巴克莱或陷“共用资本”危机

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对于巴克莱等综合性金融集团来说，这一劫也许是早晚的事。如果2007年收购荷兰银行(ABNARMO)成功，巴克莱源于低资本拨备和高资产杠杆的危机已经爆发，就像今天的荷兰富通银行一样。在当下的“金融海啸”中，巴克莱仍然游走在危机的边缘。

问题源于新巴塞尔协议。根据巴塞尔协议要求，证券化等直接融资工具和衍生工具的风险系数要低于传统银行贷款，而资本市场的金融创新则给了很多大型金融集团以低资本金支持高速资产扩张的机会，并导致它们的许多创新业务拨备不足，而且，大型金融集团对于多元化可以分散风险的过分强调，进一步放大了单一业务拨备不足的影响，不同业务间“共用资本”的结果是共用风险。事实上，巴克莱资本总资产中仅有17％被计入风险资产，低风险资产比例就给低资本拨备和高资产杠杆留出了空间，而作为一种与传统业务相关度较低的业务。资本市场业务更被允许仅为风险资产的2.7％进行拨备，结果巴克莱资本业务部的经济资本需求仅占总资产的0.4％，是传统商业银行业务的1/10，从而埋下了资本拨备不足的风险隐忧。截至2008年3季度，巴克莱的表内交易资产的风险头寸合计达到8865亿英镑，表外信用风险担保514亿英镑。而每10亿英镑的信贷损失将使其核心资本充足率下降0.25％，如果巴克莱再继续减计80亿英镑，将使再融资后的核心资本充足率重新降至6％以下洞时，巴克莱以经济利润考核管理层的方式，使其更倾向于采用低资本的方式来运营高风险业务，于是在其他金融机构纷纷去杠杆化的时候，巴克莱还在进一步扩大杠杆，这使它离危机更近。

务的利润占比从2003年的78％(零售银行33％，批发银行30％，信用卡15％)下降到2007年的48％(国内零售银行15％，国内批发银行17％，国际业务10％，信用卡6％)，相应地，巴克莱资本的利润贡献从17％上升到39％，投资管理部门(含财富管理)从3％上升到13％；在资产结构方面，巴克莱资本的资产占比更是上升到总资产的71％，传统商业银行的资产占比下降到22％，投资管理部门为7％。

资本市场业务的快速发展给公司提出了一个新挑战，就是如何准确度量新业务风险，并为其拨备足够的资本金。

经济利润刺激下的高杠杆扩张

随着2005年资本市场业务的大规模拓展和全球化扩张，巴克莱集团的资产额开始快速增加，年内交易及投资资产增加了4500亿英镑，使总资产从5380亿英镑增加到9240亿英镑，增加了72％。资产的增加需要更多资本来吸收风险，但股权融资会稀释股东的权益，更重要的是它会降低管理层的绩效和奖金――巴克莱采用经济利润(EconomicProfit)方式来考核管理层，其中经济利润：股东利润+无形资产摊销一资本的使用成本，资本=经济资本(股权或优先股，用于吸收风险以维持信用评级的最低资本需求)+并购中的无形资产溢价，不难看出，在创造相同利润的情况下，减少资本的使用可以提高管理层的经济利润，进而提升“红包”水平。

在经济利润的刺激下，巴克莱管理层想方设法降低新业务的资本拨备比率。在新的记账制度下，有2518亿英镑的资产被转入交易账户，另外还有535亿英镑的待售资产和1604亿英镑的逆回购或借入资产，并增加了1368亿英镑的衍生金融工具，这些交易及衍生资产以公允价值入账，被赋予的风险系数很低，结果，尽管总资产增加了72％，但风险资产只从2186亿英镑增加到2691亿英镑，仅增加23％。相应地，用于吸收风险的经济资本需求只增加了18.7％。2005年，公司的杠杆率(总资产与普通股权益之比)从34倍上升到53倍，即使考虑并购过程中形成的少数股东权益，杠杆率仍从32倍上升到38倍。

