资本资产定价模型
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资本资产定价模型范文第1篇
关键词：资本资产；定价模型；保险产品定价
中图分类号：F840 文献标识码：A 文章编号：1001-828X（2015）004-000-01
随着我国金融市场的持续完善和保险产品在人们日常生活中应用范围的不断增加，资本资产定价模型等重要的经济学理论在保险行业中的应用也变得较为普及。在这种前提下对资本资产定价模型在保险产品定价中的应用进行探究和分析也就具有极为重要的经济意义和现实意义。
一、保险产品定价概述
保险产品定价是一项系统性的工作，这一工作的有效开展能够促进保险行业整体水平的有效提升。以下从完善保险产品、保险行业有效转型等方面出发，对保险产品定价进行了分析。
1.完善保险产品
完善保险产品是保险产品定价的重要内容，通常来说在当代保险经济与金融经济快速融合的大环境下，通过将金融理论运用于相应的保险产品定价可以更好地弥补传统保险行业中存在的缺陷和漏洞。另外，由于传统的保险产品的定价方法已经较为明显地暴露出其自身的缺陷。因此在经济迅速发展和变化的今天，保险产品的定价模型的收益率必须随着投资收入的预测和目标总收益率的改变而不断地进行调整。除此之外，保险产品定价的有效进行可以使得保险产品从原本存在的各种限制和约束中获得较好的发展与较大的进步，从而能够在此基础上促进保险企业和保险行业整体水平的持续提升。
2.保险行业有效转型
保险产品定价的合理进行对于保险行业有效转型有着极为重要的影响。一般而言，对于我国的传统型保险行业而言，随着其金融化水平的不断提升，行业自身也面临着转型的机遇和挑战。这首先体现在以下几个方面，例如随着我国金融服务一体化水平的持续提升和金融混业经营水平的不断发展，保险业与商业银行的合作也变得日益密切。除此之外，随着我国保险市场监管制度的持续完善，也需要更加合理的保险产品定价来制度监管制度的完善。另外，随着许多与金融行业相关的保险产品的出现，如巨灾债券、巨灾期货、巨灾期权等保险产品的出现，这些产品由于其自身存在一定的特性因此需要相应的定价方法来为其进行有效的定价，因此在这一过程中保险产品定价的有效进行就具有较为重要的意义。
二、资本资产定价模型在保险产品定价中的应用
资本资产定价模型在保险产品中的应用能够促进保险产品定价水平的有效提升，这主要体现在系统性风险的有效规避、收益预测精确性提升、单个业务定价水平提升等环节。以下从几个方面出发，对资本资产定价模型在保险产品定价中的应用进行了分析。
1.系统性风险的有效规避
系统性风险的有效规避是资本资产定价模型在保险产品定价中应用的基础与前提。通常来说自从上世纪60年代以来，在金融界和保险界资本资产定价模型一直都是其研究和实践的重要领域。一般而言资本资产定价模型主要是通过假设市场上的系统风险影响投资的预期收益而可分散风险或非系统风险不会影响预期收益率来对相应的保险产品进行合理的定价。因此当这一模型应用于单个保险或者相应的保险组合时可以非常有效的检验产品自身的定价是否合理，并且能够在此基础上更好地为之前的保险理论不能解决的定价问题进行有效的解决，从而促进了保险产品定价效率的有效提高。
2.收益预测精确性提升
收益预测精确性提升对于资本资产定价模型在保险产品定价中应用的重要性是不言而喻的。通常来虽然资本定价模型自身存在着一定的问题，但是相比其他保险定价理论或者模型能够更好地解释保险收益以及保险产品的定价是否合理。除此之外，由于当资本资产定价模型运用于保险定价时，这一模型中往往会包括众多的变量，因此保险业研究者在不考虑投资限制和税收预期边际的情况下承保利润率时，应当注重应用E（γu）=-k（1-x）γf+βu[E（γm）-γf]这一收益预测公式。在这一公式中，变量k是基金生成系数，用来表示净保费，即保费减去费用的净额，这一变量可以用于投资期限的计算。而变量x则是用来表示相应的业务费用而不是相应的投资费用与保费的比率，而内生变量γf表示在某一时期中的无风险收益率，同时变量βu表示这一时期内系统性的承保风险，并且γm表示这一时期的市场平均收益率。通过这一公式的有效应用保险业研究者可以更好地促进保险产品收益预测精确性的有效提升。
3.单个业务定价水平提升
单个业务定价水平提升是资本资产定价模型在保险产品定价中应用的重中之重。通常来说，保险企业在进行单个保险产品或者保险业务的精算定价时，往往会通过使用资本资产定价模型来对市场风险进行更加有效的度量和评定，这也就意味着该保险产品或者保险业务定价水平得到了有效提升。除此之外，由于在保险业市场中不同的保险企业往往存在着不同的经营目标和各种的最大收益水平，因此在这种竞争性的环境下资本资产定价模型在保险产品定价中的应用可以使得保险产品的竞争性损失得到减少，从而在减少不必要的竞争风险的同时促进单个保险业务定价水平的持续提升。
三、结束语
随着我国国民经济整体水平的持续进步和保险行业发展速度的不断加快，资本资产定价模型在保险产品定价中的应用取得了良好的实践效果，因此保险业工作人员在工作中应当对资本资产定价模型有着清晰的了解，并且在此基础上通过实践的有效进行促进我国保险产品定价水平的持续提升。
参考文献：
[1]谷祺，刘淑莲.财务管理[M].大连：东北财经大学出版社，2007.
资本资产定价模型范文第2篇
一、资本资产定价理论简介
（一）理论渊源 资本资产定价理论是在马克维茨投资组合理论和资本市场理论基础上形成发展起来的一种证券投资理论，主要研究证券市场中资产的预期报酬率与风险资产之间的关系，以及均衡价格是如何形成的。 1952年，马柯维茨在《金融杂志》上发表其题为《投资组合的选择》的博士论文是现代金融学的第一个突破，他在该文中确定了最小方差资产组合集合的思想和方法，开创了对投资进行整体管理的先河，奠定了投资理论发展的基石。
1964年，威廉・夏普在马柯维茨的投资组合理论的基础上首次提出资本资产定价模型。CAPM是第一个在不确定条件下，使投资者实现效用最大化的资产定价模型，导致了西方金融理论的一场革命。其中心特点是只有系统风险才在股票定价中起作用，股票的报酬与股票系统风险的量度β成正比。
之后，林特（1965）和莫森（1966）对资本市场总体定价行为进行了深入研究并各自提出了风险资产定价均衡模型。他们的研究方法有所不同，但是思想和研究的结果是一致的。1990年，威廉・夏普因为资本资产定价模型的创建而获得诺贝尔经济学奖。
（二）CAPM的假设条件资本资产定价模型建立在以下基本假设之上：所有投资者都追求当期报酬最大化，并以各组合的期望报酬和标准差为基础进行投资组合选择；市场是完全有效的，所有投资者拥有同样的预期，即投资者对所有资产的预期报酬、方差和协方差等均有完全相同的估计；所有投资者都可以无风险利率无限制的借入或贷出资金；没有税金和交易成本；所有投资者都是价格接受者，任何一个投资的买卖行为都不会对股票价格产生影响；所有资产的数量是固定不变的；所有的资产都可以被完全细分，拥有充分的流动性。
（三）模型描述资本资产定价模型可以表示为：
Rp=Rf+β× （RM-Rf）
其中：Rp是资产或资产组合的报酬率；Rf为无风险报酬率；β为给定资产或资产组合的系统风险，RM是市场组合的报酬率。
从模型当中我们可以看出，资产或投资组合的期望报酬率取决于三个因素:无风险报酬率率Rf，通常将国库券的报酬率作为无风险报酬率；风险系数β，β系数是某一投资组合的风险程度与市场证券组合的风险程度之比。β越大，系统性风险越高，要求的报酬率越高，反之，β越小，要求的报酬率越低；风险补偿，即RM-Rf，是投资者为补偿承担超过无风险报酬的额外风险而要求的报酬，即市场组合报酬率与无风险报酬率之差。
