估值处于低点 投资价值已现
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经过对行业基本面与估值水平的分析，可以看出，品牌服装行业近几年一直保持高增长，而上市公司作为优秀企业，收入、利润更是远超行业平均水平。因此，服装和饰物行业成为了近期天眼行业专家重点提醒关注的焦点之一。
前三季度服装板块跑赢指数
2011年行将过去，我们分季度对服装股进行回顾，观察各季度服装类股票的表现，并与指数进行对比，由于服装类股票大多在深圳上市，我们将与深A成份指数对比。在对比之前，我们假设股价变化主要由公司业绩驱动，且在财报公布前，并无信息泄露。基于这样的考虑，今年以来股价变化分三个阶段来观测，1月1日―5月20日；5月21日―8月20日；8月21日―10月27日；10月27日―今。5月20日、8月20日、10月27日分别为一季报、中报、三季报公布时间。
一季度服装股总体跑输指数，二季度则大幅跑赢指数，三季度继续跑赢。年初至今，按算术平均值计算，服装板块跌幅3.3%，深证A股跌幅18%，服装板块跑赢指数约15个百分点。
从个股来看，1月份至今，正收益的有七匹狼、罗莱家纺、富安娜、梦洁家纺、探路者、九牧王，其余皆是负收益；负收益中能跑赢指数的则另有：报喜鸟、美邦服饰、朗姿股份；星期六、凯撒股份、搜于特、森马服饰、希努尔则跑输指数。同为品牌服装，个股走势表现分化。
从净利润增幅来看，一季度，服装公司平均增幅49.4%，二季度平均增幅47.4%，三季度平均增幅49.3%。（美邦服饰由于去年基数太小导致增幅过大，剔除）。前三季度，服装类利润比去年有大幅增加。而全部A股前三报告期增幅分别为20.5、22.8、19.1。服装类净利润增幅远大于深A股整体。
从个股来看，七匹狼、报喜鸟、罗莱家纺、富安娜、梦洁家纺、探路者、九牧王、搜于特、希努尔、朗姿股份，几乎所有公司净利润都大幅增长。仅星期六、凯撒股份增幅较小。其中，七匹狼、富安娜、搜于特各单季度的同比增速不断扩大。从大部分服装企业的净利润增速来看，基本面不支持股价下滑。
我们观察估值水平的变化。从各公司估值水平来看，年初至今，服装平均估值水平从34降至28倍，全部深A股从24降至21倍。有以下公司市场给的估值水平提高或基本不变：七匹狼（26、28倍）、富安娜（34、34倍）、梦洁家纺（32、34倍），其他公司估值水平则不同程度的下跌，报喜鸟（30、24倍）、星期六（34、27倍）、罗莱家纺（37、32倍）、凯撒股份（41、31倍）、探路者（60、53倍）、搜于特（50、36倍）、希努尔（28、22倍）。
综合考虑净利润增长与估值水平的变化。可得出以下结论：
1、年初至今服装整体估值水平下降幅度较大，降幅大于深A股整体水平。
2、1-5月份降幅大的重要原因之一，是年初部分服装股估值过高，如凯撒股份、搜于特、探路者。探路者、凯撒股份在2010年被市场爆炒，至2011年初炒到高点；搜于特、希努尔刚上市。1-5月份，一季度业绩未公布，在消息真空的状态下，高估值水平无法维持，进而下跌。
3、今年表现优秀的股票如富安娜、七匹狼、罗莱家纺、梦洁家纺业绩高增长、并且估值水平也持平或增加，随财报的披露，研究员对公司的盈利预测不断上调，成为股价增长的动力。主要靠业绩超预期拉动。估值水平未成掣肘因素；探路者业绩也大幅上涨并超预期，估值水平的下降成为股价上涨的掣肘因素，股价取得一定程度的上涨。
4、今年取得负收益的公司各有不同：报喜鸟、美邦业绩大幅增长，盈利预测也持续小幅上调，但市场所给予的估值水平由30降至24，表现市场对其盈利持续性表示出一定怀疑；搜于特业绩也大幅增长并超预期，但新股上市受市场不理智的热炒，估值水平合理的回归，令股价表现不佳；星期六、凯撒股价则令市场大失所望，盈利低于市场预期，估值水平也下降，在盈利预期、估值双降下，股价表现可谓一塌糊涂。
前三季度服装行业收入、利润双增长
从表中数据看出，近三年来，服装家纺上市公司收入增速由20.1%上升至36.4%，利润增长率由25%上升至50.7%，收入利润双双高增长，且利润增幅大于收入增速。从毛利率来看，今年达到46%，也是最高值。管理费用率、销售费用率稳定，服装类上市公司资金充裕，近二年财务费用均为负值，获得利息收入。
表：前三季度服装行业收入、利润增长率
终端销售良好引起收入的稳定增长，毛利率的上升导致利润增幅大于收入增幅。从全国200家大型商场的服装销售额来看，今年上半年，服装销售额902亿元，同比增长23.1%，增速持续回升，已接近2007年增速水平。
从国家统计局公布的全国限额以上零售企业服装销售额来看，1-10月份，纺织服装零售额6200亿元，同比增长24.1%。终端销售旺盛，是服装类相关公司业绩增长的保证。
当前服装板块估值处于历史较低水平
从历史市盈率来看，服装家纺板块当前动态估值（整体法）28倍，处于历史次低水平，2008年11月份的历史最低水平为24倍，若悲观估计下跌至2008年估值水平，则将有14%下跌的空间。
从历史上来看，服装板块对深A成指一直存在一定的估值溢价，其中以2008年11月份最高，当年11月份，在雷曼破产的消息冲击下，A股骤跌11倍的估值水平，服装股则表现出很强的抗跌性，以致估值溢价高达112%，2009年，A股超跌反弹，估值迅速提升至32倍，服装则滞胀，当年溢价率仅11%。2010年溢价率则达到34%，当前溢价率28%，处于历史较低水平。
投资建议
经对行业基本面与估值水平的分析，可以看出，品牌服装行业近几年一直保持高增长，上市公司作为优秀企业，收入、利润更是远超行业平均水平。在今年宏观经济形势不佳的情况下，利润增速创出历史高值。这是由品牌服装行业的经营模式、企业管理水平所决定。资本市场一直给予品牌服装较高的估值水平。
纵向来看，当前服装板块的动态估值水平处于历史次低位；从相对估值水平来看，当前服装板块的相对A股溢价处于较低水平。2008年的高溢价率更重要的原因是A股整体估值水平过低，服装板块表现出抗跌性。而2009年，又是由于A股整体过速反弹所致溢价率很低。从过去几年的情况来看，服装类上市公司盈利能力稳定，相应表现为资本市场的稳健走势。
公布三季报后，2011年全年业绩基本已有确定性的预期，2011年业绩对股价的驱动边际作用已减弱。从估值角度考虑，当前绝对估值及相对估值均不高。估值水平大幅下降从而引起股价下跌的可能性较小。未来二个因素的变化均可能会引起股价的上涨：资金流动性的改变，提高A股整体估值水平；时间的推进，估值基准切换至2012年，由于2012年业绩增长确定，将引起动态估值的实际下降，估值回归从而推动股价上涨。基于以上考虑，给予行业“增持”评级。推荐希努尔。