新经济周期的是与非

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半个多月以来，美欧金融市场的动荡、债务危机的恶化和发达经济体增长前景的骤然转暗给中国经济和市场的下一步走向蒙上了很深的阴影。与此同时，仍然盘桓在高位的通货膨胀和持续存在的资金紧张继续抑制着中国经济的内在增长，并制约着市场的表现。八月份的数据显示需求在明显走弱，投资者开始担心一场急剧的经济减速是否迫在眉睫，那么新一轮的设备投资周期是否正在发生？

工业和金融数据悖论

今年初以来剔除价格因素，中国实际出口增速平均比去年下半年降低了大约七个百分点，根据一些学术研究的结果，中国出口中真正由本地生产的内容大约占到GDP15%左右或者工业产出的接近35%。这意味着上半年出口下降对工业的压力可能在2.5个百分点。出口部门盈利下降等因素使得工业的增长受到的影响可能会更大。

另外一方面相当多的微观证据显示大量中小企业、甚至国有企业由于资金来源的紧张而被迫收缩经济活动。调控导致经济减速，这是很自然和正常的事情。然而令人好奇的是，目前的调控迄今已经持续了大约3个季度，期间还出现了实际出口相当显著的减速，但同期工业和经济增长的水平大体维持不变。

出现这种悖论的原因是经济领域出现了一些新生的增长因素，其作用抵消了出口下降、消费减速和资金紧缩的影响。从粗略的投资细项数据看，我们认为企业自主基建和设备投资出现了扩大的苗头。即新一轮设备投资上升周期也许正在展开。

这同时解开了近期金融数据领域的一个重要悖论：从社会融资总量和信贷增速等情况看，目前金融部门总体的资金供应数量并不算少，其增速大约也处在历史平均水平附近，但社会资金成本之高、企业资金状况之紧为过去十年来所少见。虽然经济名义上增速的上升与此无关，但这可能无法解释资金紧张的全部。

企业设备投资意愿的扩张会带来其信贷需求的上升和增杠杆的倾向，正是这种因素部分地导致了目前金融领域资金的异常紧张。

变化的原因

我们认为最重要的是贸易盈余的相对规模开始明显下降；同时尽管信贷投放数量仍然庞大，但资金紧张的迹象开始出现。这显示经济可能正在出现一些系统性的、对市场颇为不利的变化，从过去七个多月的数据看，在承认外需下降和消费温和减速不利影响的情况下，金融和产出领域迄今为止的数据可能倾向于支持新周期启动的猜想。

新周期与老周期不同

以美国和日本自“二战”结束以来的历史数据来看，设备投资周期的上升过程平均持续11-12个季度，最短为5个季度。中国过去20年产能周期的分析也支持类似的看法，即基建和设备投资驱动的产能周期上升过程平均持续2-3年。中国本轮设备投资周期迄今持续了大约3个季度，我们推测其目前正在结束的可能性似乎不大。

新周期并非老周期的简单重复，正如1990 年代的经济周期见证了家电、纺织、服装等产业的兴起、过去十年的周期见证了汽车、钢铁、水泥等产业的兴起一样，新周期可能也需要新的、具有长期成长性的行业来引领，目前这也许是设备制造业（以及消费服务行业）。

此外，每一轮经济周期的起伏都伴随着电力、煤炭等周期性行业的间歇性紧张和投资的相应扩大，未来的新周期看起来也会是这样。

未来经济和市场走向

就目前的情况而言，我们猜测的大概率事件是：中国经济将经历一小段时间（例如一个季度）的减速，随后波动上升，并最终恢复和稳定到比目前水平更高的增长率。在经济减速和流动性仍然吃紧的压力下，市场受到抑制，继续调整以进一步吸收内外不利变化的影响；其后随着政策转向和资金条件的缓解，再加上经济预期的改善，市场重新开始上升。这样的判断和猜测可能会由于重要数据的披露或内外趋势的明确转折而随时出现调整。