二、资本资产定价模型推导
（一）资本市场线在资本资产定价模型中，预期报酬代表所有投资者可能得到的最好的风险回报，预期报酬与标准差之间表示风险――报酬权衡的线称为资本市场线。
如图1所示，A表示所有投资组合的机会集；曲线XMN代表有效集或有效边界，同机会集A相比较，有效集上的组合更有优势，即相同的风险下，有效集上的组合报酬高，相同的报酬下，有效集上的组合风险小；Rf表示无风险报酬率，从Rf开始，做有效集的切线，切点为M，这条直线就是资本市场线（CML），可以用公式表示为 ：
RP=Rf+re* p
其中Rp为任意有效组合P的报酬率，Rf为无风险报酬率（纯利率），re为资本市场线的斜率， p为有效组合P的标准差（风险）。
虽然理智的投资者可能选择XMN线上的任何有效组合，但是由于无风险资产的存在，使得投资者可以同时持有无风险资产和证券组合，这种组合位于资本市场线MRf上。MRf上的组合与XMN上的组合相比，它的报酬高而风险与之相同，甚至风险更小，或者风险小而报酬相同或更高。
风险厌恶者可以选择贷出资金，比如购买政府债券，降低风险，当然这样同时也降低了预期报酬率；风险喜好者可以选择借入资金，增加投资风险资产的资金，来提高预期报酬率。
总期望报酬率=Q风险组合预期报酬率+（1-Q）*无风险利率
其中，Q代表投资于风险组合的资金比例，1-Q代表投资于无风险资产的资金比例，如果贷出资金，Q将小于1，如果借入资金，Q将大于1。
（二）证券市场线按照资本资产定价模型理论，单一证券的系统风险可由β系数来度量，而且其风险与报酬之间的关系可由证券市场线来描述。证券市场线（SML）揭示了市场上所有风险性资产的均衡期望报酬率与风险之间的关系，用公式表示为：
Ri = Rf + β （Rm - Rf ）
其中，Ri 是第i个股票的必要报酬率，Rf 是无风险报酬率，Rm 是平均股票的要求报酬率，即β=1时的股票报酬率，Rm - Rf是投资者为补偿承担超过无风险报酬的额外风险所要求的报酬率，即风险补偿。
如图2所示，证券市场线的斜率表示市场中风险厌恶的程度，投资者对风险的厌恶感越强，斜率越大，要求的风险补偿越多，对风险的厌恶感越小，斜率越小，要求的风险补偿也就越少；无风险报酬率Rf是证券市场线的截距。
证券市场线很清晰地反映了风险资产的预期报酬率与其所承担的系统风险β系数之间呈线性关系，充分体现了高风险高报酬的原则。同时投资者要求的预期报酬率不仅取决于市场风险，还取决于无风险报酬率和市场风险补偿程度。它适用于单个证券和证券组合，既适用于有效组合，也适用于无效组合。
三、资本资产定价模型在我国应用的局限性
（一）资本资产定价模型本身假设的局限性 资本资产定价模型就建立在一系列假设前提之上的，这些假设或多或少存在一些不合理的地方：
（1）有效市场假设不成立。有效市场是指这样一种市场，在这个市场上，所有信息都会很快被市场参与者领悟并立刻反映到市场价格之中，整个市场没有摩擦，没有交易成本和税收，整个市场充分竞争，这在现实中是根本不存在的。在此基础上，所有投资者拥有同样的预期这一假设也不成立。
（2）所有投资者都可以无风险利率无限制的借入或贷出资金的假设不成立。出于对风险控制的考虑，投资者不可能从市场上无限制的借入资金，也不可能将自己的资金无限制的贷出，更不可能以无风险利率借贷资金，所以这个假设是不成立的。
（3）没有税金和交易成本这一假设也是不成立的，证券的买卖都需要花费一定的交易费用，上缴一定的交易税金。
（4）资产的数量是固定不变的假设不成立。在证券市场上，资产的数量是随时变化的，不可能固定不变。
（二）我国证券市场的局限性 我国证券市场成立于20世纪80年代末，相对于西方国家相对成熟的市场，我国证券市场还存在很多问题，主要表现在以下几个方面：
（1）市场信息透明度低，信息披露不完善。有效市场要求信息完全公开，所有投资者都可以同时免费的获得所有信息，并且市场信息可以立即反映到证券价格上来。但是，在我国证券市场上，信息透明度低，投资者获得信息不同步。另外，由于我国法规还不健全，还有市场主体利益问题，导致市场信息披露不完善，漏报、隐瞒、谎报现象时有发生。所以，很多研究者都指出，我国证券市场正处于弱有效和非有效状态。
（2）股权结构不合理，流动性差。据统计，我国证券市场上发行的股票，60%属于国有股和法人股。我国法律法规对国有股和法人股的流通有很多限制规定，例如，发起人持有的股份，自公司成立之日起一年内不得转让；董事、监事、高级管理人员在任职期间每年转让的股份不得超过其所持有本公司股份总数的25%等。由于国有股、法人股占的比重大，同时又不能随意转让，就导致了整个市场的流动性差。
（3）交易费用高。目前，我国证券交易费用主要包括委托费、佣金、印花税、过户费等，费用是欧美等成熟市场的3―4倍。
四、提高资本资产定价模型在我国适用性的建议
（一）加强监管，推动信息透明化信息透明度低、披露不完善，使我国证券市场处于弱有效和非有效状态，严重限制了资本资产定价模型的应用，同时导致了市场混乱、股价不合理等现象的存在。为此，各部门应加强对信息披露的监管，完善信息披露制度，对应披露的信息、披露时间等问题要明确规定，做到有章可循、有法可依。
（二）解决股权结构不合理的问题 由于我国股权结构不合理，国有股、法人股所占比重过大，又不能随意上市流通，导致了市场供求出现矛盾，投机现象盛行。解决好这一问题，能够提高我国证券市场的有效性，从而提高资本资产定价模型的适用性。
（三）发展证券投资中介机构目前，我国证券市场上的投资者大多是直接投资上市公司股票，而不是通过证券投资机构来实现投资，而且作为投资者个人来说，很难获得风险分散利益，同时，投资者个人又在证券市场上处于弱势地位。发展有效率的证券投资中介机构，通过与上市公司之间的博弈，可以推动信息披露制度的完善， 使我国证券市场信息更加透明，提高我国证券市场的有效性。
五、结论
虽然资本资产定价模型的前提假设有很多不成立，我国市场的有效性也比较弱，但是运用资本资产定价模型来进行证券投资决策分析，可以为投资者解决很多问题，比如计算预期报酬率、为资产定价、评估资产组合的业绩等，所以我们必须改善市场环境，加强证券市场有效性的建设，以此来提高资本资产定价模型的适用性。
参考文献：
［1］马崇明：《论资本资产定价模型及其研究进展》，《财会通讯》2007年第3期。
［2］黄萍，韦增欣：《资本资产定价模型理论及应用》，《科技经济市场》2006年第10期。
资本资产定价模型范文第3篇
【关键词】 资本资产定价模型 贝塔系数
1. 相关理论依据
资本资产定价模型是在马柯维茨均值方差理论基础上发展起来的，它继承了其的假设，如，资本市场是有效的、资产无限可分，投资者可以购买股票的任何部分、投资者根据均值方差选择投资组合、投资者是厌恶风险，永不满足的、存在着无风险资产，投资者可以按无风险利率自由借贷等等。同时又由于马柯维茨的投资组合理论计算的繁琐性，导致了其的不实用性，夏普在继承的同时，为了简化模型，又增加了新的假设。资本市场是完美的，没有交易成本，信息是免费的并且是立即可得的、所有投资者借贷利率相等、投资期是单期的或者说投资者都有相同的投资期限、投资者有相同的预期，即他们对预期回报率，标准差和证券之间的协方差具有相同的理解等等。
该模型可以表示为：
其中，E（R）为股票或投资组合的期望收益率，Rf为无风险收益率，投资者能以这个利率进行无风险的借贷，E（Rm）为市场组合的收益率，β是股票或投资组合的系统风险测度。[1]
