短期供给过剩背景下的房地产调整

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现阶段中国住房市场主要存在三方面不利因素，一是总体存量不足下短期供给流量过剩，二是金融抑制对供求双方的限制，三是经济增速下滑导致的未来不良预期。但总体上判断，目前并不是住房市场的拐点，价格下跌幅度会有限。另外，泡沫做实的成本要远低于泡沫破灭后收拾残局的成本，因而中央默许下的地方政府政策调整会成为常态。

目前一些地方政府采取或明或暗的有针对性的所谓“救市”政策。究竟怎么看待当前的住房市场？中国住房市场是否可能真的出现崩盘？又该如何看待趋势下跌时地方政府的反周期政策？笔者拟在这三个方面谈几点看法。

一、当前住房市a场态势的根源a

对于当前的住房市场不景气，很多人有不同的观点。笔者倾向于认为是以下三个原因。

第一，总体住房存量不足下短期供给流量过剩。首先，我并不同意当前中国住房太多了的说法。这种观点往往都是没有实际数据的主观臆断。2010年第六次人口普查，我国抽取了10%的人口做了住房抽查，抽查结果表明，我国城镇住房存量建筑面积大约在179亿平方米，考虑空置大约在185亿平方米左右。按照2010年城镇常住人口6.7亿计算，大概人均26.7平方米。回忆一下，建设部政策研究中心课题组2004年的《全面建设小康社会居住目标研究》认定，居住小康的标准为2010 年城市人均住房建筑面积30平方米，2020年要实现人均住房建筑面积35平方米。很明显，我们当前的存量没有实现2010年居住小康的目标。即使到了2013年，我国城镇人口已经突破7.3亿，仍然没有实现居住小康的目标。我们甚至还不用考虑居住的不平等状况以及住房内部设施的完整性情况，因此可以判定住房的总存量是不够的。但正如一个人即使没有吃得太快也会噎着一样，存量不足与流量过剩可能完全存在。从2011年开始，住房年竣工面积就已经超过1年10亿平方米，这种住房供给量史无前例，折合成套数，年竣工量已经超过1000万套。美国战后最高峰期年竣工量1972年也不过235万套。这种供应量确实是过多了。以杭州为例，2012年杭州年施工面积6900万平方米，竣工住宅1049万平方米，大约10万套，人口只有上海的1/3，但供给量却有2/3。流量过剩可能还不明显。但像长沙这样的城市，2012年常住人口714万，常住人口每年增加0.7%。结果，2009年开始住宅建设，2011年竣工住宅1216万平方米，2012年也有1150万平方米。供应量过多，而且很多没有应有的配套，且大多是毛胚房，这样一来即使销售后短期也是入住率低，导致所谓的“鬼城”弥漫，确实是资源的极大浪费。更严重的是，2013年各地地王频出，开发商土地购买异常踊跃，连续3年的住房供给爆棚，还不用考虑当前由于反腐败和不动产登记制度带来的高压态势产生的二手房增量。笔者在2012年曾经就此提出，中国住宅投资有可能已经过度了，2013年12月在长三角房地产论坛再次提出这个问题。

第二，房地产市场存在严重的金融抑制，尤其对住房需求而言更是如此。住房这种特殊的商品，如果没有金融和信贷支持，其需求就成了无源之水。从2011年开始，住房购买者获得住房信贷的难度与成本一直在上升。有机构称，在4月份他们调查的23个城市里，有16个城市出现了停贷现象。去年在北京地区，银行过去的房贷放款时间约为1个月，但现在却变得遥遥无期。大量的理财产品和互联网金融的异军突起也提升了整体资金成本，在资产证券化没有大规模破题的大环境下，商业银行目前在住房信贷上失去了动力。所以我们看到，由于住房金融市场的紧缩日复一日，住房市场失血严重。2014年5月12日，央行的窗口指导要求商业银行对合理的住房需求保证信贷支持，表明管理部门已经意识到问题的严重性。但这个问题的解决并不容易，原因在于我国并不存在专业性的住房信贷支持银行，全能型的商业银行往往会因为资金成本上升后不愿理会一个个普通的消费者。十八届三中全会的改革决定中提出要建立中国的住房信贷银行，但目前尚未破题。

