证券投资基金监管模式分析

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1引言

证券投资基金是投资基金的一种主要类型。是将众多散户的资金集中起来，由专职投资专家投资，风险由投资者承担，收益由投资者分享，定期收取管理费的投资机构。随着经济的快速发展，人民的生活水平提高，百姓手中有了富余的钱，而由于投资于基金的风险相对于股票较小，收益相对于银行储蓄较大，所以有越来越多的人投资于基金市场。证券投资基金的特点有：由专家运作、管理，专门投资于证券市场的基金；是一种间接的投资方式，投资人在购买基金后，有专门的基金管理人管理和运作基金资产；具有投资组合、分散风险的特点；另外还因为资金庞大会产生规模经济效益的特点。当然除了上述优点之外，也存在着一些问题，比如一些基金公司为了公司自身的利益自买自卖，造成一个虚拟的成交量，让投资者误以为基金价值很高，但其实是欺骗了投资者；或者基金公司还可能伪造财务报表数据，以虚高的盈利数据吸引投资者。这些行为毫无疑问都会使投资者的利益受损，使金融交易市场动荡不安，可以看出我国的金融市场还是缺乏有力的监管。因此，对证券监管体系中存在的问题进行研究分析，并找出解决的办法是当务之急。

2文献综述

目前来看证券监管体制主要有三种：集中型监管体制、自律型监管体制、中间型监管体制。集中型监管体制是指国家通过制定专门的证券市场监管法律法规，并设置全国性的监管机构来实现对全国证券市场的监管。这种体制比较公平、公正、客观。他的代表是美国。自律性监管体制是指除了某些必要的国家立法外，较少的干预证券市场，对证券市场的管理主要是由证券交易所及证券商协会等组织进行自律管理。它能充分发挥市场的创新和竞争意识。其代表是英国。中间型监管体制既强调立法管理，又注重自律管理。目前世界上大多数国家都实行此种体制。关于证券投资基金监管方面的理论研究有：陈明生（2003）以不对称信息理论为分析框架，认为应从投资者分类、治理结构、信息的私人生产、政府监管、自律监管等方面来解决信息不对称以及由此而导致的逆向选择和道德风险，从而建立投资基金的治理和监管体系。陈睿（2007）则从博弈论的角度出发，对证券投资基金各参与主体的成本和收益以及监管过程中各参与主体的行为进行分析，从而从基金监管的各参与主体出发，对如何加强基金监管提出建议。阎钧则是站在博弈的角度，结合证券市场各种税收方面的知识，构建出了证券参与者的收益模型，提出了证券市场税收政策制定策略。结论是一定程度上减免税收和调整税务结构，将有利于建立一个可持续发展的证券市场。

崔明，王春明从博弈的角度，站在委托－关系的基础上，运用完全信息静态博弈模型，分析了基金托管人和管理人之间的博弈，得到的结论为：通过改变支付矩阵可以改变纳什均衡的位置，并给出了完善基金投资的方法。李华，冯玉广运用非对称博弈分析框架分析证券交易者的行为，认为投资者预期偏差、基本面风险和机构投资者比例会对均衡点产生影响。刘媛华从博弈角度，构建了基金中委托－方的博弈模型，认为基金管理人在操作中是有违规操作倾向的并提出了建议。

上述研究都从不同角度对证券投资监督管理进行了分析，并提出了相应对策。但他们多数停在定性分析上而缺乏定量分析。本研究在前人研究的基础上从证监会、基金管理人、投资者三方从不同角度采用不同的博弈模型对证券投资业进行了分析并给出结论和建议。

3博弈模型构建

3．1证监会与基金管理的博弈模型

给定一些假设：

（1）证监会和基金管理者都是风险中性的理性经济人，基金管理者的策略空间为（违法，守法），他会衡量如何使自己得到最大的利润，从而决定选择哪一种策略；证监会的策略空间为（严格监管，不严格监管），证监会也将会依照理性人利润最大化来决定自己的选择。

（2）基金管理者和证监会都对能完全掌握博弈的规则和信息，双方都清楚各自的策略集合和利益函数，但双方利益相互冲突，不可能相互合作，所以该博弈的类型是完全信息不合作博弈。