从模型当中，我们可以看出，资产或投资组合的期望收益率取决于三个因素：（1）无风险收益率Rf，一般将一年期国债利率或者银行三个月定期存款利率作为无风险利率，投资者可以以这个利率进行无风险借贷；（2）风险价格，即[E（Rm）- Rf]，是风险收益与风险的比值，也是市场组合收益率与无风险利率之差；（3）风险系数β，是度量资产或投资组合的系统风险大小尺度的指标，是风险资产的收益率与市场组合收益率的协方差与市场组合收益率的方差之比，故市场组合的风险系数β等于1。
2. 选取公司的背景资料
2.1包钢
公司系由包头钢铁（集团）有限责任公司作为主要发起人，将其拥有的轧钢系统生产主体单位（包括轨梁、无缝、线材、带钢四个分厂）的经营性净资产经评估作价后投入股份公司，同时联合西山煤电（集团）有限公司、中国第一重型机械集团公司、中国钢铁炉料华北公司、包头市鑫垣机械制造有限公司等四家发起人于1999年6月29日共同发起设立的股份有限公司。设立时公司总股本为90000万股。经2001年2月14日向社会公众公开发行人民币的普通股35000万股后，公司总股本已达125000万股。
2.2西部矿业
2000年12月18日，青海省人民政府出具《关于同意设立“青海西部矿业股份有限公司”的批复》（青股审[2000]10号），批准由西部矿业有限责任公司（已于2006年7月18日更名为西部矿业集团有限公司）作为主发起人，联合鑫达金银开发中心、株洲冶炼厂（现已改制并更名为株洲冶炼集团有限责任公司）、长沙有色冶金设计研究院、广州保税区瑞丰实业有限公司等4家单位共同发起设立本公司。2000年12月28日，本公司在青海省工商行政管理局注册登记并领取了《企业法人营业执照》（注册号：6300001201552），注册资本13，050万元。本公司设立时的名称为青海西部矿业股份有限公司，2001年4月9日变更为西部矿业股份有限公司。
资料来自搜狐财经http：//q.stock.sohu.
com/cn/601168/bw_5.shtml
3. 数据
资料来自搜狐财经http：//q.stock.sohu.
资本资产定价模型范文第4篇
论文关键词：资本资产定价模型,实证检验,有效性
资本资产定价模型简介
从Markowitz和Tobin提出资产组合理论开始，现代资本理论迅速发展，其中最重要的理论包括了Sharp、Lintner和Mossin发展的资本资产定价模型（CAPM）。该定价模型提出高期望收益往往和高风险相关联。简单来说，资产超过无风险利率的预期超额收益率与以β值度量的资产面临的未分散的市场风险线性相关。
尽管资本资产定价理论在现代资产定价理论中一直占领着统治地方，但是由于CAPM模型是在一组苛刻的假设条件下建立的，一直不断出现一些实证研究的成果对资本资产定价模型的有效性提出了质疑。国外有Tinic、West和Basu,国内有阮涛、林少宫和李和金、李湛，结果表明，不论美国股市还是中国股市都不支持严格的CAPM模型。
2实证检验
2.1样本数据选取
本文选取2003.1-2009.12作为研究时间段，该时间段体现了熊市和典型牛市的波动特征。选取的样本是从上证股票市场随机挑选的20只股票，利用其在样本时间段的84个月度收益率数据进行分析。在此不选取日度数据或周度数据是由于相对的高频数据导致了噪声数据的使用，有损系数估计的效率。另外，用上证综合指数的月收益率作为市场组合收益率（数据均来自CCER经济金融研究数据库），并将各个时间段对应的一年期定期存款利率作为无风险利率（数据来自中国人民银行），实际运算中将年利率换算成月利率。
2.2检验方法
对CAPM模型的实证检验方法有很多，本文选用Black、Jenson和Scholes的方法（简称BJS检验）进行分析检验。
第一步利用2006.1-2008.12的月数据估计单个股票的β系数，系数值通过单个股票月度收益率对市场组合月收益率的回归来估计。如下式：
R-R=a+β(R-R)+e(1)
其中，
R股票i在t时刻的月收益率（i=1,2,…,20）;R代表无风险收益率；R是市场组合在t时刻的月收益率；β是对股票i的β系数估计；e是误差项。
第二步则是将股票按照β系数大小排序，将20支股票分为10组，每组包含两只股票，每只股票赋相同权重，并利用2003.1-2005.12的样本数据计算组合的月收益率，组合月收益率取组合内股票收益率的算术平均。然后通过组合月收益率对市场组合月收益率回归估计组合的β系数：
R-R=a+β(R-R)+e(2)
其中，
R股票组合p在t时刻的月收益率（i=1,2,…,20）;R代表无风险收益率；R是市场组合在t时刻的月收益率；β是对股票组合p的β系数估计；e是误差项。
第三步利用2009.1-2009.12的组合月平均收益率对上步得出的组合β值进行横截面回归，对收益与系统风险关系进行检验:
R=γ+γβ+ε(3)
其中，R为组合的月平均收益率；β为组合的β系数；ε为误差项。
3实证结果及分析
在置信水平95%下，利用等式（1）对股票的β值进行估计（见表1），表中β系数的估计值均通过t检验，估计值显著，利用其大小排序分为10组股票。
表1单个股票的β值估计
股票名称
β
股票名称
β
武钢股份
1.538711
宇通客车
0.908576
葛洲坝
1.09803
同仁堂
0.721116
中视传媒
0.962209
永鼎股份
0.880745
亚盛集团
1.101715
金健米业
0.907288
菲达环保
0.661829
两面针
1.527042
江西铜业
1.531689
中金黄金
1.290523
山鹰纸业
0.849112
南纺股份
0.900147
华联综超
0.881226
鲁抗医药
0.853614
新世界
0.767021
杉杉股份
1.188925
赛马实业
0.988985
资本资产定价模型范文第5篇
关键词：理论 模型 限制
马柯维茨（H.Markowitz）在50年代提出证券投资组合理论，奠定了现代证券投资理论的基础。在此早期工作中发展的所谓投资组合理论，即不要把所有鸡蛋放在同一个篮子里。资本资产定价的基础是一个个人投资者可以通过一种贷款/借款的组合和一个适当构成的最优的风险证券夹选择承受风险的程度。按照这个最优风险证券夹的构成决定于投资者对不同证券的未来前景的评估。
一、资本资产定价模型理论的介绍
资本资产定价模型：Capital Assets Pricing Model，简称CAPM模型。它是由经济学家威廉夏普（William FSharpe）、约翰林特纳（John Lintner）提出，该模型假设非系统性风险可通过多元化投资分散掉，不发挥作用，只有系统性风险发挥作用。就特定证券而言，相关风险不是总风险，而是个别证券的系统性风险。
（一）资本资产定价模型模型的假定条件
资本资产定价模型是资本市场上一种有效的风险资产价格预测模型，并且具有简单明了的特点。其基本假设的核心就是证券市场是一个有效市场，具体有以下条件：
1.投资者是使其期终财富的预期效用最大化的风险厌恶者；
2.投资者是价格接收者，并且对于具有联合正态分布的资产收益有完全相同的预期；
3.存在无风险的资产，投资者可以在无风险利率的条件下借入或贷出任何数量的资金；
4.资产数量是固定的，所有的资产都可以任意买卖并且可以完全分割；
5.资产市场是无摩擦的，信息无代价并适用于所有的投资者；
6.不存在任何的市场不完善性，例如不存在税收、管制过卖空的限制。
（二）资本资产定价模型模型的形式
