市值管理理论
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市值管理理论范文第1篇
1.问题的提出
1.1企业财务管理理论面临大数据的挑战。本文中的公司财务是企业的财务管理，“财务管理”一词一般应用在非专业金融机构，是企业通过正确的运用财务管理理论和相关的金融工具将企业的财务资源进行合理的统筹、组织和配置，到达财务资源科学化、合理化、最大化的利用率。大数据、互联网等经济环境为当代企业的财务管理提出了新的挑战。比如，股东的价值如何通过有效的途径进行提升？财务管理中的风险如何进行预防和计量？财务管理理论与财务管理实践如何形成统一？财务理论是否符合当代经济的发展，是否需要重新构建新的理论？本文将站在当代财务管理理论与财务管理实践力求统一的立场上，指出当代企业需要认识到财务管理中的落后性和局限性，防止出现阻碍财务实践创新和发展的现象[1]。
1.2中国企业基于大数据实施财务管理系统创新。目前，我国已经有一些企业开始对大数据背景下的企业财务管理进行创新。以中石油为代表，在财务管理中推动了“大司库”的项目。“大司库”是指通过对现金管理管理的统一、集中的结算、多渠道的融资以及全面的风险管理等方式，对企业的金融资源和业务进行统筹管理，使金融风险得到有效的控制，从而使企业的价值得到提升。大司库信息系统通过与内外部系统的对接，能够实现信息共享。此外，内部系统和模块的无缝对接，使得大司库系统成为一个有机的整体，有利于企业的管理。以现金管理为例，利用大司库对企业总部和各分公司进行从上到下逐层管理，并从横向、纵向两个方面进行整合，可以将复杂的管理程序简单化，使各管理端口能够有效的对接[2]。从现代比较成功的财务管理模式来看，可以得到一些启示，首先，财务管理理论的发展要依赖于财务管理实践的创新，没有实践的依据，理论不但不能够为实践提供有效的指导，反而会导致理论实践分离，限制财务管理的发展；其次，在当代的财务管理中，资金管理、财务战略、风险控制等概念的界限越来越模糊，如果过度的强调这些管理中的概念边界将不利于现代财务管理的实践。
大数据时代为企业的财务管理和经营带来了很大的影响，这对财务管理是一次比较严峻的考验，同时也是一个改革和创新的机会。企业财务管理理论和企业财务管理实践是为企业创造价值的关键，所以企业的财务管理必须要正视大数据时代所带来的挑战，对企业财务管理模式进行合理的整改和创新，这也是本文写作的主要目的。
2.大数据背景下企业财务管理的重要性
2.1加强预算管理。预算管理是企业财务管理的重要组成部分，目前，我国多数企业的预算管理都处于起步阶段，在预算的编制时，缺乏有效的理论依据，数据处理的速度较慢，而且有效率低，使预算数据的数字失去实际意义。在预算数据分析中缺乏有效的操作技术，分析结果无法满足企业的管理需要，对企业的决策帮助不大。企业的信息化技术应用水平有限，预算对企业的资源优化作用无法突显。通过大数据的应用，能够有效的改善预算管理中存在的问题，提高预算数据收集、处理以及分析能力，使预算的数据更具真实性、有效性，从而为企业的决策提供可靠的依据。
2.2提高数据处理效率。在传统的财务管理中，管理的程序复杂，而且数据处理的准确率较低，使数据缺乏有效性，增大管理成本。而且这种缺乏真实性的信息难以为企业的发展提供有效的依据。财务管理的程序复杂，无形中会增加财务部门的工作量，一旦某个环节出现问题，会使处理时间增加，这种恶性循环，降低了员工的工作积极性，使企业的财务管理工作难以有效开展。大数据的发展，为企业的财务管理工作提供了极大的便利，借助大数据技术先进、快捷的处理方式，提高了数据处理的效率，为员工减轻压力。
3.大数据背景下财务管理的挑战与变革要点
3.1公司价值内涵与驱动因素的变化。企业的财务管理是为企业价值最大化而服务的，但是财务管理中，一些财务学者将公司的价值与公司的市值混淆，这导致了财务管理中的决策以企业的市值为标准。现在的财务管理认为，对于企业的直接利益受益人来说，企业的实质价值是由企业利润、现金以及净资产等因素来决定。但是，纵观中外资本市场的股价情况，与现行的财务理论偏离越来越严重。因此，大数据背景下，投资者对公司价值的判断不能够仅凭企业的利润、现金、营业收入等信息来推断，更要加入企业的商业模式、核心竞争力以及创新能力评估。这些能力的评估需要包括对企业财务投入和资源来判定，更需要加入企业的网络点击率、用户群等网络信息资源。根据实践和预测，大数据的挖掘和利用可以创造出巨大的价值，大数据将成为企业发展的潜在动力。在将来的企业发展中，搜集数据、运用数据的能力将成为企业的核心竞争力。
3.2财务决策信息去边界化。在大数据的背景下，企业获取信息的速度更快、成本更低，而且可以根据自己的需要进行有针对性的筛选信息。特别是对于存在较多子公司和分公司的大型企业，由于长时间的独立运行，导致形成信息孤岛，而大数据时代的来临，成功的打破了这一现状，使整个企业的财务与业务管理形成一体化[3]。数据在企业内部能够互通互融、有效整合是企业实现统一管理的有效途径，对企业价值的挖掘有重要的作用，同时数据的集中管理也是实行大数据管理的基础。从而可以看出，传统财务信息边界化的消除是财务管理改革的必然。
3.3投资决策标准变革。目前的财务管理理论认为，投资决策的准确性取决于是否能够为企业带来高投资回报或者对股东的资产利益有利，同时，货币的时间价值也是考虑的主要因素，因此，财政学上多数应用投资项目评估法。但是在大数据的背景下，这种评估方式的弊端逐渐突显出来，首先，现金流的变化估测上容易出现失误，这将导致投资项目的决策产生偏差。其次，这种评估方式并不适用于现金流少和未来现金流不确定的投资项目。大数据的利用恰好可以消除传统评估中的两个弊端。首先，大数据的高速性和真实性为现金流多的投资项目在评估的准确性上提供了有力的保障。其次，对于现金流较少或者未来现金流不确定的投资项目，大数据的应用不仅可以以现金流做依据，更可以从企业资源和发展前景等多方面进行评估。
3.4公司治理创新。大数据时代下，知识和创新能力是企业发展的动力，人力资源和信息成为了企业发展的软实力。企业员工参与到企业的决策中会导致企业决策组织发生变化。由于外部环境的变化和知识分布分散等原因，使分散式决策成为了大数据时代的主要决策方式。企业需要打破管理中的层级结构，促进员工间的交流，有效的完成资源和信息的共享，鼓励员工自主学习和创新。
3.5企业财务风险管理理论重构。在企业的财务管理中，风险意识、识别和防控是有效管理的关键。财务风险的来源有很多，传统的风险识别和防控中，存在很多的漏洞，在防控内容和技术方面也存在着一定的缺陷。在大数据背景下，财务风险管理理论需要重构。首先，财务风险的概念应该从多方面、多元化和多层次进行总结和归纳；其次，对企业风险防控的对策进行重构，根据外部的经济环境，来平衡投资风险。与流动投资风险相比，企业错估投资回报更可怕。
3.6融资方式调整。传统的财务管理使企业内部的融资、投资、经营等活动隔离开，无法从全局掌握企业财务管理，互联网时代的到来使企业财务与业务经营得到整合，特别是在大数据的背景下，金融行业中的互联网金融提高了中小企业的资源匹配的效率。
市值管理理论范文第2篇
关键词：VBM 股东价值理论 利益相关者价值理论
一、引言
现代意义的企业价值管理（Value Based Management）是在股东价值理论与利益相关者价值理论的较量中产生并不断发展完善的。自1963年斯坦福研究所提出利益相关者概念以来，利益相关者理论的影响逐渐扩大。在20世纪60年代，已经有许多公司接受利益相关者理论的基本观点，开始关注员工福利、社区利益并且积极履行社会责任。企业关注股东以外的利益相关者利益的行为激起了理论界对股东价值的重新关注，以往被限制在学术圈的股东价值的思想发现了一块肥沃的土壤并且随着财务咨询的活跃而溢出（Michel Aglietta，2008）。一些被Wheeler & Sillanpaa（1997）称之为“公司劫掠者”的小公司和金融家联手，掀起了一场“股东价值保卫战”，将并购矛头对准了那些善待利益相关者的大公司。这次并购自美国20世纪70年代中期开始，一直到垃圾债券市场崩溃才宣告结束。股东价值理论支持者认为这次并购将导致公司行为的持久变化，尤其是对那些顽固的、自我防护的管理者，杠杆收购能够促进公司的变化，这为公司的CEO提了个醒。要么通过改善公司业绩来提高公司的股价，要么面对敌意收购的威胁。然而，从利益相关者价值角度看，这次并购浪潮带来的几乎是整个经济世界的动荡。在这次动荡中，无论是公司、管理层、普通员工还是股东几乎没有人完全是受益者，员工大量失业、管理层被解雇、股东长期利益受损。为了避免被敌意并购，公司的首席执行官们“只操心把红利分给股东们，或者通过每股收益和股票价格的上涨来增加他们的收益。……过分强调价格―收益比，不惜以牺牲对将来必要的投资为代价，结果是首席执行官们保持免于被接管的最低安全限度，……却使公司面临竞争性的攻击、迅速的衰败和最终被合并的命运”（Freeman，1984）。同时，“这样的直接后果是给社会责任留下更小的空间，使权利更加集中，对资本市场的长期投资更少，而对短期要求给予更多的关注和重视”（Wheeler & Sillanpaa，1997）。并购浪潮的这种结果引起了人们关于企业价值评估的深入思考。理论界和实务界均看到了以会计数字对公司价值进行评估所带来的短期利益取向。1994年，Jim Mc Taggar正式提出Value based management（简称VBM）这一术语，现代意义的价值管理理论逐渐发展起来。根据Ittner and Larcker （2001）的研究，规范的VBM应该包含六个基本步骤：选择能够导致股东价值提升的特定的内部目标；选择与实现选定目标相一致的战略和组织设计；识别具体的业绩变量或价值驱动因素，给定组织战略和组织设计，他们确实能够在公司创造价值；发展行为计划，选择业绩指标，并且在价值驱动因素分析中优先识别的基础上设定目标。评估行动计划的成功性并且引入组织的和治理的业绩评价。对组织内部目标、战略计划和控制系统根据现有结果进行持续性的评估，如果需要就修正他们。而当前价值管理理论的发展主要集中在业绩衡量指标设计、价值驱动因素识别以及价值管理模型设计等领域。
二、价值管理理论发展回顾
