扩内需背景下投资需求影响因素实证分析
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摘要：投资需求是内需的重要组成部分。基于扩大内需的现实背景，运用1979―2009年的宏观数据，从国内市场角度实证分析了中国投资需求的主要影响因素。结果发现，从全国范围来看，只有产出对投资需求存在显著的正向影响，消费、物价水平和利率水平的影响却并不显著；而对以浙江省为代表的东部发达地区来说，除利率变量之外，产出、消费、物价水平都与投资需求存在显著的正相关关系；全国与浙江省投资需求影响因素的差异也在一定程度上反映了收入差距、市场化水平与投资结构等因素会对投资需求的形成产生潜在的间接影响。
关键词：内需；投资需求；消费；物价水平；利率
中图分类号：F123.16 文献标识码：A 文章编号：1003-3890（2011）02-0013-06
一、问题的提出与文献综述
自2008年以来，受全球金融危机的影响，出口额急剧下降，外需萎靡不振，中国外向型经济受到了严重的冲击。在政府积极财政政策和宽松货币政策的宏观调控下，中国经济实现了“保增长”目标，宏观经济整体开始出现稳步上升的态势。然而，后危机时代中国如何实现经济由复苏走向可持续增长，已成为当前所面临的重大问题。一方面，从外部环境看，全球的储蓄消费结构会发生重大调整，消费率不断下降，储蓄率日益提高，有限的需求必然导致市场竞争更加激烈，这将给出口导向型的发展中国家带来严峻挑战。另一方面，从内部环境看，随着中国劳动力成本不断提高，依托廉价劳动力获取竞争优势的中国代工制造业已步履维艰，其出口竞争力必然会受到削弱。因此，在当前严峻的国内外形势下，如何扩大内需，做好国内市场，将是后危机时代中国经济转型的主要任务。党的十七大报告指出，促进国民经济又好又快发展，要坚持扩大内需特别是消费需求的方针，促进经济增长由主要依靠投资、出口拉动向消费、投资和出口协调拉动转变。
内需包括消费需求与投资需求。在当前国内消费需求严重不足的客观背景下，如何扩大消费需求已成为宏观经济的热点问题，学者们也从预防性储蓄动机（孙凤，2001）、收入分配（杨天宇，2001）、公共支出（刘东皇和沈坤荣，2010）等宏、微观角度展开了研究。相对而言，关于投资需求影响因素的研究则显得比较缺乏。然而，作为内需的重要组成部分，投资需求始终构成了经济增长中的一个稳定有效的驱动力。实践经验也表明，扩大投资在就业增加、技术进步和产业升级方面具有明显的促进作用，因而投资需求的作用不可忽视。在后危机时代，实现消费与投资的协调发展，充分发挥两者对国民经济的双重拉动作用，是保持经济持续与健康增长的有效途径与努力方向。
长期以来，经济学文献中出现了一系列不同的投资理论与模型，主要包括加速模型（Clark，1917；De Leeuw，1962；Evans，1967；Koyck，1954）、现金模型（Duesenberry，1958；Meyer & Kuh，1957）、托宾q模型（Tobin，1969）、新古典投资模型（Hall & Jorgenson，1967）、基于供给约束的中国投资模型（Sun，1998）等。各个模型都有其不同的适应条件和理论依据，都从不同的角度、在一定程度上解释了影响投资的变量，但都未能得到一致公认。基于这些理论模型，国内外学者对影响投资的因素做了大量的实证研究，得出了不同的结果。Nemat（1992）认为在埃及影响私人投资的主要是内部资金的供给、市场需求、投资成本等，与利率则基本无关。Yong（1995）利用美国天然气行业的数据进行实证分析后发现，利率对该行业投资具有重要的影响。Serven（1998）基于跨国数据研究了宏观经济不确定性对于私人投资的影响，发现GDP的增长和信贷的可用性对投资有正向影响，而资本的相对价格和真实的汇率则相反。国内学者王军（2001）以中国改革开放以来的数据为样本，建立了固定资产投资总额模型、资金来源多样化以及投资主体多元化条件下的固定资产投资函数模型，对改革开放以来制约中国投资规模的因素作了实证分析。