资本资产定价模型的实质是讨论资本风险与收益的关系。资本资产定价理论认为，一项投资所要求的必要收益率取决于以下三个因素：无风险收益率，市场平均收益率和投资组合的系统风险系数。在一些假设条件的基础上，可导出如下模型：
E(Ri)=Rf+β([(Rm)-Rf]，
其中：E(Ri)表示股票的期望收益率；
Rf为无风险收益率，投资者能以这个利率进行无风险的借贷，一般指短期国库券或者是存款利率；
Rm表示市场平均投资收益率；
β系数，是某一投资组合的风险程度与市场证券组合的风险程度之比。β越大，系统性风险越高，要求的报酬率越高，反之，β越小，要求的报酬率越低。证券组合的β是个别证券的β的加权平均。为了分析方便，现资学将整个市场的风险定为1，以衡量某一证券对市场风险的敏感度。系统风险是由β(贝他系数)来衡量的，对投资策略的选择，如果投资者愿意承担较多的风险，他可以在组合中选择β值较高的股票，这样组合的预期收益将超过市场的平均预期收益；如果投资者较为保守，可以在组合中选择β值较低的股票，虽收益少一些，但能少冒一点市场变动的风险。β>1的证券通常被称为进攻型证券，它的系统风险高于市场风险，一旦大势回落，其收益将超常回落，但当大势走势强劲时，其收益涨幅也较高。β
二、资本资产定价模型在中国证券市场的应用的限制因素
（一）资本资产定价模型理论的前提假设的限制性
资本资产定价模型理论存在着较为严格的假设前提，并且它将证券市场假设为一个理想的简化的抽象的市场。
1．资本资产定价模型需要一系列严格的假设，例如市场的有效性，信息的获取时原成本的，每个投资者都是理性的，都按照马克威茨的均值方差模型进行投资决策进行资本配置，不存在资本的介入和贷出限制；
2．资本资产定价模型理论将所有的系统风险系数都归于一个(相对风险)因素之中，忽略了其他因素对单个证券受益率的影响；股票的平均收益与系统性风险并不是资本资产定价模型所预料的线性关系，还有其它风险因素在股票定价中起作用。
3．资本资产定价模型理论假设市场证券组合中有足够多的证券从而将证券的非系统风险完全抵消掉。但是我国并不成熟的证券市场难以满足资本资产定价模型理论严格的基础假设条件，因此，在前提条件不能严格满足的条件下，资本资产定价模型在各个证券市场就有适用效果的区别，也即是资本资产定价模型的理论指导现实市场的符合程度需要进一步探讨。
4．证券交易不征税，也没有交易成本，证券市场是无摩擦的假设在我国根本不成立。在现实中往往根据收入的来源(利息、股息和收入等)和金额按政府税率缴税。证券交易要依据交易量的大小和客户的自信交纳手续费、佣金等费用；我国证券市场的交易费用和印花税，买进卖出一次高达1.5％，相当于一年银行的定期存款利息。
（二）我国证券市场的自身缺陷限制资本资产定价模型的应用
我国证券市场本身存在的缺陷，对于应用资本资产定价模型市场条件不够成熟。在我国证券市场发展相对较晚的情况下，我国的证券市场还不成熟，不能满足市场完全有效性的假定，
1．非有效市场。所谓有效市场，指资本市场不存在资本与信息流动的障碍，即没有任何摩擦阻碍投资。潜在的阻碍有税收、交易成本、无风险借入和贷出的利率差等。针对中国证券市场的特点，信息公开化程度、股市规模这两方面都存在的问题。
2．信息公开化程度太低，信息披露不完善。按照市场有效性理论的要求，上市公司所有与证券发行、交易有关的信息资料包括历史数据、公司的经营和财务状况、管理状况、盈利机会等应尽可能详细地公开，不得故意隐瞒、遗漏。而实际上，在我国，信息披露领域存在的问题仍然十分突出。一方面法规不健全，信息披露的条项，内容、时间等技术性缺陷致使信息难以通过正常渠道全面公开；另一方面，一些信息披露责任者对各市场主体弄虚作假，特别是目前一些上市公司为了使本公司股票能顺利上市发行，竟然串通中介机构，过份包装本公司形象，甚至内外串谋炒作本公司股票，误导投资者。少数的信息操纵者通过操纵股价来获取超额利润，即信息垄断导致市场垄断。
3．投资者结构不合理，投资观念不成熟。投资者决策的科学性和严密性是资本资产定价模型对现实市场有较强适用性的一项前提。而我国市场上断线投机的目的大于投资的目的，机构投资者数目与个体投资者数目之比大大低于国外发达而高效的市场。大多数个人投资者素质普遍较低，他们入市带有很大的盲目性，多数做短线炒作投机。因此要求这些投资者对预期收益率、标准差、证券之间的协方差有相同的理解显然是不太现实的。即使是机构投资者，也只能在股市上凭借其资金充足、信息灵通等优势进行短线投机，并不是凭借专业投资家的素质来实施理性的、科学的操作。
通过以上分析，笔者认为我国股票市场风险和收益关系并不如资本资产定价模型理论所预期的那样，β系数不能包含所有影响股票收益率的因素，股票收益率与β的相关性并不显著，β对中国股市的平均收益不具有解释能力。资本资产定价模型目前还不太适用于我国证券市场。为了提高资本资产定价模型在我国证券市场的适用性，必须建立一个行之有效的证券市场。
[参考文献]
[1][美]威廉•P•夏普，戈登•J•亚历山大，杰弗里•V贝利．投资学（第五版）[M]．中国人民大学出版社，1998．
资本资产定价模型范文第6篇
尽管资本资产定价模型是资本市场上一种有效的风险资产价格预测模型，并且具有简单明了的特点，一直引起人们的重视并加以运用。但模型严格、过多的假设影响了它的适用性。其基本假设的核心就是证券市场是一个有效市场，这就是该模型的应用前提。
在投资实践中，投资者都追求实现最大利润，谋求高于平均收益的超额收益，但在理论上，投资者所获取信息的机会是均等的，如果投资者是理性的，任何投资者都不可能获得超额收益，据此可以认为，此时的市场是“有效市场”。可见，市场的有效性是衡量市场是否成熟、完善的标志。
在一个有效市场中，任何新的信息都会迅速而充分地反映在价格中，亦即有了新的信息，价格就会变动。价格的变动既可以是正的也可以是负的，它是围绕着固有值随机波动的。在一个完全有效的市场中，价格的变动几乎是盲目的。投资者通常只能获得一般的利润，不可能得到超额利润，想要通过买卖证券来获得不寻常的利润是非常困难的。因为，投资者在寻求利用暂时的无效率所带来的机会时，同时也减弱了无效率的程度。因此，对于那些警觉性差、信息不灵的人来说，要想获得不寻常的利润几乎是不可能的。
根据市场价格所反映的信息的不同，有效市场分为弱有效市场、半强有效市场和强有效市场。在弱有效市场中，现实的股票价格是过去的股票价格的简单推进，呈现出随机的特征。投资者无法通过对股票价格及其交易量的统计分析来获得超额利润；在半强有效市场中，现实的股票价格反映了所有公开可得到的信息，这些信息不仅包括有关公司的历史信息、公司经营和公司财务报告，而且还包括相关的宏观经济及其他公开可用的信息。投资者不可能通过对公开信息的分析获取超额利润；在强有效市场中，现行股票价格充分反映了历史上所有公开的信息和尚未公开的内部信息。所以，投资者无法通过获取内部信息取得超额利润。对于投资者来说，任何历史的信息和内部信息都是没有价值的。市场中所有的投资者对信息的获取都有高度的反映能力，股票的价格会因所有投资者对信息的反映而做出及时的调整。当根据内部信息交易时，任何投资者都不可能通过其他投资者对信息的滞后反映获得超额利润。实践研究表明，证券市场一般是与半强有效市场假设相一致的。所以通常认为的有效市场是指半强有效。
二、资本资产定价模型的理论与应用价值