（一）业绩衡量指标发展回顾 1986年，Alfred Rappaport提出公司价值等于未来自由现金流量的现值，确定了以自由现金流量为基础的企业价值评估方法。然而，未来现金流量的折现方法在实物中因其操作困难，多为评估公司所采用，实务界需要更加简单的方法来引导价值管理实践。1989年Finegan提出了“经济增加值”（EVA）的术语，并经斯图尔特咨询公司的Joel Stern 和 Bennett Stewart在接受《财富》杂志采访时宣传推广后，这一建立在剩余收益基础上的指标引起了人们的广泛关注。为了克服EVA指标单期评价时的短期倾向问题，斯图尔特咨询公司又推出了市场增加值（MVA，Market Value Added）的概念。然而，EVA指标中，收益被定义为NOPAT（net operating profit after tax），受折旧方法和资产使用年限的影响，与ROI一样会随着时间的过去而增加，即使经营业绩不变（Strack &Villis，2002）。瑞典学者Erik Ottosson和Fredik Weissenrieder（1996）提出的现金增加值（CVA，Cash Value Added）弥补了EVA的缺陷。CVA指标的目的是从股东角度持续衡量公司价值的增加。即从现金流开始，对战略投资和账面投资加以区别，并认为只有五年的平均现金增加值指数的折现值等于或大于l，才意味着创造了价值 （马格丽特・梅，2002）。20世纪90年代，波士顿集团还提出了投资现金流回报（CFROI）的概念。Wheeler & Sillanpaa （1997）曾评论道，“EVA就是芝加哥学派自由市场理论的一个产物。这些方法都没有考虑到执行官更广泛的责任：带动真正的经济活动，保障所有利益相关者的生计和企业的生存和发展。与之相适应的，还需要其他一些衡量业绩的措施”。Strack&Villis（2002）也认为这些概念（EVA、CVA等）依然更多的集中在投资资本上，很难解释和管理在今天服务经济和知识经济中的价值创造现象。雇员、顾客等这些新的价值创造资源在当前被广泛使用的资本导向的经营控制标准中没有发挥任何作用。进而他们提出了能够将顾客、供应商以及员工等主要利益相关者纳入其中的实物资产价值提高器（RAVE，Real Asset Value Enhancer）来实现EVA或CVA的增加。RAVE不仅增加了顾客、供应商和员工三个价值维度，还建立了三个维度同EVA或CVA数量上的联系，能够更加有效的将顾客、供应商和员工管理与企业最终财务目标结合起来。但RAVE只是在价值管理中引入了利益相关者管理的元素，是利益相关者价值理论的最初表现，但指标本质上依然服务于股东价值最大化。Freeman （1984）、Blair （1995）、Donaldson and Preston （1995）在内的利益相关者理论学者普遍认为，企业决策应该是平衡所有利益相关者的利益，而不仅仅是最大化股东的利益。Jensen同意企业价值管理必须要考虑利益相关者利益的观点，其在对利益相关者价值管理中的多重经营目标批评的基础上提出了“进步价值最大化”的理念，并有“当经济中所有公司企图最大化自身总价值的同时，社会福利也达到最大”的著名论断。然而，Jensen的进步价值最大化，必然是建立在市场强势有效的基础上，以股东价值最大化与社会福利最大化统一说来解决利益相关者价值最大化的问题，这实际上依然是股东价值最大化的有效捍卫。从价值管理业绩衡量指标的发展历程中可以看出，从单纯的股东指标，到重视包括股东、顾客、供应商和员工等更加广泛的利益相关者指标，价值管理理论在股东价值理论的基础上吸收了部分利益相关者理论元素，呈现出理论融合的趋势。
（二）价值驱动因素识别发展回顾 在Ittner and Larcker （2001）提供的价值管理理论框架中，价值驱动因素是价值指标的细化，也是设定目标、制定行动计划的基础。Copeland（1994）指出，价值的根本驱动因素就是投资资本回报率、企业预期增长率。Alfred Rappaport（1986）通过贴现现金流量模型揭示出企业价值的七大驱动因素：销售增长率、销售利润率、所得税率、固定资本增长率、营运资本增长率、现金流量时间分布和加权资本成本。Morin & Jarrell（2001）指出EVA指标暗示了企业价值的三个基本动因：一个公司未来现金流量的数量、时间和风险。Strack&Villis（2002）认为，除了这些以投入资本为基础的动因外，还应该对顾客价值增加值、雇员价值增加值以及供应商价值增加值分别进行价值动因的识别。他们提出价值动因分析可以分为五步：评估现有指标；度量新的指标；价值驱动树；场景/行动分析；实施报告系统，并认为这五步不仅能够分析出价值驱动的显性因素，还能找出价值驱动的潜在因素，如顾客价值增加值的潜在动因包括回头率、取消预订和应答率等。但这些驱动因素主要是从股东价值的角度出发得出的，而利益相关者理论的发展使得利益相关者管理对于企业价值创造不可或缺。蒋茵（2003）认为企业价值的影响因素不仅包括“物要素”，更主要的还在于“人要素”，企业价值含量中除了包括实物资本的财务价值外，还应包括人力资本价值和良好治理结构的价值含量。尹美群（2008）认为，企业价值动因不应该仅锁定企业内部资源，她在借鉴Kathandaraman等（2001）的价值网模型的基础上，认为除了传统的价值动因外，顾客价值、核心能力和企业间关系是在供应链竞争时代的价值动因。Wheeler & Sillanpaa （1997）在其著名的《The Stakeholder Corporation》一书的导论中写到：我们相信，纳入利益相关者忠诚的关系的发展今后将成为决定企业活力和成功的最重要的因素，提出了利益相关者关系作为价值动因的重要观点。Lougee & Wallace（2008）提出企业社会责任声誉也是企业价值驱动因素。可见，在价值动因方面，单纯的股东价值驱动因素正在向更加关注利益相关者价值动因的方向转变，由完全的财务指标转向关注客户、供应商、员工管理，甚至直接将利益相关者关系、社会责任声誉等作为价值驱动因素，显示了利益相关者理论对股东价值导向的价值管理的影响。
（三）价值管理模型发展回顾 价值管理模型的构建是价值管理理论中最富成果的领域之一。Morin和Jarrell（2001）在《Corporate Value：Driving Shareholder Value》一书中，提出了一个包括公司战略、公司理财和公司治理以及公司价值四个基本模块的完整的价值管理模型。Morin和Jarrell认为通过这四个基本模块，企业可以有效的实现股东价值最大化。流行较为广泛的价值管理模型还有麦肯锡管理模型、德勤价值管理模型、阿尔弗雷德・拉帕波特价值管理模型、加利・阿什瓦斯价值模型等［。这些模型虽然各有侧重，但对股东价值最大化的价值管理目标则达成了一致。Liu和Leung（2002）提出了一个“软性价值管理模型”，模型包含利益相关者投入、利益相关者价值、潜在的价值矛盾、目标、行为和项目产出结果五个组成部分。其中，投入代表了利益相关者通过过去的经验、未来的希望、当前实际环境所形成的个人价值；目标是被个人价值系统所支撑的、对高业绩的特殊性需要；价值管理被描绘为受环境中内部和外部输入触发所导致的决策制定程序，这个程序决定了结果；而价值管理系统的输出变成了对其他系统的输入。Liu和Leung的贡献在于：一方面将利益相关者因素引入价值管理中，明确了利益相关者与价值管理目标互动的影响机理，另一方面软性价值管理模型是一个循环体系，能够有效体现出企业长期价值的塑造过程。我国学者在价值管理模型方面的论述也十分丰富。杜胜利（2003）在总结了国内外CFO的理论和实践的基础上，提出在经济全球化和信息时代的市场经济中，CFO要扮演五大角色，并相应地从17个方面构建CFO管理模型及价值管理系统框架，称为“CFO17BM”。汤谷良、林长泉（2003）结合我国实际构建了价值型财务管理模式。罗菲（2007）构建了一个以股东价值目标为基础，考虑期权，涉及财务驱动因素和非财务驱动因素、包括战略制定、战略实施和业绩评价在内的一套价值管理模型。利益相关者理论的支持者侧重于以利益相关者价值最大化为目标来构建价值管理模型。Freeman（1984）提出了利益相关者管理模型（SHM模型），从理性、程序和交易层面阐述了在战略制定以及执行过程中应该如何将利益相关者考虑在内。Freeman 和Liedtka（1997）重新阐释了利益相关者的概念，提出了利益相关者资本主义模型（Stakeholder Capitalism Model），并认为利益相关者资本主义代表了公司的最好状态。我国学者王乃静（2005）将价值链理论和价值分析理论结合起来，提出了“全面价值管理”的概念，并设计了“现代制造业中的价值创造型企业”的框架。该框架中的价值包括企业社会价值、顾客价值和企业产品价值。社会价值的提出体现了利益相关者理论的基本思想。 综上可见，国内外价值管理模型已经开始在一定程度上接受利益相关者理论，将股东以外的利益相关者纳入到模型中，并且从利益相关者价值的角度探讨价值管理问题。然而，从利益相关者理论支持者的角度看，在价值管理模型中适度引入利益相关者因素的做法还不够，关键的问题是企业最终价值应该是实现利益相关者价值最大化，而非仅仅是股东价值最大化。但遗憾的是，到现在为止，利益相关者价值依然是一个定性的“平衡说”，尚未有量化的办法，这对于以利益相关者价值最大化为目标的价值管理体系的构建是十分不利的。
三、价值管理理论未来发展趋势
（一）价值管理目标的多样化 Wheeler & Sillanpaa （1997）曾指出：生态学的主要原则就是多样化是生物界力量的源泉。在任何地方，其物种越少，它彻底崩溃和毁灭的可能性就越大。不同实体间的相互依赖性是现今许多生态哲学和“体制思考”的中心。我们所处的经济社会正逐渐由单一的物质资本主宰向物质资本、人力资本、技术资本、信息资本以及关系资本并驾齐驱方向转变。与之相对应的是企业所有权形式的多样化将成为一种历史必然。我国2007年6月开始实施的《中华人民共和国合伙企业法》中规定的有限合伙制则进一步印证了企业所有权的多样化的发展趋势。虽然该类企业依然被称为合伙企业，但财务资本投资者的有限责任为这类企业适应现代资本市场提供了必要的条件，将来或许会打破股票市场专为公司制企业服务的现状。价值管理理论也必须要适应所有权多样化的需要，摒弃单一的股东价值最大化目标导向，发展出更具兼容性的利益相关者价值最大化的多样化目标导向，而该多样化的目标导向并非意味着企业同时有多个目标，只是说不同企业或同一企业不同发展阶段价值管理的目标可能是不同的。
（二）利益相关者价值的归属和计量研究利益相关者价值是利益相关者理论的核心内容，也是利益相关者价值管理的基础。从文献回顾中不难看出，价值管理理论与利益相关者理论结合的趋势十分明显。但受制于利益相关者价值本身的模糊性和定性性，利益相关者价值管理理论研究依然十分薄弱，解决利益相关者价值的归属和计量问题将是未来价值管理领域的一个重要的研究课题。
