经济下了台阶
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在上半年苦苦支撑之后，中国经济在三季度终于跌破了7%，意味着经济再度下了个台阶。
与过去的经济下行不同，以前经济下来了，很快还会上去，因为它只是一种周期性波动。这一次的经济调整则是一种长期的下行，意味着经济下来了以后就很难回去了。如今的GDP破七，表明过去两年经济一直维持7%以上的平台终结了，未来进入了“6时代”。
三季度GDP同比增长6.9%，低于政府全年的增长目标，是2009年一季度以来的最低水平。经济的各个主要部分都出现全面的下滑，工业大幅回落，投资全面跳水，制造业和房地产投资也创了新低。
实际上，6.9%的增长已经大大好于市场的预期。既然经济各主要部分都大幅下滑，GDP何以撑住了6.9%？还是靠了服务业的逆势上涨，这使很多专家产生了怀疑。
摩根大通中国首席经济学家朱海斌认为，“上半年服务业的强劲增速主要受到金融行业增长的影响，而近期股市的调整应导致服务业放缓。因此，为何服务业在三季度仍能保持强劲增速也带来一些疑惑。”
工业和投资全面失速
9月规模以上工业增加值同比增长5.7%，比8月份下降0.4个百分点，工业仍在加速下降。
中信证券分析师张文朗认为，大宗商品价格下跌对工业的影响仍在扩散，国企失速和东北塌陷严重拖累了工业增长。由于国企改革有待推进，东北深层次体制矛盾短期内难以解决，四季度工业增长的压力依然很大。
投资的情况更为糟糕，1-9月固定资产投资同比增长10.3%，比1-8月增速下降了0.6个百分点。就单月情况看，9月整体投资同比仅增长6.8%，比8月大幅下降了2.3个百分点。
从投资的几个大类来看，房地产投资、制造业投资和基建投资都有不同程度的下降。
1-9月商品房销售同比增长7.5%，比前8个月回升0.3个百分点，但9月同比增速已经从8月的14.7%下降到9%。这说明从二季度开始的房地产销售回暖势头已经有所减弱，这对本就疲弱的房地产投资将是雪上加霜。
9月房地产投资同比下降3.1%，已经连续两个月负增长，一些龙头房地产企业的拿地意愿非常低。整个房地产的下行周期还在延续，短期内很难有所改观。
制造业投资仍在进一步下行。1-9月制造业投资同比增长8.3%，比1-8月回落0.6个百分点;9月单月制造业投资同比增长4.6%，比8月大幅下降了2.7个百分点。当前制造业仍然受制于内需低迷和产能过剩严重，投资意愿非常低迷。
基建投资是稳增长中最为倚重的力量，但其增速也从8月的19.7%下降到9月的14%。
投资的失速是经济持续下行的主导力量，稳投资仍是稳增长的关键。张文朗指出，地产投资和制造业投资下行的趋势难以逆转，只能通过基建投资加码来对冲。预计四季度在基建投资提速的带动下，全年投资增速维持9.8%左右。
有一个特别有意思的现象，虽然实际GDP增速下降不多，但名义GDP增速大幅下降。名义GDP增速从二季度的7.1%，大幅下降到三季度的6.2%，创下1998年三季度以来的最低水平。衡量经济全面通胀水平的一个指标GDP平减指数从二季度的0.1%，显著下降到了-0.7%的通缩状态。
如果综合考虑CPI、PPI和GDP平减指数，基本可以判断中国经济处在通缩之中。而名义GDP的大幅下降更能真实地反映需求端的大幅萎缩，实际GDP增速只是小幅下降更多得益于通缩的价格影响。
未来进一步宽松的政策不可少，进一步降准、降息，落实更有力度的积极财政政策。
中金公司首席经济学家梁红预计，四季度央行仍会降息一次，并下调存款准备金率100个基点，政府还应尽快通过降低实际税负等措施帮助企业恢复盈利能力，推动投资回报的上升。
服务业逆势上涨存疑
真正让大家意外的，不是经济增速跌破了7%，而是在工业、投资都大幅下滑的情况下，GDP增速下降却不多，仍有6.9%的增长。
从三大产业的角度看，前三季度工业对GDP增长的贡献为2.5个百分点，比上半年下降0.3个百分点;而前三季度第三产业对GDP增长的贡献为4.1个百分点，还逆势上升了0.1个百分点。
我们知道，上半年金融业的爆发式增长对服务业的贡献巨大，但三季度中国股市遭遇了前所未有的快速下跌，成交量也不断萎缩。而统计局的数据显示，三季度金融业产值同比仍增长16.1%，仅比二季度略微下降3.1个百分点，似乎股灾对金融业并未产生太大负面影响。前三季度金融业对GDP增长的贡献为1.3个百分点，也仅比上半年贡献下降0.1个百分点。
让我们把历史的镜头推回到2007年四季度，当时中国股市也从牛转熊，当季度金融业产值同比增长14.8%，比2007年三季度大幅下降17.4个百分点，增速几乎被腰斩。
为什么这次的股市下跌却不一样，很难找到一种合理的解释。
另外一种可能的解释是，由于基数的原因，金融行业的拖累还未完全显现。三季度股市成交额同比依然增长超过200%，但是相比二季度，沪市日均成交额削减了60%以上，预计四季度或2016年上半年金融业的下行会显现。
另外，在服务业中占比较大的一项被统计局归入“其他服务业”，这一项在前三季度中对GDP增长的贡献达到1.7个百分点，比上半年加快0.3个百分点。而如此重要的“其他服务业”到底指的是哪些行业，没有详细的数据披露，也就不得而知了，也容易让大家生疑。
从三驾马车的结构看，最终消费支出对经济增长的贡献率为58.4%，比资本形成的贡献率高出15个百分点。那么，前三季度，消费、投资和净出口对GDP累计同比增速的拉动分别是4%、3%和-0.1%。
而上半年三驾马车对GDP增速的拉动分别是4.2%、2.5%和0.3%，也就是说，三季度投资对GDP增长的拉动还是逆势上涨的，这与月度的投资数据持续大幅下滑不吻合。
随着央行不断地采取各种宽松措施，主要包括下调存贷款基准利率，下调存款准备金率，并采取其他创新性的流动性管理工具，使得整个经济的利率水平在不断下降。
以无风险的国债收益率来看，虽然短期利率水平会有所波动，但长期基本维持下降的趋势。5年期国债收益率从2014年初4.5%左右的水平，不断下降到目前的2.9%，这一水平基本上是3年多来的最低水平。
余额宝7天的年化收益率在10月中旬也首次跌破3%，这标志着中国货币市场基金利率进入“2时代”，也是无风险利率大幅下降的一种体现。
当然，这一宽松程度是否足够，仅仅与历史的利率水平比较是不够的，还要看不同经济情况下的需要。对比2012年二季度和2009年年初，目前的无风险利率水平仍显得高，但经济的糟糕程度甚至已经超过了金融危机的时期。
所以，未来政策还需要继续降低整个经济的利率水平，如果经济的下行继续长期持续，不排除中国将逐步迈入零利率时代的可能。