2007年，巴克莱资本的资产又较上年增长了28％。到2008年中期。其交易账户资产已达到1776亿英镑，以公允价值计账的金融资产1262亿英镑、待售金融资产427亿英镑、逆回购和借入债券的现金抵押1400亿英镑、金融衍生品4000亿英镑，总资产达到13657亿英镑；为了支持庞大的交易资产，交易账户负债也增加到560亿英镑，以公允价值记账的金融负债862亿英镑、回购和借出证券的现金抵押为1469亿英镑、投资合同负债809亿英镑、金融衍生品负债3964亿英镑。大量的交易账户资产和衍生金融工具，使公司的风险资产比例较低，并导致总资产与普通股权益之比上升到50倍以上，与总权益之比上升到40倍以上。巴塞尔协议对证券化等直接融资工具和衍生工具风险的轻视给了巴克莱一个以低资本金支持高速资产扩张的机会。

钻巴塞尔协议的空子

在过去几年中，巴克莱资本已成为巴克莱集团的主要增长动力，但是巴克莱资本属于金融业务中典型的“重资产”业务。英国本土商业银行业务的总资产回报率(ROA)可以达到1.6－1.7％％，新兴市场国家商业银行业务的ROA也在1％左右，信用卡业务更高，达到2.5％左右。与之相对，巴克莱资本的总资产回报率仅为0.2－0.3％――受累于巴克莱资本的“重资产”，集团整体的总资产回报率也从传统业务的1.5％左右被拉低到0.6％。在此背景下，为了提高股东回报和经济利润，管理层只能努力将重资产业务转化为高杠杆业务。

传统上，证券公司搬资银行确实被视为低风险、高杠杆运营的中间业务，随着集团业务范围的拓展，这一原则也被应用到资本市场交易和其他金融创新业务上。但是，与传统投资银行或证券经纪等纯粹的中间业务不同，资本市场交易和证券化业务承担了大量资产风险，不过管理层仍希望通过高杠杆来减少资本金的使用，而巴塞尔协议中对交易资产风险的弱化在无形中推动了资本市场业务的高杠杆。 研究显示，2005年，巴克莱传统商业银行业务的总资产中67％都被计入风险资产，信用卡部门更高，总资产的80％都被计入风险资产，高风险资产比例显示了集团对传统银行业务风险的重视，因为根据巴塞尔协议要求，银行的资本金需求是由风险资产额而非总资产额决定的(总资本应至少相当于风险资产额的8％)，风险资产比例越高，相应地资本拨备要求也就越高：但在巴克莱资本，总资产中仅有17％被计入风险资产，资产管理部门这一比例更低，仅为2％，财富管理部门为33％。低风险资产比例无疑给低资本拨备和高资产杠杆留出了空间，结果巴克莱资本业务部的经济资本需求(用于吸收资产风险的最低资本要求)仅占总资产的0.4％，是传统商业银行业务的1/10(传统商业银行业务的经济资本需求平均占总资产的4％左右)，从而埋下了资本拨备不足的风险隐忧。

到2007年时。公司传统商业银行业务的风险资产比例降低为60％(信用卡部门上升到90％)，用于吸收风险的经济资本需求为总资产的4.3％，与之相对，巴克莱资本的风险资产比例为20％，经济资本需求仅相当于总资产的0.7％，投资管理部门风险资产比例仍低至2％，经济资本需求与总资产之比仅为0.2％――巴克莱资本和资产管理部门的低风险系数拉低了集团整体的风险资产比例和资本拨备水平，结果总资产中只有29％计人风险资产，在8％的资本充足率要求下，只需要2.3％的资本拨备，资产与资本的杠杆被放大到40多倍――实际上，2005年以来公司总资产与普通股权益之比已经达到50倍以上。

高杠杆增加了集团整体的经营风险，任何单一业务上的风险低估都可能导致集团整体的崩溃――在50倍的杠杆下。只要总资产出现2％的贬值，就将吞噬全部资本金。共用资本金放大局部风险

