中国上市公司股利政策的弊端与改革道路

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摘 要：股利政策是指公司对其收益进行分配或留存以用于再投资的策略，通常用股利支付率（每股股利/每股收益）表示。股利政策是上市公司财务政策的重要组成部分，影响着公司治理的各种分析指标，进而影响公司预测决策筹资等。反过来，股利政策也是公司筹资投资活动的延续，是理财活动的必然结果，形成一个重要循环。因此制定恰当、合理的股利政策对公司的发展具有决定性作用。但由于我国证券市场起步晚，各项法规还不完善，因此在财务管理方面，特别是股利政策中存在着很多不规范的问题。本文通过借鉴西方国家稳定、刚性的股利分配政策经验，总结了一些改革当前中国上市公司股利政策的建议与想法。

关键词：股利政策 现状分析 西方国家经验 政策建议

一、股利政策的形式和作用

股利政策主要分为股利分配政策、股利支付率政策和股利支付形式政策。股利分配政策主要有稳定增长的股利政策、剩余股利政策、固定的股利政策。不同发展阶段的公司需要不同的股利分配政策以促进其良好发展。

股利支付形式分为现金股利、股票股利、财产股利、负债股利和股票回购。

公司在制定股利政策时必须充分考虑股东们地意见和要求，特别的要以公司在特定时期的财务状况为依据，建立正确而有效的财务机制。股利政策是上市公司财务管理的主要内容， 它不仅关系到股东的利益， 还关系到上市公司未来的发展。因此，恰当的股利政策是公司发展的重中之重。

二、我国股利政策现状

由于长期以来中国企业财务观念差，在财务管理决策中存在着许多不规范的问题，股利政策就是其中之一。与世界许多发展中国家一样，我国生产力水平尚未达到发达国家的水平，股份公司竞争力不强， 跨国经营经验缺乏，绝大多数处于成长期， 公司的获利能力较差。这些不足就不仅使投资者对股票的长期投资缺乏信心， 也使公司管理层为了迎合投资者而强调短期利益， 忽视公司长期利益和持续经营。我国上市公司股利政策存在以下很多问题。

（一）上市公司普遍存在不分配现象

上市公司在利润分配上普遍采取不分配政策的倾向。其主要原因是宏观经济的影响和公司对股本盘亏的考虑，但是这种股利政策忽视了对股东利益的保护，特别是中小股东。在近几年中，此种现象尤为明显，在某些年度甚至达到了百分之五十以上。

下面是我国上市公司不分配股利现象的数据表。

许多因素的存在导致上市公司的股利政策影响股票的价格，并最终影响到股东财富最大化的目标。

（二）股利分配行为极度不规范

一些董事会对股利分配政策的制定不够重视，经常修改分配方案，造成二级市场股价异常波动。同一公司多种分配方案并存，往往同时有国家股、法人股和公众股等多种股票种类，不同种股票取得的成本不同，股东对股利的喜好也不相同。因此，公司对不同的投资主体采取不同的股利分配政策，如多种分配方式并存，对偏好现金的国有股或法人股发放现金股利，对社会流通股股东发放面值与现金股利金额相等的股票股利；对不同股票种类差别对待。

（三）既配股又派现的矛盾现象

大部分的上市公司一边高派现，一边进行再融资，既派又配的现象有悖于公司财务管理的规律。公司派现说明公司有充裕的现金流量，而配股又发出公司需要现金的信号。上市公司采用低派现，高配股，来换取巨额的配股资金。这种配股派现两种效果相反的举措，让投资者不能揣测出公司的真正经营状况，起到混淆大众判断能力的反作用。就其本身而言，也是不经济的，原因是：现金红利需要征税，一般税率高达20%，公司每股派现1元，股东实际只得0.8元。公司配股需要通过传销，而承销费用通常是按配股资金总量的比例提取。这样配股、派现同时进行无疑会大大提高公司的融资成本。

（四）超能力派现

我国上市公司超能力派现表现为每股派现大于每股收益，每股派现多于每股收益是当年利润不足以支付股利的表现，不够的地方需要历年的结余资金来发放。2011年深圳有8家上市公司的派息率超过100%，较2010年多出6家，这也意味着这8家上市公司向股东派发的现金红利超过了公司全年实现的净利润。随着民营企业的陆续上市，存在上市公司大股东通过高比例派现吞噬上市公司利益的可能。

三、西方国家股利政策启示

西方国家（如美国）上市公司股利政策具有股利支付率高、股利支付均衡等特征。完善的股票市场、较好的法律环境、较完备的公司治理结构等是形成这些国家上市公司股利政策的主要原因。规范我国上市公司的股利政策应借鉴西方国家的经验。

1.公司通常将其盈利的很大一部分用于支付股利，并且派现一直是最主要的股利支付方式

以美国为例，美国上市公司一般采用现金股利的方式回报股东，其股利一般没有严重低于上年的水平，股利似乎是预期未来平滑收益的一个稳定数值，这个数值相对稳定在大约占收益50%的水平上，占现金流量的20%左右。因此派现一直都是西方国家公司最主要的股利支付方式。

2.公司通常均衡分配股利

国外股利政策的分配实践看，公司在决定股利政策时，大都是十分谨慎的。根据公司未来发展目标可持续增长率等等多种因素，来恰当的制定股利支付率。一旦股利支付率确定，在未来几年内不会出现大幅度的波动。

3.较完备的公司股权结构优化股利分配政策

国外上市公司的股东包括国内个人投资者、国内机构投资者、国内非金融机构、公共部门，西方国家上市公司股权结构相对分散。这种分散的股权结构必然要求较高的委托成本。因此，其董事会只能实行高股利政策以降低股东与管理人员之间的成本。

四、改革我国上市公司股利政策的建议

（一）加快股权分置改革的步伐，加快国有控股股权流通

股权结构优化是改善公司治理结构的前提条件。不分配现象越演越烈根本原因是上市公司的股权结构不合理造成的。ST猴王、ST幸福、大庆联谊、济南轻骑等上市公司控股大股东利用关联交易，拖欠公司巨额资金，“一股独大”的股权结构是上市公司治理结构不平衡、不彻底、不完善的主要根源，。合理解决股权分置问题有利于上市公司平等分配现金股利，保护广大流通股股东的权益。

（二）完善证券相关法律

完善外部法律环境，建立相关的法律、法规来保护投资者的利益。作为相关部门，应该把中小股东的权益在《公司法》、《证券法》条文中具体明确下来，使保护中小股东的权益可以依法进行。在法制化的同时，还要法治化，真正做到“有法可依，有法必依，执法必严，违法必究”，从根本上形成保护中小股东的法律环境。

（三）监管部门加强对上市公司股利政策的监管

由于不分配的公司逐年增多使得广大中小投资者的利益受到了损害。为了保护中小投资者的利益，真正做到让上市公司及时分配股利，证券监管部门应该规范股利分配行为，明确规定上市公司分红时间，限制公司通过过分保盈余进行内部筹资。限制企业过分保留盈余，提高股利支付率

六、结语

我国股利政策现状存在很多缺点和不足，要想改善分配政策，既要认清现实制度上的问题，也要深入研究内部公司治理原因对股利政策的影响机制。及时根据现实环境的改变相应制定法律法规，完善制度上的缺陷。多方面来实现股东财富最大化。

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