海外上市的市场选择

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摘要：随着资本市场的全球化和外汇管制的放松，国内企业在进行上市决策时，可以在全球范围内选择上市地点。文章以现代公司的视角，从市场规模、市场流动性、市场定位以及上市条件等方面对全球主要证券市场进行比较，以期对我国公司的上市选择提供借鉴，也为我国证券市场的发展提供参考。

关键词：海外上市；资本市场；证券交易所

自20世纪90年代中信泰富借壳上市和青岛啤酒发行H股以来，大陆企业掀起了一波又一波海外上市的热潮。据不完全统计，目前在NASDAQ、香港联交所、新加坡证券交易所、纽约证券交易所等国际主要证券交易所上市的国内企业数量已经超过600家。海外上市企业最初以国企红筹股和高科技概念股为主，近年来则出现了大型国有企业与民营中小企业齐头并进的局面，行业覆盖各个领域，上市地点也从最初的香港扩大到美国、新加坡、伦敦、韩国等地。国内企业在进行上市决策时，可以在全球范围内选择上市地点，以更好地利用全球资本市场，有效降低融资成本。下面本文将从市场规模、市场流动性、市场定位以及上市条件等方面对全球主要证券市场进行比较。

一、市场规模

证券市场的规模是衡量证券市场实力和发达程度的重要标准。市场规模可以反映投资者可投资品种的丰富程度和筹资者发行证券筹集资金的难易程度，市场规模越大，投资者的投资选择面越宽，筹资者也越容易筹集到大规模的资本。从规模来看，各证券市场在市值、成交金额、上市公司数量等方面均存在较大差异。2009年各证券交易所的市值及市值占GDP比重比较，如表1所示。2009年各证券交易所的成交金额比较，如表2所示。

从表1可以看出，纽约证券交易所是市值最大的交易所，其2009年的市值达到其他证券交易所市值的3倍-5倍；NASDAQ在成交金额、上市公司总数方面均处于绝对领先的地位；在伦敦证券交易所上市的外国企业数目最多，2009年其成交金额中有30.91%来自外国公司，这一比率远远高于其他证券交易所，这在一定程度上表明其在吸引外国企业上市以及鼓励投资者交易外国企业证券方面具有独特的优势；香港证券交易所的市值与GDP的比值最大，说明香港经济资本化、证券化的程度很高；值得关注的是，新加坡证券交易所外国公司上市的数目占其所有上市公司数目高达40.6%，充分展示了新加坡作为新兴区域金融中心在吸引优秀企业上市方面的相对优势。

二、市场流动性

流动性是证券市场的重要属性。证券市场的流动性反映了当投资者在某一证券市场中，想要以一定的价格买卖一定数量金融资产时，其交易需求是否能在低成本的情况下迅速得到满足，同时又不会对价格变化产生较大的影响。关于流动性的测量，学术界尚未形成一致的度量方法。目前，西方学者一般从即时性、紧度、深度、弹性四个方面来对流动性进行定量研究。由此可见，对流动性的综合测度应当是多维度的。国内外学者从不同的研究角度、研究方法出发，构建许多关于流动性的度量方法。为简便起见，本文仅列举了各证券市场的换手率、成交量和成交金额，并以成交金额与市值的比率为指标粗略地比较各证券市场的流动性。2009年各证券交易所的流动性比较，如表3所示。

表3显示，这些统计量与指标得出的结论基本一致，NASDAQ是市场流动性最高的交易所。需要说明的是，国外学者较多采用换手率衡量市场流动性的市场深度，但该指标一般适用于环境较为稳定的成熟市场，而我国证券市场还处于发展阶段，投机现象较为严重，散户投资者盲目跟风等多方面的原因导致了较高的换手率，因此并不能仅以此指标得出上海证券交易所流动性较高的结论。

三、市场定位和上市条件

证券市场的发展战略不同，其市场定位也有显著差异。如纽约证券交易所是目前市值最大的证券交易所，其上市费用和上市标准也相对较高，主要适合于发展成熟、效益好的大型企业；NASDAQ证券交易所主要为高成长、高风险性的企业提供融资服务；香港联合交易所主要吸引成熟产业及海外优质公司，相比之下香港创业板则面向新兴高科技高增长性企业；而新加坡凯利板更加适合于具有发展潜力的中小型企业；伦敦证券市场为外国企业上市提供了各种优势及便利条件。

证券交易所上市条件是企业选择境外上市要考虑的主要因素之一，不同交易所以及同一交易所的不同板块的要求各不相同。为了使更多优质的企业能够达到上市条件，各板块充分考虑不同企业的特点，设置了多项条件，企业只需满足其中的某项即可上市。纽约证券交易所对外国公司提供了两套标准，worldwide和domestic，文中介绍的为worldwide。各证券交易所板块上市条件比较，如表4、表5所示。

除了上述列举的各项要求外，交易所各板块在其他方面也有各自的要求。如香港主板市场规定企业至少在3年的管理层以及至少最近一年拥有权和控制权大致不变。可以看出，主板市场对企业财务方面的要求要比创业板高很多，但通常创业板市场对企业的后续信息披露有严格的要求。

上述比较表明，世界各大证券交易所有各自的特点及优势。不同交易所以及同一交易所的不同板块的市场定位与上市条件各不相同。市场规模较大的交易所便于企业筹集到大额资本金，同时上市门槛也较高，适合发展成熟、效益好的知名企业，各创业板市场则适合风险较高、成长较快的中小企业筹集企业发展所需的资本。同时，各交易所的上市费用也是需要考虑的因素之一。境内企业在选择境外上市时应充分考虑企业状况，并结合各交易所的优势，选择最合适的上市地点。

参考文献：

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2、周煊,林小艳.国内企业境外上市的动机及市场选择策略研究[J].中南大学学报,2008(10)．

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4、应展宇.中国股票市场流动性研究[J].证券市场导报,2001(7)．

（作者单位：中央财经大学）