价值投资的标杆

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熊市是价值投资者的春天。对于价值投资者来说，估值是决定投资价值的首要因素。股市持续下跌，估值水平越低，投资价值越高。

本刊特约专栏作家，曾任职于中国证券报社、中国人寿资产管理公司，现为龙赢富泽资产管理（北京）公司投资总监。

5月下旬以来，市场波动幅度开始有所加大，整体市场成交量也回升了不少。市场围绕着英国脱欧的问题反复纠缠，比较明显地影响了国内市场情绪，加上A股市场“减持潮”与“解禁潮”的来临、重大资产重组办法的修订等等，都刺激了A股的神经，使得市场波动幅度较之上月加大了不少。另外，MSCI的再度落选也并无意外，市场反应比较理性，并未因此出现较大的波动。在这个月的反复震荡中，市场出现了两类比较明显走强的板块乃至个股。一类是以新能源锂电池为代表的基本面出现重大转折的行业龙头股，从去年以来就能够持续走强，最近这个势头仍在延续；第二类就是以茅台、小天鹅等为代表的绩优股，在业绩持续稳定提升的背景下，股价也能够保持稳步向上的爬升之势。

众所周知，A股长期以来有所谓的“茅台魔咒”，任何股票只要股价超过茅台，必然下跌折腰。中国船舶、海普瑞、世纪鼎立、东方园林、长春高新、安硕信息、暴风科技、全通教育，都是鲜活的案例。近期新晋第一高价股中科创达一时风光无限，然而除权后也进入了暴跌模式。贵州茅台为什么会成为“魔咒”？究其原因，贵州茅台的股价有基本面的坚固支撑，而炒作出来的产物只是空中楼阁。茅台长期毛利率保持在90%以上，近5年达到惊人的92%， ROE保持在37%；2001年上市，当年净利润3.28亿，截至2015年净利润155亿，增长近50倍，复合增长率为39%。相比之下，可口可乐的毛利率只有60%，ROE只有26%，并且可口可乐近些年基本不再增长。受2012年“塑化剂”风波以及2013年“限酒令”的影响，白酒行业经历了近3年的调整。尤其在2014年，白酒行业一片哀鸿，五粮液当年归属于上市公司股东净利润下滑超过20%，泸州老窖当年归属于上市公司股东净利润的跌幅更是超过70%，贵州茅台仍一枝独秀，出现了难得的同比微幅正增长。最困难的时期尚且如此，行业需求好转时更是一鸣惊人。消费者更信赖大品牌，加上其独特的酱香型口味，来自民间的需求越来越旺盛，价格企稳后不断放量，从而业绩开始强劲上升。从2105年的年报预收款暴增可以看出眉目，茅台2016年一季报显示，利润增长12%，预收款增长20%。伴随着新一轮白酒周期的起航，贵州茅台业绩将不断提升。

熊市是价值投资者的春天。对于价值投资者来说，估值是决定投资价值的首要因素。股市持续下跌，估值水平越低，投资价值越高。价值投资者也要不断提高自身的研究能力，在合适的时刻，以合适的价格买到优秀的公司股票，多一份耐心，长期来看必然能够战胜市场。