“减税加息”的风险

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政府加息周期与楼市、股市的价格变化关系一旦为大众真正认识，人们将肆无忌惮、更为疯狂地追逐资产泡沫。

在央行、国家统计局相继公布今年上上半年金融运行数据和经济数据之后，国务院7月20日宣布，决定自8月15日起将储蓄存款利息税由现行的20％调减为5％。与此同时，中国人民银行也宣布自7月21日起上调金融机构人民币存贷款基准利率。这次金融机构一年期存贷款基准利率上调0.27个百分点，这已经是央行今年第三次、2004年以来第六次加恩。

在上半年经济数据全面火热和实际利率为负的情况下，此次“减税加息”并不令人意外。但此次政策调整带来的影响绝不平淡，因为它很可能事与愿违。有专家声称，此次“减税加息”将由于提高储蓄的回报而缩小社会收入差距，但笔者认为，这两项政策的调整可能恰谈会继续使社会收入差距加大。

CPI(消费物价指数)和经济增长率双双走高，显示经济“过热”，政府此次出手很大程度上是抑制通货膨胀和投资冲动。但笔者认为，CPI与经济增长率这两个指标尚不足以反映当前经济形势的深层次矛盾。相比而言，外汇政策及外贸状况是更重要的经济条件。只要人民币升值不到位和外汇管制这两个前提不改变，针对CPI和经济增长率的调控最终将淹没在由外贸顺差和外汇储备源源不断创造出来的“流动性”的大海中。

今年前6个月中国外贸进出口总值已经达到9809.3亿美元，逼近万亿美元大关。6月当月的外贸顺差从5月份的224.5亿美元扩大至269.1亿美元，创下月度顺差历史新高。截至6月底，外汇储备的余额已达13326亿美元，上半年增量达3663亿美元，超过了去年2473亿美元的水平。按照经济学的理论，当外国资本流入一个经济体时，这个经济体的本币汇率倾向于上升。如果中央银行不希望汇率上升，它只能通过发行本币，在原有汇率基础上兑换流入的外币，结果导致外汇储备的上升和货币量的被动增长，形成流动性过剩局面。在外贸顺差和外汇储备双双大幅度增加的情况下，政府已经采取了很多办法来对冲流动性，并通过减少出口退税平衡对外贸易；但只要汇率没有上升到位，这个逻辑就依然成立，流动性过剩问题就不能根本解决。而且根据北京大学中国经济研究中心教授宋国青的研究，股市、楼市等资产价格持续上涨本身会加剧流动性。

在这个前提下，“减税加息”政策一方面会使资金成本上升，从而助长资产价格上涨，并且由于乘数效应和理性预期，资金成本的上升幅度远小于资产价格上涨幅度，无助于高收益资金回归储蓄；另一方面，紧缩政策的调整会鼓励低收入群体或低回报的资金放弃资产升值的机会，将资金留在银行或者将资产变现回流储蓄，从而最终降低资金的回报。看起来，过去几年在内地发生过的历史还将继续上演，资产价格上涨趋势由于政府的干预，经过短暂的政策消化期后而更加显著，资产泡沫也使人们对资产的投机需求加大，又进一步推动资产价格上涨。因此，“减税加息”最终带来的结果可能不是社会收入水平差距缩小，反而是恰恰相反。

惧怕政府调控风险的行为和预期也会改变，政府加息周期与楼市、股市的价格变化关系一旦为大众真正认识，人们将肆无忌惮、更为疯狂地追逐资产泡沫。而且这种社会心理预期一旦形成，政府调控手段屡屡不奏效，可使用经济手段的调整余地会越来越小，从而逐渐陷于被动。与股市、楼市上涨往往由越来越多的散户参与推动相似，低收入群体最终也会加入到追逐资产升值的行列。到了那个时候，以利率为主的经济调控手段将起不到任何作用，因为政府永远不可能将利率增加到和股市、楼市上涨幅度那么高。

“防止经济增长由偏快转为过热”将在一段时期内成为政府宏观调控的重要原则。但面对人民币汇率升值压力和“双顺差”继续扩大这些中长期趋势，政府采取的集中紧缩政策，不但不能解决“过热”的根本问题，反而可能会制造新的矛盾。正如《黄帝内经》中说，“重寒则热，重热则寒”，如果令热症患者继续服用清热发散药物就会造成“阴痿筋缩”的厥阴危候，如果不能在汇率改革上釜底抽薪，而是头痛治头、脚痛治脚，很可能使当前的经济状况更加复杂，收入差距继续扩大，并加剧未来的宏观经济风险。