企业外部投资的方式
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企业外部投资的方式范文第1篇
摘 要 企业对融资方式的选择以及因为选择不同方式进行融资所形成的不同的资本结构对企业的经营效率、市场价值、治理结构以及稳定性都有着非常重要的作用。为了提高我国企业的管理效率,本文对我国企业融资方式的选择问题进行了分析,并针对所存在的主要问题进行了相关的建议,以期对寻求相应的解决措施有所启迪。
关键词 企业融资 方式 选择 问题
一、我国企业融资方式的现状
随着经济体制改革的不断深化,我国企业可选择的融资方式也不断增多。然而,目前我国企业在对内部融资方式和外部融资方式的选择上,很大程度上还是比较依赖内部融资,但是由于缺乏对资本成本的正确理解,存在着过度投资的偏好;我国企业外部融资的模式依旧是“间接融资为主、直接融资为辅”,直接融资还不成熟,仍处于最初的发展阶段,而外部融资又过于依赖银行间接融资,然而仅仅以银行贷款为核心的间接融资方式又无法完全承载我国各类企业的融资需求;我国企业上市融资行为存在着外部股权融资偏好现象。这些问题对我国企业融资所产生的一系列影响,越来越受到金融界甚至是社会各界的关注。其主要表现在以下二个方面:
(一)我国企业外部融资的模式依旧是“间接融资为主、直接融资为辅”
在我国企业的外部融资方式中,直接融资还不成熟,仍处于最初的发展阶段,在我国存在较大的发展空间,尚不能成为我国企业融资的主要方式。在我国,虽然企业可以采用通过证券市场直接向投资者发行股票、公司债等发行证券的方式,即所谓的“公募”融资形式来获得资金的直接融资。然而,由于这种直接融资方式的融资成本很高,大多数企业外部融资可能更多的还是通过间接融资的途径。而在外部融资方式的选择上存在着范围狭窄的问题,企业过于依赖银行间接融资,而仅仅以银行贷款为核心的间接融资方式又无法完全承载我国各类企业的融资需求。银行贷款是企业与银行之间经过一对一的谈判而达成的信贷协议,严格来讲属于“私募”融资方式。银行贷款不仅在我国企业发展的历史上发挥了极其重大的作用,也是其最为主要的融资方式之一。
(二)我国企业上市融资行为普遍存在着外部股权融资偏好的现象
从1986年我国开始正式批准发行企业债券以来,股票和债券等直接融资方式也随着金融市场的出现和发展在我国得到稳步的发展。然而,外部股权融资偏好现象已经是我国上市公司融资行为的一个主要特征,目前我国企业选择的外部融资方式顺序依次如下:银行贷款、发行股票、债券融资。
造成我国企业关于股权融资和债务融资的优序出现这种现象是因为:一方面,是因为我国企业债券的计划管理体制对债券的发行造成了约束。我国的债券市场不发达,社会信用水平较低,市场化创新不足,债务融资工具单一,审批程序复、条件苛刻。另一方面,是因为我国的市场基础还不完备,由于当前股票融资非正常的低成本,就造成了股票融资比债券具有更大的吸引力。
二、我国企业融资方式选择的二点建议
关于如何选择我国企业融资方式的问题,其最关键的是如何安排内部融资、外部债权融资和股权融资之间的关系,进而使企业的加权平均资本成本达到最低,实现企业价值最大化。
(一)依据直接、间接融资效率的相关的研究结果,努力发展我国企业的直接融资能力
关于在对不同国家企业的融资结构进行比较时,许多研究人员按照直接和间接融资方式所占比重的不同,将不同的市场经济国家企业融资模式分为两大类:一类是银行导向型融资模式,代表国家有日本、德国为主;另一类是市场导向型融资模式,代表国家是美国。根据有关结果表明,美国的融资效率平均高于日本和德国1/3,这也在一定程度上反映了银行导向型融资模式与市场导向型融资模式的不同。虽然美国的储蓄率一直不高,但由于美国资本市场直接与间接金融相互竞争,直接融资很发达,资本的积累、形成、再生和重组水平很高,就出现了储蓄转化为投资的效率较高。然而,日本和德国由于过分倚重间接融资,限制了直接融资的发展,在一定程度上阻碍了两种融资方式的合理配置和组合。在我国,由于目前资本市场尚处于最初的阶段,还不够成熟,直接融资尚不能成为企业融资的主要方式,因此,我国出现了“间接融资为主、直接融资为辅”的企业融资模式。然而,从长远结果考虑我们不难发现为了加强社会盈余资金的使用效率,我国应当通过发展直接融资,拓宽企业的融资渠道,加强资本市场的发展,减轻银行等金融部门的贷款压力,并增强融资工具的流通性。
