董事会独立性、股权制衡与真实盈余管理

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摘要：本文以我国2014年A股上市公司为研究样本，分析了董事会独立性、股权制衡与真实盈余管理之间的相关性。研究结论表明，股权集中度与真实盈余管理正相关，股权制衡度与真实盈余管理呈正相关，但都不显著；股权越集中的上市公司不会为了短期利益而损害公司长期发展。独立董事占比与真实盈余管理程度呈正相关，两职合一与真实盈余管理程度呈正相关，但不显著；独立董事人数的增加并不意味着董事会独立性的提高，且独立董事并没有发挥其监控上市公司盈余管理行为的作用。因此，我国证券市场应不断加强对独立董事履行监管职能的监督，要做到真正发挥独立董事的作用，应从独立董事职责履行情况方面改进独立董事制度；同时，上市公司应该两职分离，从而抑制其盈余管理行为。

关键词：独立董事 股权集中度 股权制衡度 真实盈余 管理

一、引言

财务信息质量对于利益相关者利用财务信息作出相关决策具有重要意义。高质量财务信息的提供不仅需要通过完善的企业会计准则进行规范，还需要相适应的法律法规进行监管。然而，企业自身治理结构的完善以及股权结构在很大程度上影响着企业的财务信息质量。随着所有权与经营权的分离，管理层基于其日常参与企业经营管理而具备信息优势，可能采用多种方式进行盈余管理，以实现自身利益的最大化。因此，除了采用股票期权等使得管理层与股东目标趋同的激励政策之外，同时，借助于企业健全的治理结构以监督管理层，抑制管理层盈余管理行为。

另一方面，我国企业存在股权集中度过高的特征，甚至“一股独大”，从而容易导致控股股东基于其控制权的优势侵占中小股东的利益。在控股股东具有控制权优势的情况下，一定程度上能够减轻管理层与股东之间由于两权分离带来的问题，从而转向控股股东和中小股东之间的问题。虽然控股股东能够一定程度上限制管理层以股东利益为代价而进行的盈余管理，却可能控制企业的财务信息披露，作出以中小股东利益为代价而进行盈余管理的行为，以实现自身利益。在控股股东缺乏制衡的情况下，我国引入独立董事制度，试图通过在董事会中加入代表中小股东利益的独立董事，以牵制控股股东作出损害中小股东利益的行为。然而，独立董事在董事会的决议中，是否能够代表中小股东的利益制衡控股股东侵占行为呢？董事会的独立性是否能够改善控股股东以中小股东利益为代价而进行的盈余管理行为呢？

本文以盈余管理程度来衡量企业的财务信息质量。盈余管理程度越高，企业的财务信息质量越差。盈余管理依据其方式不同可以分为以应计利润为基础的应计盈余管理和以真实活动为基础的真实盈余管理。前者主要以操纵企业会计政策、会计估计为手段，利用企业会计准则的判断空间进行盈余管理，后者主要通过销售操纵、生产操纵和费用操纵等手段进行盈余管理，由于其很难与企业的经营活动相区分，因此具有很强的隐蔽性。随着我国企业会计准则的不断完善，应计盈余管理的空间不断挤压，企业越来越倾向于真实盈余管理。因此，本文在研究企业盈余管理时，选择真实盈余管理进行相应的实证分析。

二、理论分析与研究假设

（一）股权制衡与真实盈余管理

我国上市公司的股权过度集中，使得控制股东与中小股东之间的问题越为凸显。La Porta（1999）研究发现，股权集中度与财务报告质量负相关，公司前N大股东持股比例越高，越倾向于自身利益控制公司行为，从而增加了财务报告舞弊的可能性。王跃堂（2008）认为股权高度集中在很大程度上改变了传统“两权分离”状态下股东与经理层之间的信息不对状况，使得经营者和所有者之间的问题转向了控股股东与中小股东之间的利益争夺，而控股股东缺乏对外报告真实财务信息的动机。也即，股权越集中，控股股东可能基于其信息优势和控制权优势，对企业进行盈余管理，以实现自身利益；股权相对分散，能够在一定程度上制衡控股股东损害中小股东的盈余管理行为。基于此，本文提出：