在巴塞尔协议下，巴克莱资本与传统商业银行业务的风险系数差别较大。按照通常的理解，既然传统商业银行的风险系数高(杠杆率较低)，而资本市场业务的风险系数低(杠杆率较高)，那么两者混业后，杠杆率应介于两者之间，比纯粹的商业银行高，但比独立的证券公司、投资银行低。

但实际情况却并非如此。在多元化的业务框架下，各业务除了独立的资本拨备外，还能够共用集团中心的资本储备，于是每个业务部门的资本拨备水平都比独立经营时要低，从而降低了集团整体的资本拨备要求。

进一步。那些与其他业务相关度较低的业务，通常会被允许更低的资本拨备，理由是当该业务风险爆发时，其他业务受影响较小，从而可以动用集团中心的资本储备来吸收风险，甚至可以动用其他业务的流动性(如存款)来吸收该业务风险，因此也就没必要为其拨备过多资本。而资本市场业务正属于这一性质的业务，它被视为与传统银行业务相关度较低的“好业务”，只需较少的经济资本就可以维持运营。数据显示，巴克莱资本的经济资本拨备水平低于监管要求；与之相对，集团信用卡业务的资本拨备水平要高于监管要求，这是因为该业务与传统银行业务相关度高一当信用卡业务的风险爆发时，意味着整个经济可能已陷入衰退之中，集团其他业务也将同时发生问题，从而无法动用集团整体的资本储备，只能依靠自身的高储备。由此不难看出，在混业经营的框架下，各业务的风险并不是独立评价的，尤其是资本市场业务，它在很大程度上“占了传统银行业务的便宜”，实际上，巴克莱资本市场业务的资本拨备一直不足，集团指望在资本市场业务风险爆发时可以用传统银行业务来救它。

同时，巴克莱的资本业务不仅风险系数低(风险资产与总资产的比例低)，而且这一业务的经济资本与风险资产之比也是各业务部门中最低的。2005年，其传统商业银行经济资本与风险资产之比在5％左右，资产和财富管理业务这一比例达到10％左右，信用卡部门更高达13.7％。与之相对，巴克莱资本的经济资本仅相当于风险资产的2.7％，相当于总资产的0.4％，结果其0.2％的总资产回报率在250倍的经济资本杠杆下被放大为50％的经济资本回报率，高于商业银行、信用卡和财富管理部门。

2008年，随着巴克莱资本业务的风险暴露，公司提高了拨备水平，但总体拨备比例仍然较低。2008年中期，巴克莱资本的风险资产仅相当于总资产的17％，显著低于商业银行部门50－60％的风险资本占比，而用于吸收风险的经济资本与风险资产的比例虽然从2005年的2.7％提高到2007年的3.6％、2008年中报的4.9％，但仍低于商业银行7％左右的经济资本占比，也低于公司整体6.3％的比例，结果巴克莱资本的经济资本与总资产之比仅为0.8％，显著低于商业银行4％左右的比例，并将公司整体的经济资本与总资产之比拉低到1.6％。

综上，在共用资本的理念下，低相关度业务被赋予了更高的杠杆，并推动了集团整体杠杆率的上升。2007年巴克莱集团的总杠杆率达到53倍，高于美林、雷曼等专业证券公司，即使考虑英美会计准则差异(根据公司的陈述，在美国会计准则下其表内资产会减少1/4)，杠杆率仍然高达39.5倍，高于独立证券公司水平；到2008年中期，其杠杆率进一步提高，总杠杆率达到61倍，即使按美国会计制度计算仍高达46倍(加上少数股东权益后为31倍)。