（三）价值驱动因素的系统化、微观化 价值驱动因素是影响或推动价值创造的决策变量Thakor（2000），是企业将日常经营活动与价值管理目标，与企业最终运营目标连结的桥梁。对于不同类型的企业来说，其价值驱动因素也不尽相同。不能要求所有企业都按照同一种方式来经营，因而也不应该要求所有企业都对统一的价值驱动因素进行管理。价值驱动因素应该与价值管理目标保持一致，并且形成一种完整的、自循环的系统，即价值驱动因素会直接决定企业价值创造的效果；反之，价值管理目标的实现程度也应为价值驱动因素的动态调整提供依据。价值驱动因素还必须尽量细化、微观化，以最终落实到企业经营活动的基层，便于管理和控制。
（四）价值管理模型的简约化、柔性化 现有的价值管理模型更多的表现为一种程序。Malmi &Ikaheimo（2003）以芬兰公司为样本所进行的研究表明，芬兰主要公司中大约有98%的CEO接受VBM的基本理念，但只有17%的公司实际宣布要应用VBM。然而，与CFO或CEO面对面的访谈发现，在实践中真正应用VBM的公司的数量更少，且VBM在管理控制领域和决策制定领域的实际应用状况与规范的VBM文献并不相符见（表1）。具体应用方式也不像规范文献那样复杂，这表明实践中更加呼吁VBM的简约化和柔性化。
参考文献：
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市值管理理论范文第3篇
股权分置改革2005年启动后，国家出台一系列政策推动公司兼并重组，促进产业结构优化调整。2010年国务院出台《关于促进企业兼并重组的意见》提出发挥企业主体作用、坚持市场化运作、促进市场有效竞争、维护企业与社会和谐稳定等并购重组四项原则。同时，各部委也相继出台了配套文件。尤其是2014年国务院《关于进一步优化企业兼并重组市场环境的意见》又一次强调充分发挥企业在兼并重组中的主体作用，并确立了体制机制进一步完善、政策环境更加优化、企业兼并重组取得新成效等三个目标，《国务院关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》更是明确地把强化资本市场产权定价和交易功能，拓宽并购融资渠道，丰富并购支付方式等作为资本市场改革的方向和目标[1]。同时，中国证券监督管理委员会也相继修订了《上市公司重大资产重组管理办法》及相关指导意见，鼓励通过并购重组推动上市公司战略转型。
从表1中可以看出，2005―2015年我国上市公司并购重组进入快速发展阶段，并购数量累计达19 962家，累计投资总规模约33.8万亿元，其中2010年、2011年和2015年上市公司并购均达到2 000家以上。由此可见，并购活动已然成为上市公司提高核心竞争力的首要战略实现途径之一，也是提高其自身市场价值（Market value，MV）的有效工具之一。那么，笔者认为需要从并购视角研究上市公司市值管理（Market Value Management，MVM），进一步厘清上市公司并购所带来的战略价值与其市场价值之间的关联性，它与微观市值管理的逻辑关系是什么，这样才能将上市公司市值管理与战略管理有效地结合起来，促进其市场价值与内含价值的相互匹配，从而实现上市公司市场价值长期、稳定、不断地增长。
一、并购重组、战略价值及市场价值的关系
（一）并购预期价值与战略价值
并购通常指兼并（Merger）和收购（Acquisition），其中兼并一般是优势企业通过吸收获得一家或者多家企业；收购是通过购买另一家企业的股票或者资产获得其全部资产或者部分资产的所有权，或取得企业控制权。另外，还有合并（Consolidation）是将两个或两个以上企业合并立为新企业，变成一个独立法人。[2]笔者认为企业发展战略的核心是财务战略，而财务战略与盈利模式又紧密相关，需要从财务、客户、管理和学习与成长四个维度寻找战略利润区。[3]上市公司并购带来预期价值往往与其自身战略管理利润区即未来可能实现战略价值密切相关，未来创造的战略价值主要体现在明确企业发展方向、提高企业资源整合能力和核心竞争能力、保持持续竞争优势、实现企业未来赢利目标、满足利益相关者需求等五个方面，具有长远性、整体性和协同性三个特征。其中，并购是外延型战略价值实现的重要实现途径之一，主要是通过并购利用外部资源达到企业价值增长的目标。[4]国内外众多学者也从不同角度分析了并购对我国上市公司价值的影响，例如：齐安甜、张维（2003）认为目标企业未来价值主要体现在协同价值、战略价值等方面[5]；孙涛（2005）认为目标企业净资产价值和资产溢价之和为内在价值；增长期权溢价来自于其未来获利能力增长；协同溢价是整合，生产能力、管理水平、资本利用效率和获利能力等在并购之后高于原有内在价值所创造的价值决定于经营、管理和财务等协同效应。[6]罗斯（美，Stephen.A.Ross）（2009）认为并购后从协同的角度，将协同效应分为收入增强、成本削减、税收利得和减少资本投入四大类别，其中收入增强包括提高和改善先前无效的媒介节目和广告投入、现有的薄弱的分销渠道、不平衡的产品结构等营销收益，以及进入新产业等战略收益和市场垄断能力；成本削减包括规模经济、垂直整合效应、技术转移、资源互补、消除无效管理等；税收利得包括亏损避税、举债增加、利用剩余资金等，以及减少固定资产和营运资本等投资。[7]
由此可见，上市公司并购不仅是其战略管理的重要组成部分，也是并购后获得预期战略价值的重要途径之一。在成熟有效的资本市场，无论上市公司并购基于何种目的，都应该能够给其带来未来企业价值的增长，并最终体现为市值的增加。
然而，在我国新兴加转轨资本市场前提下，尤其是股权分置改革前，上市公司并购的战略价值并不能完全体现。许多专家学者通过实证研究得出一致结论，股权分置改革前，由于同股不同权等因素影响，我国上市公司并购并未给投资者带来战略价值的预期，并购市场有效性明显不足，对投资者来讲，不仅是一种零和博弈，其还会产生显著持续的财富损失。例如余光和杨荣[8]（2000）、李善民和陈玉罡（2002）[9]、张新（2003）[10]通过实证研究认为并购方公司股东影响为负面且难以在并购中获利；李善民和朱涛（2005）[11]、王晓萌（2008）[12]通过并购事件和股权收购长期绩效的实证研究，得出并购方公司股东在并购后1～3年内遭受了显著且持续的财富损失的结论；杨安华（2006）[13]通过实证研究认为并购投机价值效应与市场指数正相关，并随投资者成熟度增加而减弱。但随着我国资本市场转轨过程中各项政策制度的逐步完善、监管水平的不断提高以及股权分置改革的逐步到位，上市公司并购的战略价值预期越来越明显，诸多专家学者也对此进行了深入研究。例如李京真（2006）[14]对50家中小板解决了股权分置问题公司改革前后托宾Q值的统计计量分析后认为，股改显著提高了公司价值；田满文（2009）[15]、王玲玲和王志仁（2009）[16]等分别运用数据包络分析DEA（Data Envelopment Analysis）及改进模型实证研究后认为，2001年以来我国并购市场效率在稳步提高，2005年以后更为显著；黄中文、李建良、曹丽（2012）[17]运用累计超额平均收益率CAR（Cumulative Average Abnormal return）实证研究后认为国家出台的财政、税收及产业政策等措施，尤其是股权分置改革，股市的圈钱功能不断减弱，股市越来越成为有效率的市场，并购公司协同效应明显提高。还有许多专家学者对我国医药、煤炭、钢铁等行业运用一定技术和方法进行了实证研究，也得出基本相同的结论，本文不再赘述。因而，笔者认为上市公司并购事件给主并购方所带来的未来预期价值，就是并购后能够实现的战略价值，也是战略管理中预计未来可实现的战略利润区。随着我国资本市场有效性的不断提高，并购市场的效率也会逐步提高，而站在上市公司的角度，需要深入研究并购战略举措将会给未来企业价值带来预期影响并将之传导给资本市场，以确保市值长期、稳定增长。
（二）战略管理与市值管理
从资本市场投资者角度看，上市公司任何一项战略举措都会在市场上引起反应，而并购活动作为企业战略管理的一项重要举措，也必然会引起投资者对上市公司未来市场价值的预判，并直接反映为上市公司股票价格的涨跌以及市场价值的增减。战略管理（Strategic Management）是上市公司一定时期全局的、长远的发展方向、目标、任务和政策及所做出的资源调配决策等[18]。从长远看，并购活动是上市公司战略举措的具体实施，不仅关乎其未来发展方向，也关乎投资者切身利益。斯蒂芬?P?罗宾斯（美，Stephen.P.Robbins）、玛丽?库尔特（美，Mary Coult）在其经典名著《管理学》[19]中认为并购是企业实现发展战略的重要途径之一。并购又分为横向并购、纵向并购和混合并购三种方式，其中横向并购是生产和销售相同或相似产品多个企业之间的并购，也称为水平并购；纵向并购是在经营环节、生产过程中密切联系、相互衔接的不同企业之间，或者具有纵向协作关系的专业化企业之间的并购，也称为垂直并购；多元化并购是并购双方互不相关，没有横向的联系，也没有纵向联系，各自处于不同的产业部门、不同的市场，也没有密切替代和显著投入产出关系，也称为混合并购。并购方式不同决定着上市公司不同的发展方向，其目的无非是战略或财务两个方面。其中战略并购是为了通过优化资源配置，提高产出效率，达到产业一体化协同效应和资源互补效应，而财务并购则主要是受筹资动机驱动，为了改善目标公司业绩，拓宽融资渠道。现代企业估值理论认为满足持续经营条件企业价值等于未来利润折现后的现值，因而通过一定方式改变市场对于上市公司未来现金净流入的估计，就可实现企业价值的提升，也就是本文所讲的预期内含价值，它包含了并购完成后提高的上市公司产业价值链整合、生产规模扩张、多元化经营等价值创造能力所带来的企业价值。[20]目前大部分专家学者是从技术层面研究市值管理和并购的关系，例如：以冯贞、刘星（2009）[21]为代表的学者，提出了前期提高市值管理溢价、中期加强投资者关系管理、后期建立相应的市值管理模式等“三段论”管理模式；乔增（2013）[22]认为并购是上市公司成长的核心战略路径，其与市值管理的结合体现在两项工作的系统筹划、符合公司投资故事逻辑、做好信息披露和价值传播三个方面。这些理论研究均未从根本上解决市值管理与并购之间的逻辑起点问题，反而会本末倒置，加剧上市公司在我国资本市场“并购概念”的炒作和投资者的投机者行为，动摇了资本市场信心。同时，所谓的“PE+上市公司”并购基金市值管理模式更是推波助澜，公然违反“三公原则”，对我国建立有效资本市场造成无法修复的“内伤”。[23]而其他市值管理理论也仅把并购作为上市公司进行市值管理的一项策略或工具，也未深入研究上市公司内含价值与市场价值以及战略管理与市值管理存在的内在逻辑关系。
