“汇金系”券商新布局

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退出国泰君安,搓合中金公司与中信建投,在“一参一控”的硬约束下和金融变革之际,汇金公司旗下券商面临新一轮洗牌

2009年1月9日,中央汇金公司(下称汇金)入股国泰君安证券公司(下称国泰君安)将满三年。按照三年前的约定,双方已经到了分手之时。

“双方已经达成协议,汇金退出国泰君安,上海国际集团溢价接盘,协议很快就会公布。”知情人士透露。

与此同时,汇金为了保证其全资子公司中国建银投资有限责任公司(下称建银投资)向“实业投资平台”的转向,已经接收了原建银投资旗下的中投证券、齐鲁证券、瑞银证券、中信建投证券以及中金公司等多家券商。建银投资旗下将仅保留宏源证券(深圳交易所代码:000562)和西南证券,其中宏源证券为控股子公司,西南证券为参股,符合证监会“一参一控”的要求。

今年4月,国务院公布了《证券公司监督管理条例》,其中规定“两个以上的证券公司受同一单位、个人控制或者相互之间存在控制关系的,不得经营相同的证券业务”。是为“一参一控”的由来。

“一参一控”是硬约束,而金融环境也是严峻现实,虽然汇金自己已获特赦,五年内不受“一参一控”制约,汇金旗下的券商仍需经历新一轮洗牌。

汇金退出国泰君安

国泰君安是1999年由国泰证券和君安证券合并而来。当时国泰包袱沉重,因君安违规进行管理层收购,获得了行政性吞并后者的机会。

在合并之后的51家股东中,上海本地国企居多,上海政府因之成为当仁不让的终极控制人。此后在地方政府安排下,多家上海国企将所持国泰君安股权转让给上海国资公司,后者由此成为持股30%以上的第一大股东。

在2005年底的券商危机中,国泰君安获得了汇金10亿元的现金注资。同时,公司还将部分对外持股质押给汇金,又获得了15亿元流动性借款。

汇金注资完成后,公司第一大股东仍为上海国资经营公司,但持股比例降至23.81%,其余大股东依次为汇金公司(持股比例为21.28%)、深圳市投资管理公司(持股比例为11.15%)、国家电网公司(持股比例为4.22%)和中国第一汽车集团(持股比例为2.53%)。

2007年4月,正在冲刺IPO的国泰君安通过一笔总额34亿元的内部配售,补偿了第一大股东上海国有资产经营有限公司(下称上海国资公司)的历史性付出,解除了彼此盘桓多年的资产纠结,上海国资公司对国泰君安的持股回升至30%以上。

2007年11月,作为上海金融控股平台的上海国际集团被正式划归到上海国资委旗下,并且100%控股了上海国资公司,国泰君安、上海证券等金融类资产因之直接进入上海国际旗下。此外,上海国际还参股了申银万国证券公司。

在汇金公司入股国泰君安之初,由于未实现控股,汇金并没有派出高管参与具体的经营,只是派出了一位股权董事。而国泰君安一直被认为是“上海券商”,汇金与原股东方约定三年退出、保证获得一定收益,因而退出本在预期之中。

“汇金在国泰君安基本上不发言,我们惟一限制的是他们高管的薪酬。这和汇金旗下券商的规定是一致的。”汇金公司一位人士告诉《财经》记者。

据了解,汇金公司已经与上海国际集团达成股权转让协议,汇金当初以每股1元的成本入股,现在将会溢价退出。

对于汇金这次转让国泰君安股权的溢价比例,业内人士分析认为,应该低于市场价,“汇金是政策性进入,政策性退出,肯定不应是市场价格,不过可以参照市场价格”。

由于证券市场行情经历了2007年底的大滑坡,券商股已如明日黄花。就转让价而言,2008年初和一年前可相差1倍以上。目前正在挂牌进行股权转让中的几家券商报价市盈率一家比一家低。东方证券的转让价市盈率为9.34倍,华西证券的起拍价市盈率为3.64倍,申银万国的起拍价也由之前的10元/股调整为8.68元/股,西南证券的挂牌价市盈率为5倍,联合证券甚至报出了1.68倍的转让价。

海通证券高级分析师谢盐认为,对于未上市券商,转让价还需给受让方六折优惠。据此算法,上述联合证券1.68倍的转让市盈率大致相当于去年的8倍市盈率,而申银万国调价后9.75倍的市盈率则相当于去年的30多倍市盈率。

“不过,汇金公司是三年前注资的,按那时的价格,现在获得溢价是正当的,关键是溢价多少,市净率(价格和净资产之比)定位2倍还是3倍,目前还没有定论。应该不低于2倍。”一位知情人士称,“毕竟国泰君安冲刺IPO已经很多年了,未来IPO上市的可能性还是很大。”

上海国际集团同样也受到证监会“一参一控”政策的限制,在接收国泰君安证券之后,事实上控股了国泰君安和上海证券两家券商,并参股申银万国,已违前“一参一控”规定。目前马上需要进行的是整合上海证券和国泰君安。

“国泰君安作为总公司,负责投行、自营等非经纪业务,上海证券接手所有经纪业务,作为国泰君安的经纪业务子公司。”前述知情人士透露说,“这一方案此前阻力很大,不过,目前双方已经达成妥协,毕竟生存是前提,如果一直不能整合,上海国际下面的三家券商都会受影响,新业务的开展等都是问题。”

