日本:通货紧缩何时休?

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20世纪90年代以来，日本因物价不断下降而深受其苦，首先是股票价格下跌，然后土地价格也跟着下降，到后来商品和服务价格也持续下降。按照经济学的定义，“价格总水平的持续下降”即通货紧缩。目前日本所出现的情况，就是典型的通货紧缩。

最近几年，受企业经营状况差、银行不良资产巨大以及美国经济减速等因素的影响，日本的通货紧缩状况不但没有改善的迹象，反而有愈演愈烈之势。今年以来日本股市连创新低，东京证券交易所股价指数一度降到18年来的最低点，日经225种指数也曾跌到19年来的最低点。为此，执政的自民党等三党于今年9月提出了反通缩对策。而日本央行更是做出了从日本一些城市银行和地方银行直接购买股票的惊人决定，其根本目的是为了挽救陷入持续低迷状态的股市，促使经济尽快摆脱通缩局面。

通货紧缩愈演愈烈

通货紧缩与通货膨胀一样都属于货币现象，它既同流通中的货币量减少、或货币流动速度放慢等因素有关，也同实体经济对货币的需求减少有关。20世纪90年代以来日本物价的下降，其主要原因是实体经济出现的一些问题导致对货币的需求下降。

日本的通货紧缩由来已久。大家都知道，日本在1988年出现了泡沫经济（一般来讲，一个国家的土地、股票和艺术品等资产的价格，在一段时间里出现了按正常经济原理无法说明的暴涨，即可认定该国出现了泡沫经济的现象）,全国的土地价格都呈大幅上升趋势，尤其是东京、大阪和名古屋这三个日本最大的经济中心及其周边的土地价格，从1988年到1990年竟然暴涨了2.0～2.5倍。有人做过这样的计算，面积仅为美国1/20的日本，1989年末其全国土地的评估价，竟然是美国全国土地评估价的四倍！

从股票指数来看，泡沫经济时期的1987年～1990年，东京证券交易所股票的总市值超过美国,而同期日本的GDP只有美国的60％左右。无论从利率，还是从因企业收益率上升所带来的居民持有资产价格上升这两个角度，都找不出能说明这期间土地价格和股价如此上涨的理由，这说明此时的日本股市已经含有相当多的泡沫成分，“泡沫”是早晚要破灭的。1989年，日本金融当局终于对过热的经济产生警惕，并连续四次提高贴现率，将贴现率从2.5％一举提高到5.25％。利率的上升，首先对债券市场产生了巨大的冲击，债券市场出现了暴跌，随之股票价格也出现了大幅度的下降，最终，泡沫经济时期不断上涨的地价也开始下降，日本泡沫经济开始进入了崩溃的阶段。

可以说，泡沫经济的破灭，是20世纪90年代以来日本陷入长达十年经济衰退、物价水平下跌的直接原因。不仅如此，日元汇率的长期升值趋势、国内外市场对日本产品需求的减少、金融机构的不良资产迟迟得不到解决，以及廉价的国外产品大量涌入日本国内市场等因素，都对日本通货紧缩起了很大的推波助澜的作用。进入21世纪以来，由于日本经济不但未能摆脱困境，银行的不良资产不减反增，再加上美国经济增速急剧下滑等因素，使得日本的通货紧缩有愈演愈烈之势。

反通缩只是治标而未治本

自从1998年下半年以来，日本政府就采取积极的财政政策和宽松的货币政策，并辅之以汇率政策、人力政策等，来刺激经济的复苏，试图缓解通货紧缩的压力。但总的来讲，日本政府的反通缩政策都只是治标而非治本之策，这些政策虽然暂时缓解了通缩局面，但并未从根本上解决问题。

最近几年，日本由于受通缩影响，致使银行不良资产像滚雪球似的越滚越多。另外，房地产价格的下降也增加了银行的不良资产。日本国土交通省公布的数字显示，截至2002年7月1日，日本全国基准地价连续11年下降，同比下降5.0％。同基准地价最高的1991年相比，住宅用地下降了23.3％，商业用地下降了51.6％，商业用地价格下降到1979年的水准，特别是东京、大阪和名古屋三大城市更是下降到1977年的水准。房地产价格的长期持续下降，使得作为银行重要抵押品的房地产因价格下跌而成为新的不良资产。据日本媒体报道，截至今年3月底，日本12家大银行的不良资产余额约为24万亿日元，比去年3月底增长了约40％，比去年9月底增长了约20％。通货紧缩与企业的巨额债务负担、金融机构的不良资产等交织在一起，已成为妨碍日本经济复苏的重大羁绊。目前，不但日本通缩情况严重，就连美国、德国也出现了通货紧缩的迹象。因此，最近一期的英国《经济学家》杂志撰文认为，通货紧缩造成的伤害远远大于通货膨胀，目前，它已成为全球经济的“最大威胁”。

日本央行“赤膊上阵”

受通货紧缩的严重影响，日本股市在今年出现了大幅度下挫，东京证券交易指数创下18年来的新低，日经225种指数也曾跌到了19年来的最低点。股市的持续低迷直接影响了企业的生产能力，打击了消费者的信心，从而进一步加剧国内的通货紧缩。为了挽救可危的股市、维护日本金融体系的稳定，今年9月18日，日本央行做出了令全世界惊讶的决定：将直接收购15家商业银行所持有的上市公司股票。日本央行“赤膊上阵”直接购买银行所持有的企业股票，是各国经济史上从来没有过的举措。该政策的出台，表明日本金融当局反对通货紧缩的坚强决心。

众所周知，由于历史的原因，日本金融机构大量持有企业股票，日本企业之间也相互持有企业以及金融机构股票。这种相互持股是日本资本市场的特点之一，它曾使日本企业相互之间保持密切的商业关系，使得“肥水不流外人田”。但在经济发展停滞、通货紧缩期间，相互持股已成为日本企业、特别是金融机构的负担。这是因为，随着通缩的恶化，股票价格也在不断下跌，如果股票价格跌破购买时的价格，将直接导致银行自有资本的减少，从而影响银行的经营活动。另外，由于日本银行持有大量不良资产，有些银行试图通过出售股票变现资金的手法，来核销一部分不良资产。但在通缩期间，银行的任何抛售股票的行为，都将进一步导致整体股价水平的下降，从而加剧通货紧缩的严重程度，这些都是日本央行直接出面购买金融机构股票的原因。

目前，日本央行只是提出了购买股票的决定，如何购买等细节问题要到10月份公布具体实施方案时才能明了。央行直接购买股票，等于通过资本市场的渠道，向市场又投放了一笔资金，这将直接抬高股市的价格，有利于企业的经营以及银行不良资产的减少。但是有分析人士认为，中央银行直接购买股票，将加大中央银行行使货币政策的难度。