与此同时，共用资本的理念本身隐藏着风险。实际中，那些相关度较低的业务常常成为风险串联的导火索。以此次次贷危机为例，各家大型金融机构都减计了几十亿美元、甚至数百亿美元的资产，这些损失虽然发生在资本市场业务上，但由于该业务在共用资本的理念下一直没有充足的资本拨备，结果减计的只能是商业银行等传统银行业务的资本金。而且这些表面看来共用的资本金其实是不能动的，因为在危机中，评级机构投资人、公众对资本充足率都更加敏感，对核心资本充足率的要求也更高，那些资本充足率下降的公司将面临被信用评级机构降级和被监管机构限制营业活动的威胁，更可怕的是，公众信心的动摇和由此引发的挤兑事件――没有任何一家银行能经受住挤兑的威胁，实际上，富通之所以被分拆出售、苏格兰皇家银行之所以被国有化，并不是因为传统商业银行业务自身出现了资本金不足，而是由于公众和投资人的恐慌，这种恐慌使公司的流动性在短期内被消耗殆尽。

可以说，“共用资本”的结果是“共用风险”。走在危机边缘

巴塞尔协议下，资本市场业务的风险系数被降低了，而“共用资本”的理念则进一步降低了集团整体的资本拨备，结果，很多大型金融集团产生了一个错觉，就是它可以用很低的资本金来支持快速扩张。巴克莱集团也是如此，的确，它在短期内从一个地区性的商业银行变身为一个全球化的综合性金融机构。

2007年，巴克莱向当时荷兰最大的金融机构ABNARMO发出了全面收购邀约，总报价675亿欧元(427亿欧元股票及248亿欧元现金)。为什么要收购ABN ARMO呢?除了看重对方的全球化商业银行分支外，更是为了将巴克莱的投资银行和资本市场业务拓展到全球范围，并通过业务互补来进一步放大资本的杠杆。

但是这一野心并没有得到投资人的支持，并购消息一，公司的股价就下跌了近30％，投资人担心吞掉ABNARMO这样一个庞然大物会给巴克莱带来致命风险。实际情况也确实如此――根据测算，如果巴克莱吸收了ABNARMO总值9870亿欧元的资产，那么，公司的核心资本充足率将降至5％以下，而此后发生的信贷损失将使核心资本充足率进一步降至4％甚至更低，而那将是公众存款人所无法接受的，除非及时补充资本金，否则将遭遇挤兑，但并购中耗用的融资能力又限制了公司进一步融资以补充资本金的能力，最终巴克莱将被迫接受政府注资而被国有

化。幸运的是，在后来的并购大战中，巴克莱败给了以苏格兰皇家银行为首的银行集团，从而保留了融资能力。否则今天被国有化的就不是苏格兰皇家银行而是巴克莱了。

实际上，即使没能成功收购ABN ARMO，“金融海啸”中的巴克莱仍然游走在危机的边缘。2007年，受次贷危机影响，巴克莱资产减值16.35亿英镑，其中7.95亿英镑减少当期利润，其余减少资本金；2008年中期，其利润表上体现的信贷损失达到24.5亿英镑，较上年同期增加155％，其中仅巴克莱资本的信贷损失就达到20亿英镑，使净利润降至21.3亿英镑，较上年同期下降27.5％，核心资本充足率降至5％，一级资本充足率降至7.9％。

7月，公司紧急融资45亿英镑，使核心资本充足率升至6.3％、一级资本充足率升至9.1％，10月再提出百亿英镑融资计划，曾一度坚持的红利政策被迫取消以释放20亿英镑现金，再加上出售约15亿英镑的资产，进一步使核心资本充足率达到6.7％，并计划于2009年3月发行30亿英镑的新股、30亿英镑的优先股，将核心资本充足率提高到7.9％。

但这些真的够了吗?截至2008年6月底，公司的核心资本176亿英镑，一级资本277亿英镑，即使加上100亿英镑的融资计划。核心资本也不过276亿英镑。而公司目前的“涉毒”资产就还有280亿英镑(2008年三季度进一步上升至310亿英镑，而随着收购雷曼北美业务的进程，到年底会达到365亿英镑)，此外，还有1776亿英镑的交易资产、427亿英镑的待售金融投资、1400亿英镑的逆回购和借入证券的现金抵押、4000亿英镑的衍生金融工具，表内交易资产的风险头寸合计达到8865亿英镑，表外信用风险担保514亿英镑。