宋海岩等（2003）利用中国28个省和自治区的截面数据，估计了一个齐次误差纠正过程的总投资函数，研究结果表明，投资需求会对投资成本和产出的变动作出等比例的变动，即中国的总投资的形成是由投资成本和改革带来的不断增长的总需求同时决定的。刘佩玲和苏勇（2003）基于灵活加速的投资理论框架，对影响1980―1999年中国私人投资的宏观经济因素进行实证研究，结果显示，私人投资与上一期的GDP增长正相关，与提供给私营部分的银行贷款正相关，与上一期的私人投资正相关，与宏观经济不稳定性负相关；但除了经济增长因素之外，其他解释变量对于私人投资的影响都不是很大。李丽莎和于姝（2005）通过协整检验和误差修正模型对1983―2002年的数据进行分析后发现，从长期和短期来看财政支出和利用外资对固定资产投资的影响都很显著，且财政支出的影响大于利用外资的影响。
从上述文献中可以发现，不同时期、不同国家、不同行业、不同区域内的投资需求有所差异，因而其影响因素也是多种多样的，不能一概而论。与以往研究不同，本文是基于后金融危机的时代背景和扩大内需的政策背景下，从国内市场角度来分析投资需求的主要影响因素，以期得到一些有益的结论与启示。本文其余部分安排如下：第二部分在借鉴国内外各种宏观经济投资理论的基础上，揭示了国内市场因素对投资需求的影响机理，进而提出了本文的主要假说；第三部分利用1979―2009年全国及浙江省的相关统计数据，对投资需求的影响因素进行实证研究；最后是本文的主要结论与政策建议。
二、投资需求影响因素的理论分析：基于国内市场的视角
在开放经济条件下，一国的投资不仅受国内各宏观变量和微观环境的影响，而且在通常会受国外需求波动与外资规模和质量的影响。一方面，根据“乘数原理”，外需减少会减少本国的出口，并通过乘数效应引起内需（包括投资和消费）的成倍减少。另一方面，利用外资是一国固定资产投资的重要来源之一，其中外商直接投资（FDI）可以弥补国内产业发展的资金缺口，对地区经济增长、进出口贸易和农村剩余劳动力转移、就业增加的贡献非常突出，是推动产业调整和提高生产物质基础的重要途径。因此，外资的规模与质量在一定程度上会影响投资需求。
然而，在后危机时代，随着国外消费结构的调整，外需不可能很快走出低谷，而且在出口市场的激烈竞争下，出口需求还可能持续低迷，外向型经济不会像过去那样风光无限，所以通过外需来拉动投资并非长久之策；另外，随着中国国内劳动力成本的不断提高，企业生产成本也将提高，众多低成本导向的FDI可能会撤离中国市场，而到拥有更廉价劳动力的其他国家和地区进行投资，因而试图通过进一步吸引外资来稳定投资需求的策略也是值得质疑的。为此，有必要从国内市场角度来寻求影响投资需求的主要因素，从而为扩大内需提供更为可行的路径。
（一）国内产出（Y）与投资需求
根据加速原理，产出的增加能从根本上刺激投资的增加。此原理可解释为产出增加，机器利用率高，闲置资源少，从而增加了投资的可能性；另一方面，产出增加，国民收入增加，表明投资的利润量增加，企业内部积累也增加，因而也刺激了投资。因此，国内产出是投资需求的重要决定变量。
（二）国内消费需求（C）与投资需求
首先，某种社会消费品的需求增加，会引起直接生产该种消费品的生产部门以及与之有互补关系的消费品的生产部门增加投资。其次，消费品需求增加，在导致消费品生产部门扩大投资的同时，也对其生产资料的生产部门形成新的投资需求，所以投资也会增加。再次，对于个人来说，在收入一定的情况下，消费的增加意味着储蓄的减少，从而减少对固定资产的投资、库存以及住宅投资，此时投资需求减少。所以说，消费（最终消费）对投资的影响效果则是不确定的。
（三）国内物价水平（P）与投资需求
