强势美元的冲击

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2013年年中美元指数曾短暂走强，但随后即呈现下行的趋势，这种情况直到2014年5月份才出现改观。从5月份到现在，美元指数涨幅已经超过4%，持续时间也明显长于此前的短暂上升时期。一个广受关注的问题是，近期美元升值的趋势能否持续？

近期美元升值除了体现美国增长周期性因素改善外，与欧元区增长预期变差有关。5月初至今，美元兑欧元累计升值5.4%，在美元指数约4%的上升中贡献了3个百分点；该期间美元兑英镑、日元均升值2%左右，但贡献率均不到0.3个百分点。这说明了近期美元指数的上升更多地是由于欧元区经济增长预期变差有关。欧洲经济出现很多不利信号，欧元区二季度GDP环比零增长，低于预期，显示经济增长动能比预期的弱，尤其是德国的经济数据不乐观。欧元区再次接近衰退边缘，通缩风险上升，我们对下半年欧元区经济增长前景变得更为悲观。

相对美元兑欧元升值的程度，美元对新兴市场货币升值并不明显，除了俄罗斯货币因特殊原因大幅贬值外，印度、印尼、巴西货币轻微贬值，韩国、中国台湾、泰国等货币反而对美元升值。

往前看，美元仍有继续上行的空间。主要的支持来自三个方面：美国的增长前景相对更好，二季度美国GDP增长达4.2%；在主要发达国家中，美国的宽松货币政策率先退出；地缘政治问题带来风险偏好的下降。我们维持年底美元指数将升至85的基准预测，也就是说还有3%的上升空间，但存在上行风险。2015年美元继续走强的概率也比较大。

2013年年中，美元升值伴随了新兴市场股市大幅下挫、汇率大幅贬值，而本次美元升值对新兴市场的影响可能有限。

到目前为止，近期美元指数升值并未明显导致资金流出新兴市场，新兴市场货币对美元相对稳定。从过去几年的经验来看，美元指数上升不一定导致新兴市场动荡。新兴市场的前景仍取决于自身基本面，近年来其抗风险能力有所提高，但潜在风险不能排除。

历史数据显示，美元指数与中国利率负相关，即当美元指数上升时，中国利率会下降。如果美元指数上升的态势继续延续，是否会给国内利率带来下降的压力呢？

美元指数上升通常不利于中国出口，且带来中国货币条件紧缩。传导机制主要在于人民币对美元汇率缺乏弹性，导致人民币有效汇率上升，出口放缓。同时，强美元往往伴随资本流出，导致新增外汇占款下降。因此，无论是从对总需求还是货币条件的影响来看，强美元通常带来中国增长的下行风险。

2014年上半年人民币对美元贬值，一定程度减弱了强势美元对中国经济的负面冲击。但美元指数未来继续上升的可能性较大，人民银行仍将面对汇率政策和利率政策之间的纠结：如果人民币对美元贬值有限，带来有效汇率较大幅度升值，则放松国内货币政策的压力将加大。

央行可以通过公开市场操作对冲强美元带来的资本流出，但如果强势美元伴随全球风险偏好下降，则可能加剧国内房地产市场调整和企业去杠杆压力。

近几年国内企业和金融部门（尤其是房地产开发企业）在境外融资大幅上升，美元利率上升、美元汇率升值将会增加这些部门偿债负担。美元上升可能通过提高风险溢价加大中国房地产市场下行压力，同时增加金融体系风险，对国内经济构成较大冲击。

理论上，这将加大央行降息的压力，但是央行货币政策变动需要数据确认；未来几个月中国房地产市场和宏观经济数据如果继续下滑，将给央行带来降息的空间和时间窗口。