(二)以优序融资理论为指导,有效的增大我国企业的债券融资比重
对于企业融资方式的选择问题,我们应该以优序融资理论为指导,借助我国债券市场的不断完善,有效的增大我国企业的债券融资比重。优序融资理论认为,在存在信息不对称的情况下,公司选择融资方式形成自身的资本结构应该按照如下的优先次序:一是,公司应该首先偏好于内源性融资;二是,因公司股利政策具有刚性,很少变动分红比率,但由于公司投资收益具有不确定性,经常会出现公司内源性融资无法满足投资支出的情况,公司就会产生外部融资的需求;三是,在外部融资方式中,公司往往应该选择安全性较高的证券,即应该先从公司债开始,然后选择可转债等混合型债券,到最后才选择股权性融资。
优序融资理论在西方资本市场中已经得到了有效的验证,依赖内部融资与债务融资是西方现代企业融资行为的主要方式。有资料显示,“全球债券市场在2001年上半年共集资9240亿美元,而同期通过发行股票和可转换债券只筹集了1 027亿美元,债券市场融资的规模约为股市融资的9倍。”可见,公司债券是成熟证券市场的“宠儿”。因此,我国企业应该更加重视企业的债券融资方式,按照优序融资理论以及发达资本市场国家的经验,在我国证券市场不断发展完善的条件下,不断增大债券融资的比重。
参考文献:
[1]陈汉军.我国企业融资存在的问题及对策.湖北函授大学学报.2003.
[2]孙习武.投资银行与企业融资问题研究.吉林大学硕士学位论文.2005.
[3]鲍松媛.中小企业融资决策研究.中外企业家.2009.
[4]陈珊.我国企业融资方式的选择.厦门大学硕士学位论文.2006.
企业外部投资的方式范文第2篇
[关键词]内部资本市场；外部资本市场；资本运作方式
一、企业资本运作的概念
资本运作是指企业对资本进行“谋划决策理财投资”的所有活动，亦或是指企业对各种可支配的生产要素及资源进行优化配置。根据上述定义可知，企业资本运作的客体、动机、本质、结果分别是市场化的企业、企业利益最大化、企业产权交易、企业产权重划或转移以及企业资本控制权与剩余索取权的重划或转移。资本运作作为企业更高层次的经营活动，对实现企业资本增值最大化非常重要。为此，越来越多的学者开始关注对企业资本运作的研究，且此项研究的重点是企业资本的运作方式。本文结合相关理论研究成果，着重从企业内部资本市场角度探究企业资本的运作方式。
二、企业内部资本市场的资本运作方式
根据企业成员的需要，企业往往会开展系列对外募集资金、交易资产或权益等活动，因此企业内部资本市场的资本运作方式既包括对内的资本运作，又包括对外的资本运作。为此，本章节着重从下列两方面探究企业资本运作方式。
（一）企业与外部资本市场间的资本运作
研究结果表明，企业与外部资本市场间所开展的交易活动既可实现企业内部资本市场边界的缩小或扩大，又可实现企业内部资本市场边界始终保持不变。企业与外部资本市场间的资本运作方式包括对外发行股票、杠杆收购、抵押贷款等方式，以此实现企业内部资本的长期增长及企业内部资本市场规模的无限扩大。跨世纪以来，企业并购风波风起云涌，而此预示着企业内部资本市场的扩大已成为众多企业进行资本集团化运作的必要手段。除此以外，企业对外所开展的公司分立、彻底清算、资本出售等活动均可实现企业长期资本的减少及企业内部资本市场边界的缩小，进而使企业内部回报率低但关系密切的业务成功实现优化升级。