资本资产定价模型（CapitalAssetPricingModel，简称CAPM）是继哈里·马科维茨（HarryM·Markowitz）于1952年建立现代资产组合理论后，由威廉·夏普（William·Sharpe）和约翰·林特（JohnLinter）、简·莫森（JanMossin）等人创立的。模型主要研究证券市场中均衡价格是怎样形成的，以此来寻找证券市场中被错误定价的证券。它在现实市场中得到广泛的应用，成为了普通投资者、基金管理者和投资银行进行证券投资的重要工具之一。
资本资产定价模型是基于风险资产的期望收益均衡基础上的预测模型，它所表明的是单个证券的合理风险溢价，取决于单个证券的风险对投资者整个资产组合风险的贡献程度。而单个证券的风险是由系统风险和非系统风险组成的，非系统风险是可以通过投资多样化的方法消除的。因而，单个证券的风险对整个资产组合风险贡献的只是它的系统风险，贡献程度的大小用β来衡量。即
βi=cov（Ri，Rm，）／σm2
式中βi为证券I的相对风险；cov（Ri，Rm）是证券i的回报与市场证券组合回报的协方差；σm2为市场证券组首的方差。
资本资产定价模型假定所有的投资者都运用马科维茨的投资组合理论在有效集里去寻找投资组合，这时证券的收益与风险将呈现出一种清晰的线性关系，这种线性关系表示为：
E（Rj）=RF+[E（Rm）-RF]βi
该模型即为资本资产定价模型。式中E（Ri）为证券i在均衡状态下的期望收益率；RF为无风险利率，一般指短期国库券或者是存款利率；E（Rm）为市场证券组合的期望收益率。投资者可根据市场证券组合收益率的估计值和证券的β估计值，计算出证券在市场均衡状态下的期望收益率，然后根据这个均衡状态下的期望收益率计算出均衡的期初价格：
均衡的期初价格=E（期末价格+股息）／[ERi）+1]
将现行的实际市场价格与均衡的期初价格进行比较，若两者不等，说明市场价格被误定，误定的价格应该有回归的要求。利用这一点，便可获得超正常收益。当现实的市场价格低于均衡价格时，说明该证券是廉价证券，应该购买之；相反，现实的市场价格若高于均衡价格，则应出卖该证券，而将资金转向其他廉价证券。
资本资产定价模型是现代金融学的奠基石，它揭示了资本市场基本的运行规律，对于市场实践和理论研究都具有重要的意义。它不仅被广泛地应用于资本市场上的各种资产，用来决定各种资产的价格，例如，证券一级市场的发行应如何定价等；同时，也为投资者提供了一种机制，投资者可以根据资产的系统风险来对几种竞争报价的金融资产进行选择。具体地说，投资者可以通过权威性的综合指数来确定全市场组合的期望收益率，并据此计算出可供投资者选择的单项资产的β系数，同时，用国库券或其他合适的政府债券来确定无风险收益率。当一个投资者得到这些信息后，资本资产定价模型就为投资者提供了一种对潜在投资项目估计其收益率的方法。当某种资产的期望收益率高于投资者所要求得到的必要报酬率时，购买这种资产便是最合适的投资选择。这样，资本资产定价模型在现实市场中就得到了广泛应用。
三、资本资产定价模型应用条件对我国证券市场的要求
我国的证券市场建立的时间短，且处在不断改革和完善之中，从搜集到的观点看，研究人员都不同地指出，目前我国的证券市场正处于弱有效或非有效状态，究其原因有如下几点。
1.信息公开化程度低
有效市场的一个重要特征是信息完全公开化，每一位投资者均可以免费得到所有有价值的信息，且市场信息一旦公开，将立即对证券价格产生影响，并很快通过证券价格反映出来，定价机制不至于被扭曲。在我国，信息披露领域存在的问题仍然十分突出，一方面法规不健全，信息披露的条项、内容、时间等技术性缺陷致使信息难以通过正常渠道全面公开；另一方面，一些信息披露责任者对各市场主体弄虚作假，特别是目前一些上市公司为了使本公司股票能够升值，竟然串通中介机构，过度包装本公司形象，甚至内外串谋炒作本公司股票，误导投资者。在这种情况下，所有投资者并不是公平地获得真实的信息，而那些虚假的信息便起了误导市场的作用，证券价格发生严重偏离，少数的信息操纵者通过操纵股价来获取超额利润，使信息垄断导致市场垄断。
2.信息披露不完善
按照市场有效性理论的要求，上市公司所有与证券发行、交易有关的信息资料包括历史数据、公司的经营和财务状况、管理状况、盈利机会等应尽可能详细地公开，不得故意隐瞒、遗漏。而实际上，我国的许多上市公司以自身利益为中心，报喜不报忧，只公布对自己有利的信息，甚至有的公司虚假信息。还有一些上市公司故意拖延信息的公布，不按期公布财务报告，不按期公布重大投融资事项、委托理财事项等。这样，投资者无法获得全面准确的信息，难以做出正确的投资决策，导致市场效率降低。
3.投资者结构不合理
资本资产定价模型假定所有投资者都运用马克维茨投资组合理论分析、处理信息，从而采取同样的投资态度，在此基础上再考察证券的定价机制。因此，投资者决策的科学性和严密性是资本资产定价模型对现实市场有较强适用性的一项前提。我国股市投资者的构成是以个人投资者为主体，机构投资者为数很少，成熟的机构投资者就更少。机构投资者数目与个体投资者数目之比大大低于国外发达而高效的市场。这种不合理的投资者结构存在两方面的问题：一是大多数个人投资者素质普遍较低，经验不足，尤其缺少专业方面的知识，他们入市带有很大的盲目性，多数做短线炒作投机。因此要求这些投资者对预期收益率、标准差、证券之间的协方差有相同的理解显然是不太现实的。二是机构投资者少，使得投资者之间的竞争不够激烈，缺乏高水平高素质的信息开发人才，因此缺乏市场信息开发的压力和动力，降低了市场的有效性。
4.上市公司股权结构不合理
我国上市公司股权结构不合理的问题由来已久。就有关部门统计，截至2002年3月我国上市公司达1122家，发行总股数达3973.12亿，但其中国有股和法人股合计达2502.96亿股，占到总股数的63％。这种严重扭曲的股权结构造成两种严重的影响：一是国有股和法人股不能上市流通，限制了证券的高度流动性，降低了证券市场的竞争程度；二是代表国家持有国有股的国家投资主体并不是真正的出资人，因而没有足够的动力监控管理者行为，这在一定程度上加大了证券市场的信息不对称。
为了提高资本资产定价模型在我国证券市场的适用性，必须建立一个行之有效的证券市场。为此，应注意和解决好以下几个方面的问题：
其一，完善信息披露制度，加强信息披露管理。信息能否在市场上畅通流动是证券市场是否有效的标志，市场价格只有充分地反映所有的信息，才能真正反映证券价值。面对我国证券市场效率低的问题，首先要完善信息披露制度，从制度上要求信息披露做到公开、有效、及时和充分，即确保信息向所有的公众公布；确保所披露的信息正确反映客观事实；确保有关信息毫不延迟地得到披露；确保有关信息完全加以披露。另外，要加强信息披露的监管工作，加强监管力度。一方面，通过立法规范信息披露的主体及新闻媒体、信息服务媒体的行为；另一方面，建立权威性的金融信息中心，以最快的速度向外统一、全面的信息，减少信息大户对信息的垄断。
其二，大力培育机构投资者，改善投资主体结构。为解决我国证券市场投资主体结构不合理问题，应从以下几个方面入手培育机构投资者：（L）积极发展共同基金组织。共同基金是证券投资组合最普遍采用的形式，它以优化组合方式购买各种上市股票、债券或其他有价证券进行组合投资，然后将组合等分成许多单位，并出售给投资者。由于共同基金内各种证券的风险——收益得到过滤、组合与均衡，并且风险与收益均由各基金成员共同分享，因而为投资者分散和减少风险提供了条件，并获得组合均衡收益的作用。（2）推动养老基金、保险基金入市。保险基金、养老基金资金实力雄厚，且具有资金稳定的特点，一旦投资股市，必然体现出投资规模大、投资期限长的特点。而按目前（保险法）规定，保险公司的保费只能用于政府债券、金融债券、银行存款和国务院指定的其他方式；对养老基金也有类似规定，使得如此巨额的保险和养老基金长期徘徊在股市的大门之外。为了改善投资主体结构，有必要取消上述规定。