（3）设若基金管理者守法，他的正常收益为s，若违法未被查处他的超额收益为a，如被查出罚款为b；证监会若选择严格监督则成本为c1，如不严格监管则成本为c2（c2＜c1），若失职而基金管理者违法受处罚为d。于是可以得到如下的博弈策略矩阵：由于各博弈方的收益不确定，不同情况下会有四种纳什均衡：（1）a＞b，－c2－d＞－c1时，会得到一个纯策略的纳什均衡（违法，不严格监管），（2）a＞b，－c2－d＜－c1时，也会得到一个纯策略的纳什均衡（违法，严格监管），（3）a＜b，－c2－d＞－c1时，会得到一个纯策略的纳什均衡（违法，不严格监管），（4）a＜b，－c2－d＞－c1时，却得不到纯策略纳什均衡，但会得到一个各方以某种概率作出决策的混合策略纳什均衡组合，收益与其采取的概率存在一定相关关系。博弈双方会遵循两个原则，第一，同样不能向对方暴露自己的选择倾向，因次要随机的做出决定，不能让对方看出破绽。第二，他们选择每种策略的概率一定要恰好使对方无机可乘，即让对方无法通过针对性地倾向某一策略而在博弈中占上风。因此设基金管理者违法的概率为pw，守法概率为1－pw。所以严格监管所得收益为：E1＝pw（－c1）＋（1－pw）（－c1）不严格监管的收益为：E2＝pw（－c2－d）＋（1－pw）（－c2）根据原则二E1＝E2得pw＝（c1－c2）／d．

亦即当pw＝（c1－c2）／d，监管者对违规者的意图捉摸不定，一般不会采取贸然措施；当时pw＞（c1－c2）／d，监管者的严格监管期望大于放松监管期望，他必然倾向于严格监管；当pw＝（c1－c2）／d时，严格监管期望小于放松监管期望，监管者会心存侥幸放松对违规者的监管。设严格监管概率为pj，不严格监管概率为1－pj。则基金管理者违法的收益为E3＝pj（s＋a－b）＋（1－pj）（s＋a）基金管理者守法的收益为：E4＝pjs＋（1－pj）s另E3＝E4得pj＝a／b．

亦即pj＝a／b时，违规者无机可乘，违规与不违规的期望都为一样；当pj＞a／b时，违规者的违规期望小于不违规，他理所当然选择不违规操作；当pj＜a／b时，违规期望大于不违规，违规者值得冒险。由上述的表达式可以看出，我们要达到的目标是尽量减小基金管理者违法的概率pw，可以采取减小c1，扩大c2，扩大d，即减少证监会严格监管的成本，可以设置证券市场联网系统，要求证券公司按时公布自己的交易、财务数据；加大证监会在失职时的处罚力度，监管者必定选择监管，这就迫使违规者减小违规的概率。

3．2基金管理者与个人投资者的博弈模型

下面考虑基金管理者与个人投资者的博弈关系。基金投资者对基金管理者的行为进行监督，如果基金管理者违规操作，则基金投资者有权对管理者的违规行为进行指控，基金管理者选择接受或拒绝指控，基金投资者选择或放弃。因此，基金投资者与基金管理者的博弈可看作是一个动态博弈。在此模型中，投资者的收益有：正常投资收益c，对基金管理者违规行为获得赔偿p1，成功后获得补偿p2；成本包括：基金管理者违规操作给投资者带来的损失q1，投资者为搜集证据的成本q2，投资者为付出的律师费q3．基金管理者正常收益s，违规的超额收益a，违规的处罚b，还有接受的应诉成本e。上图中，根据逆推归纳法，若p2＜q3，则投资者在第四A：基金管理者B：投资者图2基金管理者与投资者的博弈阶段选择“放弃”，在第三阶段基金管理者选择“拒绝指控”，第二阶段投资者选择“不指控”基金管理者，第一阶段基金管理者选择“违规”。所以该博弈的子博弈完美纳什均衡为（违规，不指控）。

4结论

由以上分析可知基金管理者与其他监管者之间的博弈选择，主要取决于他们各自的成本收益大小。在证监会与基金管理者的博弈中，证监会严格监管的成本总是大于不严格监管的成本，所以严格监管是证监会的劣战略，证监会不会选择严格监管；当基金管理者违法所带来的收益大于他违法所受的处罚时，他就会选择违法操作。同样在基金管理者和投资者的博弈中，只有当投资者用于的费用小于他获得的赔偿时，投资者才会对基金管理者的违法操作。

5政策建议

（1）从微观经济层面看，全面、及时、准确的信息披露，为投资者提供科学的依据，是防范投资风险关键性措施。从宏观政策上来看政府要督促证监会及相关法律部门针对证券市场的不法行为制定相应的惩罚措施，同时，也要建立完善的证券监管制度，可以让广大证券持有者提出建议或是向外国借鉴经验教训，最终制定出一部严谨，透明的，高效的基金监管体系，为证券基金市场的健康持续发展提供法律依据和保障。

（2）从博弈理论角度上看，不管是是否从长远眼光来看被监管者和监管者双方间的矛盾都存在，要想淡化他们之间的矛盾，一方面要对被监管者的违规行为加重处罚，另一方面，更有效的方法是要制定相应的规章制度规范提高监管者的责任心。所以，要合理的制定奖惩措施。制定合理的奖励制度，比如提高监管者的绩效工资或是给予一定的福利给监管者。对证券监管者的监督应该从内外两方面来规范，建立有效的内部控制机制和外部监管机制，通过制定有效的责任制度，对那些对工作懈怠者处以薪金处罚，另外制定激励机制提高监管积极性。