由上分析，笔者认为上市公司的市场价值分为现实内含价值、预期内含价值和资本品牌溢价三个层面，其中现实内含价值和预期内含价值的增长由上市公司基础管理所决定。而资本市场溢价则主要由不同资本市场定价机制所决定，虽然上市公司可以通过投资者关系管理提升资本品牌溢价，但不同资本市场由于受宏观经济、货币政策、监管环境、政策激励和约束等因素影响，对同一企业会有不同市场溢价。[24]所以，从上市公司管理的角度看，市值管理不应脱离原有的管理体系而自成一套体系，应当采取嵌入原有管理体系的方式建立起与三个层面价值管理相适应的管理体系，其中预期内含价值管理主要与企业传统的战略管理体系相衔接，因为预期内含价值的增长主要与公司战略发展方向以及带来的战略利润增长紧密相关，而决定上市公司未来发展方向的公司治理层级主要是控股股东或公司决策机构，只有激发他们的主动性和积极性，才能保证市值管理的长期性、稳定性和有效性，才能确保市场价值长期持续地不断增长。上市公司主并购方获取的预期内涵价值，主要来自于对目标公司的准确评估，决定着实现战略目标的成本[25]以及并购完成后自身实现战略价值目标的准确评估，决定着实现战略目标的价值增长两个方面的估值。只有实现资源优化配置的并购，才能带来上市公司预期净现金流入的增加，而往往成功并购活动都是战略并购，而非财务并购。
（三）并购事件价值的资本市场传导机理
上市公司战略管理中的并购事件是由一系列传导机制在资本市场上进行反映的，这些传导机制与上市公司自身的企业管理水平、未来盈利能力等密切相关，主要包括以下几方面。
1. 并购事件的现实和预期内含价值与资本市场之间的传导机理。由于并购协同效应，并购事件发生后将很快给资本市场传递一种信息，即上市公司现实或预期内含价值将会有所增长，主要看是战略还是财务并购，而目前上市公司并购重组事件很多还是在资本市场上体现为一种利好消息。例如：完成横向并购有可能改变现有市场的竞争格局，完善原先的产品结构及分销渠道，增加其对消费者的议价能力，降低相应的促销等营销投入，产生增加收入的正向经营协同效应；可能减少固定资产、营运资本投资、重复性的研发投入、增强其负债能力等，实现正向财务协同效应等，而若完成纵向并购，可能通过产业链整合降低生产成本，节约管理费用、营销费用等，实现削减成本的正向经营协同效应；可能在某种程度上改变管理的有效性、促进技术转移、提升品牌商誉等无形资产的价值，产生管理协同效应；可能调整产业结构，实现了业务转移的协同效应。协同效应最主要体现在企业迅速扩张、快速实现企业战略转移，构造大企业等协同红利方面。并购案例的成败，需结合具体并购事件进行分析并长期跟踪，才能确定资本市场的认可度。若达到预期目标，则股票价格持续上升，市值不断增加；反之，股票价格持续回落，市值不断减少。不同类型并购事件产生的协同效应存在一定差异性，但是从长期最终结果来看，均会影响企业的未来获利能力，致使现实和预期内含价值增减的。
2. 并购事件的资本品牌溢价与资本市场之间的传导机理。由于受资本市场成熟度、证券市场监管水平、宏观经济形势等多重因素影响，不同时期不同国家资本市场对同一企业的估值水平存在很大差异。近年来，许多在国外上市的中概股由于避免价值被低估、遭遇集体做空、为获得正向溢出效应等多方面原因又通过私有化等方式回归我国A股市场就是一个很好的例证。[26]因而，不同时期不同资本市场对上市公司并购活动的预期也具有差异性。衡量评价上市公司并购所产生的协同效应一直困扰着学术界和实务界，而投资者和上市公司管理层对协同效应的分析、判断和解读也会不尽相同，这些因素影响着资本市场对上市公司并购预期价值的认可程度和估算水平。现代行为金融学（1985）奠基人理查德?塞勒（Richard?Thaler）和 德邦特（Werner DeBondt）等经过多年实证研究，提出的“过度反应”假说认为投资者在实际投资活动中会对某些信息产生过度反应，造成股价波动被放大，然后再反向修正回归到合理价位，而投资者也仅是有限理性的。[27]近年来，我国许多专家学者对我国A股市场过度反应问题也进行了大量的实证研究，例如：葛志远和郝孟佳 （2011）[28]、张仪和高扬（2012）[29]、叶立勇（2013）[30]、沈莉（2013）[31]、苏震宇（2014）[32]等虽然各自所站角度各不相同，但经过大量实证研究却一致认为我国股市存在特殊的过度反应或反应不足的特征，需要不断提高市场透明度。事实上，我国上市公司并购预案被披露之后，资本市场往往会过度解读，对协同效应产生过度反应，引起股价大幅波动，而且不同时期不同资本市场对同一企业的估值差异影响了上市公司的并购活动。例如：爱康国宾于2015年11月提出从纳斯达克私有化回归A股的计划，遭到竞争对手美年大健康的恶意收购。美年大健康凭借A股高估值的有利条件进行融资，收购相对被低估值的爱康国宾。由此可见，不同资本市场的估值差异是促使美年大健康启动收购计划的关键，而对于爱康国宾而言，启动相应的市值管理计划进行反收购同样十分重要。这一案例充分说明，不同资本市场给予两家上市公司不同的资本品牌溢价。两家企业无论被低估，拟或被高估，都需要通过这一并购事件对这一行为所可能带来的预期价值进行判断。收购和反收购实际都是上市公司在资本市场上的战略管理行为之一，也都是其运用特殊的市值管理工具和方法，改变自身在资本市场上竞争态势和市场相对地位的企业管理举措之一。由此可见，不同资本市场会给上市公司带来不同的资本品牌溢价。上市公司并购活动作为一种战略管理举措，必然会在资本市场上引起投资者的不同反应，而一旦实施了这一战略举措，就需要根据不同的资本市场环境对其可能带来的资本市场品牌溢价进行预判，同时由此可能会造成对市值增减的可能性进行判断，防止价值被低估或者高估。若被资本市场严重低估，则有可能被竞争者恶意收购，从而改变自身在商品或资本市场上的竞争地位。这也是笔者强调上市公司必须从自身管理角度对市值进行价值分层管理的要义所在。
3. 并购视角下的上市公司市场价值的分层管理。笔者强调的上市公司市值管理，从管理目标看，是确保上市公司市场价值长期的稳定的且与企业内含价值相匹配的增长，防止上市公司由于自身原因而造成股价大幅波动的市值管理；从公司角度看，是确保上市公司对市场价值进行积极的、主动的，且不以牺牲长远发展为目的又符合国家现有监管要求的市值管理。上市公司从事并购活动，无论从其目的还是结果看，实际上都是公司的一种战略选择。成功的并购可以为公司带来现实内含价值、预期内含价值以及品牌溢价的增加，而上述上市公司三个层面的价值提升，必然会通过资本市场的传导带来市场价值的提升，但也并非所有并购活动一定会带来三个层面的价值提升及市场价值提升，不同的战略选择会有不同的结果。有效与非有效资本市场的根本区别在于，上市公司内含价值与资本市场之间的传导路径是否畅通，也即之间的信息是否对称，抑或信息披露是否充分。并购无论从上市公司战略管理还是市值管理角度而言，实际都是一种行动的选项，不同的目的也会带来不同的结果。所以笔者认为，从上市公司市场价值分层管理的角度看，战略管理目标决定着并购方向。如果追求的战略目标仅是提高市场占有率、降低融资成本等，那么它一定会选择财务并购、横向兼并等并购手段；如果追求的战略目标是多元化、上下游产业链整合等，那么它一定会选择战略并购、纵向、横向或混合；如果追求目标彻底转型，那么它也一定会选择战略并购，或者跨市场并购。目前，我国资本市场监管水平不断提高，市场也越来越规范，作为上市公司战略管理和市值管理工具之一的并购活动，需要嵌入公司企业管理、投资者关系管理等制度体系中，并通过股权激励、员工持股计划等方式促进大股东或高管人员做好并购后的重组工作，实现“拟定战略目标―内含价值分层―开始并购行动―对应管理方法―达到市值目标”的市值管理循环圈。随着我国资本市场做空做多等机制的逐步成熟，通过股价变动与并购活动发生之间的实证研究，即可验证并购活动的市值管理效果。
二、上市公司并购市值管理绩效实证研究
（一）研究总体思路
上市公司并购活动的市场价值分层管理，首先要解决并购活动未来预期价值应该体现在哪里，这也是上市公司未来的战略价值之目标，可运用战略地图等方法确定；其次，市值管理要求并购活动产生正向协同效应有哪些，可运用NPV法等折算；再次，如何将分层价值信息传导给资本市场并实现市值长期稳定增长，可运用市盈率等计算给投资者带来的收益。笔者认为，如果上市公司三层面的内含价值增加，企业价值就会越高，反映在资本市场的股价就会上涨，市值就会增加，投资者也就能获得高于市场平均回报的超额收益率。
因此，本文从2011―2015年3 000多家上市公司中运用系统随机抽样的方法选取了50家参与并购活动的上市公司进行实证研究，期望通过分析并购前后其给投资者带来的价值效益，从而评价上市公司市值管理在我国A股市场并购活动中的情况。
（二）理论依据和方法
1. 理论依据和思路。抽样方法可以在保证一定置信度的同时简化研究工作量，而事件研究法可通过研究一定时间内市场对与某项并购活动的反应来评价并购在价值创造中的作用。这样的分析方法有一个假设前提：即资本市场在一定程度上是有效的，而且随着我国资本市场的进一步完善，笔者也相信假设符合我国资本市场发展趋势。
（4）假设检验。假设并购活动不能够为并购方企业带来价值创造，那么并购活动就同样不能为企业的股票带来超额收益。数理统计样本平均超额收益与累计超额收益的期望值也就为0。
利用样本数据进行假设检验，就可以在某一置信度下判断并购活动的价值创造效益，从而对企业通过并购进行市值管理的效益进行评价。
4. 实证研究。（1）样本抽取。本文采用系统抽样的方法抽取2011―2015年3 500家参与并购的上市公司中的50家，其公司名称及股票代码见表2。（2）AAR与CAAR计算。依据之前所述计算方法，计算180天内样本平均超额收益（AAR）以及累计平均超额收益，见表3。通过折线图1可以对其进行直观展示。
（3）显著性检验。根据AAR与CAAR的计算结果，需要对其进行统计显著性检验。在一定置信度保证下，若显著性检验的结果不显著，则可认为股价波动属于随机现象，并购活动不能显著提升企业价值，并购在市值管理中没有发挥应有的作用；若统计结果为显著，那么可以认为并购业务确实提高了企业价值，并购作为市值管理的手段发挥了相应的作用。
根据统计学理论，可以假定：并购活动对提升公司价值没有显著影响时，AAR与CAAR服从均值为0的正态分布，并对其进行显著性统计检验。
查t统计量表，在0.95的置信度下，AAR与CAAR的t统计量显著高于临界值。因此可以拒绝原假设H0。
