出“由财政部牵头抓紧研究在海南试行境外旅客购物离境退税的具体办法和离岛旅客免税购物政策的可行性，另行上报国务院”。对于海南国人免税政策，公司也表示了期待，但也表示该政策何时出台、如何执行均取决于部委，乐观预期在年内能够实现。公司在三亚的市内免税店一期已开业，今年将确保二期、三期顺利开业，对政策的放开公司已做好准备，只待政策东风。

除海南国人免税政策以外，将使公司免税业务受益良多的还有入境免税店政策。国外入境免税店占比30-40％左右，考虑到中国人对于免税晶的强劲购买力，入境免税店与出境店可二分天下。公司目前在深圳皇岗口岸、厦门机场已有入境免税店；由于入境免税店需要一个机场一个机场的批，公司也正在积极与相关部委、地方政府进行协商。

近年来，中免公司也逐步在培养新兴的有税业务板块(特许经营业务、自主品牌产品开发以及有税产品的品牌业务)，公司预计三年内有税业务将获得较大的突破，未来将致力于打造“免税+有税”的综合性旅游零售业务。

投资建议

公司发展战略清晰，即以“旅行社+免税”为主业，并在主业基础上进行旅游产业链的延伸和渗透：成立国旅投资发展有限公司，拓展酒店、景点等旅游资源。我们预计，随着旅游市场的逐步复苏以及免税业务的稳步增长，公司业绩也将保持增长态势，预计公司2010、2011年每股收益分别为0.50和0.63元，当前对应的动态市盈率分别为39.13和30.60倍。以当前相对估值而言，我们认为并未低估，但免税业务相关政策的放开预期将为公司带来更为广阔的发展空间，公司存在长期战略性投资价值，给予公司“跑赢大市”评级。