汇率制度改革对人民银行独立性的影响

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[摘　要]根据克鲁格曼的“三元悖论”理论，资本自由流动、货币政策独立性和汇率稳定三个目标是不可同时实现的。现阶段，在固定汇率制向浮动汇率制转变大趋势下，当资本流动不变的情况下，随着汇率制度的转变，货币政策的独立性将如何变动？本文以我国汇改为转折点，研究汇改前后，随着人民币汇率波动的增加，央行货币政策的独立性的转化，结果得出随着汇率制度的转变，央行独立性降低的结论，并对这一现象进行解释。

[关键词]三元悖论　独立性　汇改

根据克鲁格曼的“三元悖论”理论，汇率稳定、资本自由流动和货币政策独立性三个目标不可同时实现。“三元悖论”不但阐释开放经济中三大金融目标不可兼得的矛盾性，而且成为汇率制度选择问题的一个基本的理论分析工具。根据“三元悖论”理论，在资本自由流动的条件下，汇率制度的变化与货币政策的独立性之间是否存在严格的此消彼长关系？2005年7月21日，中国实施汇率制度改革，人民币不再钉住美元而是参考一篮子货币定价，放宽汇率波动范围。汇改后，人民币汇率波动增加，定价更加市场化，然而汇改对央行货币政策的独立性的影响如何？这一问题值得研究。

一、文献综述

1998年亚洲金融危机后，克鲁格曼在“亚洲发生了什么”一文中阐述了危机爆发的主要原因是资本流动情况下的固定汇率制度，并首次明确提出了“三元悖论”的原则，“三元悖论”即不可能的三角，指的是货币政策的独立性、资本的自由流动、固定汇率制这三者之间不能共存，三者只能择其二。然而，“三元悖论”在使用上有一定的局限性。首先，货币政策是相对独立的，要保证货币政策的完全独立是很难实现的；其次，在汇率制度方面，有些国家是有管理的自由浮动，比如说我国这种介入固定汇率和浮动汇率之间的体制，克鲁格曼并没有纳入思考范围中。最后，资本的完全自由流动也是一种极端情况，部分的资本开放也是一种中间状态，并没有纳入“三元悖论”范围中。不难看出，“三元悖论”没有论及有关介于固定、浮动之间所谓的“中间汇率制度”的选择问题。“并没有令人信服的理论说明，为什么不可以在货币政策独立性和汇率稳定两个目标的抉择中各放弃一半，从而实现一半的汇率稳定和一半的货币政策独立性”（Frankel，1999)。胡祖六（2003）根据资本完全流动、汇率稳定、货币政策独立这三个开放宏观经济目标不能同时实现的“不可能三角”命题判断中国出现了资本完全流动、汇率稳定条件下的货币政策不独立现象。在汇率制度选择方面，Eichengreen（2003）的研究指出，中国加速融入国际经济体系的趋势不可逆转，只有固定汇率制度转向浮动汇率制度，才能完全化解人民币升值的压力，并且保持中国货币政策独立。

上述文献，讲述了“三元悖论”及其缺陷，并对其在中国进行了实证研究，论证了固定汇率制的不稳定性，以及固定汇率制向浮动汇率制转变的必然趋势，然而在这一转变过程中，当资本流动不变的情况下，货币政策的独立性是如何变动的，却很少提及，这正是值得本文研究的地方。

二、模型结构与数据说明

货币政策的独立性应该包含两个方面的内容。一个是中央银行为实现通货膨胀目标而调控货币供给量的决策独立于本国政府机构，不受其干预；另一方面是当一国经济从封闭状态走向开放乃至完全融入世界市场的过程中，本国货币市场利率是否受到资本流入、外汇储备增加和国际市场利率冲击。我国人民银行货币政策的最终目标是保持货币的稳定，并以此促进经济增长，保持较低的通胀率是实现这一目标的重要条件，相对而言，在一些发达国家，保持较低的通货膨胀率成为了中央银行的首要目标。在我国国内政府机构对货币政策的独立性的影响可以通过国家财政支出(FR)来衡量，因为如果央行缺乏独立性，就会随着国家财政支出的增加而扩大基础货币供给，通过乘数效应，扩大货币供给；而国外市场对货币政策独立性的影响可以通过外汇储备(FER)的变化来衡量，因为在固定汇率制下，意外的外汇供需变动会影响汇率,因此可以通过外汇储备的变动情况来衡量央行货币供给的独立性；而当央行以较低的通货膨胀率为货币政策的调控目标时，居民消费价格指数（CPI）将成为影响货币供给的重要因素。

本文以我国加入WTO后的十年为研究区间（2001年到2011年），假设我国资本流动的管制总体不变，在此基础上，因2005年7月21日开始汇率改革，人民币开始进入升值通道，以2005年8月为固定汇率向浮动汇率转变的转折点，研究汇率制由固定向浮动转变的过程中，央行货币政策的独立性变动情况。选择FR、FER、CPI和M1四个变量2001年到2011年的月度数据建立模型，检验各个指标对货币供给量M1的影响：

M1t=C+αFRt+βFERt +γ1CPIt+γ2CPIt-2

相关数据来源于中经网数据库（CEIC）、CSMAR数据库以及中国财政年鉴整理而得，其中，M1、FR、FER、CPI分别代表货币供给量M1的环比增长率、国家财政支出的环比增长率、外汇储备的环比增长率和居民消费价格指数的环比增长率（相关数据由收集到的数据以2001年1月为基期计算而得）；考虑到CPI对货币供应的影响具有滞后效应，回归中居民消费价格指数（CPI）选取当期和滞后两期值。

三、计量结果

1.平稳性检验

运用Eviews 5.0软件,对各变量进行单位根检验,以确定变量的平稳性；检验结果如表1,可知四个序列都是平稳的。

备注：*表示1%显著性水平下拒绝原假设。

2.货币供应的独立性检验

对模型做OLS回归,再对模型的残差序列做ADF检验,以检验模型设计的合理性。对2001年1月到2011年的数据进行回归得到回归方程。

M1t=0.0084+0.1559FERt+0.0120FRt-0.0037CPIt-0.0059CPIt-2

（3.718*）　（1.876**）　（7.391*） （-1.844**） （-3.048*）

其中,括号内数值表示t统计量,其显著水平分别为：**为10%、*为1%（下同）。