让超常规财政政策优先淡出

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在我国现行的财政金融体制下,没有财政政策退出的货币政策退出谈不上真正的退出。笔者认为,当前宏观政策的退出应选择先财政后货币的退出策略

本次危机中,我国经济的复苏是积极财政政策和量化宽松货币政策共同作用的结果。当退出已成为现实时,决策层势必面临着财政政策和货币政策退出协调的策略选择问题。在宏观经济复苏态势仍不确定的情况下,同时退出不可能。那么,就存在着一个两种政策退出的次序选择问题。显然,从当前的宏观政策走势来看,我们选择了先货币后财政的退出策略。

对决策层而言,在经济复苏阶段实施退出政策面临着保经济增长和压通货膨胀预期的两难选择。一般而言,先货币后财政的退出政策有利于实现保增长和压通胀的平衡。积极的财政政策将有利于进一步拉动投资,保证经济的快速增长;而趋紧的货币政策则有利于吸收市场中过多的流动性,减轻通胀压力,避免社会公众通胀预期的形成。问题在于,在我国现行的财政金融体制下,单纯的货币政策退出能否实现真正的退出?我看不然。没有财政政策退出的货币政策退出,将难以实现真正的宏观政策退出。不仅如此,从长期来看,这种退出策略将难以实现经济结构的根本性转变。

自亚洲金融危机以来,我国以扩大政府投资为主的积极财政政策的实施是以银行信贷的超配为前提的。财政预算资金往往以政府项目铺底资金的形式投入,项目后续资金的跟进则主要依赖于银行信贷。财政与信贷捆绑运营构成了中国财政政策出动的典型特征,其结果则造成了财政政策对信贷政策的绑架,导致时至今日,欲退不能。

另一方面,就货币政策本身而言,央行调控的主动性和有效性也颇受限制。与其他国家仅通过央行向市场注入流动性不同,本次危机中,中国量化宽松货币政策的实施是通过央行大规模的基础货币投放和商业银行天量的信贷资金投放这两个渠道来完成的。央行能够动用常规性的工具来控制部分基础货币的投放,但对于因对冲外汇盈余增加而产生的基础货币投放却越来越力不从心。央行和银监会也可以通过调整准备金比率、重启信贷规模控制和窗口指导等措施对银行信贷加以控制,但在银行存差较大、流动性充裕、银行信贷行为的自主性日益增强的背景下,面对盈利和股东回报的压力,商业银行信贷扩张的动力机制不会减弱。央行也可以选择加息来控制信贷资金的需求,但加息只会进一步压制民间的信贷资金需求,而对于资金需求缺乏利率弹性的政府投资项目则不会产生任何效果。相反,加息之后,商业银行存贷款的利差扩大,商业银行对政府投资项目的信贷扩张动力会进一步加强。

因此,在我国现行的财政金融体制下,没有财政政策退出的货币政策退出谈不上真正的退出。相反,如果积极财政政策与紧缩货币政策组合的政策走势一旦形成并得以长期实施,将会进一步强化现有的以扩大政府投资来刺激经济增长的经济增长模式,延误向内生性经济增长模式转换的时机,并将助长商业银行信贷资金“吃政府饭”的动机,进一步降低信贷资金资源配置效率,削弱央行货币政策调控的主动性和有效性。

正因为如此,笔者认为,当前宏观政策的退出应选择先财政后货币的退出策略。相对于财政政策而言,在应对政策退出后宏观经济可能存在的不确定方面,货币政策的调节更具灵活性。当然,财政政策的退出并非积极财政政策的完全退出,而是危机背景下超常规的中央和地方政府投资计划的退出。在大规模的政府投资计划退出之后,财政政策应及时转向激活民间投资和改善教育、医疗、社会保障等民生生活方面,让民间投资接力政府投资,让内需逐步替代外需,最终实现以政府投资和外需为主的经济增长方式向民间投资和内需主导的经济增长方式的切实转变。