审慎面对 全球投资环境

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欧美经济复苏步伐未稳，预期各国央行仍会维持低息水平，藉以振兴经济。

在低息环境下，相信游资仍会充斥市场，推高资产价格，同时亦会带来通胀。热钱将继续流入新兴市场，寻找更高回报。概括而言，我们对今年宏观经济乃至投资环境持审慎正面的看法。下文会先铺叙我们对未来一年宏观经济的看法，从而探讨投资策略和资产调配。最后，我们会强调一些影响我们估算的事项。

美国：上半年经济增长加快

在美国，预期上半年经济增长将会向上，主要受联储局推出前所未见的量化宽松措施、政府延长税务优惠政策，以及企业盈利转佳所推动。虽然联储局只是刚刚开始其第二轮量化宽松政策（QE2）的购债行动，暂时谈论政策对促进经济复苏的成效言之尚早，然而储局主席伯南克已急忙暗示有需要时将启动QE3甚至以上。此外，目前看来，美国加息的机会微乎其微，息口将会维持于历史低位一段颇长的时间。

税务优惠方面，措施包括全面延长原于去年12月底到期的税务宽免至2012年、在今年全面调低工资税两个百分点，以及延长长期失业人士的失业救济（原本亦于去年底到期）。于今年，企业可注销100%的资本投资金额。而不少在2009年到期的企业税务减免措施也获得重生。估计政府的减税金额将高达8,580亿美元，足以令经济大大获得提振。

除经济层面外，企业业绩理想，将带动美股向好。由于美国企业盈利持续改善，加上坐拥大量现金，可进行并购或回购股份行动，对股价起支持作用。根据彭博的数据显示，今年标普500指数的每股盈利将增6.8%至85.3美元，预计今年市盈率亦由去年的15.8倍降至14.8倍。投资银行高盛更乐观预期，今年标普500指数将录得23%的升幅。

欧洲：经济增长两极化

在大西洋的彼岸，欧洲区内经济正以两种速度发展。欧盟的两大强国德国与法国经济表现理想，北欧国家亦然。可是南部的“欧猪五国”（PIIGS，即葡萄牙、爱尔兰、意大利、希腊和西班牙）继续在资本市场被围攻。“欧猪”国债的信贷违约掉期（CDS）价格维持于历史高位，反映欧洲债务危机仍然挥之不去。今年开始实行的削赤计划将意味这些地区的经济最多只是微幅增长。至于英国，经济则在区内强弱者的中间，将对整体欧洲的经济增长贡献轻微。

拉美、亚太区前景较乐观

发达欧洲国家的增长毫不起眼，可能为发展中的东欧国家带来阴霾，因为这些国家极倚赖前者的资金，前者为东欧出口的主要目的地。另一方面，预期其它发展中国家如拉丁美洲和亚太区维持经济活力。假若我们对美国经济增长加快的预期成立，一些传统上面向美国的市场，例如墨西哥、巴西等，前景可望看高一线。

资产配置：偏重美国及新兴市场股票

至于未来12个月的策略性资产配置，我们在地区市场的主要看法为：稍稍偏重美国股票、欧洲为中性、偏重金砖四国、拉丁美洲以及部份亚太股市。债市方面，我们认为只有高质素企业债券值得考虑。极短期而言，我们认为市场有机会出现震荡，现时持有较高的现金比重似乎较有利。

看好科技、工业及金融业

由于我们预期美国上半年的经济增长强劲，受惠的相关行业将会是科技业、工业和金融业（具体而言是保险业）。科技股将受惠企业因应扩充而增加资本开支。企业并会取替或提升低效率的器材以维持或改善毛利。而工业股的增长动力则在于新兴市场的大型基建发展。目前，中国正积极发展高铁网络，而印度则改善其道路、公路、港口设施等。保险业面对债券孳息下跌，投资回报可能不及赔付金额所拖累，去年表现疲弱。然而孳息开始回升，主要是由于市场对经济增长的预期提高，以及通胀预期上升。最近我们已看见整体保险股出现颇强的反弹动力。

农业相关板块仍具上升空间

我们认为农业相关企业仍具上升空间，然而原因不在于农产品价格。农产品价格自去年中跌至多年低位之后转势，不少更创出多年来（甚至数十年来）的高位。这将吸引农民增加生产，可以想象今年的收成将会增加。我们怀疑农产品价格或会于今年中见顶回落。但对于农业相关企业，市场对其产品如种子、肥料、农药以至农业机械的需求仍会持续。由于销售与反映盈利之间存在时差，我们预期这些公司在去年第4季和今年第1季的业绩将会有较高的销售额。

我们当然乐意看见事情按着我们的预期发展，然而市场永远是难以估计并危机处处。有什么风险会令我们的预测出现错误？

发展中国家通胀压力尤甚

众多因素之中，以通胀风险持续上升而货币政策未能实时应对，或会令事情失控。目前发展中国家的通胀压力明显，特别是亚洲地区。然而各国政府大多不愿意正视问题，容许负利率的情况持续。这将导致资产价格上升，同时令通胀预期升温，加大通胀压力。政策制订者愈耽搁处理问题的时间，未来针对问题的“落药”可能要更重手。

美楼市仍处低迷状态

在美国，收楼宗数急增，揭示楼市仍处低迷状态。美国监管机构最新发表的楼市报告显示，美国去年第3季的住宅断供个案按季大升逾30%，进入强制收楼程序的个案亦持续上涨，反映美国楼市仍未见改善。由于近期有关收楼文件出现法律争拗，导致部分银行暂停收楼安排。虽然收楼安排现已恢复，但估计去年第4季的收楼情况较预期为恶劣，将拖慢美国经济复苏。

西班牙或现债务危机

欧洲方面，西班牙是影响欧元的一个关键。首先，西班牙有大量债务需要于今年续期，金额大概高达1,700亿美元。在现时脆弱的经济环境，加上投资者对欧猪五国的信心低迷，西班牙要完成这个目标，任务极之艰巨。再者，西班牙银行需要披露其房地产相关贷款的规模，并调整为市价。目前，没有人敢为相关规模以至潜在减值进行估算。倘若西班牙真的需要寻求援助，以西班牙经济规模较爱尔兰或希腊大5倍来看，有可能掏空欧盟的7,500亿欧元紧急基金。

（香港御峰理财研究部供稿）