华鲁恒升 内生发展确保公司09年盈利
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公司为国内煤化工产业龙头，考虑到国家对农业和化肥产业的大力扶持，以及DMF、醋酸市场的可能转暖，09年盈利有所保障。
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事件：
华鲁恒升2009年3月31日公布2008年年报。
评论：
08年盈利前高后低
2008年公司实现销售收入34.4亿元，同比增加20.1％，归属上市公司股东净利润3.8亿元，同比增长15.8％，全面摊薄净资产收益率15.8％，同比减少-0.41个百分点，实现每股收益0.76元。第4季度，公司实现净利润仅0.2亿元，每股收益0.04元，增长明显下滑。08年公司拟每10股派现金股利1.00元（含税），占可供分配利润的4.57％。08年度期末存货3.7亿，同比增长83.4％，期末计提存货跌价准备0.3亿元，减少EPS约0.06元。国产设备抵免所得税0.41亿元，增厚EPS0.08元左右。
公司08年业绩前高后低，上半年实现EPS0.51元，下半年除去所得税抵免仅实现EPS0.17元。主要原因是，下半年受国际金融危机影响，产品销量及价格均有大幅下降，而同期主要成本煤炭价格下跌相对较小，使公司盈利能力急速下降。
08年，公司销售费用0.95亿元，与07年基本持平；管理费用0.57亿元，同比增加33.5％，主要原因是2007年度公司按照新企业会计准则的规定，将期末剩余应付福利费1524万元冲回所致；财务费用1.25亿元，增加191.88％，主要原因是国家拨付的财政贴息使用完毕、银行贷款利率上调和公司银行贷款增加等因素所致。08年末，公司负债总额为28.3亿元，较07年增加34.4％，资产负债率为54.3％，其中流动负债增加3.9亿元，主要是公司将一年内
到期的长期借款转入所致。
09年行业形势不容乐观，国家政策保驾护航
三大肥种中尿素需求最具有刚性，近几年我国尿素表观消费量增速均在7％以上，受国际金融危机、油价大跌以及国家限制旺季出口影响，09年我国尿素需求增速将减缓，约在5300万吨左右，供给略大于需求。08年末，国内尿素价格超跌，近期伴随春耕进行，尿素行业盈利得到一定修复，预计全年行业平均毛利率将达到15％左右的合理水平，但总体上供过于求的现状将限制价格的大幅反弹。
08年4季度以来，DMF产品受下游氨纶、PU革开工低迷影响，价格大幅回落，目前为5500元/吨左右，仍处国内多数DMF生产企业的盈亏平衡点。春节过后，氨纶行业需求有所企稳，DMF厂商开工率逐步上升，未来需求有可能进一步放大。甲胺属DMF联产产品，受DMF减产影响，国内甲胺供给不足，毛利维持在较高水平，预计全年达15％以上。
09年公司将要投产的醋酸项目受下游纤维、染料需求疲弱影响，形成阶段性供给过剩，预计全年将保持微利。
政策面上，国家对农业的支持（18亿亩耕地红线、淡旺季差别关税、1200亿农业各种补贴、提高粮食最低收购价、5次粮食收储等）、氮肥价格市场化以及09年化肥生产优惠措施不变等保障了尿素需求；4月1日下游行业出口退税的提高（纤维、纺织16％、PU革13％等）将间接提高DMF需求，有利于盈利修复；石化行业振兴规划，对化肥产业、煤化工产业的调整将会有利于公司；此外，《山东省化学工业调整振兴规划》中，公司作为区域龙头可能受益；公司属山东省高新技术企业，享受15％所得税。
目前公司已经具备了70万吨合成氨、100万吨尿素，32万吨甲醇，23万吨DMF、4万吨三甲胺产能。09年将通过技改新增20万吨尿素产能，20万吨醋酸（可扩产至35万吨）、3万吨醋酐项目也将于年中试车投产，此外还将启动节能技术改造、原料气醇烃化节能改造、氨合成能量系统优化等工程，将有力保障公司后续盈利能力。公司属煤化工龙头，独有的水煤气化技术使公司主要产品毛利率高于同行10％左右。成本优势下，公司以销定产，目前，尿素产能开工100％、DMF80％以上，均在行业内处领先地位。公司作为世界最大的DMF生产商，与江山化工占有国内50％以上市场份额，具有一定议价能力，并且DMF价格处于行业盈亏点，后续随宏观经济回暖而上升值得期待。公司正在讨论购买德州热电相应资产和负债，若收购成功，将会降低蒸汽成本，预计增加09年EPS0.15元左右。公司与神华签订09烟煤到厂含税价590元/吨，成本较最高时800元/吨大幅下降，有效降低09年生产成本。
投资分析：
公司为国内煤化工产业龙头，考虑到国家对农业和化肥产业的大力扶持，以及DMF、醋酸市场的可能转暖，我们预计公司09、10年的每股收益为0.73、1.04元，维持“谨慎推荐”评级。