红筹热潮又现

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曾几何时，红筹公司（主要是国内各级政府机构在香港上市的窗口公司）在香港市场可谓红极一时，1996年－1997年的股市都由红筹公司的注资行为所主导。

中信泰富、华润、光大、上海实业、北京控股、招商、中远太平洋等等，成为股市的一时之宠。

在1997年的红筹巅峰期，红筹公司通过香港股市集资，再通过各种政府关系，把国内所谓“优质”资产拿到手中，收购资产注入上市公司，平均市盈率达到了40－50倍，制造了红筹公司“资产常买长有，利润常升长有”的神话。投资者对此游戏如痴如醉，也不管红筹公司管理层是否有能力管理在短时间内急速膨胀的业务范围。

但随着亚洲金融危机的降临，“红筹不败”的神话也随着它们在金融市场集资能力的消逝而破灭。所谓“优质”资产在很短时间内暴露出致命弱点，所谓“盈利”也快速下降。

投资者本来以为，很划算买来的资产不过是“一场游戏一场梦”；随着梦破灭的还有股价――华润的股价从1997年高峰期的39.2港元跌到了1998年的4.50港元，上海实业的股价从1997年高峰期的35.2港元跌到了1998年的9.6港元，其他红筹公司股价也遭受了同样的滑铁卢。

之后的几年，红筹公司从绚烂归于平淡，特别是随着几个大型国企如中移动、中石油、中石化、中国电信、联通、网通等陆续上市，红筹公司成了被市场遗忘的角落。

投资者纷纷把注意力转向了有专业业务的企业，红筹公司的控股管理形式继续饱受市场诟病。这也可以解释为何在2003年SARS之后H股表现一枝独秀，指数在10个月内上涨超过100%，个别H股涨幅甚至达到300%以上，而红筹公司的表现相对乏善可陈，平均涨幅低于40%。

进入2005年，市场及投资者因为对周期性企业盈利前途开始有不确定的预期，而H股又多为周期性企业，如石油、钢铁、化工、原材料等，投资者对H股似乎已由进一步追捧暂时转入观望状态。沉寂几年的红筹公司因在过去两年涨幅不大，又开始吸引市场的关注。特别如华润、上海实业、中远太平洋等，利用过去几年对属下业务进行了大量重组，整个业务形象开始明朗， 使投资者开始有“士别三日，当刮目相看”的感觉。

华润的啤酒业务随着过去几年不断兼并收购及市场份额的整合，成为国内三大品牌之一；其超市业务也随着消费兴起和通胀回归开始走出低谷。未来几年，随着中国零售业进一步开放整合，华润的超市业务不管是作为兼并者还是被兼并对象，都可能会引起市场的关注。

上海实业明显开始对水处理业务有了相当的注重，过去几年不盈利的业务如药业等也被从上市公司中剥离。一些前景相对较好的企业，如光明乳业、SMIC等都已单独上市，一方面减轻上海实业对这些公司进一步扩展需要付出的资本投入，另一方面也使上海实业属下业务价值更透明，使投资者对上海实业的投资价值有更好的把握。

中远太平洋更是从1998年起就专心致志扩展码头业务（现已占上市公司利润60%以上），成为在港上市的中国企业口概念最清晰的股票之一；公司股价也从1998年2港元以下的低位，上涨到今年16港元以上的高位，涨幅超过700%，即使和很多蓝筹公司的表现相比也不逊色。

以上三家，可谓红筹主业明晰化的成功范例。这表明，投资者并不是对所有红筹公司失去兴趣。他们要的是重组整合和业务的清晰化――谁能做到这两点，市场自会有评价和认可。

作者为花旗美邦董事总经理、中国研究部主管