由以上的显著性检验可知，并购活动为企业带来的超额收益显著不为0。
（4）结果分析。从实证结果可以看出，并购前后90个交易日内上市公司累计超额收益均为正值，且并购日之后超额收益增量相对加大。近年来，我国上市公司并购活动实现的超额收益为正值，与过去一些专家学者研究结果相近，这说明近年来我国上市公司并购活动价值创造功能已经显现。同时也反映出我国上市公司运用并购进行价值管理的能力有所提高，结论分析如下。
第一，本文的实证研究分析基于资本市场的有效性假说，而且现阶段我国资本市场已逐步得到完善，多层次市场构建也取得一定的成效。随着国家金融市场改革的不断深入，资本市场的价值发现等功能也会不断地凸显，这是本文实证结果具有较高可信度的基础。但与成熟有效的资本市场相比，尚有许多需要深化改革的方面，例如：股票期权市场不健全，当前仅有上证50ETF期权合约，做空有效机制匮乏；再如，机构投资者价值投资理念尚未成为A股市场的主流和主力，甚至部分投资机构已沦为投机性机构，这不仅助长了“打新股”“利好消息必涨”等不理性行为，而且也不利于我国建立有效的资本市场。虽然A股市场的非理性投资行为在一定程度上夸大了并购后的超额收益，但至少可以说明，资本市场对上市公司的并购活动具有一定敏感性，目前均为正向协同效应。在积极看待上市公司通过并购提升市值管理能力的同时，也要避免牺牲上市公司的长远发展目标，用更长时间段来衡量上市公司并购的长期协同效应。
第二，在成熟的资本市场，并购并非总能带来正向协同效应，有时甚至会带来负向协同效应，例如并购后由于文化相悖等方面难以融合，不仅不能提高经济效益，反而会背上沉重的包袱等。所以，上市公司应该谨慎认真地对待每一次并购活动，不能因一些资本市场的不理性行为带来短暂收益而未进行市场价值分层分析就采取行动，给公司长远发展带来困扰。同时，还要将市值管理嵌入公司高管薪酬、投资者关系等管理中。具体来说，管理层需要分析并购方案为上市公司带来的内含价值增长提出相应的市值管理方案，其中要重点明确各层次内含价值的现状、目标和管理预案。在制定或评价上市公司并购市值管理方案的过程中，充分考虑并购标的公司自身价值和与上市公司之间的协同价值以及给未来市值带来的可能变化，有效管理预期内含价值使其平稳增长，而且在投资者关系管理中，要增加追踪资本市场动向，对资本品牌溢价跟踪、分析和判断，对投资者行为学和心理学进行分析的内容，引导投资者正确合理地认知公司并购活动。
三、结论
上市公司并购活动作为一项战略行动，具有一定的目的性，需要达到一定的目标和实现一定战略价值，而上市公司市值管理实际上也是战略管理的重要组成部分之一，需根据现实资本市场环境，从现实内含价值、预期内含价值和资本品牌溢价三个方面入手管理上市公司在资本市场上的预期价值。本文的价值在于通过实证研究得出了我国上市公司通过并购获取超额收益显著为正的结论。这一现象，在一定程度上说明股权分置改革后，我国资本市场资本市场成熟度不断增加，价值发现功能也得到逐步提升，上市公司也更加重视市值管理能力的提高。然而，这些并不足以说明，我国有效资本市场已经完全建立，深化改革的道路还很漫长，也不能充分说明上市公司市值管理已经到位，还是需要结合具体的案例从更长的时间区间来评判。上市公司并购活动内含价值与市场价值之间的客观关系还需进一步研究，尽量避免由于投资者结构不合理、追涨情绪高等非理性因素的干扰，这也是本文实证研究的局限之处。但本文提出市场价值与对应内含价值的分层管理理论，避免上市公司走入市值管理丛林，滥用市值管理概念，为疏通市值管理与战略管理、投资者关系管理等企业传统管理活动的逻辑路径、为建立起内含价值与市场价值之间的量化关系奠定了基础，对促进上市公司并购活动中重视资本市场反应以及提高核心竞争力等具有一定的借鉴意义。同时，作为资本市场参与主体的上市公司，若能够遵从该理论进行市值管理，不仅能够看清市值管理的着力点，避免市值管理泛化，而且对建立我国成熟有效的资本市场也将大有裨益。
市值管理理论范文第4篇
一、价值管理相关概念
价值管理，是一项新的管理理念，最先在西方管理学界提出。1994年，很多企业管理人员在创造股东价值的企业战略中，仍然沿用传统的绩效标准。而在这一年，《价值命令》作为价值管理理论的分水岭之作问世，书中对价值管理观念进行了提出和阐述，股东价值管理这样一个全新架构得以构建。尤其Alfred Seaport贴现现金流模型的提出，不仅将价值最大化转变为一种管理理念，同时促使其转变为一种能够操作的管理技术，此后价值管理成为企业管理中重要声音。
价值管理顾名思义指基于价值的企业管理，主要目的在于在有效管理价值基础上促进企业健康持续经营的实现。立足价值管理本质来说，创造股东价值，促进价值增长的实现是其管理目标。在价值管理中，对企业价值最大化的追逐是其内生要求，其评估基础就是价值。另外，价值管理在手段上主要采用价值目标和管理策略设计，通过该种手段整合各种价值要求与管理方法，这也是其管理体系和管理思路的新型体现。在利益相关方的评价中，企业价值是客观存在的，股东价值、员工价值、客户价值是其包含的主要部分。在企业财务管理中，遵循价值导向理念是价值管理的硬性要求，其对企业价值运营模式与管理技术的探索，主要建立在对价值增长各种规律已经有所了解的基础上。在考核中，价值管理的考核基础标准为是否能为企业创造价值，并通过对价值评估和价值管理技术与方法的广泛运用，从而达到本身所预期的价值管理目标。
二、财务管理与价值管理两者之间的关系及价值管理介入意义
在企业管理中，其必不可少的组成部分中便有财务管理，可见财务管理的重要性。财务管理能够为企业目标的实现提供保证，其中利润最大化是企业普遍性目标，而产值最大化的意义只有站在卖方市场角度上才能完全实现。对所有企业来说，利润都是其竞争力的重要砝码，企业竞争能力与企业获得利润成明显的正相关关系，从某种程度上能够直接决定企业生存和发展。所以，将利润最大化拉进财务管理重点目标中对企业具有不可忽视的现实意义。不过无可置疑的是，处在传统财务管理目标中的利润最大化实现局限性比较明显。对于利润的所有者来说，利润不仅是其投资回报，也是其承担投资风险的回报。而对比其他相关者，利润最大化却可能会让这部分人承担更大风险，将其陷入更大的不确定性中，却不会相应地增加其所获得的收益。与此同时，如果财务管理将一段时间的利润作为目标很容易致使企业决策向短期行为靠拢。同样，在对股东财务最大化进行考虑的过程中，其主要范围是股东的利益，从这点也能看出其局限性较大，有时甚至会导致其他相关利益者效益被严重忽略，而股东财务最大化又会被该部分利益者效益所影响。
价值管理对企业总价值最大化的实现，是建立在企业财务合理规划和财务政策优化基础上的，其实现过程更加稳定且能够使企业发展更加健康可持续。价值管理除了十分重视短期利益，在长期的利益方面也同时给予高度重视，它所追求的发展涵盖股东、用户、员工等各个会对企业价值总体产生影响的利益相关者利益。这种管理方式的精髓是看重企业价值最大化，将其纳入核心发展目标范畴，在全面考虑利润最大因素过程中，还会在考虑范畴中纳入与企业风险相关的因素，目光所及之处为企业长远利益线条。即价值管理所体现的，是包含所有企业利益相关者在内的价值最大化，而这些正是企业财务管理一直都在追逐和梦寐以求的目标。概括来说，企业价值管理是现代财务管理所追求的终极目标，对企业价值提升具有重要促进意义。
价值管理是一种新的管理方法，战略是其关注的集中焦点，对企业发展方式的转变有一定正确引导作用，有利于企业价值创造理念的增强和财务管理决策质量的提高。另一方面，传统财务往往将“会计利润之上”作为目标，而价值管理则对此进行了改写，从而将与财务管理有关的各主要职能目标全部统一到企业价值最大化，能够引导企业内部人、财、物等各项经济资源配置更为有效，同时可从根本上协调好经营者利润与股东利益之间的偏颇，不仅合理地维护了股东权益，且有利于企业健康运行，使企业中常见的财务决策与执行冲突于有序中得到尽量避免。现代化企业财务战略的建立，离不开对企业资金成本与价值创造理念的强化，同时与价值管理的介入息息相关，对促进企业实现价值最大化和提高企业市场经济适应力具有极大作用。此外，企业价值管理对企业法人治理机制具有有效的改善作用。财务管理中价值管理的引入，会使企业对股东价值最大化给予更多关注，实现企业各个利益相关者之间关系的协调，有效规避因忽视真正价值创造而导致资本回报率不高的情况发生。
三、价值管理视角下提升企业财务管理水平的建议
观企业财务管理，其所有工作都以影响企业价值最大化的实现为基础。财务管理中其实很多方面都体现着价值管理理念，创造企业价值的活动就是其提升企业价值的主要体现，除此之外还体现在管理企业价值的活动以及保护企业价值的活动。而价值管理在财务管理中的介入除了体现在价值驱动因素、流程分析方面，还体现在价值报告与绩效评价、预警与风险控制等方面。站在价值管理视角，现代企业财务管理可从以下几方面提高自身管理水平。
第一，现代企业财务管理应对以现金流为核心的全面预算管理进行强化，对以企业价值为导向的绩效评价模式加以建立。在财务管理的基本职能中，预算管理属于重要部分，但在价值管理视角下的财务预算管理，其核心应围绕现金流来展开。强调现金流预算管理，所体现的不仅仅包括公司价值，还能较大程度地对全面预算管理方法和手段缺失情况有所避免。在公司运转中，现金流量是“血液”般重要的存在，对公司活动是否创造了价值能够更好地衡量和判断。与此同时，通过对挑战性和操作性的绩效评估系统的建立这一措施，能够更快地达到企业长期战略发展目标，为企业价值目标提供更直接有效的服务，一定程度上拓展了现代财务管理职能。在价值管理理念视角下，价值的增值是企业追求的主要目标，传统财务管理中对绩效的衡量应转变为对增值的衡量。企业各项作业都会产生特定的价值，对各种成本进行扣除后所累积的各项成果之和就是企业价值的增值。价值管理下的财务管理应在绩效考核体系对占用资本和回报率的考核更加注重。
第二，现代企业财务管理应对资本分配加强管理，对资本结构管理进行优化。资本分配主要指投资，正现金流的盈利，是公司价值增长的主要驱动因素，而合理的资本分配是实现这一追求的有效途径。股利分配或扩大再生产都是运营资金结余的可用武之地，而增加投入正是对扩大再生产的集中体现。在企业价值管理中，资本支出技术需要与企业长期价值管理方向具有一致性，在企业长期价值增值活动基础上促进企业整体价值增值的实现。在进行资本投资时，对价值回报的强调是必然的，财务有效管理必须以公司价值提高为目标。在财务管理中，资本结构管理是必不可少的部分。资本结构主要是一种比例关系，是公司长期的资金来源和构成之间的比重。对企业价值创造来说，投资资本回报率和资本成本对其具有决定作用，加权平均资本与创造的价值两者之间在一定条件下成反比。资本结构能够很大程度地影响企业价值，通过对资本结果及成本的调整，即可对企业价值产生重大影响，所以财务管理必须强化对资本结构管理的优化。基于以上情况，企业可利用对股本、债务比例的优化调整促进资本结构的完善，促进企业资本成本最优化的实现及公司价值最大化目标的实现。
