增长的极限

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不应再对奇迹式增长抱有盲目乐观。

国内各大媒体在6月和7月头版刊登有关中国经济的一系列互相矛盾的新闻。经济增长开始疲软，但出口有所增强。银行贷款回升，但工业生产和零售销售额陷入低迷。随着数据的公布，全球市场应声下跌，但在中国决策层承诺推出刺激计划后，全球市场开始回暖。

关于中国的经济状况，众说纷纭，或是言其滞缓，或是言其稳定，也有人说是一落千丈。中国似乎正在遭受过量统计的数据和缺乏一致意见之苦，唯一达成一致的观点是，不应再对中国经济的奇迹式增长抱有盲目乐观。

全球第二大经济体的前进道路对全球经济增长有着显著影响。不那么乐观的是，这条道路充满不确定性。经济学家一直在辩论中国放缓的经济是否需要刺激计划；如果需要，最合适的计划是什么。他们的观点不一，但多数经济学家都赞同一个观点，即中央监管层应当避免银行贷款以及地方政府支出的再次激增，以免重现2008年以后的流动性过剩。

“新的刺激方案应当避免哪些东西？不要再出台类似4万亿人民币经济刺激一揽子计划了。”穆迪投资服务公司高级副总裁汤姆·伯恩（Tom Byrne）说道。

刺激方案

今年第一季度国内生产总值同比增长8.1%，为近三年来的最慢水平。4月，数据暗示中国经济将进一步放缓，而各大投行立即收回了了它们认为中国经济将在第二季度“触底反弹”的预期。

此次经济放缓是由于受到了来自国内外两方面的压力。正在不断蔓延的欧元区危机和西方世界缓慢的复苏使得中国的出口下滑，从而也减少了工业产出。同时，国内那些旨在抑制通胀和捅破潜在房地产泡沫的规定拖累了经济增长。除此之外，中国正在经历经济转型：每年的工资水平呈两位数增长（根据官方公布的统计数据），同时各大行业和劳动力也寻求向价值链的上游挺进。

与全球其他地区相比，中国的增长数据看上去依旧稳定。但一些经济学家担心，即便是6%～7%的增长似乎也意味着经济陷入了衰退期，因为这种扩张速度无法为进入经济体的所有新劳动力充分提供就业岗位。此外，中国经济增长的放缓显然会大大影响西方那些步履维艰的经济体。

一些经济学家相信，中国需要刺激方案以使经济步入正轨。然而，绝大多数人都同意一个观点，就是中国不应该如同2008年那样，再推出一揽子刺激计划，在2008年，监管层鼓励银行向地方政府和国有企业自由发放贷款。政府也知道实行又一轮大型刺激方案不会是好主意。“监管层的意图非常明显：不会为了寻求经济高速增长而推出又一轮大规模刺激方案。”官方通讯社在5月底的报道中表示。

资金充足

这么做有很多原因。摩根士丹利投资管理公司新兴市场股票和全球宏观经济主管夏尔马（Ruchir Sharma）说道：“其中的一个原因是，中国的流动资产已过于充足。”他还指出，与美国8万亿美元流通货币相比，中国拥有更多的流通资金（10万亿美元），虽然美国的经济规模比中国大。中国的消费价格指数在6月份降低至多年来的最低水平，但如果银行增加贷款，它又会成为人们担心的问题。

第二个原因是，第一轮刺激计划和中国宽松的货币政策自实施之日起就开始导致私营部门的债务不断积累。中国社科院副院长李杨在5月的一次新闻会上称，中国总债务约占GDP的170%，对比全球200%的平均水平相对合理。然而，中国的企业间债务相当于GDP的105.4%，高于许多国家，包括美国和日本。

这些资金的流失给大力支持这一行动的银行敲响了警钟：3月底，中国的金融机构面临着约695亿美元的不可收回贷款，较三个月前增加了103亿元人民币。“这次，银行监管者对增加放贷会变得更加谨慎。”投行法国兴业银行的中国经济学家姚伟说道。

另一个原因是，经历了数十年的建设后，对基建的额外投资所得到的边际收益正在下降。2003年以来，中国的增量资本产出率始终在稳定地增长。这一指数告诉人们生产一定量产品需要多少投资。换言之，把资金注入工厂和马路建设不能像过去那样产生GDP增长了。

最后一个原因是，像2008年那样的又一轮刺激方案违背了把经济调整至以消费为主导并摆脱对出口和投资依赖的目标。2008年的刺激方案主要以银行向国有企业和地方政府基建项目提供贷款的形式而展开，导致经济体中对固定资产投资的比例暴涨，而消费的比例下降。