在投资预期利润率一定的条件下，投资者只要手上有足够的闲置资金，就不需考虑其投资的风险性，说明只要进行投资，都可以取得相应比例的收益，且等量投资即能取得等量利润。然而，投资还必须考虑投资成本，主要包括税收、资本品价格、资本利息率等。在税率相对稳定的条件下，与投资收益相比，税收对投资决策的影响相对较弱，资本品价格将在很大程度上决定着投资决策。资本品价格水平的上涨意味着投资成本的增加，对投资具有负面影响。另外，从消费品价格角度看，物价水平的上涨则意味着投资收益的增加，会刺激投资需求。因此，物价水平对投资的影响效果也是不确定的。
（四）利率水平（r）与投资需求
利息是投资者支付给货币供应者的一种补偿，是决定投资成本的主要因素。利率越高，资本使用成本就越高。根据凯恩斯理论，投资主要是由利率决定的。在投资的预期利润率（资本边际效率）既定时，企业是否进行投资，首先就决定于利率的高低，利率上升时，投资需求量就会减少；利率下降时，投资需求量就会增加，即投资是利率的减函数。所以从理论上来说，利率与投资负相关。
三、中国投资需求影响因素的实证分析：1979―2009年
（一）基本模型设定与样本数据选取
首先，基于上述基本假定和主要理论假说，可以给出一个投资函数：
It=e+f（Yt，Ct，Pt，rt）（1）
进而得出新的投资双对数线性回归模型：
1nIt=e+?琢1nYt+?茁1nCt+?酌1nPt+?兹1nrt+Ut（2）
其中It为总投资，e为自发性投资，Yt为产出，Ct为最终消费，Pt为物价水平，rt为利率，Ut为误差项。当然，总投资It的影响因素除了Yt、Ct、Pt、rt这四个重要的因素以外，还有其他一些次要的因素，比如资本折旧率、人口增长率、就业率、就业结构等，这些因素我们都计入误差项Ut中。
然后，本文选取1979―2009年（改革开放以后）的各变量统计数据作为样本数据。It为总投资，包括固定资产投资和存货投资；Yt我们用支出法GDP表示；Ct为消费总额，包括政府消费和居民消费；Pt为居民消费价格指数；利率rt指标以一年期定期存款利息率来衡量。由于利率有时一年中变化几次，我们做了加权估计，rt的原始数据来源于中国人民银行网站和《中国金融年鉴》，其他变量的数据均来源于《中国统计年鉴》。各变量的数据都为实际值，用以1978年为100的基期居民消费价格指数剔除价格变动的影响。
（二）全国投资需求影响因素的实证检验及其结果
为了避免出现伪回归，使用Eviews 6.0软件先对样本数据进行单位根检验（见表1）。经检验，各变量数据满足I（1）过程，满足协整检验的前提。进一步地，运用Engle-Granger检验方法对投资模型回归后的残差进行协整关系的检验（见表1）。协整检验结果表明，消费需求、价格水平、利率和产出与投资需求之间存在长期稳定的均衡关系。
进一步地，可以得到全国投资需求影响因素的估计结果（如表2所示），修正判定系数R2为0.998，显示方程的拟合优度很好，从而得到全国的投资函数为：
It=e+f（Yt，Ct，Pt，rt）（3）
（3）式表明，投资需求对产出最为敏感，且呈正相关关系，产出每增加1%，投资就增加1.559 1%，但消费需求、物价水平和利率水平对投资影响并不显著。
首先，产出是影响投资需求的重要因素，符合经典投资理论。其次，国内消费需求并不是全国投资需求的重要影响因素。其原因可能有以下几个方面：（1）改革开放以后出现了投资主体的多元化，政府预算内投资所占比重下降，企业自主投资比例明显上升；但是囿于传统计划体制惯性作用，投资需求主要依靠政府投资来拉动。（2）全国各地区的经济发展水平存在巨大差异，东部省份的经济状况较为发达，而中西部地区的收入水平则较低，而且这种差距还存在着不断扩大的趋势，这可能在一定程度上弱化了消费的投资拉动效应。从长期来看，收入差距对投资的累积影响始终为负（陆铭等，2005）。（3）消费需求增加本身能驱动消费品生产部门及生产资料部门增加投资需求，但在控制产出变量后，消费的增加意味储蓄的减少，因而可能对投资需求产生负面影响。正反两方面作用同时存在，也可能导致消费的影响不显著。再次，全国投资需求对物价水平变动的反应并不显著。对全国总体来说，几乎以政府投资为主的特征意味着大部分投资资金的来源主要通过财政拨款来保证，使得投资需求的增长主要受到财政预算及其他政策的影响，受物价水平支配程度较弱。最后，作为凯恩斯投资模型中最重要的影响变量，利率水平则对投资需求并不存在显著性的影响①。这可能由于中国利率制度还没有完成市场化改革，目前价格扭曲还依然存在；金融体系的改革明显落后于工商业的改革，银行的私有化程度低，这导致了资本市场不能有效配置，使得中国货币政策的利率传导机制不畅，从而无法对投资形成有效的作用，使得政府通过利率手段来调节投资需求的政策效果不尽人意。而在这种情况下，扩张性财政政策也不会产生明显的挤出效应②。