考虑到企业的生产经营及资本的优化配置，企业内部资本市场往往会开展与企业外部资本市场的交易活动。研究表明，此种未改变企业内部资本市场边界的行为极有可能带给企业更低成本但更高回报的资本增值。综上所述，企业与外部资本市场间所开展的交易活动既能改变企业内部资本市场的资源配置方式及规模，又能直接改变企业的资源配置方式及规模，而促使企业采取此种资本运作方式的驱动因素包括：企业采取对外募集资金或对外投资的方式来调节企业内部资金的规模；企业采取引进技术专利或设备及剥离低回报的项目或资产等方式来实现内部资源的优化配置；企业采取强强联合或延伸产业链的方式来扩大企业的规模，由此建立起更加稳定的契约或控制关系，从而增强企业的市场竞争力。由于企业与外部资本市场间所开展的交易活动会对更大的资本市场造成影响，因此企业必须高度关注任何能够改变企业内部资本市场边界的活动。与此同时，企业必须立足总的战略发展要求，开展系列扩张或收缩资本的活动，同时以充足的资源（比如人力、物力、信息等）做保证，并对与外部市场资本运作概况做监控。
（二）企业内部资本市场的内部资本运作方式
研究表明，企业母公司负责完成企业内部资本市场的内部资本运作，由此反映出企业内部资本市场的资本运作主要由母公司来完成任务分配及资本配置。除此以外，内部资本运作对企业内部资本市场的运作效率起着决定性的作用。企业内部资本市场的内部资本运作方式包括资金的集中与分配、项目的投资、成员间股权与资产的重组或置换或售购、关联交易（比如抵押贷款、委托贷款等）。由此可见，尽管企业内部市场的内部资本运作方式呈现出多样化特征，但却多由母公司来实现集中化管理，且也多由企业的内部金融中介来实现资本的流动，因此企业的母公司往往表现出剩余收益追求动机及内部资本运作监督与激励动机。研究表明，资本集中管理模式能够实现企业的长足发展，然而企业成员单位大多由独立法人组成，因此企业资本集中管理模式的建立必须以适度的分权为基础，注意此分权必须考虑到成员单位对企业战略发展的影响程度及母公司对成员单位的监控程度，且上述因素均对企业内部资本市场的内部资本运作造成影响。资本的募集、交换、分配过程，企业内部资本市场的内部资本交易采用着完全不同的交易价格机制、交易形式及交易途径等，因此企业应尽量从对成员单位的控制程度及对战略发展的影响程度角度进行考虑，同时把企业内部资本市场的内部资本运作分成三大层次，即日常性事物、一般性影响、重要影响，由此分别确定出各层次的运行规则及运行方式。研究表明，企业内外部资本市场间所开展的交易活动对企业内部资本市场的内部资本运作起着重要的促进作用，且此促进作用包含资本的募集、投资及交换等。考虑到企业内部资本市场具有更加显著的信息与成本优势，因此企业内外部资本市场间所开展的交易活动往往被看作备选方案（除非企业战略需要），且年度内企业内部资本交易频率明显较企业与外部资本市场间的交易频率高，尤其是企业稳步发展时期，企业与外部资本市场间的交易频率均会呈稳定状态，可见资本运作就是对企业内部资本的优化重组。综上所述，企业母公司从战略发展角度出发，对某个项目或成员单位的投资进行缩小或增加处理，均会实现资本配置效率的提升，此外企业母公司与成员单位间的交流合作能够实现风险的分担及资源的共享，进而实现企业经营风险与财务风险的降低及企业综合竞争实力的增强。
三、结束语
综上所述，企业资本运作方式的选择直接关乎到企业资本运作的成败，因此各企业必须结合具体的发展战略及自身的实际情况，选择最佳的资本运作方式，由此实现企业资本运作的三大目标，即实现企业产业结果与股权结果的合理化；实现企业生产经营活动的扩大、技术创新实力的增强及企业风险的防范；实现企业利润增长率最大化。
参考文献
[1]张晓棣.关于兼并收购中企业文化整合的探讨[J].中国乡镇企业会计，2011，（12）：228-229.