其三，合理解决上市公司的股权结构问题。国有股、法人股不能上市流通，是造成我国证券市场供需矛盾、利益扭曲、信息不对称、投机盛行的重要原因。解决国有股、法人股上市流通问题，以健全信息交流机制、改善市场结构、减少由于投机造成的股价信号扭曲，能有效地提高我国证券市场的效率，进而提高资本资产定价模型在我国证券市场的适用性。为此应从以下几个方面着手解决上市公司股权结构不合理问题：（1）真正按市场规律办事，解决同股不同价问题，使各类股东站在同一起跑线上，平等地开展竞争，以规范股份公司的经营机制。（2）建立健全国有股、法人股流通的配套措施，以及有关法规条例，使国有股、法人股上市流通有法可依。（3）分段实行国有股、法人股上市，以缓解市场压力。
参考文献
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资本资产定价模型范文第7篇
关键词：资产定价；传统资产定价理论；行为资产定价理论
文章编号：1003―4625(2007)01―0011－04
中图分类号：F830．49
文献标识码：A
资产定价理论是现代金融理论的核心内容，也是研究最系统、成果最丰富的领域之一。从1900年Bachelier开始研究到现在的一个多世纪中，有关资产定价的研究汗牛充栋，并出现了百花齐放，百家争鸣的局面，这种局面催生出了诸如现代资产组合理论、资本资产定价理论、行为资产定价理论等成果，这些理论成果可以划分为传统资产定价理论阶段和行为资产定价理论阶段两个阶段。无论是传统资产定价理论还是行为资产定价理论都对金融理论和实践产生了巨大的影响。
一、传统资产定价理论阶段
传统资产定价理论阶段的特征是资产定价理论大都基于传统金融学的若干假设提出，这一阶段出现了很多卓有影响的理论，如最优投资组合理论、资本资产定价理论(CAPM)、无套利定价理论(APT)和消费基础的资本资产定价理论(CCAPM)等。这一阶段是资产定价理论的产生和发展阶段，开创了资产定价理论专门研究的先河，为后续的行为资产定价等理论的产生和发展提供了坚实的基础。
(一)现代资产组合理论(modern portfolio theory，MPT)
Markowiz于1952年提出现代资产组合理论以减少投资者总量风险。其风险分散原理是：多种证券组合的总收益等于个别证券收益的加权平均，而组合的总风险可以比个别证券风险的加权平均小。现代资产组合理论的出现标志着现代金融学这一学科正式确立。
Markowiz的模型以资产回报率的均值和方差作为选择的对象，而不去考虑个体的效用函数。一般来说，资产回报率的均值和方差并不能完全包含个体作选择时所需要的信息。但是，在假设效用函数为二次的或者资产回报率服从正态分布的前提下，个体的期望效用函数能够仅仅表示为资产回报率均值和方差的函数，从而，投资者可以只把资产回报率的均值和方差作为选择的目标。“均值――方差模型”自提出以后得到了长足的发展。后期，研究者在Markowitz模型框架中引入不对称信息、流动性限制、交易成本等因素来研究投资者的最优投资组合问题，并且取得了一定的成就。例如，Jaganmatham和Ma(2002)研究投资组合权重受限制时的最优投资组合问题。尽管均值――方差不能用来完全刻画个体的偏好，但由于其灵活性以及经验上的可检验性，应用较为广泛。
(二)资本资产定价理论(capitalasset pricing model，CAPM)
在Markowitz工作的基础上，Sharpe(1964)，Lintner(1965)，Mossin(1965)独立地得出了资产均衡定价理论(CAPM理论)。该理论是金融学的支柱之一，自提出以来就一直是实证金融关注的焦点，得到了广泛的应用。
CAPM的贡献在于，运用均值与方差的概念并利用求极值的简单思想，推演出一个对应于各种特定风险下的投资资产组合可行机会集合曲线(porffolioopportunity set，即资本市场供给)，和一个由投资者根据相应的风险资产与无风险资产构成的风险资产组合(即资本市场需求)，把证券的超额回报率与市场证券组合的回报率联系起来，并用β系数描述单个证券与整个市场的关系，以及β系数与证券的收益率和风险的关系。但由于该理论建立在信息的完全性、市场参与者的完全理性、市场的无摩擦性、风险可计量性、投资者为价格接受者等严格的假设前提下，使之不仅在理论上存在许多悖论，而且在实践上面，临挑战。
杨策平，刘磊(2005)通过改变和放松CAPM的相关假设，利用Markowitz的组合投资模型将CAPM模型进行推广，证明当投资者具有二次效用或是收益率服从联合正态分布的时候，推广模型的结论与CAPM一致。黎祥君(2006)在CAPM的基础上用时间序列的分析方法对证券收益率的预测作为未来证券收益率的估计，不仅能得出与CAPM类似的结果，而且避免了CAPM对收益率必须服从正态分布的限制，使其应用更为广泛，同时可以有效地反映证券市场的时变特性。
(三)套利定价理论(arbitrage pricing theory，APT)
除CAPM理论外，另一种重要的定价理论是由Ross(1976)在20世纪70年代中期建立的套利定价理论(APT)。套利定价理论是建立在多因素进行个体套利行为之上的一种均衡模型。通过消除套利机会，套利者使市场更具有效率。
CAPM是建立在一系列假设之上的非常理想化的模型，这些假设包括Markowitz建立一期最优投资组合模型时所作的假设。APT所作的假设则少得多(APT的核心是假设不存在套利机会)。APT在更加广泛的意义上建立了证券收益与宏观经济中其他因素的联系，将资本资产定价从单因素模式发展成为多因素模式，为证券走势分析提供便利。因此，从模型的真实、准确度来讲，套利定价模型所得出的预期收益的数据的实用性比资本资产定价模型是大大增加了，其不仅能告诉投资者风险的大小，还能告诉他风险来自何处，影响程度多大。可以说，APT是复杂化多元化了的CAPM，在内涵和实用性上更具广泛意义，既是对CAPM的肯定，更是一种补充和修正。
李佼瑞(2002)运用APT模型对深圳成分股中的34种股票数据进行检验，发现股票市场的非系统风险对股票的价格、投资者的投资信心及投资决策都有较大的影响；阳玉香等(2004)基于套利定价模型对我国股票市场的数据进行实证检验，得出了公司规模、市值与账面价值比以及市盈率对股票收益率的影响是不显著的，所有靠查找公司的这些信息及确定股票对不同因素的敏感程度来判断股票价值是被高估还是低估，从而选择投资、调整投资组合的努力都不会有成果的，股价的未来走向是任何人都不能事先预知的，所以股票价格的变动是随机的且不可预测的。
(四)消费基础资本资产定价理论(consumption capital asset pricing model，CCAPM)
继CAPM之后，Rubinstein(1976)，Breeden和Litzenberger(1978)，Breeden
(1979)提出消费基础资本资产定价模型，其核心思想是把投资视为对消费的一种保障，本质是交换经济下一般均衡理论在资本市场的延伸。