（三）地区投资需求影响因素的实证检验及其结果：以浙江省为例
如前所述，中国的经济发展水平具有较大的地区差异性，各地区居民收入差距明显，政府投资对资本形成起着主导作用，而市场化水平与投资结构的不同也可能导致投资需求影响因素的差异。因此，仅仅从全国层面的考察所得出的结论并不能充分解释投资需求的形成，其中可能会忽略掉一些重要的影响因素。为消除这些误差，下面选取经济发展水平和市场化程度较高且较为均衡的浙江省为例，进一步寻求国内市场因素对于投资需求的重要影响。需要指出的是，对于以浙江省为代表的开放程度较高的中国东部地区而言，金融危机带来的外部冲击给投资需求造成的影响更大，因此从国内因素探寻其投资需求的影响因素，对于恢复并保持东部地区经济持续快速增长具有更为重要的意义。
浙江省产出、消费和利率数据选取标准同上，但由于浙江省的居民消费价格指数不全，故用商品零售价格指数代替，并以1978年的商品零售价格指数进行折算后取得各变量的实际值；数据均来源于各年份的《浙江省统计年鉴》，检验结果如表3、表4所示。
同样，根据回归结果可以得到浙江省的投资函数为：
It=e+f（Yt，Ct，Pt，rt）（4）
对于浙江省而言，产出、消费、物价水平都对投资需求具有显著的影响，且都呈正相关关系。产出每增加1个百分点，投资就增加0.419个百分点；消费需求每增加1%，投资就增加0.607 9%；物价水平每增加1%，投资就增加0.570 5%；但利率水平对投资需求的影响同样不显著。
众所周知，浙江省是全国的小商品生产企业聚集地，其中大部分都是人们日常生活中所常用的消费品。当人们收入增加，生活水平随之提高，人们对消费品的数量、档次的要求越来越高。这就要求增加对生产消费品的新投资，从而拉动了浙江省投资的发展。而且浙江省各地区经济发展水平较为均衡，且浙江省政府高度重视区域的协调均衡发展，省内地区差距有不断缩小的趋势，这也在一定程度上解释了浙江投资与消费之所以呈正相关的原因。而浙江省地处东部沿海地区，改革开放的浪潮使得其市场化程度较高，以温商为代表的浙江省企业家的创新意识较浓，再加上地方政府政策比较宽松，私人民间投资受政策约束较小，从而导致民营经济蓬勃发展，主导了浙江投资需求增长。这意味着浙江省投资需求在较大程度上受市场机制的影响。从产品结构来看，浙江省企业主要生产服装、鞋类、玩具等劳动密集型最终消费品，其所需要的资本品大都从外地购入，所以物价上涨较多地体现为投资收益的增加，对生产成本的影响有限，从而会刺激投资需求。另外，消费对投资需求的正向拉动作用也使得投资必然随着物价水平的上涨而增加③。
四、结论与政策建议
投资需求是内需的重要组成部分，实现消费与投资的协调发展是中国经济发展方式转变的重要途径与努力方向。本文基于后危机时代扩大内需的现实背景，从国内市场角度构建了一个宏观投资模型，运用1979―2009年的时间序列数据，对影响中国投资需求的主要因素进行了实证分析。从全国范围来看，只有产出对投资需求存在显著的正向影响，而消费、物价水平和利率水平的影响却并不显著。进而对以浙江省为例的地区层面的实证研究发现，产出、消费、物价水平都与投资需求存在显著的正相关关系，利率水平则未对投资需求产生显著的影响。全国与浙江省投资需求影响因素的差异也在一定程度上反映了收入差距、市场化水平与投资结构等因素可能会对投资需求的形成产生潜在的间接影响。
