QE3:渐行渐近or渐行渐远?

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自美联储第二轮量化宽松政策（QE2）结束以来的8个月时间中，有关qe3的讨论在全球范围掀起了一阵又一阵的猜想狂澜。特别是在2012年世界经济大幅降档减速的背景之下，人们对于QE3更是充溢着火热的等待与期盼。然而，时至今日，美联储并没有针对推出QE3的问题给出十分明确的答案，其屡次模糊的表态在吊足了市场胃口的同时也制造了未来巨大的政策想象空间。

被“雪藏”的QE3

进入2012的世界经济走出了一条先扬后抑的曲线。资料显示，今年第一季度，全球经济增长上升至3.6%，然而接下来第二季度仅增长1.8%的速度却让人大跌眼镜。不仅如此，国际货币基金组织（IMF）在的最新一期《世界经济展望》报告中指出，2012年下半年的大部分时期，发达经济体和新兴市场经济体的经济增长将比较疲软，预计2012年世界经济增速将降至3.5%，2013年为3.9%。

该出手时就出手。一改过去两年中全球各国货币政策调控松紧不一的差别性姿态，世界诸国中央银行在2012年步调一致地进入到了货币政策的宽松轨道。然而，就在全球央行积极“开闸”放水并且市场认定美联储势必推出QE3的同时，美联储却选择了偏于保守的中性。从美联储8月初召开的最新议息会议所发表的会后声明来看，联储像今年前4次货币政策例会一样对QE3守口如瓶；而在此前美联储主席伯南克向参议院银行业委员会以及众议院金融服务委员会所作的最新货币政策半年报告中，QE3同样没有被摆到可视的桌面上，市场由此对QE3的预判一次又一次地失准。

相对于利率、法定准备金和公开市场操作等常规金融调控手段而言，QE在性质上属于超常规货币政策工具，其更多地应用于经济萧条或者危机时期。因此，美联储是否启动QE3的重要参照就是当下美国的经济生态。资料显示，截至2012年7月，美国经济自金融危机之后迈开复苏步伐以来已经经历了长达37个月的正增长，虽然其中充满曲折，但总体情况却并不悲观。特别是在欧洲经济因债务危机陷入衰退和新兴市场增速大幅放缓的背景衬托下，美国经济上半年取得1.7%的增长收成也可算得上是全球经济版图中的一大亮色。这种经济生态显然不支持美联储再次匆忙作出推出量化宽松政策的决定。

值得强调的是，作为金融危机的“重灾区”—美国房地产市场明确的转暖信号，成了稀释QE3出笼的直接力量。根据美国房地产经纪商协会连续的资料，2012年上半年，美国新屋开建数量均呈上升趋势，其中季节调整后新屋开建数量上半年基本稳定在70万幢之上，最高的6月份达到了76万户，环比增长6.9%，为4年来的最高值。在成屋销售方面，2012年上半年，美国旧房月均销量均保持在430万套以上，其中6月份销售437万套，为连续12个月的同比明显增长，同时当月的房价指数创下2007年5月以来的最高水平。房市的回暖为经济基本面的持续改善赋予了新的预期，同时也冲淡了美联储进一步量化宽松的本能或者既定方案。

QE的功与过

从理论上而言，QE主要有两大代表性版本。其一是央行从投资者手中回购国债以影响投资组合来刺激经济增长；其二是通过提供新的流动性如购买抵押支持证券以降低利率来刺激经济增长。除此之外，央行可以在未向经济体注入新的资金的情况下刺激经济增长，美联储的“扭转操作”即所谓的“QE2.0”就可归入此类。目前来看，美联储已经将经典版的QE和变异性QE用了个遍。

2009年5月至2010年实施的第一轮量化宽松，美联储共计采购了2.3万亿美元的国债和抵押支持证券，而始于2010年底的第二轮量化宽松，美联储再次买入了6000亿美元的国债；2011年9月，美联储用总量4000亿美元的“扭曲操作”承接了到期的QE2，而基于对经济复苏乏力的判断，美联储在今年6月的货币政策例会上作出了延长“扭转操作”至2012年底的决定（至2012年底继续购买2670亿美元的6年～30年期国债，同期将卖出相同金额的3年以下期限短期国债）。总体上看来，QE操作的主要对象是中长期国债，同时美联储量化宽松的力度在逐步减弱。

两轮量化宽松和“扭转操作”的实际效果成为了人们关注的话题，由此也影响着推出QE3的可能性。应当承认，在QE1和QE2的直接作用下，银行体系的超额储备大幅增加并在随后推动了银行信贷复苏，从而支撑了GDP的增长。按照旧金山联储的实证分析所示，仅资产购买规模为6000亿美元的QE2可以使长期利率降低15～20个基点，相当于将联邦基金利率下调75个基点；且美联储先前的整个QE计划可以使美国失业率降低1.5个百分点，而截至2012年末，预计实际产出要比在不推出前两轮QE的情况下要高出3%，而非农就业人数也要比相同情况下多出300万人左右。

显然，从量化宽松的正面效果来看，续推QE3有着比较充分的现实依据。然而，连续的QE计划所产生的边际递减效应也是美联储关注和担忧的另一种结果。统计发现，QE1期间，美国实际GDP同比增速从-3.3%狂升至2.2%；QE2期间，经济不增反降，实际GDP增速从3.5%一路下滑至1.6%；而在一年时间不到的“扭转操作”期间，美国经济增速依然在1.5%的水平位置徘徊。换句话说，无论是QE2和扭转操作，其对经济刺激效果都不如QE1。这种非常显著的边际递减效应无疑冲销了美联储进一步量化宽松的信心。

除了边际效应递减束缚了美联储继续挥舞QE工具的手脚之外，量化宽松可能产生的负面效应也是美联储必须充分考虑的问题。一方面，QE的连续操作极易引发市场对美元的质疑，从而导致“去美元化”危机。如中国与日本贸易不再以美元作为唯一结算工具，中东部分产油国放弃以美元为结算货币，这在一定程度上已经开始损伤美元的世界储备货币地位与国际结算货币地位。而这种结果是美国政府不愿意看到的。另一方面，美联储无休止地释放流动性，极易倒逼他国央行为避免本币升值开展竞争性量化宽松的可能，从而干扰和冲击正常的国际金融与贸易秩序。特别是在经过两轮量化宽松从而使得美国市场并不缺乏流动性的环境下，美联储如果继续扩张资产负债表，其所引来的国际舆论谴责将更加强烈，而这种道德压力的加码势必迫使美联储对量化宽松的持续性作出更为谨慎的评估。