牛市重现?

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2014年12月3日，又是一个创造历史的日子。当天收盘，沪深两市股票成交金额合计超过9000亿元，再度刷新三天前创造的中国股市日成交纪录。

与此相对应的是，券商营业部的开户柜台又出现人头涌动的繁荣景象。甚至传言称，有营业部重新采用摇号的方式应对突然出现的开户人潮。

在绝大多数年份里，年底行情被视为“鸡肋”行情，也是股民全年投资的盈利确定性最差的时间段。而年底出现牛市启动的迹象，更是难得一见。更令人困惑的是，A股上涨缺乏宏观经济的支撑。

2014年底的A股出现这样的“异象”，是偶然还是必然？

股市疯狂的一周

重磅金融政策近日连续“来袭”，11月21日央行宣布不对称降息，受此利好刺激，A股从11月24日起走出了一波疯狂的大涨行情，上演了中国股市罕见的“疯狂一周”。短短一周，大盘上涨了196点，两市成交金额更是达到惊人的近1.7万亿元，成为A股历史上的最高成交额。随着指数的不断狂飙和资金的疯狂人市，在沉寂多年后，中国股市似乎将再度迎来一次集体的狂欢。券商融资融券排队开户的场景超过了2007年牛市开户，国信证券泰然九路营业部甚至挂起了免战牌，牛市惊雷唤醒了沉睡多年的投资者，僵尸账户则重新复活。

11月30日，备受市场关注的《存款保险条例（征求意见稿）》正式，我国存款保险制度终于迎来实质性进展。

作为一项金融业基础性制度安排，存款保险制度不仅能够加强和完善对存款人的保护、以及对金融机构的市场约束，还有利于进一步提升我国金融安全网的整体效能。

多位市场分析人士认为，存款保险将为A股带来源源不断的资金，原因有以下几点：首先，建立存款保险制度，有利于无风险利率下降，从而吸引更多资金入市；第二，存款保险制度或将促进居民存款大搬家；第三，存款保险对银行股是利好，而银行股的上涨将助推上证综指不断攀升，进而形成良好的牛市氛围，以吸引更多资金入市。

英大证券研究所所长李大霄认为，存款保险制度对存款人有一个非常好的保障，这是对金融机构的信誉。而且，它对于稳定金融系统有着非常重要的作用，间接对股票市场也有很大的稳定作用，对银行、保险、券商等金融板块都有好处。

国泰君安首席经济学家林采宜更大胆预测，股市已经站在长周期牛头上，建议投资者抛掉多余的房子买入股票，不少投资者跃跃欲试。

西安老股民王先生每天在营业部看盘，他说，最近新进股市的七八成都是年轻人，80后、90后居多，开个户就走回去上网手机炒股，大多数准备投入五到六万元，一般都在10万元以内。也有老股民激活账户的，但是“还没到路边清洁工都开户的程度”。

业内人士介绍，西安一个房地产老板有几个亿资产，前几天拿出了1000万元准备炒股，其中700万元已经到账。“就是看到行情好，准备做个试验。”他说，由于房地产行业低迷，目前西安不少房地产老板都在试探性进入股市。

听见“超牛”脚步声

在一些外资行的眼中，这是中国股市“超级牛市”来临的脚步声。

摩根士丹利认为，中国可能会出现“超牛”上涨行情，股市会在18个月大涨一倍。

“新开证券投资账户状况表明投资者在大力参与股市投资。”摩根士丹利驻中国香港的亚洲及新兴市场策略主管乔纳森・加纳表示，

“高成交的走势应一直得到重视。”他曾在今年6月预计货币刺激政策将推动中国股市在下半年大涨。

较低的利率水平、改革的深入推进及房地产市场的颓势，同样是外资行眼中刺激中国股市近期飙升的重要因素。

Swiss&Global资产管理公司表示，银行利率低、金价下跌以及中国房地产市场颓势加大了股市对投资者的吸引力。

高盛则预计，2015年A股将迎来新增流动性，其中包括大约4000亿元的居民资产配置需求以及海外资金的配置需求。该行还预计，中国居民将从以往的配置房地产，转变为将钱投入股市。

全球最大资产管理公司贝莱德也基于改革的因素看好中国股市。该公司认为，“中国经济仍有些下行风险，但股票市场因憧憬改革而上扬。”