虽然中国避免向基建项目发放更多贷款有很多原因，但资金没有被完全有效地拦截住。中国经济的规划机构国家发改委于5月底开始加速审批公司和政府的新投资项目，旨在缓解当前经济的放缓速度。5月，中国的银行贷款在几个月的低迷之后也出现了激增，这表明公司再次开始寻求固定资产投资了。

兴业银行的姚伟说，比起2008年和2009年，这些审批的范围也更加适中了。“这样做的目的不是令经济重新加速，而是控制经济减速，使其不那么令人痛苦。”她说道。然而，这些举措还是违背了中国重整经济的目标，因为它们会把更多的银行债务和不良贷款带入系统中，这在短期内能缓解痛苦，但从长期来看会把问题放大。

国家发改委的这个举措从经济学上来看可能不甚明智，但它可能是最容易的途径。监管的权限在过去10年已经变得更加分散，而大型国有企业对决策监管所起到的影响日益明显。随着国有企业地位的巩固，它们所受到的诱惑是不顾长期的后果，继续用大量的钱去做低效的投资。

经济重整

与进一步增加银行贷款和基建项目支出相比，大部分研究中国的经济学家都更加支持以政府在社会项目上的支出或减税为形式的财政刺激计划。中国不仅有能力来推出财政举措，而且其支出还能帮助促进经济重整。

“在2008～2009年期间，中国事实上在财政方面的举措不多。它们推出了刺激计划，但大部分是基于从银行借贷。”凯投宏观（Capital Econom-ics）驻伦敦的中国经济学家王秦伟说。他认为，应通过消费来改善社会安全保障网络，监管层应当有能力减少消费者必须存下来用于支付医疗、退休和教育的资金，从而推动消费支出。

为此，政府必须把精力集中于实现现有的那些旨在重整经济的支出目标，如“十二五规划”中的部分规划。花旗投资研究的高级中国经济学家丁爽认为，还需完成2012年的财政支出（占GDP1.5%）和资金供应量增长率（同比增加14%）的目标，而不是和往常一样处于既定目标之下。

通过提供某些消费补贴（就像2008年的汽车和家电点补贴一样）以及削减施加在消费者肩上的税收（如增值税），监管层还可以把经济转型至以消费为主导的模式。“如果你看看税收重担，它总是落在家庭和私营部门上。但说到财政支出，家庭仅仅只能分得一小杯羹。”兴业银行的姚伟说道。

转型风险

多数经济学家一致认为，某些刺激举措合乎情理。然而，一些人却说，除非全球经济增长或是由于欧元区危机的进一步深化而出现急速放缓，中国没有必要推出刺激计划。他们认为，在数十年的经济发展和工资增长之后，与以往相比，中国潜在的经济增长比过去降低了不少。

花旗的丁爽把目前的劳动力短缺看成是潜在增长下降的信号。“尽管经济快速下滑，还是出现了一些有关劳动力短缺的报道。这意味着如果中国过度推进经济增长，劳动力短缺将变得更加严重，从而诱发通胀。因此，那是中国不能再快速发展的信号。”他说。

摩根士坦利投资公司的夏尔马也坚称，放慢增长的脚步是重整经济所必需的先决条件。换言之，消费作为GDP的一部分不需要更快的增长，而固定资产投资和出口则必须以更慢的速度增长。“消费已经增长了8%，所以我不知道你还能将之提升多少。关键是经济的重整，重整必须发生在经济下行趋势中，而不是在经济上行的过程中。”夏尔马说。

摩根士坦利投资公司高级主管、耶鲁大学教授史蒂芬·罗奇（Stephen Roach）指出，服务行业（有消费驱动）每单位GDP所产生的就业岗位通常比出口和固定资产投资要多35%左右。也就是说，中国的经济可以转型到一种更加以消费为主导的模式，并允许经济增长的步伐放缓，同时依旧保持充分就业。

然而，转型显然要花时间，而且考虑到中国即将到来的政治过渡年，要正确引导转型方向也必将困难重重。产生的风险无疑是出口和固定资产投资减速过快，从而引发大规模失业。

最终，困扰中国的最大障碍或许是期望。摩根士丹利的夏尔马认为，中国经济增长已经非常显著，而且过去30年，经济规模以每年10%的速度扩张。但是由于目前中国人均收入水平正在接近6000美元，正处于成熟经济体（如日本、韩国等）开始放缓的时期，

“在这个人均收入水平上，像中国这样的国家出现经济放缓是很自然的。而且，我发现很少有人在做调整来适应这样的大环境。如果看看所有的预测，你会发现，它们都是谈论如何让中国的经济增长保持在8%。”他说，“我发现中国的问题是受困于自身的成功。”