第三，经济增长放缓带来的多方面不利影响。2008年全球金融危机后，中国经济增长速度出现了明显的变化。一方面，伴随着美国等发达国家经济的“去杠杆化”和欧洲陷入债务危机，长期支撑中国经济的出口开始陷入低速增长。尽管投资还在高速增长，但产能过剩的阴影和地方政府的巨额债务使得高投资率难以为继。2001年以来连续狂飙突进的中国经济开始出现增长减速。目前，这种增长减速的迹象已经非常明显。2012和2013年连续两年经济增长速度都为7.7%，相应地中央政府在2012-2014年的工作报告中连续3年都将经济增长目标下调为7.5%。可能会有人将增长减速的原因归结为住房市场的不景气或限制，这是倒果为因。根据我们的理解，增长减速的原因除短期来自外部市场的不景气外，更多的来自于我国潜在增长率的降低，通俗的说，就是我们自身的总供给能力无法保持以前的增速了。这种增速放缓对住房市场的影响不可小视，由于中国经济增长的区域格局已经转换，如果总体增长率降低到7.5%，那么现在的东部一些城市经济增长率可能已经不到7%了，对于一个习惯了经济增长率长期在9%以上的经济体而言，增长减速后收入增长会受到不利影响，这必然会影响到住房市场，在整体经济增速已经下滑的大局下，住宅投资与建设如果再继续保持以前的体量，当然会出现短期供给过剩下的房地产调整。

二、价格下跌的幅度判断

对于当前的住房市场，总体上供给流量过剩这个判断应该是没问题的，这没有否认某些个别城市存在供给不足的情况。一种商品如果存在供给过剩，那么要使得市场出清，短期内降价是唯一选择。这种价格的涨涨跌跌正是市场调节供求的标志和发挥市场机制的体现。没有必要一降价就说中国房地产要崩溃了。局面并没有一些媒体所说的那么严重。

我们知道，房地产开发会普遍利用金融杠杆，以一套售价为120万元的住房为例，开发商自有资金可能只有20万元，如果是4倍的杠杆则沉淀的信贷资本有80万元，总成本有100万元。其资本收益率虽然高达100%，但降价空间却不到20%。这是我们分析住房市场必须要记住的一个常识。一旦事态严重到房价低于80万元，不考虑信贷资金成本，此时开发商就要宣布破产清算了。而此时房价已经下跌了1/3。所以一个资本收益率高达100%的行业，在4倍的杠杆下价格下跌1/3就有全盘倒闭的危险。

本文没有任何倾向性意见说房价有下跌1/3的风险。而是说，降价空间并不像某些人想的存在巨大降幅。当然，在实际生活中，一些国家确实存在超过1/3的降幅。例如日本上个世纪90年代房价泡沫破灭后降价接近70% （根据日本不动产研究所公布的六大都市住宅地价指数），我国香港地区房价也一度跌了近70% （根据香港中原房价指数），美国2006年之后房价下跌也超过40% （根据美国的Case-shiller房价指数），但是无一例外，房价下跌都导致了严重的社会经济问题。日本经济的失去20年都与此有关。

但是笔者认为，中国的住房市场整体并没有这么大的风险。当然个别城市如鄂尔多斯、温州等确实有此跌幅。以表1为例，我们来看2012年全国325个城市的房价收入比情况。表1中显示了全国房价收入比超过7倍的40个城市（房价按照平均销售价格计算，家庭人数按照3人计算，收入按照城镇家庭人均可支配收入计算），可见并不是我们想象的那么严重。如果未来两年之内房价保持稳定或小幅下跌，收入能继续上升，超过8倍和超过7倍的城市支付能力都不是多大问题。真正有点严重的是超过9倍及以上的13个城市。因此，从支付能力上讲，我们并不存在所谓价格崩盘的基础。这也是笔者预期未来几个月内大中城市的房价不会大跌的根本原因。再加上我国现在普遍首付比例都在40%，当前的投资需求又被限购和税收以及即将出台的不动产登记制度压制，所以不可能出现大规模的断供问题。只要不出现大规模的断供，则银行信贷资产的安全性可以得到保证，就不用过分担心金融风险。中国真正的金融风险并不在购房者身上。

真正严重的问题在哪里呢？还是在于第一部分所说的金融抑制，价格下跌后即使有支付能力，但并不意味着有真正的需求。没有有力的金融和信贷支持，改善性购房需求不可能真正实现。短期供给过剩虽然也是大问题，但开发商通过放缓开发节奏（这也需要金融支持），同时政府通过改变城镇化的相关制度，以及加大棚户区改造力度都是有解的。

