PE对创业板上市公司经营绩效的影响分析

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【摘要】本文以创业板公司为样本，采用溢价指标和Fama-French模型研究pe对长短期股价的影响，显示上市首日有无PE支持对股价影响不大，PE对上市后公司价值的提升没有凸显，反而造成负面影响。针对上述结论笔者给出可能的原因，并提出相关建议。

【关键词】PE 创业板 公司价值

一、引言

我国创业板市场于2009年10月31日正式启动，截止2015年2月28日，共有421家企业上市。PE已成为我国中小企业的重要融资渠道，投资对象是高风险高收益的高新技术行业，创业板面向较高成长性的新兴产业，PE与创业板公司的特殊关系使得研究二者间的关系变得十分必要。

Tykvova &Mannheim（2005）实证发现不同类型的股权投资对公司IPO后的经营业绩影响不同。Mario Levis（2009）利用1992～2005年伦敦股交所上市公司数据，采用Fama-French模型比较有无PE的股市收益，显示有无PE支持的公司在IPO首日及上市三年后的投资收益都存在差异。徐新阳（2011）认为PE对所投资企业上市后的经营业绩具有积极作用，但随PE机构的减持而减弱。刘媛媛，黄卓和何小锋（2011）以创业板2007～2009年的公司数据建立以ROE为被解释变量，PE是否进入为虚拟变量，公司规模、资产负债率、成立时间为自变量的回归模型。

二、研究设计

本文选取截止2013年12月31日创业板上市公司384家，有PE参与的287家，无PE参与的97家。通过审阅上市公司的前十大股东和招股说明书来确定IPO是否含PE。

（一）上市首日溢价实证研究

1.研究方法。用UPSTD指标衡量每股发行后首日的收盘价溢价UPSTD=（Ps-Pf）/Pf，Ps、Pf分别指创业板公司上市首日的收盘价和发行价。

2.实证结果。

表1 溢价指标参数统计分析

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由表1可知，有PE的溢价要好于无PE，也好于全样本，但并不存在显著差异。公司上市首日表现并没有显示出PE的作用，即PE没有发挥挖掘企业价值的作用。主要原因可能有：PE行业整体不成熟，专业水准不高，导致PE并未真正回归价值投资；缺乏对PE行业有效的监管，法律法规不完善，缺乏合理的退出渠道；极具影响力的PE机构不多，大众对PE的认可程度不高。

（二）长期收益率实证研究

1.研究方法。选取上市24个月以上的180个样本，市值和市净率以2013年12月31日为基准。采用Fama-French模型研究股价的长期表现，建立如下回归方程：

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RFit为上市公司年收益率；RINDEXF为创业板指数年收益率，SMBt是大小盘股年收益的差额，HMLt是高低市净率收益率的差额。

表2 样本数据统计回归结果

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2.实证结果。由表2可知，全样本和有PE支持有超额损失，无PE有超额收益，但都不显著；市场因子RINDEX系数β都显著为正；规模因子SMB系数γ，全样本显著为正，有无PE支持都为负且不显著；市净率因子HML系数δ，全样本和无PE支持为负值，有PE支持为正。R2较大，拟合程度较高，回归的情况理想。

由此可见PE对上市公司的长期股价作用并不积极，对上市后公司价值的提升并没有体现出来，反而造成负面影响。导致上述实证结果与理论结论不一致的原因可能有：我国股市的政策机制不完善，企业业绩和股市表现并不直接相关，PE退出渠道狭窄；PE投资不规范，没有给公众树立良好的价值挖掘和提升形象；现有的投资方式部分采用对赌协议签订合同，导致被投资企业铤而走险，只顾短期利益，忽视长期发展，以致上市后业绩并不理想。

三、结论及建议

本文以创业板上市公司为样本，从实证角度研究发现PE对我国上市高新技术企业的作用并没有凸显，特别是对长期股价的表现上，反而有负面影响。

我国应加快构建私募股权投资的政策，营造良好诚信的投资环境，构筑健康丰富的融资平台，引导PE加强自身文化和制度建设，保障投资者的合法利益。积极拓展融资渠道，大力发展天使投资、PE/VC投资、直接或者间接IPO等股权融资方式，整合内外部资源，切实保障和支持高新技术企业的发展，从而为我国经济转型，产业结构升级发挥应有的作用。

基金项目：国家自然科学基金资助项目（71471081，11101205），教育部人文社会科学研究规划项目（12YJAZH020）。

参考文献

[1]徐新阳.私募股权投资对企业上市后经营绩效的影响――基于江浙两省中小企业板制造业上市公司的实证分析[J].财经论坛，2011（6）：65-71.

[2]刘媛媛，黄卓，何小锋.私募股权投资与公司盈利能力关系的实证分析[J].金融与经济，2011（8）.