生物质能 橘子红了

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2012年12月底，国家能源局《生物质能发展“十二五”规划》，提出2015年，生物质能年利用量超过5000万吨标准煤，年销售收入超过1000亿元。

生物质能是蕴藏在生物质体内的能量，通过绿色植物的光合作用形成，是天然的可再生清洁能源。受政策利好推动，迪森股份（300335.SZ）、富春环保（002479.SZ）等相关行业股票表现活跃。

生物质能资源广泛，主要蕴藏在农林剩余物、畜禽养殖剩余物、有机废水中。一直以来，由于分布比较分散，季节性强，大规模收集造成原料运输和储存成本高。因而生物质能相关行业股票看起来很美，但仅停留在炒概念阶段。

主营生物质电厂的凯迪电力（000959.SZ）固然有先发优势，但公司毛利低下，债台高筑；因生物酒精而声名鹊起的丰原生化已经转投中粮集团，完全仰仗政府补贴过活。

生物质能领域不能仅仅止于概念炒作。行业方兴未艾，可拓展空间巨大，需要做实业绩，生成市场化的盈利模式。

由于商业模式清晰，迪森股份和富春环保分别在生物质工业燃料和造纸污泥循环利用领域取得成功，过去几年表现出了很高的业绩成长性。生物质能产业正逐渐走出懵懂，步入成熟。

迪森股份：生物燃料先行者

2012年7月，迪森股份在深圳创业板挂牌，募集资金4.87亿元。根据招股资料，迪森股份表现出了极高的成长性：2009～2011年，主营业务收入从3417万元增长到3.6亿元，扣除非经常性损益后，归属于母公司股东的净利润从50万元增长到4091万元，分别增长9.5倍和81倍。

迪森股份具有典型的初创期公司特征，虽然成立于1999年，但直到2008年才转型开展生物质燃料等新型清洁能源业务。其收入和利润呈几何级数增长，证明该行业尚处于蓝海。

迪森股份为客户提供热能服务，服务对象是工业锅炉、窑炉用户。迪森股份收购林业三剩物、农业废弃物，进行压缩和固化成型，生成生物质成型燃料？（BMF）。

此外，迪森股份在商业模式上进行了创新，化身为供热解决方案提供商，与客户签订热能供应长期协议，提供热能运营管理服务。公司在客户现场购建热能运行装置，为客户承担采用新型清洁燃料的转换成本，赢得了8～10年的长期合同。

从卖产品到卖供热解决方案，迪森股份收获了更高的附加值和客户黏性，客户基数的增加也为其产能扩张提供了出路，形成供应端和需求端互相促进的局面。

根据招股资料，截至2011年12月31日，公司已签约热能服务合同101个，合同约定年消耗BMF保底量约42万吨。由于公司年产能只有31万吨，还需要通过外购BMF来弥补自身产能不足。与其业绩的跨越式增长相匹配，2009～2011年，公司BMF销量从1.5万吨增长到28.3万吨。

由于是新上市公司，投资者可以合理怀疑上市前超高的业绩增长有冲业绩的成分。笔者也对其在客户现场购建热能运行装置心存疑窦，担忧公司资本开支过大。

根据招股资料，2009～2011年，在BMF销量从1.5万吨增长到28.3万吨的过程中，固定资产分录下的热能运行装置从近似为零增加到1.8亿元。考虑到公司合同量过百，单套装置的价格似乎并没有预想得那么高昂。

此外，热能运行装置2011年计提折旧2143万元；公司披露的会计政策是按照工作量法计提折旧，折算出的折旧年限也大体与8～10年的合同期限相符。公司其他会计政策也不存在明显的不审慎之处。

从投资学的角度来看，迪森股份具有一定的投资价值。首先，客户规模和合同量具有累积效应，同时具备跨区域发展的外延扩张能力。招股书披露，太仓生物质成型燃料产业化工程建设项目是募投项目。公司目前收入全部由“珠三角”地区贡献，借此将扩张至“长三角”。

迪森股份还具有一定的护城河效应。由于毛利不高，货物仓储工作量大，在原材料采购和热能装置运行所需BMF配送上都必须采用就近原则，经济运输半径形成护城河保护效应。无论在采购端和需求端，迪森股份还具有规模经济效应。

《生物质能发展“十二五”规划》的目标是，到2015年，BMF产量达到1000万吨。2011年年末，迪森股份31万吨产能只占3%的比例，有进一步拓展的空间。

富春环保：用污泥发电

2009年9月，富春环保在深交所中小板挂牌，融资13.9亿元。公司地处中国白纸板基地浙江富阳，主要承担富春江江南造纸工业区的供热和垃圾发电业务。

污泥焚烧资源综合利用工程是募集资金投资项目，已经完全达产。富春环保的商业模式是热点联产。这是一种循环经济生产方式，焚烧造纸工业园产生的富含有机质的污泥，推动汽轮机发电，低温低压蒸汽再利用。热电联产项目总热效率能提升到80%，在实现节能的同时提高了经济效益。

富春环保的核心竞争力是地域优势。依托富阳造纸工业区，具有燃烧热值较高的垃圾资源以及众多下游蒸汽用户。园区内几乎所有企业都是公司的蒸汽用户，占富阳造纸产能的1/3。公司现已成长为浙江最大的环保公用型污泥发电及热电联产企业。

公司所处的污泥发电为战略新兴行业，享有较多的政策支持。在享受0.575/千瓦时的上网电价的同时，享受增值税减免，焚烧处理的垃圾还按照55元/吨收取补助。

同时，富春环保也具有外延扩张的能力。2012年中报显示，公司业务已经拓展到江苏、安徽、山东和上海等省、市。2013年1月8日，公司披露拟以2.66亿元收购常州新港热电70%的股权。

2009～2011年，富春环保收入从7亿元增长到11.7亿元，增长67%；归属母公司所有者的净利润从9179万元增长到1.9亿元，增长107%，成长性突出。

公司存在的一大瑕疵是，公司使用超募资金中的2.45亿元收购了控股股东——浙江富春江通信集团有限公司冷轧薄板项目资产，并于2011年3月完成收购。这宗资产盈利能力低下，有上市公司向控股股东利益输送之嫌。

行业方兴未艾

《生物质能发展“十二五”规划》的目标是，到2015年，生物质能年利用量超过5000万吨标准煤。其中，生物质发电装机容量1300万千瓦、年发电量780亿千瓦时，生物质年供气220亿立方米，生物质成型燃料1000万吨，生物液体燃料500万吨。建成一批生物质能综合利用新技术产业化示范项目。

中国倚重煤炭的能源消费结构并不合理，随着国家节能减排政策的力度不断加强以及企业能源成本压力的增大，生物质能产业市场有望迎来快速发展。

为促使各地更加重视生物质能利用，《生物质能发展“十二五”规划》将生物质能利用量计入各地的节能减排量，并且不计入对各地设定的能源消费总量限额。节能减排是地方政府官员考核的重要指标，将生物质能列入豁免范围，政府的有形之手将加快推动产业的发展速度。