上海证券的股东为上海国际集团及旗下上海国际信托投资公司。接近上海证券高层的人士称,上海证券曾提出,合并前提是将国泰君安旗下的逾百家营业部全部纳入上海证券管理;然后,上海证券将成为国泰君安的控股子公司,国泰君安则专事经纪业务之外的其他业务。

上海证券目前拥有30余家营业部,一直希望以专业证券经纪的形象立足业内。但经纪业务收入在券商收入中举足轻重,在全国28省市拥有113家营业部的国泰君安并不愿放弃这块巨大的收益。此外,国泰君安自身也有构建金融混业集团的设想。不过随着市场走势和监管政策的变化,双方都已经认识到,不解决整合问题,将会钳制双方的发展。

“我们的意见是,先整合求生存,再求发展。”国泰君安内部的人士说。

建投达标“一参一控”

在退出国泰君安的同时,汇金接手了建银投资旗下的五家券商,目的是让建银投资能够达标证监会“一参一控”的规定,使建银投资正式走上市场化运作的道路。

建银投资成立于2004年9月,由建行重组分立而来,注册资本为人民币206.9225亿元,为汇金公司全资控股。建银投资成立之初被定位于投资性公司和处置金融资产的公司,后被赋予证券公司重组平台的阶段性使命。

在汇金公司负责重组的银河证券、华夏证券、南方证券、西南证券、新疆证券、北京证券、国泰君安、申银万国、齐鲁证券等九家券商中,银河证券、国泰君安、申银万国三家由汇金资本市场部直接负责,建银投资则接下了其他六家证券公司的重组注资工作。此外,建银投资还从信达资产管理公司手中收购了宏源证券,中金公司作为建行的实业资产也剥离至建银投资。

10月下旬,国务院对于中司下属机构汇金和建银投资的定位给出了最新批示,汇金被定位为政策性金融投资平台,建银投资则被定位为实业投资平台。

“对于建银投资旗下的券商如何整合,一直意见不统一,方案很多。直到最近,最后的方案才出台,即仅保留控股的宏源证券和参股的西南证券,这两家都是上市券商。”建银投资的有关人士说,“没上市的我们都给了汇金,他们还有时间进行慢慢整合上市。”

“汇金的优势在于,证监会给出了三到五年达标‘一参一控’的宽限期,而未上市券商的整合难度很大,短期内肯定完不成,因此,才会把已上市、市场化程度高的券商留在建银投资,未上市、市场化程度低的装入汇金的方案。”汇金公司有关人士说。

中金转向难局

由于汇金公司政策性金融投资平台的重新定位,汇金公司旗下的七家券商短期内不会受到证监会“一参一控”政策的限制,单个公司的发展方案都在计划之中。

申银万国和银河证券、中投证券一直在运作IPO上市,汇金也承诺将在约定退出期限前退出申银万国证券,齐鲁证券将仿照西南证券模式退出,瑞银证券则在等待国家关于外资入股券商的政策解禁,“一旦政策放开,瑞银证券外方股东会增持,汇金就会退出”。

而中金公司与中信建投证券的去向目前仍然迷茫。

中金公司的投行业务及委托理财业务在业内名列前茅,目前所缺者,是自营业务牌照。由于中金公司出身中外合资,“外资持股比例远远大于瑞银,能否获得自营牌照还不好说”。中国证监会一位中层官员曾告诉《财经》记者。

与此同时,市场行情的逆转已经让中金公司感到了严重的压力。中金公司一直定位为高端投资者的服务商,证券经纪业务着力甚少。在2008年,与其他券商一样,中金公司在IPO市场上几乎一无所获;虽然债券市场排名第二,但是债券市场利润非常低,中金公司近期也不得不加入裁员减薪的风潮之中。

据了解,中金公司已经意识到了问题的严重性,其内部亦在调整发展战略,原来只做高端客户、不做低端经纪业务的思路备受挑战。

2008年7月,原国务院发展研究中心副主任李剑阁正式出任中金公司董事长之后,曾多次在公司内部强调“要放下架子,踏踏实实开拓业务”。

作为中金转型的标志,据了解,中金公司目前正在寻觅合适的券商,目的是快速地扩张经纪业务,而中信建投不失为一个潜在收购目标。

由原华夏证券重组而成的中信建投证券,中信证券持股60%,建银投资持股40%。此前中信与建银投资方面达成的协议是,建银投资充当战略投资者,未来退出中信建投,可能采用与中信证券换股的方式退出。

然而随着中信证券自身也受到“一参一控”政策的限制,中信证券必须要整合旗下的中信金通证券和中信万通证券,这两家券商属于地方券商,规模较小,整合难度不大。但中信建投规模巨大,与中信证券自身业务多有重合,加之原中信证券总经理张佑军近年也获得一定发展,直接整合进入中信证券难度很大。

“现在是中信想卖,中金想买。为什么不能谈一谈?”接近中信和中金高层的知情人士表示。

然而,中金公司自身的独特性,使得这一合并前景并不乐观。中金公司作为首家合资券商,其激励机制并不受汇金内部统一政策的制约。如果中金有意收购中信建投证券,以中金公司1.25亿美元的注册资本,必须要增资才能够完成,而一直谋求退出的外方股东肯定不会增资,中方股东增资后,中金公司现在特立独行的地位是否会被打碎?对于中金公司当前的管理层来说,这是一个难以决断的问题。■