三九药业:OTC龙头再启程

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过去的几年，公司曾因被大股东占用巨额资金陷入债务危机.严重制约了公司的经营和发展。如今债务重组完成，股改成功实施，公司已摆脱历史问题的束缚，发展迈入新阶段。

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事件：

债务重组完成，股改成功实施，公司迈入发展新阶段。三九集团债务清欠方案敲定，目前上市公司层面的债务重组方案已经实施完毕，三九医药正式纳入到华润医药平台当中，股改方案也于近期实施。这表明公司已摆脱历史问题的束缚，发展迈入新阶段。

评论：

公司是我国中药OTC龙头企业。在制药主业上，分为OTC、中药处方药、免煎中药、抗生素及普药四大业务模块，拥有三九感冒灵、三九皮炎平、三九胃泰等市场占有率很高的拳头品种，“999”品牌在2007年中国品牌价值排行榜中名列制药行业第2位。

过去的几年，公司曾因被大股东占用巨额资金陷入债务危机，严重制约了公司的经营和发展。2008年国资委指定华润集团重组三九集团，将上市公司注入华润全资控股的新三九。随着重组和清欠的完成，上市公司彻底卸下了历史包袱，轻装上阵，在华润的引领下，步入了新的发展阶段。

OTC业务是核心，三大系列平稳增长

OTC领域是公司四大主业中的核心业务，随着华润的入主和财务负担的解除，公司开始回归医药主业的发展，品牌OTC业务也因此获得了恢复性增长，上半年销售额同比增长14％。

公司OTC业务主要涉及感冒、外用皮肤病和胃病等三大领域，产品包括三九感冒灵、三九皮炎平、三九胃泰、正天丸等拳头产品以及小儿感冒灵、强力枇杷露等二线产品。

公司OTC三大系列产品中，感冒系列产品增长迅速，外用皮肤病和胃病系列产品则保持平稳增长。

感冒药物在国内拥有过百亿的市场，是OTC药物中最大的一块蛋糕。公司感冒系列品种中拳头产品是三九感冒灵，它是我国感冒药品类的第一品牌。我们预计三九感冒灵今年的销售收入将增长30％左右，同时还将发挥协同效应带动小儿感冒灵等同系列产品的增长。

外用皮肤病药品也是个市场容量极大的OTC种类，公司的皮炎平正是这一领域的龙头产品，在激素类皮肤药的市场份额排名第一，今年预计平稳增长10％左右。

胃病系列的拳头产品是三九胃泰，预计今年也将保持平稳增长。

公司多年来在OTC领域打拼出来的拳头产品以及逐步建立的“999”品牌是公司OTC产品的外在核心优势，强大的营销能力则是公司OTC业务内在的竞争优势，是公司品牌优势得以成功推广和运用的关键因素。

目前，公司已拥有全国性的商业网络，OTC终端销售队伍达到800余人，覆盖了40000多家终端药店。同时，公司还拥有很强的营销管理能力，先进的MAP系统能实时监控产品的流向及数据指标，并有一套严格的经销商考核指标。在营销策略上，公司也非常注重同消费者的沟通，重视消费者行为研究。成熟完善的营销渠道、强大的营销管理能力加上良好的品牌效应保证了公司OTC业务持续而稳定的增长。

随着新医改的启动，药品零差价等改革举措对OTC药品的影响一直是业内比较关注的问题。我们认为，新医改对OTC企业而言是威胁也是机会。一方面，大量基层医院的建设对OTC人群来说存在分流的压力；另一方面新医改无疑将扩大整个医药行业的总需求，从而对公司药品的需求产生积极作用。OTC的特性是自主诊疗，具有方便、快捷的好处，这说明其存在是具备客观需求支撑的，实际上，世界各国的医改历史也证明了OTC存在并发展的必要性。

其他主业发展迅速

中药处方药领域，公司主要致力于中药注射剂的生产销售，重点产品包括参麦、参附、生脉等，上半年整体业绩同比增长50％，其中参附和生脉分别增长52％及230％。负责中药注射剂的雅江三九已经建成了4个通过GAP认证的中药材基地，用于包括鱼腥草、丹参等品种的种植及加工项目。鉴于国家对中药注射剂的安全问题监管非常严格，公司非常重视对产品的质量控制，力求从源头、指标等方面进行考核，加强临床实验。公司在中药注射剂业务上的核心优势仍是公司强大的营销能力和销售渠道，这也保证了中药处方药业务的快速增长。

免煎中药在国内尚属于新生药物，公司是SFDA批准的5家试点之一，客户主要面向中医院及综合医院的中医科。虽然在免煎中药的药效能否赶上传统中药的问题上仍存在争议，但现在看来这并未影响免煎中药的销售业绩，公司前几年的销售复合增长率都在30％左右，今年上半年销售额同比增长了55％，全年的增长率有望达到50％。目前公司的免煎中药业务定位于拓展期，已经成立了一家专业的免煎中药销售公司，培育新医院客户的工作进展也很顺利，未来争取把产品做成行业标准，以获得更大的市场份额。

抗生素及普药虽然不是公司主业的重点，但受益于06年以来抗生素被低估后的恢复性增长及新医改、新农合的市场扩容效应，公司现阶段这块业务的增长情况良好，上半年销售额同比增长66％，主要品种新泰林虽然属于一代抗生素，但近年的销售增长很快，年内将突破亿元，从而也带动了抗生素业务板块的增长。公司已经新组建了抗生素和普药销售事业部，未来的发展将主要依靠新医改带来的需求增量。

股改成功实施

2008年12月5日，三九药业实施股改成功并复牌，股票简称由“S三九”变更回“三九药业”。股改方案为非流通股东向流通股东每10股送3股，且在送股的基础上新三九也做出业绩承诺，2008年每股收益不低于0.50元，2009年不低于0.65元，否则，将向流通股股东每10股追送0.3股。这一股改方案充分体现了控股股东带领公司致力于发展制药主业的决心，我们相信华润将带给公司更好的发展战略和更高的运营效率，三九药业将迎来新的发展阶段。

投资建议

东海证券预测公司2008年～2010年的每股收益为0.52元、0.67元、0.75元。给予公司未来6个月15.3元的目标价，对应公司08、09年的PE分别为29.4倍和22.8倍，给予“增持”评级。