CCAPM通过使用资产收益率与总消费增长率的协方差来描述风险，不仅引入了投资者的效用函数，而且能够在资本资产定价模型中同时考虑消费和投资的决策，把产品市场、要素市场和金融市场上的各种变量通过消费和投资的关系联系起来，从而简化基本定价方程，使得证券的期望超额回报率和证券的超额回报率与消费之间的协方差相联系，由此获得对资产组合决策的真正意义上的一般均衡分析。但是CCAPM无法解释股票溢价之谜(Mehra和Prescott，1985)和无风险利率之谜(weil，1989)等金融市场“异象”，在CCAPM里，我们并不能保证存在某个证券组合其回报率与总消费完全正相关。这说明CCAPM模型同样存在理论上的缺陷。
二、行为资产定价理论阶段
(一)产生背景
有效市场假说和理性人假说是传统金融学的基本前提。传统金融学家法玛坚持，市场是效率市场，资产的市场价格是一个公平合理的价格，体现了它的真实价值，而另外一些金融学家则认为，市场并非效率市场，资产的市场价格并非总是资产的公平合理的价格，市场可能对资产估价得过高或者过低；如果人们是完全理性的，那么市场上的资产价格应该就是其真实价值的体现，然而，大量研究表明，市场上存在很多异常现象，如风险溢价之谜(equity premium puzzle)、股票市场波动之谜(stock manet volatil―ity puzzle)、无风险利率之谜(risk―free rate puzzle)、弗里德曼－萨维奇困惑(Friedman-Savage puzzle)、 日历效应(Calendar effect)、均值回复(Mean rever－sion)、期权微笑(Options smile)等，很难以传统的金融学来解释。
行为金融理论是在克服传统金融理论的缺陷中而逐渐兴起的。20世纪80年代以来，行为金融学在对金融市场中各种异常现象的不断探索中蓬勃发展，通过借鉴心理学、行为学、社会学等其他学科的理论方法对传统金融理论的基本假设及分析范式作了修正，形成各有所异的理论解释，成为20世纪最后十几年来最迷人的研究领域之一。
行为资产定价理论是行为金融理论之核心。行为资产定价理论基于人类理性的有限性套利有限性(Limits of Arbi－trage)提出，更加符合实际资本市场和投资者的情况，被视为是更具体化与现实化的资产定价理论。行为资产定价理论从解释实际市场现象和接受实证检验的需要出发，对传统资产定价理论作了开创性的拓展，从而更加符合实际和更具有解释力，因此其后续研究十分活跃，形成了繁荣的行为资产定价家族。这个家族中声名最显赫的成员就是行为资产定价模型(behavioral asset-phcing model，BAPM)
(二)行为资产定价模型(behavioral asset-pricing model，BAPM)
为了更好地对资产进行定价，Shefin和Statman(1994)构筑了行为资产定价模型(BAPM)。BAPM将投资者分为两类，一类是理性的信息交易者(informa―tion traders)，一类是非理性的噪音交易者(noise traders)。信息交易者即CAPM下的投资者，他们严格按标准CAPM行事，不会受认知偏差的影响，不同个体之间具有良好的统计均方差，而且通过套利使资产价格趋于理性价值；噪音交易者则是那些处于CAPM框架之外的投资者，他们不按CAPM行事，时常犯认知偏差错误，不同个体之间具有显著的异方差。
将信息交易者和噪音交易者以及两者在市场上的交互作用同时纳入资产定价框架是BAPM的一大创举，两类投资者在市场上相互影响，共同决定了资本市场的价格。噪声交易者的存在导致噪音估计的发生和形成噪声交易者风险(Noise Trader Risk，NTR)。“理性”的信息交易者无法“量化”这一新的风险因素，只能在真实风险之上再加上额外的风险，它用行为来表示。这样，在BAPM中证券的预期收益决定于行为β系数，即正切均方差效应资产组合的β。换句话说，在BAPM中行为β与均值方差有效组合的切线有关，正切均方差效应资产组合并非市场组合。
(三)行为资产定价理论的扩展
Bakshi和Chen(1996)研究基于财富偏好的资产定价理论，通过求解基于消费偏好的消费――投资组合模型，得到了相应的资产定价模型。在Bakahi和Chen的模型中，投资者的消费和财富都是其效用函数中的变量，那么投资者不但关心其消费的波动，也关心其财富的波动。因此，投资者持有风险资产，不但要对冲资产的消费风险，而且要对冲资产的财富风险。利用财富偏好可以很好地解释无风险利率之谜，但是很难解释股票溢价之谜。
Sundaresan(1989)研究丁基于习惯形成的资本资产定价模型。习惯因素引入资产定价主要体现在效用函数的重新构造上。Sundaresan的模型通过向效用函数中引入不同的习惯测度指标，使之可以运用现实的数据来检验习惯和资产定价之间的关系。基于习惯形成的资本资产定价模型可用于解释无风险利率之谜。
Abel(1990)提出了基于追赶时髦的资本资产定价模型，其原理是：由于此期和滞后一期的消费增长率都进入资产定价方程，所以代表性投资者的追赶时髦行为会影响经济中所有资产的均衡收益率。在基于追赶时髦的资产定价方程中，通过调整参数可以得到低水平的无风险债券收益率。因此该模型可以很好地解释股票溢价之谜和无风险利率之谜。但是研究表明，参数的调整将对该模型的稳定性造成影响。
Gali(1994)和Collier(2003)研究了基于嫉妒的资产定价模型。嫉妒是指投资者的效用函数定义在投资者自己的当前消费水平和当前的经济中的平均总消费水平之上。嫉妒与追赶时髦都具有消费外在性，只是外在性影响偏好的时间不同，追赶时髦的消费外在性是滞后的，而嫉妒型的消费外在性是即时的。
Kahneman和Tversky(1992)认为投资者不但厌恶风险，而且厌恶损失。于是，Barberis，Huang和Santos(2001)在Lu－cas(1978)基础上，认为投资者不但规避消费风险，还规避财富的损失。他们通过对定义在消费和财富波动下的效用函数修正之后得到了基于损失厌恶的资本资产定价模型。
(四)行为资产定价理论的应用
理论的价值在于应用。理论用来指导实践并接受实践的检验。从资产定价理论产生的那一刻起，它就尝试着用来指导实践。正如前文所述，行为资产定价理论对传统资产定价理论作了开创性的拓展，行为资产定价理论从解释实际市场现象和接受实证检验的需要出发，从而更加符合实际和更具有解释力，所以资产定价理论发展到行为资产定价理论阶段后，极大地推动了资本市场的繁荣和发展。
Becker和Mulligan(1997)建立了主观贴现因子内生决定下的资产定价模型。Becker和Mulligan的模型中主观贴现因子不再是常数，而是利率水平和投资者收入的函数效应。这些变量的随机性将会使得主观贴现因子随机波动，从而增加了资产价格的波动性。Mehra和Sah(2002)将主观贴现因子的波动称为情绪波动，并进一步研究了主观贴现因子的波动对均衡股票价格的定量影响。通过计算他们发现，投资者情绪的较小波动，可以引起股票价格的很大波动，从而解释了股票市场的过度波动性。
在我国的研究中，张树德(2005)通过研究带有价格波动项的行为资产定价模型发现，股市存在一种风险控制机制，这种机制允许股票存在溢价与风险，但溢价与风险都会在一个合理的范围内波动，即溢价存在一个临界点，当溢价在临界点之下时，追逐风险将会带来高收益；但是溢价的上升高于临界点时，追逐风险，溢价却减小了。这种内在的风险与收益之间的调节机制可以避免股市大起大落的风险。
姜继娇，杨乃定(2006)将流动性因素纳入股票横截面收益的关键影响因素，构建了基于流动性风险调整的行为资产定价模型，利用欧拉方程确定了模型均衡价格。在一般均衡框架下揭示了买卖差价、交易频率和市场效率等因素以流动性偏好形式对资产价格的影响机理。