第三，在财务管理职能行使过程中，现代企业应将现金流动性管理积极做好，严格风险管理。对于企业价值管理来说，现金流动性管理功能非常重要，现金转换周期越短，企业在运营方面的绩效就会越好，在上市公司的价值提高上积极的流动性管理能够发挥重要作用。在将现金流动性管理做好的过程中，企业应对现金结余量合理规划，不仅要合理控制运营现金需求、安全资金量，还需要合理控制危机资金量。在此之外，财务管理还必须严格风险管理。风险主要指不确定性的损失发生，紧密地关系着企业价值。与我们预定的目标相比，实际行为结果可能存在差距，这也是风险会一定程度上影响企业的表现之一。该种差距除了不仅会体现在最终结果差距方面，实现路径的差距也是表现之一，即如何达成预定目标这一过程也具有相对的不确定性。基于这一显性问题，企业应注意在财务管理中加强每一环节的风险管理工作，避免实际行为结果与预定目标之间差距过大，尽可能地缩小这种差距从而最大化地减少与消除风险可能。
市值管理理论范文第5篇
关键词： EVA公司财务管理
传统上,我们对企业财务管理的考量,通常是以若干个涉及到资产规模和利润规模的财务指标如总资产、净资产、净利润、净资产收益率甚至应收账款周转率等进行组合,并选取适当的财务数据作为评价的标准值,建立一个针对企业财务管理状况的评价体系,最后企业的实际财务数据与这样指标值进行比较,得出对企业财务管理的最终评价。这种评价体系,对于企业提高财务管理水平无疑具有重要意义。在这种评价体系中,传统的会计利润无疑是一个特别重要的指标。
近几年来,EVA成为财务管理和绩效考核中炙手可热的一个概念,并成为衡量企业财务管理水平和业绩考核的重要指标。
一、EVA的基本概念
EVA理论认为,企业在评价其经营状况时通常采用的传统会计利润指标存在缺陷,难以正确反映企业的真实经营状况,因为忽视了股东资本的机会成本,企业赢利只有在高于其全部资本成本时才为股东创造价值。因此, EVA考虑了带来企业利润的所有资金成本。
EVA的基本计算公式为:EVA=NOPAT-C%×TC
其中,NOPAT是税后净经营利润, C%是加权资本成本,TC是占用的资本 (包括股权资本和债务资本),上式中的NOPAT以会计净利润为基础进行调整得到的。
二、EVA与传统会计利润
(一)EVA与传统会计利润的区别
会计收益是按公认会计原则(GAAP)计算出的归属于企业所有者的剩余。站在企业所有者的角度,GAAP要求从收入中扣除支付给比股东具有优先权的其他相关者(供应商、债权人、员工等)的费用,得出会计收益用以衡量收入中属于所有者的部分。EVA是公司扣除了包括股权在内的所有资本成本之后的沉淀利润(residual income),而会计利润没有扣除资本成本。股权资本成本是机会成本,而并非会计成本。
与传统会计计算剩余收益不同,EVA在计算过程中,对传统会计中因谨慎性原则和权责发生制的运用而对经济实质有所扭曲的会计处理进行了调整,包括对资本的调整和对经营利润的调整两个方面。对资本的调整主要针对出于谨慎性原则,将一些实质上的资本支出予以费用化处理的项目由费用向资本的调整,使企业管理者更注重长期业绩,从而真正做到从股东的利益出发。对于基于权责发生制基础的会计利润的调整,能防止管理者出于个人利益或者公司的融资需要而进行各种盈余管理,从权责发生制向现金制的调整能从一定程度上控制利润的人为操纵。
相对传统会计利润,EVA具有理论内涵上的优越性和现实指导意义。“作为一种度量全要素生产率的关键指标, EVA 反映了管理价值的所有方面……”。在我国目前的经济环境中,许多公司具有很强的规模膨胀动机,通过资本市场“圈钱”盲目进行各种投资,只考虑了经营多元化可能会带来的利润和风险的降低,却对资源的使用成本重视不够,从而使资金的使用效率低下,导致股东财富的大量流失。
(二)EVA在传统会计利润的基础上进行调整
1、调整的原则
由于会计准则将太多项目作为本期费用处理,调整的目的与意义在于:去处不恰当的会计准则和会计政策选择所带来的影响,使数据更真实的反映公司情况。
研究表明,这样的调整理论上总共有一百多个项目,但一般只作主要项目的调整,通常是否应作会计调整的4个评价标准是:
这项调整是否基于一个正确的财务理论?
这项调整是否对激励性计划中采用的EVA衡量标准产生重大影响?
这项调整是否显著地提高EVA对回报和市值的诠释力?
这项调整是否对经营决策的制定产生重大影响?
2、调整的内容
1.研发费用。这一调整的基本原理是,将用于创造未来收入而不是用于创造当期收入的营业费用资本化。将研发费用资本化的另一个理由是,研发费用的收益在未来取得,如果不将其资本化,就会使得短期利润降低,由此可能导致研发投资不足。
市值管理理论范文第6篇
关键词：保险业；混业经营；风险；监管
中图分类号：F840文献标识码：A文章编号：1006―1428(2010)04―0054―03
一、一般风险
(一)决策风险
决策风险指保险公司在资本配置、项目投资、管理层聘用、内部管理系统调整等重大问题的决策方面所面临的不确定性。其中控股公司和其子公司都存在一定的决策风险。
从决策发生的层次、决策的内容来看，包括战略决策、管理授权决策、业务发展决策等。决策风险在每一个层次都会发生。但对公司影响的重要程度是不一样的。
(二)市场风险
市场风险是由于资产价值和定价发生变化而引起的潜在损失，比如由于利率波动、汇率波动、股票价格和商品价格发生变化而引起的损失。对于混业经营的保险公司来说，由于涉足了不同的金融业务，各种业务会面临不同的市场风险。其中利率风险对保险公司的影响最大。其主要取决于经营主体的利率敏感性资产与利率敏感性负债的对比关系。
(三)信用风险
信用风险是指由于债务人或者交易对手不能履行合同义务，或者信用状况的不利变动而造成损失的可能性。它不仅包括借贷和债券义务的风险，也包括担保人风险和派生交易者不能履行其义务的风险。有时，信用风险还包括由于借款人信用评级降低而导致其公司债务市值减少引起的损失的可能性。
二、特殊风险
(一)组织模式带来的风险
我国保险公司将面临“控股”组织架构所带来的四种特殊风险：内部交易风险、资本重复计算风险、利益冲突风险和系统传递风险。保险控股公司规模越大，成员越多，关系越复杂，此四种风险带来的危害越大。
1、内部交易风险。
内部交易风险(即关联交易Intra.group transac-tion)是指保险控股公司内部由于交叉持股、相互担保等复杂的资金往来关系，致使风险在整个保险集团内部传播、扩散和放大。
2、资本重复计算。
对于控股公司而言，内部由于存在较为复杂的持股关系，为了实现资金利用效率的最大化，它会在母公司和子公司间多次使用同一笔资本。同一资本可能被两个或更多的法人实体用以抵御风险。资本的这种重复计算意味着资产重复计算，这会使整个集团的财务杠杆比率过高，影响到集团的财务安全。
(二)实现途径带来的风险
在保险控股公司中，各子公司处在不同的竞争环境之下，要求不同的管理技能，需要保持各自独特的企业文化。如投资银行的公司文化是企业家精神、承担风险以及有激励的报酬体系；商业银行的公司文化是稳定的客户关系，承担稳定的风险，个人的报酬与业绩关联不大；保险公司的文化同样有两大类，寿险公司一般是与激进的作风、市场营销创新、咨询式销售以及有激励的报酬体系相联系的，非寿险公司的文化介于寿险公司和商业银行之间。由于公司文化的不同，在实际运营中很容易产生文化冲突。
三、全面风险管理现状及问题
近几年来，随着保险业的快速发展，我国保险公司在积极探索全面风险管理，但全面风险管理框架还处于探索阶段，风险管理中存在很多不足。
(一)对全面风险管理的认识不够
很多保险公司并未将全面风险管理作为公司发展中重要的竞争优势来对待，不少保险公司仍习惯于采用传统的风险管理组织结构，由不同部门承担着不同的风险管理职责，缺乏对风险的统一管理。如，负债风险由精算部管理，资产风险由财务部管理等，部门之间的合作由高层领导来组织协调，缺乏制度化管理。另一方面，一些公司已初步建立了全面风险管理组织架构，最大的特点是在各业务部门上成立风险管理委员会，由首席风险官和风险管理委员会负责公司的统一风险管理。但这也只是一个初步建立起来的框架，全面风险管理作为一种管理职能，还未被全面融入保险企业的经营管理中，大多数保险公司及控股子公司其风险管理没有贯彻到公司的各项业务过程和各个操作环节。许多关键控制点形成所谓的控制盲点。部门之间、员工之间虽然能各司其职，但普遍缺乏协同作战的精神，往往只针对局部风险进行单独处理，风险管理存在着严重的“竖井效应”。
(二)没有形成科学、完整的风险内控制度
很多保险公司治理结构不完善。独立董事制度面临挑战，部分公司内部人控制现象严重，经营者注重短期经营行为，缺乏激励约束机制。有些内控制度缺乏可操作性，形同虚设，使管理工作无章可循而出现混乱的局面。并且风险管理主要是以事中和事后控制为主，而风险控制制度又多是分布在不同的文件中。不成体系。
(三)风险管理技术水平低、管理手段和方法不成熟
我国保险公司在风险管理方面表现出突出的传统风险管理模式的特征，重视定性分析，主观性较强，量化分析手段欠缺，在风险识别、度量、监测等方面客观性、科学性不够突出。与国际保险公司大量运用数理统计模型、金融工程等先进方法相比，我国保险公司风险管理方法显得比较落后。在资产负债管理理论、偿付能力管理理论、动态风险管理等风险管理方法的采用并不成熟，普遍采取简单确定法定最低偿付能力标准的方法来评估偿付能力、管理风险。另外，我国资本市场起步较晚、市场不成熟、法制不健全、投资工具比较少、缺乏应有的经验数据和模型，对于金融衍生品等产品的风险管理，国内金融机构对其认识相当有限，与银行证券公司相比，我国保险公司在这方面更是缺乏经验。
四、混业经营全面风险管理
(一)以公司治理结构为基础，健全和完善公司内控制度
首先，公司股权结构是保险(控股)集团公司治理结构的基础，因为保险控股公司和子公司之间的股权结构比较复杂，容易产生关联交易、资本金重复计算等问题，如果没有完善的法人治理结构和严密的内控制度，就可能产生更大的风险。控股的母公司和子公司之间应该尽量实现股权结构的清晰化，不宜使股权结构太复杂。另一方面，对于保险控股公司而言，应该尽量做到股权分散。实证表明：企业的经济绩效与股权集中度呈现二次相关，在股权集中度35％-45％区间内，经济绩效达到最优。保险控股公司股权应由多种性质的所有制经济主体持有，公司的职工也可成为自己公司的股东，中资保险公司和大型企业(集团)及大型金融机构之间可相互持股，但在母子公司之间和子公司之间要尽量减少相互持股。