此外，中国将推出存款保险制度，此举被认为有利于大型银行。Amiya资本公司表示，大型银行、房地产开发商和保险商将从政府的刺激措施中获益最多。

财富再分配

这轮股市会跑多远？“超牛”真的会来吗？著名经济学家刘纪鹏教授给出的点位是4000点，而乐观预计是2015年上证综合指数就可能重新回到6000点。那么，牛市行情，巨量钱从哪里来？

一位资深市场分析人士认为，融资融券并不能改变市场的趋势，真正能够助推股指上升的力量来源于社会财富的再分配，这种分配不是来源于降息降准对实体经济的支持，而是来源于存款保险制度的重大金融改革；大多数人对于存款保险制度改革的解读都是浅层的分析，其实，这是一次社会财富重新再分配的开始。

“如果你是50万元以下资产的丝不会有这种影响，但如果是亿万富翁，可能就会切实感受到焦虑，存银行不再是最安全的财富保值方式，富裕阶层要重新寻找资产保值方式，风险资产重新受到市场青睐。”上述市场分析人士称，“其实，看看融资融券开户排队和融资融券规模膨胀就可以了解谁在向股市转移财富，因为它对应的开户门槛刚好是50万元，说明中国富裕阶层的资产在发生转移。”

过去10年，中国经济形成了以间接融资为主的金融结构，直接融资规模仅三四千亿元；整个社会的财富和资产形成了以房地产为核心的社会财富分配方式。影子银行、信托和银行的大部分抵押品都是土地和房子，土地是从地方政府财政到工商企业的资产抵押，从国家到居民家庭最核心的财富都变成了土地。

“10年前如果准确把握了这一趋势，就能决胜于财富风口；如今，这一趋势正在改变，社会财富分配模式极有可能变成了股权和知识产权为核心。”上述市场分析人士认为，这一次改革的最大红利来源于资本市场，以支持创业和创新的直接融资模式是下一个财富的风口。

该人士表示，轰轰烈烈的存款大搬家刚刚开始，这些资金将推动中国股市重回6000点，总市值超过50万亿元的规模，以后中国股市单日成交量万亿规模并不值得惊奇。

经济基本面的反差

证券市场热气腾腾，颇有些牛市的味道。但相比于证券市场的表现，中国经济的基本面却没有这般热闹牛气。

从目前的情况来看，宏观经济面临着很多的压力与挑战。在全球经济复苏步伐缓慢的背景下，国内多省市经济增速也低于年初设定的目标，投资、出口增速都在放慢，明年经济目标下调可能性在加大。一些经济学家对经济形势的企稳持乐观态度。倘若经济走势真的如愿在所谓的“触底”后进入上行通道，那是再好不过了。但就当下而言，经济向好的基础仍然薄弱，这是一个事实。

从长远来说，未来的中国经济，需要依靠改革继续获得新动力，也需要依靠经济的转型与创新发展获得新动力。短期来说，调控部门的“工具箱”里也还有一些政策手段。对于中国经济的未来，不必太悲观。

言及经济基本面，其实也不宜全然就宏观谈宏观，还是要多关心微观个体。宏观面上的改善，终究得依靠大量的微观企业主体投资热情的恢复，以及投资质量的提高。企业需要继续减负，才能进发活力，进而改善基本面。经济困难时候更须休养生息、“放水养鱼”。

近两年来，国务院针对企业发展负担重、融资难等情况，出台了多项利好政策。不少企业受惠于此。不过，从诸多微观主体反映的情况看，来年企业税费还须进一步减免、行政审批的削减还须更为到位、改善企业融资的一些好办法在落实层面还须更有力。

从减税降费来看，中央政府不可谓不努力。结构性减税、定向减税，以及普遍性降费，政策一直在不断释放，以求减轻企业负担。如从今年10月1日起，小微企业暂免征增值税、营业税的范围在此前月销售额不超过2万元的基础上，扩大到月销售额2万元～3万元。这类政策固然都是利好消息，但仍有一些企业反映涉及面还不够广。

比之税收，针对企业的收费问题则更需要重视。一方面，企业各项缴纳费的品种、数量还很多；另W面，降费政策在落实层面，与企业的合理期望相比，仍有不小的距离。至于削减行政审批的“最后一里路”问题，则更是表现明显。目前各地行政规章制度、审批程序繁杂的情况还较为突出，影响了企业的发展。