王敬，张莹(2006)利用资本资产定价模型与行为资产定价模型，对不同时期的上证50成分股中的40支股票进行实证研究，发现行为资产定价模型不具有普遍适用性，在股价处于较高价位，噪音交易广泛存在的条件下，BAPM才优于CAPM，而在低价位时期，市场中存在着负噪音，此时资本资产定价模型更有效。
三、行为资产定价理论与传统资产定价理论的比较
从以上综述可以看出，传统资产定价理论与其有区别也有联系。两者的区别可以用一句话简单揭示：传统资产定价理论是为了说明资产真实定价是什么，行为资产定价理论则是研究资产应该如何定价。
传统资产定价理论为行为资产定价理论的产生奠定了雄厚的基础，而行为资产定价理论是对传统资产定价理论的修正和完善。因此两者的联系也显而易见：行为资产定价理论并不否认金融市场参与者的理性，但是它给参与者的理性施加了限制。首先，行为资产定价理论不排斥理性假定。早期的资本资产定价模型不仅假定参与者是理性的，而且这种理性是完全的，任何影响投资者行为的因素都可以通过一个统一的简单的未来现金流的贴现方式加以解决，但行为资产定价理论并不接受投资者仅仅权衡收益――风险的两分法决策，而是考虑一个现实的投资者的行为本质究竟如何?按照新的理论，投资者在决策时不仅要权衡收益风险，而且决策本身要受到消费习惯、财富禀赋、对损益的态度等的影响，这就使得金融学的研究更贴近投资者的真实状态。也就是说，在行为资产定价理论中，参与者的理性受到限制了。但和行为金融学中其他理论不同，行为资产定价理论更倾向于承认投资者的受限制的理性，而不是非理性。其次，以BAPM可以解释CAPM的两个悖论：正是因为市场上普遍存在的不断犯错的噪声交易者，所以交易不仅是可能的而且是经常的；同时正是噪音交易者的存在导致了风险资产的价格与其内在价值的背离是持续的，“套期保值”交易不仅是可能的而且是必要的。可以说，行为资产定价理论可以看作是对传统资产定价理论的延伸，行为资产定价理论与传统金融学是兼容的。
四、结论
资本资产定价模型范文第8篇
一、折现率的几种确定方法
因企业价值评估要求的不同，所选用的折现率也将有所不同。通常分为评估企业净资产时使用的折现率与评估企业总资产时使用的折现率。前者应反映出收益与净资产的关系，后者应反映出收益与总资产的关系。目前确定折现率的方法一般有三类：
1、参照行业平均资产收益率定出
2、采用资本资产定价模型（CAPM Capital Asset Pricing Model）计算得出
3、采用加权平均资本成本模型（WACC Weighted Average Cost of Capital）计算得出这三种折现率确定方法的思路并不相同。
（一）参照行业平均资产收益率定出
通常由社会经济统计资料（如经济统计年鉴）可以得到社会平均资产收益率、行业平均资产收益率等经济参数，通过上市公司统计资料，可以得到较有代表性的分行业平均资产收益率、平均（净）资产收益率等经济参数，这些数据是经济实体运行情况的体现，能够反映行业的收益状况。因此这些收益率，经过分析修正可以作为折现率来使用。
《资产评估操作规范意见（试行）》（中国资产评估协会，1996）第一百一十四条中曾提出：“对于非亏损企业，整体企业的未来收益额可根据未来税后净利润来确定，折现率可以行业平均资金利润率为基础，再加上3%至5%的风险报酬率。”我们认为这一规定存在着问题。行业平均资金利润率（即行业资产收益率）中已经包含了企业所在行业的有关风险，因此不应再单独地加上风险报酬率。如果需要对此行业平均资金利润率进行调整，则应根据被评估企业在行业中所处地位和其他相关因素进行的调整，而不应该简单增加风险报酬率。
（二）采用资本资产定价模型（CAPM）计算得出
采用资本资产定价模型(Capital Asset Pricing Model)得出折现率，是通过计算资金的无风险利率加风险报酬率得到的。
CAPM中考虑社会风险、行业风险及企业规模时的折现率一般公式为：
折现率＝Rf+(Rm-Rf)β
（1）
或折现率＝Rf+(Rm-Rf)β+α （2）
其中：
Rf = 无风险报酬率
Rm = 全社会资产平均市场报酬率（净资产收益率）
Rm ?C Rf = 社会平均风险报酬率
β = 行业风险报酬系数
α = 行业内大小企业的风险差别
（三）加权平均资本成本模型（WACC,Weighted Average Cost of Capital）计算得出
加权平均资本成本模型是从企业融资成本的角度考虑的。
一般情况下企业总资产由借贷资本与自有资本形成。考虑借贷资本与自有资本成本的一般表达式为：
二、折现率的性质
折现率是将评估基准日后的各期收益折算到基准日时采用的折算参数。它的计算前提是资金的时间价值，即承认现在一定数额的货币与将来某一时间点上同样数额的货币在价值或效用上是不一致的；计算依据是等值效应。即某一时点上的数额与将来另一时点的另一数额在特定的折现率下被认为在价值或效用上是等价的。有了折现的概念，我们可以将不同时间点上不同的数额折现后相加。
虽然折现率的作用是进行等值计算，但由于价值评估工作所涉及经济行为的各方权衡利益的角度是不同的，因此考虑问题的出发点可能有所差异。
在企业资产（产权）权属变更时，企业资产原所有者最关心的是目前行业的基本情况与发展前景，从而确定其资产从现在到将来可给企业带来的收益。即企业关心的是放弃资产未来收益的代价有多大，并据此要求折现水平。因此，资产所有者愿意选择行业平均资金利润率作为收益法中的折现率。而未来收益的不确定性，并不是其所关心的。一般来说，资产所有者对资产价值的看法与其所在的行业、其所在行业中所处的位置、资产的经营状况等具体情况有关，但更与其期望有关。所以在评估时，采用行业平均资金利润率或对其进行调整得出的利润率作为折现率，是较符合企业的要求的。
这里需要注意的是来自上市公司的资金利润率数据，应先对其进行定性分析，以判断其是否可用。因为由上述数据得出的资金利润率可能受一些政策因素和人为因素的影响。
资产购买者（未来的资产所有者）关心的是资产在将来可以带来多大的收益以及要承担多大的风险。其所要求的折现率，必须反映所获得资产未来收益的风险。他们必须以其未来经营中可能承担的风险，来衡量将要获得资产的价值。因此，以无风险利率与风险利率叠加的资本资产定价模型所确定的折现率，符合资产购买者委托进行资产评估的要求。
加权平均资本成本确定的折现率，是从企业获得资本的实际成本支付角度出发确定的，需要度量企业借贷资本的成本及自有资本的结构比例。由于各企业的资本结构不同，各类资本的融资成本不同，因此，即使是采用的相同的自有资本的收益率，其加权平均资本成本亦不同。当企业需要进行对外投资，例如购买其他企业资产或股权时，可以将由此计算得出的折现率运用于收购对象的评估中，作为企业衡量其自身资金使用效益与资本来源效益差别的一种手段。
三、折现率的选择思路
虽然在交易中作为理性的双方，他们可能都会从对方的立场出发来分析问题，但从不同角度出发考虑确定的折现率在数值上也可能是一致的。而从资产所有者与资产购买者两种角度所考虑折现率的不同，需要评估师予以注意。虽然折现率的确定不应完全根据委托方的意愿来决定，但作为受委托的评估机构，采用的评估参数应该考虑委托方的需求。
四、结论
在为资产（产权）的交易或变更进行评估时：
当委托方为资产的所有者，评估所采用的折现率，可根据行业平均资产收益率或机会成本决定折现率；
当委托方为资产购买方，评估所采用的折现率，可采用资本资产定价模型决定的含风险的投资报酬率；
当在委托方为资产购买方并需要对其收购行为作出融资安排而进行评估时，可考虑采用加权平均资本成本模型确定折现率;