基于以上结论，本文就中国投资需求的健康发展、进而有效扩大内需提出如下政策建议：（1）实施积极宽松的财政经济政策，保持较高的经济增长速度。（2）完善收入分配制度与社会保障制度，减少收入差距，努力扩大居民消费需求，实现消费与投资的协调增长。与全国相比，以浙江省为代表的东部地区消费需求的增长可能会促进投资增长，这恰恰表明推动消费与投资的双重增长对于扩大内需、实现经济发展方式转型的重要意义。（3）合理调控物价水平，维持投资需求平稳增长。在宽松宏观经济政策的作用下，物价水平可能会出现一定程度的上涨，这虽然在一定程度上促进投资需求的增长，但同样会降低居民的实际收入，进而制约消费需求的增长。因此政府应当对物价水平进行合理的调控，防止物价过快上涨，使得消费与投资实现有效、平稳增长。（4）积极推进利率市场化改革，充分发挥资本市场的资源配置功能，疏通货币政策的传导机制。
注释：
①李广众（2000）、杨永忠和宋晓辉（2007）的研究也都认为我国投资与利率之间存在较弱的负相关关系。
②挤出效应是指政府增加支出或削减税收所导致的结构性赤字的上升，可能提高利率，减少或挤出国内私人投资的现象。其作用机制可表示为：GYL1L2rIY。当利率无法对投资形成有效作用时，挤出效应必然也不显。
③陆铭等（2005）的研究发现，CPI具有推动投资的作用。
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An Empirical Analysis on the Factors Affecting Investment Demand under the Background of Expanding Domestic Demand
Du Yuwei, Liu Donghuang
（School of Economics, Nanjing University, Nanjing 210093, China）
Abstract: Investment is an important part of domestic demand. Under the background of expanding domestic demand, the author makes an empirical analysis on the main factors of China's investment demand from a view of domestic market by using the macroeconomic data from 1979 to 2009. The result shows that only output influences the national investment positively, while consumption, price level and interest level have no revealed effect on investment. For the eastern developed restricts such as Zhejiang province, besides the interest, output, consumption, and price level all have a revealed positive relationship with investment. Different results between the nation and Zhejiang reflect that income gap, market level, and investment structure would have a potential indirect effect on investment.
Key words: domestic demand; investment demand; consumption; price level; interest