农产品通胀:忧虑?机遇?

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节节攀升的农产品价格刺痛大众神经,通胀忧虑正在加剧。然而,对比我国以往经历的通胀周期,全面通胀暂时还看不到。忧虑背后是等待我们的投资机会。

今年以来,受天气影响,农产品价格总体呈上涨态势,“蒜你狠”、“豆你玩”、“姜你军”层出不穷,月度CPI尤其是食品价格屡创新高。相比我国以往经历的通胀周期,当前经济增长和流动性均处收缩阶段,本轮通胀主要体现在食品领域的粮食及肉禽涨价。

回顾通胀周期

对于通胀,我们可以从CPI、PPI、房价三个角度去分析,分别刻画消费领域、生产领域、资产价格的变化。回顾近20年来的历史,我国经历了3次通胀周期,分别为1993～1994年,2003～2004年,2006～2008年(见图1)。前3次通胀周期的成因均不同。

1993～1994年:物价改革,政府提高粮、棉收购价。这一阶段,我国物价改革步伐较大,价格放开程度加大,短缺经济背景下商品价格合理调整连同乱涨价使整个市场的物价水平明显上升。同时,政府提高粮、棉的收购价格推动了食品价格上涨。此外,1992、1993年固定资产投资膨胀、货币发行量过大及金融秩序混乱的滞后影响。

2003～2004年:粮食连续减产推动农产品价格上涨。1999年以来我国粮食生产连续减少,不能满足当年消费,导致库存连续大幅下降,2003年中国粮食库存甚至不足当年消费量的30%,处于1974年以来的最低水平,比过去30年59.4%的平均水平低约一半。其中,2003年供求缺口高达当年消费量的13.4%。

2006～2008年:生猪疫情、能源价格飙涨、房产政策偏松推动全面通胀。2007年5月生猪疫情致使生猪供应量瞬时缩小,刚性需求使猪肉价格上涨,而国际原油价格一路飙涨下,美国大力开发生物能源进一步推动玉米等粮食价格上涨,从而带动食用油、蛋、奶类的价格连续上涨。偏松的房地产政策下,牛市的财富效应和人民币升值大幅推升房价为代表的资产价格上涨。

从宏观背景来看,剔除供给冲击,站在需求角度上,通胀往往出现于流动性大幅释放和经济快速增长后期。从产出缺口、流动性和通胀关系的实证结果来看,流动性周期往往领先于经济增长周期,并领先与通胀周期。近20年来的3次通胀周期均符合这个规律。(见图2)

在此前3次通胀周期下,A股市场经历了四次加息周期,起始日分别为1993年5月15日、2004年10月29日、2006年8月19日、2007年3月16日(见表)。加息一般出现在通胀比较明显之后,CPI超过3%,1993年加息属于“急刹车”,次数少但幅度很大,这主要源于当时CPI涨势过快,通胀压力较大,而之后的三次加息周期,总体上都是“点刹车”式的。

本轮通胀主要为农产品涨价

今年以来,国内外自然灾害不断叠加下,农产品和食品价格明显上涨,加上翘尾因素CPI快速上升,下半年和2011年上半年的通胀令市场担忧。

但从宏观背景看,本轮通胀的经济增长和流动性背景与前3次通胀周期不同。国内经济增速仍在下滑,我们判断,2011年1季度同比见底之后温和上行,流动性方面M1增速同样处于下行阶段,今年底降至19.4%,而2011年将继续小幅回落至18%。环境上,美国经济3、4季度仍将继续小幅下行。

本轮通胀将主要体现在食品领域:粮食及肉禽涨价。尽管我国粮食价格受到政府控制,与国际粮价并不接轨,主要农作物里唯有大豆因进口需求较大而与国际价格接近。不过,在国家扶植农业生产、维护农民利益的大前提下,加之国际农产品市场价格居高不下的背景,未来国内粮食价格稳定走高是可预期的。未来1年多国内通胀的主要推动因素来自于粮食价格上升。

同时,肉禽价格上涨趋势明确。一方面粮食涨价会通过饲料推动肉禽价格上涨,另一方面生猪存栏量下滑使得供给偏紧推动猪肉涨价。此外,劳动者工资上涨及资源品价格改革对物价上涨有推动效应。虽然CPI在今年10月份见顶小幅回落,但明年上半年将再次上行,且将出现4.省略