假设1a：股权集中度与真实盈余管理正相关；

假设1b：股权制衡度与真实盈余管理负相关；

（二）董事会独立性与真实盈余管理

董事会的独立性可以通过独立董事的比例以及董事长与总经理是否两职合一两方面来进行衡量。在董事会中引入独立董事，可以从公司治理结构角度监督与管制企业的财务操纵或舞弊行为，从而提高企业的财务信息质量。Beasley（1996）提出，独立董事在公司董事会中的比例，能够显著影响虚假财务报告的发生率，独立董事越多，虚假财务报告的发生率越低。Dechow等（1996）研究发现，公司董事长与总经理两职合一，其财务信息披露质量越低。顾鸣润、杨继伟、余怒涛（2012）认为外部独立审计和董事会独立性能够显著地抑制管理层的真实盈余管理行为。基于此，本文提出：

假设2a：独立董事占董事会的比例与真实盈余管理负相关；

假设2b：董事长与总经理两职合一与真实盈余管理正相关；

（三）董事会独立性、股权制衡与真实盈余管理

在股权集中，缺乏制衡的背景下，独立董事制度能够缓解控制股东与中小股东的冲突。董事会的独立性越高，在提供财务信息时，能够制衡控制股东侵占中小股东利益的盈余管理行为，提高财务信息质量。王跃堂（2008）认为，引入独立董事制度凸显了董事会的独立性，目的就是要从制度层面制约控股股东的机会主义行为，减轻大股东与中小股东的信息不对称程度，提高公司的透明度。基于此，本文提出：

假设3：董事会的独立性能够在股权缺乏制衡的情况下，抑制控股股东侵占中小股东利益的真实盈余管理行为。

三、模型构建

（一）真实盈余管理

本文借鉴Roychowdhury（2006）的研究，分别计算公司异常经营现金流量、异常生产成本和异常酌量费用来衡量销售操控、生产操控和费用操控，进而得出真实活动盈余管理这一综合指标。

CFOi，t为i公司第t年经营活动现金流量；SALEi，t为i公司第t年的营业收入；PRODi，t为i公司第t年的生产成本，即销售成本与存货变动之和；SALESi，t-1为i公司第t-1年的销售收入变动；DISCEXPi，t为i公司第t年的酌量性费用，即销售费用和管理费用之和；

DCFOi，t 为异常经营现金流量，等于i公司实际的经营活动现金流量减去期望经营现金流量，即模型1.1中的误差项εit；

DPRODi，t为异常生产成本，等于i公司实际的生产成本减去期望生产成本，即模型1.2中的误差项εit；

DDISCEXPi，t异常酌量费用等于i公司实际的酌量性费用减去期望酌量性费用，即模型1.3中的误差项εit；

DREMi，t为真实活动盈余管理程度，等于标准化之后的异常生产成本减去标准之后的异常经营现金流量减去标准化异常酌量性费用。

（二）相关性模型

为了检验董事会独立性、股权制衡与真实盈余管理之间的相关性，本文建立了以下模型：

模型2：DREM=α0+α1NED+α2DUL+α3CON5+α4H-10+α5NED*CON5+α6DUL*CON5+α7SIZE+α6LEV+α8ROE+α9GROWTH +α10CONTROL+α11IND +εi，t

1、被解释变量

真实盈余管理（DREM）衡量上市公司真实盈余管理程度；

2、解释变量

董事会的独立性分别通过独立董事比例（NED）以及两职合一（DUL）来衡量；NED取值为独立董事人数占董事会总人数的比例；董事长与CEO两职合一则DUL取值为1，否则为0；

股权制衡度通过股权集中度（CON5）和股权制衡度（H-10）来衡量；CON5为上市公司前五大股东持股比例；H-10 为上市公司前10位大股东持股比例平方和的对数；

本文引入董事会独立性与股权制衡的交叉项，NED*CON5和DUL*CON5来分别考察提高独立董事比例能否抑制股权缺乏制衡下的盈余管理行为以及考察两职分离能够抑制股权缺乏制衡下的盈余管理行为；预测符号分别为负和正；

3、控制变量

本文借鉴学者们之前的研究结果（方红星，2011；顾鸣润等，2012；刘霞，2014；刘继红等，2014），引入公司规模（SIZE）、资产负债率（LEV）、净资产收益率（ROE）、营业收入增长率（GROWTH）、控制人性质（CONTROL）以及行业（IND）等变量作为控制变量。

其变量取值为：公司规模（SIZE）――资产总额的自然对数；资产负债率（LEV）――资产总额/负债总额；净资产收益率（ROE）――净利润/股东权益；营业收入增长率（GROWTH）――（本年营业收入-上年营业收入）/上年营业收入；控制人性质（CONTROL）――控制人性质为国有，取值为1，否则为 0）；行业（IND）――根据2012年证监会行业划分标准，共19行业，建立18个虚拟变量。