其次，有效的公司治理结构需要建立一套与股权结构相适应的、权责分明的组织体系。保险公司治理结构中应加强董事会建设，逐步完善独立董事制度。强化董事与董事会的责任，确保董事会的独立性，强化董事会的审计、薪酬、提名等专业委员会的作用和
责任；应着力提高监事会的功效，提升监事会的地位及其监控与决策权能，监事会成员结构需得到优化，也可以吸纳外部监事。
(二)全面风险管理的目标及重点
必须先有目标，风险管理部门才能识别影响目标实现的潜在事项，全面风险管理框架要求管理当局采取适当的程序去设定目标，确保所选定的目标与它的风险容量相协调。我国多元化经营的保险控股公司主要从两个层级上设定风险管理目标。各个层级都要明确自己的风险管理侧重点和主要风险对象。在对风险进行识别和评估的基础上，制定不同的战略规划，采取不同的风险管理技术和方法。
(三)加快建设风险管理信息系统
为综合考虑集团所面临的主要风险。我国保险控股公司应建立集团风险管理信息系统。其一，应建立支持集团风险集成管理程序的数据库，该数据库中应包含支持集团风险集成管理程序所需要的信息量。其二，应设定综合管理信息技术平台的关键链接，通过建立通用的客户标识使公司的风险管理委员会、风险管理部及风险经理能够在很短的时间里获得有关客户的信息资料。其三，风险管理人员在对风险信息进行计算、分析和归纳之后，应形成集团与子公司各层级与各部门的风险管理分析报告。并通过该信息系统快速送达。其四，应建立风险管理数据模型，并开发相关的管理软件。以此提高集团风险定量化管理的能力和风险预警能力。
五、结论与建议
首先要在集团层面贯彻集团控股，法人分业的制度，使得控股集团与专业公司的权责利明确。控股集团通过董事会监督考核专业子公司，但不能直接干涉子公司的经营，限制股东利用子公司控制权为本集团谋取利益的行为。保障专业子公司的高度自主性。同时建立子公司的绩效考核机制，鼓励子公司之间的合作，并通过集团协调子公司之间的利益冲突，避免子公司之间的冲突风险。
其次，在专业公司层面从公司的内部和外部着手，以流程和制度为基础，完善内部控制和风险管理机制。在内部制定合理的风险控制原则、流程和制度，并确保公司的业务流程符合预先的规定。在外部则分析公司外部环境、权衡风险回报以实现公司利益的最大化，并制定相应的原则，在公司内部执行。
再次，保险业的一个主要风险就是分支机构的管理控制，一方面金融机构的分支机构众多，因此将分支机构的相关权限集中起来，统一人力资源管理体系和费用预算管理制度，削弱分支机构的管理职能，从职能上防止分支机构的风险。同时，还应该建立更为透明的职能监管制度，建立自上而下的内部审计和稽核制度。
参考文献：
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[5]曹毅.金融保险控股公司的整合研究[D].复量大学博士论文，2005年
市值管理理论范文第7篇
［关键词］股权融资制度；股权融资额度；竞价认购
沪深股市是我国完善市场体系不可缺少的重要组成部分，对国民经济发展具有引领性、基础性的作用，在不久的将来，沪深股市的效率乃至成败就是中国经济的效率乃至成败。在整个沪深股市运行中，股权融资是最根本、最基础的活动，是最重要的一环，股权融资不健康、不科学、不合理，必然导致整个股市畸形、低效、矛盾重重，所以，我国必须用科学的经济管理理论、科学的社会发展观规范股权融资。目前，沪深股市股权融资的法律法规主要有《中华人民共和国证券法》《上市公司证券发行管理办法》《首次公开发行股票并上市管理办法》等。但由于时代变迁，社会经济体制改革不断深入，有些制度已经不再适应社会发展的需要，其中，一些规定是不完善的、不合理的，有必要进行改革。
1改革传统的股权融资额度计划的管理方式
企业融资无外乎股权融资和债权融资两种，在融资额一定的情况下，必然会此消彼长。我国是一个债权融资比重过大的国家，债权融资比重过大会加大国民经济发展的风险，极易出现大起大落。从长远角度看，发展壮大股权融资，提高股权融资比重是我国国民经济发展的战略选择。由于资本供给的有限性，股权融资规模必须与社会资本供给能力相适应，过度股权融资必将会对资本市场产生“抽血”效应，从而严重打压存量资本价格，破坏资本市场的平衡，掠夺资本持有者的正当利益。股权融资额度计划由国家发改委制定，证监会遵照执行，国家发改委必须科学制订长、中、短期股权融资额度计划，既要有全国总额度计划，又要有各行业额度计划；既要有首发额度计划，又要有再融资额度计划。在额度分配上，我国应把融资重点放在再融资上，而不是首发。
2改核准制为注册制
核准制因其非公开、非透明、非市场化等弊端而广受诟病，必须予以废除。注册制是发达市场经济股权融资主要的、成功的制度，我国没有理由不采纳。注册制不是洪水猛兽，注册制并不代表政府失去了管理权，虽然证监会失去了决定企业能否融资的实质性决定权利，但政府依然控制着股权融资额度、控制注册条件。注册制也不是注册的企业都能上市融资，因为股权融资额度的限制及融资企业间的竞争，注册了的企业也未必能够融到资，也要排队，更要受到投资者的挑选，只有那些在竞争中脱颖而出，得到投资者认可的企业才能获得融资。
3废除不合理的现金融资的询价市值配售制度
目前，首发询价市值配售制度和增发及资产重组配套融资的发行期定价制度均有诸多弊端，其主要是违背了最基本的市场交易规则，即商品交易由买卖双方自愿等价交换的原则，询价的当事方不是交易的当事双方，其给出的价格不能代表交易双方的意愿。在沪深股市，首发的上市交易价格是发行价格的几倍或十几倍的比比皆是，这充分说明首发以及再融资发行价格的不合理性，以及定价的低效性。笔者认为不论首发还是增发，只要是公开以现金认购方式进行股权融资，均应采用累计竞价认购股权融资的方式，其基本程序及做法如下。第一，所有需要融资的注册企业，首发和再融资均需要将招股说明书或融资议案等资料上报证监会，由证监会依据相关法规、国民经济发展需要、上市企业的基本条件，如经营规模、市场规模、盈利要求、股东人数以及财务报告等资料，做出融资合理性、合法性、合规性判断，否决不符合国民经济发展需要、不符合规范的融资要求，将所有的首发及再融资文件向社会公布，展示期不得少于3个月，其中，融资文件必须确定融资额及底价，并加以说明。融资额不得更改，需要的融资额只能等于实际融资额，从而杜绝超募。第二，融资企业应进行融资宣传推广，使潜在投资者研读融资文件，进行调研，做出投资决策和投资计划。第三，所有首发、增发、资产重组配套融资等，以现金融资的企业均采用累计竞价认购股权融资的方式。基本措施是任何想要投资的投资者均有投资权，均依据自己的投资决策，依据融资企业确定的融资额度、底价及市场情况，自主给出大于或等于底价的报价和认购数量，在规定的时间内，如1个交易日，进行竞价认购，已报认购价和认购数量不可撤销，但可以多次竞价申报，直至竞价时间结束，然后按底价乘以认购数量得出总认购金额。如果总认购额低于企业融资额，则企业融资失败；如果该认购额大于或等于企业融资额，则企业融资成功。只有参与融资成功企业认购的投资者才是成功认购者。成功认购者要满足的条件是报价等于或高于成交价，所获得的认购数量及支付的成交价格按以下公式确定。1niniQPkW=∑×=（1）其中i为认购的投资者，i=1时代表认购价格最高的投资者，i=n时代表认购价格最低的投资者，n为认购者人数（当一个投资者多次以不同认购价格、不同认购数量认购时，每一次认购均认为是不同的认购者），Qi为第i个投资者认购的数量，Pi为第i个投资者认购相应Qi数量的认购价格，Pn为成交价格且Pn≥底价，W为发行方融资额度，k为融资额度的认购倍数（1≤k≤3）。依据公式（1），在竞价认购时间内依认购价格从高到低进行实时累计统计认购额，得出实时的Pn，直至报价结束时的Pn即是最终成交价格，成功认购者获配的股票数量Qir依据融资额度的认购倍数k确定，Qir=Qi/k。该累计竞价认购股权融资方式的主要优势如下。（1）实现了买卖双方直接对接，自愿、竞争、公平、透明的交易原则。（2）成交价格是市场公平竞争的结果，公平合理，不存在低估或高估交易标的价值的情况，实现了对供需双方利益的最大保护。（3）融资过程高效，杜绝超募。当日认购当日成交，没有中签，无需等待，无需占用更多资金。企业融资只需确定融资额，不用确定股份发行数量，发行数量=W/Pn。（4）根除了新股上市暴涨暴跌的基础，为股价平稳运行奠定了坚实的基础。长期以来，沪深股市由于采用人为压低的固定价发行、市值配售、中签获配的发行方式，吊足了投资者的胃口，使新股成为投资者炙手可热的香饽饽，制造了新股不败的神话，大资金利用公众新股不败的心理大肆炒作新股，制造了过高的市盈率，随后多数一地鸡毛，沪深股市因此招致一次又一次的劫难，融资数量被迫成为调节股票指数的工具，就像猫抓老鼠一样恶性循环。累计竞价认购股权融制度从根本上解决了这些问题，疯狂炒作将因此失去土壤。（5）提升了股票市场价值发现功能，促进社会资源向优质企业集结，确保股票市场良性循环。现行的融资制度抑制了股票市场价值的发现功能，发现价值的投资者因不能中签而眼睁睁买不到股票，不知价值的投资者却因中签而获配股票，中签即意味着获得横财，运气成为投资成败的救世主，新股上市后股价均呈大幅波动，而累计竞价认购股权融资的方式可改变这一现状。（6）扩大资本供给，为实现资本市场对外开放奠定基础。累计竞价认购股权融资制度自然废除了市值配售、必须开放市场。市值配售制度扎起了一个高高的围栏，将场内的投资者和场外潜在投资者、场内上市公司和场外欲上市的非上市公司隔离开来，从而各自为政，各有各的玩法。场内由于围栏的种种保护玩起了犹如赌场的游戏，垃圾公司股票价格能在令人目瞪口呆的高价位上下翻飞，中小投资者就像玩偶一样被玩弄于股掌。询价市值配售制度令价值发现、等价交换不能实现，增量资本不能顺畅进入股票市场，股票市场缺少“活水”，进入了内部死循环，沪深股市逐渐被“死结”缠绕不能自拔。而竞价认购股权融资制度可以解决股票市场许多深层次顽疾，如供求失衡、股票价格扭曲、资源错配、权力寻租、公司增长乏力、政策市、暴涨暴跌、炒作猖獗以及投资赌博化等。
4结语
股权融资制度是股票市场的基础性制度，如果股权融资制度没理顺、不科学、不合理，那么股市的其他制度就不可能科学、合理，股票市场就不能健康发展。探讨并建立科学合理、公平公正、共存共赢、促进国民经济高效运行、健康发展的股权融资制度，在我国已势在必行。
主要参考文献
［1］钱康宁,蒋健蓉.股票发行制度的国际比较及对我国的借鉴［J］.上海金融,2012(2).