三、如何看待当前政府的托市

对于当前一些地方政府的托市政策，究竟该怎么看？笔者在《地方政府稳定房市的动力与边界》（见《中国房地产》2009年第4期）一文中曾经谈到，在房价趋势下跌时，地方政府往往比中央政府更着急。当前无疑就是这种情况。但与以往不同的是，当前针对地方政府或明或暗的托市措施，中央政府采取了不闻不问的态度。这与2012年佛山等地试图放松限购令结果被住建部勒令收回大不相同，我们的一个基本判断是，当前中央政府对地方政府的托市政策是默许的。

这涉及到究竟怎么处理中国的房地产泡沫。对泡沫的有无问题，国内的学者大多没有异议甚至有些学者计算了不同城市的房价泡沫指数，而知名学者如张五常、黄有光以及邹至庄等都认为中国房地产没有泡沫，认为经济基本面足以解释房价。我们在此不讨论泡沫的有无问题。相反，我们假设存在泡沫，那该如何应对呢？一种观点认为应该主动刺穿泡沫，然后收拾残局。另一种观点就是什么也不做，干脆否认泡沫像格林斯潘说的那样，只有泡沫破灭了才能确认是否是泡沫。在笔者看来，这两种观点都不可取。对于第一种观点，在2007年全球金融危机前国内外都认为应该主动刺穿泡沫，但金融危机之后，这种观点已经没有多大市场了。原因在于，收拾残局的成本高得超乎我们的想象。不要幼稚地以为中国就应该让房价泡沫破灭，然后再凤凰涅浴火重生。更不应该受那种房地产妖魔化情绪的支配而幸灾乐祸，误以为自己能隔岸观火独善其身。理性的政策在于权衡刺穿泡沫让泡沫破灭的成本与不主动刺穿泡沫做实泡沫的成本。我们真正应该做的是主动做实泡沫，通过稳定房价和提高收入，使得房价回归经济基本面。

对于当前中国的住房市场，我们认为确实存在做实泡沫的有利条件，例如，城镇化还没有完全实现，还有很大空间，即使按照常住人口计算的城镇化也与按照户籍人口计算的城镇化有2亿人的差距。增长减速虽然正在发生，但仍然有超过7%的增长。未来的增速至少也有6%左右的增长，这仍然是一个了不起的增幅。这是两个做实泡沫的最有利条件，前面所说的日本、我国香港和美国完全没有这两个条件。一些人认为我们会重蹈日本泡沫经济的覆辙，那是高估了今日中国的经济发展水平。今日中国的整体发展水平至多与上个世纪70年代初的日本相当。

所以，笔者认为，中国住房市场还没有到达需要“救市”的地步，但也没有必要讳言救市。一些地方政府通过阻止开发商价格报备调整来阻止降价那是错误的，只会掩盖乃至激化矛盾。而对于地方政府在短期供给过剩时采取的扩大住房需求的方法，只要不是刺激住房投资需求的都不应该苛责。否则，又如何体现住房市场的“双向调控”呢？即使对于限购，也确实有调整的必要。一是可以考虑取消对高档房的限购，二是对常住人口购房的一些限制条件有必要放松。中国的绝大多数城市都是规模过小的问题，绝大多数城市的聚集效应应该都是超过拥挤效应的，城市政府应该欢迎有实际住房需求的外来人口在本地购房，从而重构中国城市体系（今天的苏州已经成为长三角第二大城市）。当然笔者仍然同意保留已有两套房禁止再购房和有一套限购一套的政策。只要这个底线不放松，就不用担心住房的投资需求冲击消费需求的问题。另外，住房信贷政策也有必要放松。目前首付比例这么高，贷款如此困难，利率又这么高，住房消费需求严重受影响。短期我们期待央行的窗口指导能敦促各商业银行改弦更张，但站在商业银行自身的立场上，凭什么要给予首套房利率优惠反而对资产安全更有保障的二套房提高利率和首付？这是不符合市场逻辑的。所以，长期来看，还是有必要加速推进我国的住房政策性金融机构的设立。通过政策性住房金融机构来保证首套房住房消费需求，通过商业银行保证改善性住房消费需求。

最后，每次房价下跌就出现的购房者打砸售楼处这样的事件，2008年有过，2011年有过，今年2014年又开始出现这样的事件（似乎每3年就来这么一次）。这么多年了，没有改进。我们固然可以指责购房者没有契约精神，但有必要反思这种学自香港的购房者在购房前就付全款的预售制，确实到了改革的时候了。