而上述资产中，每10亿英镑的信贷损失将使其核心资本充足率下降0.25％，目前巴克莱已累计减计50亿英镑，如果再继续减计80亿英镑，将使再融资后的核心资本充足率重新降至6％以下。最后，即使次贷损失不会危及公司的资本充足率，但再融资的成本也是高昂的，它已经使公司估值在过去一年中大幅下降了60％，它还将使集团2009年的每股收益下降33％。

高杠杆的潜在危机

遗憾的是，并购失败后侥幸生存的巴克莱并没有及时反省多元化战略，反而更加强了多元化扩张的野心：“巴克莱的战略仍然是多元化拓展利润基础，在高增长市场和业务上追加投资”(2008中报)。在“金融海啸”中，游走于危机边缘的巴克莱开始趁其他金融机构大幅裁员之机，扩充了巴克莱资本与投资管理业务的人员规模：9月，集团又以14亿英镑收购了雷曼北美业务(为此公司将再融资6亿英镑)，此次收购将给巴克莱资本增加400亿英镑的交易资产和380亿英镑的负债。

但是，如果不改变当前的风险度量体系，如果不放弃共用资本的理念，随着新并购业务的扩张，公司的杠杆率还将进一步上升――在其他金融机构都在“去杠杆化”的过程中，巴克莱却在进一步做大它的杠杆，这不能不让人担心，巴克莱很可能将成为下一个富通，即使不会在这次危机中倒下，我们也大胆预言它将可能面临多业务风险串联的严重打击。

次贷危机中，人们谴责管理层的贪婪和过度的金融创新，但次贷危机之所以能够演化成一场金融海啸，它所揭示的问题绝不仅仅是次级抵押贷款的问题，也不是CDS等一两个金融衍生产品的问题。基于巴塞尔协议的风险度量框架需要反思了，而各金融集团内部资本共用的理念也需要重新审视。

在多元化分散风险的理念下，集团总部的共用资本成为一个放大杠杆的支点，共用资本的比例越大，每个业务部门独立拨备的资本额就越少，节约的资本就越多，集团整体的杠杆率就越大，从而出现了欧洲大型银行的杠杆率超过专业化证券公司(投资银行)的情况。

但是共用资本的理念忽视了金融业务的特殊性，平常相关度较低的业务，在危机中却会表现出高度的相关性。富通和苏格兰皇家银行发生问题的是资本市场业务，集团动用共用资本金去弥补这部分亏损，导致集团整体的资本充足率降低，尽管它仍在法定底线以上，但客户和投资人的感觉是亏损发生在资本市场业务上，但减少的却是商业银行部门的备用资本金。于是投资人开始抛售他们的股票，客户开始担心他们的存款，并最终引发了挤兑滁了商业银行遭遇挤兑外，UBS财富管理部门客户资金的大量流失雷曼证券业务的冻结。也都是一种变相的挤兑，而AIG在被政府接管后被迫出售了自己运营良好的寿险业务，富通更是被分拆出售了80％的业务，从投资银行、对冲基金，到商业银行、财富管理，再到保险公司，次贷风险几乎冲击了所有金融机构，其中很多业务都一度被视为低关联度的业务。

金融业务在危机中有很强的风险串联性，这种串联性可能在历史的数据中尚未体现。或被作为“噪音’，过滤掉了，但这种串联一旦发生，将对整个金融系统造成破坏性打击。金融集团作为一个整体运营时。每个业务应该独立为自己的风险做足拨备，而不能依赖于集团总部或其他业务的危机救援，这虽然会多耗用很多资本――就UBS的例子看，各部门资本需求的简单加总会使总资本需求增加一倍――但却是必需的。

总之，金融集团的众多优势中不应包括资本节约这一项，而一个金融集团的杠杆率也不应该比专业化公司更高，那些以混业经营为旗号而拥有更高杠杆的金融机构面临着潜在的资本危机。