A股下半年:抛弃唯点数论

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为80后的罗翔最近从一家券商辞职了，“因为股市波动太大，2016年一直没怎么挣到钱，点开朋友圈发现朋友都在晒新车、晒环球游、晒娃，而我工作近十年来一直忙，毕业还没顾上买车买房，也没女友，一气之下我就辞职回家了，准备读个全日制研究生缓一缓。”他对《经济》记者说，现在的证券市场越来越不好干，A股日成交额已经从2015年巅峰时期的2万亿元缩水至不到4000亿元，“单位考核压力大，叫人喘不上气来，年终奖更是无望”。

同为80后的白婧则削尖了脑袋向基金从业大军靠拢，“周末参加了基金行业资格考试，也不知能不能通过，心中有一丝忐忑。但刚跳到基金行业没几天就签了个大单，让我感觉这行还是能赚钱的。”

这两个人对行业表态的反差之大，像极了《围城》里的描述――“城外的人想进去，城里的人想出来。”那么A股到底怎么了？2016年下半年的前景又如何？

A股陷入巨大漩涡

2016年上半年的A股就像在海上遇到了飓风的轮船，整个市场都陷进了一个巨大的漩涡里。有人说这是因为杠杆和场外配资将市场风险无限地放大了，也有人认为这是熔断、注册制推迟、战略新兴板暂缓、严管私募等监管措施将市场拉向法治轨道的必经之路。2016年以来，沪指从2638点逐步上扬，但止步于3097点，然后又一脚踏进了下行通道。一批机构悄悄地收回了看多市场的观点，越来越多的“金融民工”自愿或被迫打起了换工作的念头。更有悲观者认为，A股或将跌破2500点。

“A股进入了新的一轮‘存量经济’盈利改善周期，但盈利趋势和股市趋势的对应关系却不甚清晰。”广发证券股份有限公司研究员陈杰对市场依旧看好，他向《经济》记者分析，A股剔除金融板块2015年年报利润增速为-17%，但2016年一季度利润增速大幅回升至2.7%，且一季度的利润环比数据也明显好于预期。受稳增长等政策影响，预计A股剔除金融板块的盈利增速在2016年前3个季度将逐季回升，且全年盈利增速更有望达到9.1%。

虽然如此，之前一直坚定看多市场的国泰君安首席宏观分析师任泽平却令人意外地清空了自己的全部微博，其中包括近期唱多A股的内容。同时他的团队最新研报也改口称当前生产、投资和消费全面回落，并宣告前期稳增长推动的经济回升结束。

此外，券商从业者罗翔的苦恼也并非个案。《经济》记者获悉，由于券商在2015年进行了多轮市场扩张，到2016年遇到熊市，从龙头券商到区域性券商，基本各家券商最基层的经纪业务部门都在降薪裁员以求自保。这是个人的窘境，也成了全行业的煎熬。有业内人士对此评论称：“人造牛市喧嚣，小群暴利，集体买单，一地鸡毛。”

同时《经济》记者也发现，很多之前爽快接受采访的券商高管都委婉建议暂缓采访或更换话题，想必这也能从侧面印证当前市场的现状。

对于这种情况，海通证券首席经济学家李迅雷向《经济》记者进行了更为细致的分析。“剔除金融企业数据，2016年一季度的上市公司平均净资产收益率已经降至6.5%，呈现逐季下滑态势。2015年美国进入全球500强企业的ROE（净资产收益率）为15%，尽管美国的GDP增速只有中国的三成左右，但也说明经济刺激带来的高增长并不能让企业的经营业绩同步提升，反而促使更多企业不务正业。A股公司中，再融资的规模要远大于IPO规模，这种情况拿到成熟市场当中看也会令人感到匪夷所思。”

李迅雷认为，由于管制的长期存在，使得上市公司成为稀缺资源，通过并购重组、私有化、借壳、改变主营业务投向等手段，可以获得高溢价，使其市值的增长会远高于盈利的增长，这就为企业套利提供了太多的手段和工具。因此，与二级市场的投资者热衷于交易一样，上市企业也同样热衷于资产交易业务。

“如果我们把视野再扩大一些，就会发现，不仅上市公司因为资本市场的高估值热衷于套利，全社会都存在投机偏好，这种偏好存在于社会各阶层和各领域中。在这样的背景下，价值创造能力就相形见绌，价值创造型的企业就不多，这也增加了价值投资理念的普及和推广的难度。”李迅雷如是说。

杠杆并非A股原罪

市场究竟怎么了？中国人民大学财政金融学院副院长赵锡军向《经济》记者表示，“市场有短板需要尽快补，A股下跌的具体原因非常复杂，是综合因素导致的，使用完全数学化的计算方法也没有办法得出答案来，但可以明确，杠杆并不是A股下跌的主因。股票价格波动是受很多因素影响的，资金层面、杠杆层面都是因素之一，但只看其中一两个因素是不够的，因而单一归咎为高杠杆影响了市场波动是不准确的。那么我们究竟应该用什么手段和方法来看杠杆有多少倍，什么样的杠杆率是恰当的？”

“如果是专业投资者占多数，市场投资者更加成熟，那么杠杆就可以更高一些，这和西方的市场类似。但是若在以业余投资者和个人投资者为主导的市场上，由于其风险控制能力比较弱，高杠杆对于市场的稳健性就会有不利的影响。如果市场本身处于波动比较大的环境下，那么市场的杠杆就更不应该过高。”赵锡军表示，市场结构的所有变化都是影响市场指数波动的原因，参与者的信心、结构、理念的变化都可能带来市场的波动。

投资者进行趋势判断的方式也应该有所改进。李迅雷分析称，这段时间以来监管部门对于中概股私有化后谋求在国内借壳上市、定向增发等再融资的套利模式明显收紧了，尽管迄今仍没有看到相关的政策法规出台，但对市场极其敏感的投资者已经迅速做出反应，那些原本属于“壳资源”股票的价格出现了大幅回落。此外，由于周期股已经受挫，“中小创”在过去几年里涨幅也已经透支，如何正确判断市场将变得越来越难。

“可以说，市场环境、市场参与者结构和上市公司素质，才应是判断中国股市是否进入价值投资时代的长期因素。”李迅雷说，“把当前的现状看成是未来的趋势，是大家在判断趋势时经常会犯的错误，把当前的影响因子赋予过大的权重，却将过去的影响因子赋予了过小的权重，因为当前的影响因子对大家的情绪影响较大，但随着时间的推移，情绪会回归正常，该怎样还怎样。比如，2016年年初随着大宗商品价格的反弹，不少投资者都认为新一轮经济周期要启动了，于是，周期股大涨。但随着宏观经济数据的不断披露，周期崛起之说很快就被证伪了。”