市值管理理论范文第8篇
关键词：网络公司 价值创造 价值评估模式 价值评估方法
中图分类号：F270 文献标识码：A
文章编号：1004-4914(2010)11-034-02
知识经济的兴起，使知识上升到社会经济发展的基础地位。知识成了最重要的资源，智能资本成了最重要的资本，在知识基础上形成的科技实力成了最重要的竞争力。国家的富强、民族的兴旺、企业的发达和个人的发展，无不依赖于对知识的掌握和创造性的开拓与应用，尤其是以高科技信息为主体的知识经济体系，迅速扩展令世人瞩目。本文就将围绕一些高科技企业中的网络公司的相关问题作些探讨。
一、网络公司价值评估概述
网络公司不同于传统公司，许多网络公司没有现金收益。参与网络公司的投资，往往具有一定的风险，网络公司的内在价值决定了网络公司未来的发展前景，也决定了投资者投资的价值趋向。
1.网络公司价值评估的意义。网络经济正逐渐成为最具投资价值的行业，据统计我国网民已达1.03亿，网络企业至今已有两万多家，迅速发展的互联网企业加快与传统经济的融合，虚拟瞬络与实体经济联动，推动阿络企业进人一个新的发展阶段。国内经济的高速发展和良好的国际环境使得网络企业的数量剧增，网络企业上市、网络企业之间的合并将是今后企业发展的一个不可缺少的过程，因此网络企业的价值评估日益重要。
2.网络公司价值评估应遵循的原则。网络公司评估除应遵循一般的企业评估原则外，还应特别考虑以下原则：前瞻性原则：目前大多数网络公司仍处在成长阶段，因此，评估网络公司必须着眼于网络公司的未来成长性和发展潜力。适宜性原则：在对网络公司进行价值评估时既要继承传统评估理论又要突破传统评估理论，针对网络公司自身的特点采取适宜的方法。对于极具发展潜力和高成长性的网络公司，主要着眼于公司的成长性、发展潜力以及投资大众对网络公司发展前景的预期。上市公司与非上市公司相区别的原则：上市网络公司和非上市网络公司之间、不同网络公司之间都存在较大的差别，必须区别对待。分类评估原则：不同的网络公司之间也存在较大的区别。例如，电信基础设施类或有线电视类网络公司，投资大，有形资产多，宜偏重于运用传统评估方法，同时充分考虑发展潜力。
二、网络公司的价值来源与价值驱动因素分析
1.网络公司价值的价值来源。分析网络公司价值一个重要的问题是网络公司的价值来源。在信息社会的主流经济形态下，网络经济如何通过新创和转移的方式获得巨大的价值来源呢?可以从注意力经济、规模经济和粘住效应三个方面回答。
(1)注意力经济。在信息社会中，信息非但不是稀缺资源，而且大为过剩乃至泛滥，只有一种资源是稀缺的，即注意力。按照经济学的定义，其研究的主要课题是如何利用稀缺资源进行有效生产和合理分配。因此可以认为，目前正在崛起的以互联网为基础的“新经济”的本质是“注意力经济”。随着互联网逐步发展成为信息社会的基础信息平台，它将获得对注意力资源的完全控制权，同时这也意味着巨大的价值、财富的转移。高技术及信息产业的发展显然正在改变现行的传统评估标准。
(2)规模经济。传统经济理论均认为，规模报酬递减，网络经济则突破了这一限制，呈现出规模报酬递增的特征。是典型的规模报酬递增经济。信息网络中的经济行为具有极为强烈的收益递增性，这起源于信息消费的“非竞争性”，也就是说，与传统经济中的物质产品相比，信息作为网络经济的主要产品，它在产出后可以零边界成本地大量复制传播，并且每一份信息所包含的价值并不会因此而降低；从而网络经济的成本表现为阶段性的固定成本而产量可以无限增加，致使平均成本随总产量的增加而迅速下降，形成强烈的收益递增性。
(3)粘住效应。在信息产业，转换成本的巨大使得人们更热衷于一个系统，而不会轻易放弃，除非技术的先进性足以克服大部分使用者的综合转换成本。正是由于这种高昂的转换成本，才使得人们不会轻易放弃一个自己习惯的网络，而不管这个网络是实物形态还是虚拟形态，我们把这种现象就称为“粘住效应”。转换成本越高，粘住效应也就越明显。
2.网络公司价值的驱动因素分析。目前，网站的数量越来越多，而它们的质量却千差万别，真正能成为行业内有规模的成功者仅是少数，不少网站会被市场竞争所淘汰，影响网络公司价值的关键因素有：
(1)网络可以大幅度地降低交易成本。几年来的传统经济学研究的都是如何使得供求之间的交易成本最低。由于网络可以大大降低交易成本，提供搜索工具，按照需求量提供生产量，不需要大量的库存，这样就大大降低了成本。从美国的统计来看，美国目前的GNPI/3是花在中间成本上，如果网络公司可取代这中间1/3的成本的话，就是几万亿美元。这就是网络公司的价值来源。网络公司的价值来源之一就是从降低这种中间成本中获得。
(2)网络可以获取稀缺资源。在网络时代，一方面计算技术、网络技术迅猛发展；另一方面现代人的工作紧张繁忙，从而形成了一种在传统经济下很难想象的现象――注意力的有限性与信息资源的无限性的矛盾，即注意力紧缺。注意力作为一个个体资源虽然是有限的，但如果从全社会总体角度看，它已是非常丰富的资源，而且，其再生成本可以忽略不计，从而引发经济效益倍增。网络有很强的经济前景，要研究如何获取注意力资源。在今天的网络经济中，首先要获取投资者的注意力，通过获得注意力这种稀缺资源来取得价值。
(3)网络可以优化资源配置。在网络技术支持下的“全球采购”、“全球分32"和“全球性资源优化配置”可以使同样的物质投人要素获得更有效率的使用。实现更为优化的组合。从20世纪90年代开始，美国经济在前所未有的持续高增长与繁荣背景下一直呈现为一种低通货膨胀与低失业率并存的局面。这在很大程度上应该归功于资源配置与组合方式的优化。
三、价值创造视角下网络公司的价值评估模式构建
基于价值创造的视角探讨网络公司价值评估模式的构建，首先需要考虑与传统企业价值评估的差异。第一，网络企业不能套用传统企业的价值评估体系。网络企业要经历相当长时间的亏损或微利阶段，对处于成长阶段的网络公司，是无法仅以财务指标、折现现金流法来评估价值，因此网络公司的增长模式图决定了网络企业不能套用传统企业的价值评估体系。第二，网络公司的价值在于其未来成长的潜力。因此对其价值
的评估也侧重于能反映其成长潜力的指标。比如客户基础、收入的增长率及边际收益等这就是网络评估时的前瞻性原则。于是对于网络企业而言，点击率、开户数量、滞留时间、页面访问量、品牌等指标对其价值评估也有非常重要的作用。
网络公司投资价值的评估大大不同于对传统的实体业务的评估。对于网络公司的价值评估需要对传统的股票估值模型进行修正，提出各种各样的适应性较强符合网络公司特征的价值评估模型：
1.市值比访问量模型。证券分析师史蒂夫・哈蒙(steve Harmon)，关注经过确切统计而无需猜测的数字，如访问所关注股票网站的人的数量等，提出了市值比访问量模型。即运用市值总值与该网站访问人数的比值，来分析估算网络股的合理市场价值。运用市值比访问量模型只需要知道被评估股票的市值和访问量这两类数据。该模型的优点是所依据的数字比较客观，并且能够区分同一行业从事相似业务的公司的估值是过高还是过低。但是它仍不能解决对整个行业是否估值过高的问题，因此，该方法宜作为分析网络股股价合理性及企业网络价值的辅助估价方法。
2.经济附加值模型。该模型是一种传统的企业价值评估理论，现经过修正后用来评判网络公司股价合理性及网络公司价值。经济附加值表示一个公司扣除资本成本后的资本收益，即该公司的资本收益和资本成本之间的差。经济附加值越高，说明公司的价值越高，公司的价值越高，股东的回报也就越高，股东的回报越高，公司股票在一级市场上的表现也就越好。
3.价格―销售比模型。对于没有利润的网络股无法利用市盈率模型，但它们有销售收入，于是有分析师提出了价格销售比模型，即运用股价与每股销售收入的比值来估算股票的价值。在当前国内外的上市股份公司中，公司的市场价值是衡量公司经营效益的主要指标，这是比较直观、合理的。但股票价值会受许多主观因素包括人为因素操作的影响，给经营者或股市投机者以采用不正当手段干扰股市的动力，以使公司的股票价值升值。这种评估模式有待于对模型进行优化评估。
4.经济利润模型。在整体价值评估中。经济利润可分解成两大指标――资本成本和投资报酬率。资本成本是首先要考虑的因素。网络公司中股权资本不是免费的，与利息是对债权人的回报一样，股东也要求他们的风险投资取得一个可以接受的最小报酬。因此，资本成本是股权资本和债权成本的加权平均。投资获利能力即投资报酬率，它等于净营业利润除以投资资本，可以进一步分解成销售利润率和资本周转率两个指标。只有当投资报酬率大于投资成本，公司才创造价值。
现有的网络公司价值评估系统将网络公司整体价值评估和网络公司经营价值评估割裂开来，使网络公司价值评估基于两套不同的体系和标准，已无法适应现代网络公司价值管理的要求。随着竞争环境的变化和网络公司经营理念的转变，建立以价值链管理理论为依托的网络公司价值评估体系显得越来越重要。以价值链分析为依据，通过对网络公司财务、业务流程、客户关系等方面的评价，将非财务评价指标与财务评价指标有机地结合，综合考虑网络公司投资者和经营者的价值评估需要，充分发挥网络公司价值评估体系的作用，将成为我国乃至国际上今后网络公司价值评估的发展趋势。当然，网络公司价值评估指标的设计与选取是一个动态的过程，不是一成不变的，如何更好地构建和完善这一指标体系，有赖于进一步的探索。
四、评估我国网络公司价值时应注意的问题
基于目前我国的网络公司与国外的网络公司还存在较大的距离，对于迅速成长起来的网络公司应结合我国的实际情况对其进行价值评估。
1.充分考虑我国网络公司与国外的区别。由于中国的网络经济与美国等发达国家存在较大的差距，因而在国内市场上，投资者不能简单地复制美国的网络股模式。由于国内绝大多数网站创立时间不长，且无盈利记录，达不到连续三年盈利等要求，因此现有上市公司暂无法转型为纯网络公司。显然，在美国评估纯粹网络公司的评估方法不可以照搬到国内来，使用时必须考虑国内的具体情况。
2.应充分考虑网络公司的风险。在我国，新兴的网络产业是一个高风险的领域，我们应该看到投资网络公司是有巨大风险的，这主要包括：网络公司现在仍主要是投入期，而这种新型网络公司的发展也无前例可鉴。虽然投资者可以容忍1年、2年、5年的亏损，但决不能永远亏损下去。而在亏损期投资者的选择和耐性也会影响网络公司的价值。