突然的转向
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新一轮的紧缩事实上已经开始,而这,将使其被迫牺牲一定的经济增速,但长远看,正确的转向远比保持短期增速更加重要
最近的几个月,市场对越南贸易赤字的可持续表现出了担忧。在年初的几个月出现了一定的贸易盈余后,贸易赤字在2009年中开始出现恶化。用3月同比惯性指标来衡量,目前的贸易赤字几乎相当于GDP的25%,而月度的贸易赤字则达到了20亿美元。
出现这种状况的原因是由于今年以来,进口的增速远远超过出口。进口的高速增长反映了越南政府的刺激计划起到了刺激内需的作用,而出口不振则是由于外需尚未恢复。尽管贸易赤字并不如2008年中时那么高,但是海外资本流入,如外商直接投资、海外公民汇款以及外资对有价证券的投资,却也远低于正常年份。这种情况导致了国际收支出现了显著的“不平衡”。
与此同时,市场对越南通货膨胀的担忧也在加深,尽管与不断上升的贸易赤字相比,通胀看上去并不那么糟糕。从月度环比数据看,今年3月以来,环比通胀率在0.5%(年率约为6%)。相比而言,同比数据由于基数效应的存在容易掩盖真实的情况:CPI同比在去年第三季度见顶于27.9%,之后就一路下探,并在近几个月徘徊在2%-4%左右,看上去这并不是一个令人无法接受的数字。
然而,从我们的3月同比惯性指标来看,这一指标显示的通胀率已经达到13.9%(年化)。尽管越南的均衡通胀率应高于本地区的其他国家,但价格压力的上升却是不争的事实,且上升的势头很快,这也预示着货币政策应该趋紧,尤其在目前的低利率情形下――目前其基准利率仅为7%,而越南央行还为多种贷款提供4个百分点的贷款优惠。
在这种情况下,市场之前更担忧的是越南政府会对目前态势采取“容忍”的态度,之前的经验似乎也表明越南政府在政策制定和执行上存在着一定的“滞后性”。
回想一下2008年中,在经济增速高于潜在增速多年之后,越南经济明显表现出了过热的迹象。随着进口的不断增长,越南的贸易赤字暴增至GDP的50%左右。更糟糕的是,通胀率几乎接近30%。在这种情况下,当时越南政府采取了观望态度,最终泡沫破灭,越南政府又在极短的时间内将官方基准利率从7%一路上调至14%。在官方试图给经济降温的同时,全球经济危机接踵而至,最终使经济滑落深渊。
但此次,越南政府的行动则显得坚决。在11月25日,越南政府宣布将本国货币贬值5.4%,将越南盾兑美元的中间价从17034升至17961兑一美元一线,并及时生效。越南盾兑美元的交易区间也从之前的中间价上下浮动5%改为浮动3%。同时,越南央行宣布其官方基准利率从7%上调至8%,这项政策已于12月1日开始正式实施。
越南央行行长阮文饶表示,央行正在考虑要求出口商将外汇直接出售给中央银行,而之前出口商只能将外汇所得出售给商业银行。
事实上,这一系列措施的出台远远早于市场的预期,而按照市场的估计,越南政府最早会在2010年上半年对国际收支的不平衡状况采取实质性的措施。
不管从任何角度看,越南目前的举动都是积极的,这些政策将有助于降低进口,并有助于缓解通货膨胀。第一,提高利率将推高银行的借贷成本,并有助于降低目前过快的信贷增速。由于银行的贷款利率最高可以达到官方基准利率的150%,借贷利率实际最高可达12%。实际操作中银行如何应对,信贷情况将会如何反映,市场仍然需要更多的数据指引。第二,本币贬值有助于减少进口,并提高出口产品的吸引力。这也有助于提高出口行业的利润率,并吸引更多资金进入出口行业。但坦率地说,在目前全球需求并不旺盛的情况下,这项政策对出口的推动力并不会很显著。第三,收窄越南盾的交易区间,则体现了官方仍旧希望市场保持对越南盾的信心,加息100个基点同样也证明官方并不希望越南盾过度贬值。
除此之外,政府可能会坚持要求出口商将外汇直接出售给央行,但这将不利于整体经济。从目前的政策看,出口商并不能将外汇直接出售给央行,而是需要直接在银行间市场出售。这有助于保持银行间市场的流动性,但问题是央行将无法直接取得外汇――央行必须直接到公共市场购买。目前越南的外汇储备在200亿美元以下(仅仅为三个月的进口),所以从短期看,要求出口商向央行出售外汇,有助于增加外汇储备,但却收紧了银行间的流动性,这也很可能影响市场对越南盾的信心。
当然,在目前的情形下,市场并不需要担忧越南的经济增速,越南面对的真正问题是如何保持国际收支的平衡。越南经济的潜在增速约在7.5%左右,比目前的5%-5.5%的增速要高出不少,越南经济仍存在向上的空间。
在2008年的“迷你经济危机”中,越南遇到的问题是“经济过热”,而目前来看,越南的问题其实在于国际收支的不平衡。简单来说,由于外商直接投资、海外汇款以及外资购买本国有价证券的显著减少,越南的进口、投资和经济增长都受到了制约。
考虑到这些因素,尽管越南的经济仍将保持一定的增长,但增速将会比之前的预期显著降低,而越南央行加息的步骤很可能快于市场之前的估计,这些都意味着新一轮的紧缩事实上已经开始。由于紧缩性政策的实施,越南的信贷增速将很可能无法匹配政府希望达到的7%的经济增速。从短期来看,由于投资和消费活动将被制约,越南2010年的GDP增速将很难超过5.5%。
很多投资者非常关心越南此次举动对其他亚洲国家的影响。越南遭遇的宏观经济环境在整个亚洲也是独特的。大多数的亚洲国家仍然保持着相当的贸易顺差和经常项目账户顺差,而无需吸引海外资本流入。尽管某些国家如印度保持着一定的贸易逆差,但强劲的海外资本流入将有助于这些国家保持国际收支平衡。基于这些原因,相信越南此次紧缩对亚洲的影响并不明显。
总体来看,越南此次的举动只是一系列措施的“第一步”而已。越南经济在之前面临的最大风险,是官方对危机状况“坐视不理”。而此次举动带有一定的“预防性”(早于市场的预期)和“可信性”(市场相信政府将采取更多举措)。
市场需要关注的是,此次政策调整是否能够对信贷增速和进口产生紧缩的效果,如果效果不如预期,政府将很可能继续“施压”。
当然,政策本身永远带有双面性,在解决国际收支平衡的同时,越南也将被迫牺牲一定的经济增速,但对于经济发展来说,正确的转向远比保持短期增速更加重要。■
作者为澳新银行(ANZ)亚洲首席经济学家