追逐QE的风险

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欧洲股市正吸引着全球投资者的目光，因为在欧洲央行（ECB）高调宣布量化宽松计划之后，近几个月的欧元区资本市场已经屡屡创下新高。但是从估值角度而言，这是来源于宽松的货币政策（qe）预期，而非基本面的增长前景。虽然增持欧洲肯定是合理的，特别是考虑到相对于美国、日本、中国等资本市场的估值而言更是如此，但股市上涨的唯一推动力来源于QE这一点就值得警惕。而最近的历史数据也表明，量化宽松政策并不一定都会推高股票价格。

欧洲股市的涨幅在最近几个月令人印象深刻，例如德国DAX综合指数、法国CAC 40指数和西班牙IBEX 35指数2015年以来都是强阳走势。而与此同时，美国S&P 500指数在3月10日的大跌之后总体涨幅为负。

欧洲央行的量化宽松计划包括从现在起到2016年9月，购买超过1.1万亿欧元的资产。央行积极发行货币有溢出影响吗？当然有。该影响已经在货币市场上表现地尤为明显，进入2015年以来，欧元相对美元已经贬值超过12%。因此，一些表现突出的欧洲市场，如德国、法国和西班牙，如果没有对冲汇率风险，投资其股票市场的收益和美国是差不多的。

这可以当作对投资欧洲的一种提醒。在面对全球性量化宽松计划带来的好处并将其资本化的时候，择时和仓位配置比简单地押注欧洲更重要。跟美国不同，虽然美联储在后危机时期出台各种QE时投资显得很容易，但照搬到世界各地的时候情况就显得不同，特别是在美联储开始有意收紧货币政策之时，情况变得更加复杂。

例如，欧洲央行创造的流动性只是留在欧元区这个增长前景存疑、币值长期下跌的欧元区吗？还是会流向欧洲以外的地区，如美国这种经济增长显得相对更有吸引力，且其债券收益率还要高上两三个百分点的国家？虽然美国股市整体相对欧洲有溢价，但流动性过剩并不一定代表钱会流进股市，所以欧洲量化宽松的影响对欧洲是不确定的。类似地，美元指数大幅上涨对许多新兴经济体负面影响更大，特别是那些沉沦在债务以美元计价而不能自拔的经济体。所以，投资者在对全球其他地方都存在疑虑的情况下，仍然会更看好美国。

当然，注入流动性对资产价格确实有净刺激作用。市场的疑虑是，QE到底有多少？一些和日本相似的情况已经发生，日本央行2013年4月4日推出了非常激进的量化宽松计划。但当时退出QE基本上已成定局，投资者早就知道，早在安倍赢得选举的2012年12月16日，甚至更早的2012年11月，日本股市已连涨数月，该计划的预期早就反映了。那么，哪些没有被资本市场反映呢？答案是QE的规模出人意料，因为比原计划增加了一倍，即使如此，日本股市也只再继续上涨至2013年5月，随后涨势停滞。即使日本央行宣布在2014年10月美国QE结束后进一步扩大其QE规模，带给日本股市的也只是小幅且短暂的波动。

欧洲央行的QE计划正在进行中，它会为资本市场带来新的流动性，但这并不能复制美联储QE的结果，因为各种其他变量都不一样。欧洲央行的QE可能会很快失去其刺激效应，就像日本央行的QE一样。投资者都在竞相进入欧洲股市的那一刻，情况也许并不像预期的那样乐观。

那么，这些资金流会有什么变化？它最终可能会再次流向美国。这种流动可能不会立刻发生，因为投资者还得对美联储加息的潜在可能做出调整，但最终全球投资者会继续寻找能提供有吸引力收益率的高品质证券，可能包括美国国库券、优先股、公用事业股、房地产投资信托基金和股息成长股。