四、样本选择及数据来源

本文的研究样本为我国2014年A股非金融类上市公司，研究使用的数据均来源于国泰安数据库。研究过程中，剔除了ST、*ST上市公司，以及所需数据缺失的上市公司，最终得到有效样本2156个。

五、回归分析

（一）描述性统计

从表2可以看出，上市公司真实盈余管理ZDREM最大值为20.3161，最小值为-17.8136，标准差为1.2829，这表明我国上市公司普遍存在真实盈余管理，且盈余管理程度较高，但各公司之间的盈余管理幅度差异较大；上市公司独立董事占董事会人数的比例NED最大值为0.2308，最小值为0.7143，标准差为0.0546，说明我国上市公司独立董事人数占比差异较大；上市公司前五大股东持股比例CON5最大值为96.4169，最小值为7.3537，均值为51.6676；说明我国上市公司股权集中度较高，股权缺乏制衡。

（二）回归结果分析

从上表可以看出，股权集中度（CON5）与真实盈余管理（ZDREM）呈负相关，股权制衡度（H-10）与真实盈余管理呈正相关，但都不显著；与假设1a、1b不相符。也就是说，股权集中度越高，公司越不会倾向于进行盈余管理；股权制衡度越高，公司反而会进行盈余管理；假设1a，1b没有得到验证。其原因可能是，真实盈余管理对于企业长期持续发展具有负面影响，股权越集中，反而不会为了短期利益去损害公司的长远发展。

独立董事占比与真实盈余管理程度呈正相关，与假设2a不符；两职合一与真实盈余管理程度呈正相关，与假设2b相符，但都不显著；也即，独立董事的比例越高，并不一定能够监控上市公司的盈余管理行为，这反映了我国目前上市公司独立董事“随大流”决策的现象；独立董事并没有发挥其真正的监控作用；上市公司应该从人数之外的其他方面对独立董事制度进行改善，采取其他方式要求独立董事履行，而两职合一在一定程度上会加剧上市公司的盈余管理行为。交叉项NED*CON5与真实盈余管理呈正相关，DUL*CON5与真实盈余管理呈负相关，与预期符号相反，但都不显著，假设3没有得到验证。也就意味着独立董事人数的增加并不能够发挥其监控作用。

本文对各变量进行了Pearson检验，除交叉项指标之间以及极个别相关性系数大于0.5之外，其他变量之间相关性系数均小于0.5，说明模型不太可能存在严重的多重共线性问题。

六、结论及建议

本文以我国2014年A股上市公司为研究样本，分析了董事会独立性、股权制衡与真实盈余管理之间的相关性，并引入独立董事占比与股权集中度、两职合一与股权集中度交叉项考察董事会独立性能否发挥其监控作用抑制上市公司的盈余管理行为。研究结论表明，股权集中度与真实盈余管理正相关，股权制衡度与真实盈余管理呈正相关，但都不显著；股权越集中的上市公司不会为了短期利益而损害公司长期发展。独立董事占比与真实盈余管理程度呈正相关，两职合一与真实盈余管理程度呈正相关，但不显著；独立董事人数的增加并不意味着董事会独立性的提高，且独立董事并没有发挥其监控上市公司盈余管理行为的作用；我国证券市场应不断加强对独立董事履行监管职能的监督，要做到真正发挥独立董事的作用，应从独立董事职责履行情况方面改进独立董事制度；同时，上市公司应该两职分离，从而抑制其盈余管理行为。

参考文献：

[1]La Porta， R.， Florencio Lopez C de C Silanes and Andrei Shleifer.Corporate ownership around the world [J] Journal of Finance， 1999.54， 471-517

[2]王跃堂，朱林，陈世敏.董事会独立性、股权制衡与财务信息质量[J].会计研究.2008（1）.55-62

[3]Beasley，Mark.S.An Empirical Analysis of the Relation Between Board of DirectorComposition and Financial Statement Fraud[J] .The Accounting Review.1996.71 （4） ：443-465

[4]Dechow，P.M，R.G.Sloan，and A.P.Sweeney.Cause and Consequences of EarningsManipulation： An Analysis of Firms Subject to Enforcement Actions by the SEC [J].Contemporary AccountingResearch， 1996， （Spring）：1-36

[5]Roychowdbury.S.，2006， Earnings management through real activities manipulation.Journal of Accounting and Economics.[J]42（3），335-370

[6]Wuchun Chi， et al.， 2010.Is enhanced audit quality associated with greater real earnings management？

[7]方红星，金玉娜.高质量内部控制能抑制盈余管理吗？-基于自愿性内部控制鉴证报告的经验研究[J].会计研究，2011（8），53-60