对于不少企业，尤其是中小、小微企业来说，减负极为必要。同时，融资难的老毛病也亟待治愈。在成本上涨、融资困难背景下，部分企业生产经营环境未能得到改善，有时甚至有恶化之嫌，直接导致企业投资意愿下降。

就拿浙江来说，该省针对超过1.5万家企业的监测数据表明，工业投资增速不高，民间投资则低于全省工业投资增速1.5%。这说明一些民营企业无心恋战，投资意愿较差。另有监测数据称，无投资意愿的企业比重也呈逐月上升的态势。这样的现象必须得到重视。从制度改革到政策层面，都要想办法为企业减负，并使得企业融资之路能更为顺畅。

概言之，唯有微观经济主体真正减负，唯有融资难题真正得到破解，企业才能激发出新的热情，也才有动力投入万众创业和大众创新中。在当前中国经济面临困难的时候，能不能到位地减负，能不能将已经公布或者未来将推出的政策落实好，是一个考验。

“牛市”能维持多久

与以往不同的是，此轮行情明显表现出了一种背离――经济基本面走弱、楼市向下去杠杆，而A股和债市在加杠杆。

中华元智库创办人张庭宾认为，这样的“牛市”很难走得太远。主要有两个原因。

一是产业和楼市萧条，会使得活钱进入股市，但对于已经陷入产业和楼市中的资金来说，流动性就将更加短缺，特别是楼市是放大了杠杆的，一旦出现收缩，会乘数吸走业主或银行的资金。股市可以通过融资融券最大放大两倍多，但楼市贷款放大的倍数可以是3～5倍，即股市增加的名义财富不一定能填充楼市坍缩的财富黑洞。简言之，缺乏企业的可持续利润增长和楼市持续的价格上涨，股市恐怕也很难得到长期支持。

第二个原因是降息将增强人民币贬值预期，进而导致国际热钱外流。这有可能导致中国流动性的总盘子减少。股市虽然相对份额扩大，但迟早会受到总流动性减少的影响。

对于这两个不利因素，决策者可以通过量化宽松或降准释放流动性来加以对冲。但当这种行为遇到严重的输入性通胀，特别是国际粮价大涨时，就很难继续。所幸的是，近期石油价格大跌，国际农产品处于低位，这给我国继续释放流动性留下了一些空间。然而，明年欧亚大陆地缘政治危机的风险上升可能带来隐患。

需要警惕的是，一旦国际上石油、粮食价格大涨，导致严重的输入性通胀，楼市的去杠杆将加速，而股市的加杠杆将逆转。一旦投资者行为由融资转为融券，股市的下跌也将前所未有地猛烈。

（本刊据《华夏时报》、《第一财经日报》等整理）

叶檀：股市上涨

一举三得

12月第一个交易日，受货币政策鼓励，上证综指最高触及2720.74点，收于2680.16点。11月，上证综指上涨10.85%，超过德国DAX指数的7.01%，美国标普500的2.45%，可谓一枝独秀。有趣的是，同期以资源为主的经济体澳洲标普200T跌3.86%，俄罗斯RTS则大跌10.74%。

同样是实体经济下行，为什么A股市场与上游资源国股市逆势而行？

资金功不可没，A股市场被强大的流动性推动。继降息之后，社保基金入市指导意见、存款保险制度出台，都是推动民间资金向资本货币市场尤其是向证券市场流动的坚强支撑。

此举有三得：第一，可以提振股票市场，使资金为公司服务；第二，提振股权投资、并购交易，使民间资金逐步取代银行，为实体经济注水；第三，造成财富幻觉，使消费者乐于消费，巩固2013年开始的消费占GDP比重高于固定资产的态势。

股市大幅上涨，投资者有两种态度：或者，小幅兑现，在财富效应的麻醉下扩大消费，平时不敢买的高端品也买了，平时不敢喝的酒也喝了；或者，攒着每一分钱作为追加投资，继续投入热情不减的股市。

前者可以增加消费，后者可以扩大投资。无论哪一种，都比把钱存在银行或者藏在家里强，都受到欢迎。考虑到目前的政策主要有利于金融等大公司，资金当下流向也就比较清晰。未来几年，从并购，到低估，资金会回到创业型小公司。

由于中国经济转型还在继续，风险并不确定，因此维持热情股市的动力，将长期持续，至于能维持多久，市场说了算。