[2]黄敏莉.企业并购中的尽职调查 企业并购应重视财务尽职调查[J].上海国资，2011，（2）：73-75.
[3]杨棋，孙红梅.企业集团内部资本市场运作方式的比较[J].交通财会，2013，（7）：60-63.
[4]廖康平.“两税”合并对外资企业资本运作方式的影响[J].商业经济，2009，（9）：51-52.
企业外部投资的方式范文第3篇
摘 要 企业集团财务公司（以下简称财务公司）作为企业集团（以下简称企业）的内部银行通过提高企业资金集约化水平和内部资金的运营效率，对企业优化资源配置、加强风险管控、增强核心竞争力发挥着重要作用，对企业财务战略的实施和战略目标的实现发挥着重要的作用。
关键词 财务公司 财务战略 非银行金融机构 融资战略 投资战略
企业财务战略是对企业财务活动制定并实施的中长期目标和战略规划。企业财务战略的根本目标是通过企业的资本资源的合理配置与有效使用，为企业创造价值并实现价值。在公司战略中具有重要的地位。企业财务战略按财务活动内容可分为融资战略、投资战略和收益分配战略等。财务公司作为企业内部的金融机构在为整个集团实现财务战略起着举足轻重的作用。本文从企业的融资战略和投资战略两方面分析财务公司对企业财务战略的作用。
一、财务公司在企业融资战略中的作用
融资战略是企业财务战略的重要部分，是根据企业内外环境的现状与发展趋势对企业的融资目标、结构、渠道等问题进行长期的系统的谋划，它既要筹集企业维持正常生产经营活动及发展所需要的资金，又要保证稳定的资金来源，增强融资的灵活性，努力降低资金成本与融资风险，增强融资能力。
1.财务公司在企业内部融资方面的作用
财务公司通过先进的电子信息网络系统将成员单位的资金进行归集，形成财务公司的现金池，通过委托贷款的方式将资金富裕的成员单位现金放贷给资金缺乏的成员单位，这样一方面减少了企业总体的外部贷款，另一方面提高了内部成员单位闲置资金使用效率，增加收益，减少财务费用支出。财务公司将归集的资金可以用于成员单位内部贷款，根据企业发展的战略目标的要求，在不同阶段不同环境中对符合企业战略规划的产业和成员单位提供优惠贷款，以支持成员单位的生产发展。财务公司通过这种手段调剂内部成员单位资金的余缺，增加了内部筹资渠道，最大限度的提高内部资金的运营效率，为企业创造价值并实现价值。
2.财务公司在企业外部融资方面的作用
财务公司作为金融机构在融资渠道和融资成本上有其他机构无法比拟的优势。财务公司拥有发行财务公司债券、承销成员单位的企业债券等职能。通过发行财务公司债券，在银行间金融市场以优惠的利率筹集到企业发展所需的资金；通过承销成员单位的企业债券可以为成员单位从外部筹集资金，从集团层面看财务公司作为中间机构承销成员单位的企业债券，不仅可以最大限度帮助成员单位获取优惠利率，而且可以降低资金筹集成本。
以马钢财务公司为例2012年财务公司信贷资产规模已达40亿元，对成员单位发放贷款，降低集团外部的贷款，大大降低了整个集团的财务费用；对成员单位贷款利率下浮10%--30%的优惠，在近年来钢铁全行业亏损的恶劣环境下，马钢集团仍然保持着充足的现金流，不仅极大的支持了集团坚持发展主业的公司战略，而且加大了成员单位和外部银行贷款利率议价的能力。
3.在调整企业资本结构，控制融资风险方面的作用
财务公司作为企业的金融中心，在企业不同的发展阶段，根据企业财务战略，通过不同的财务杠杆，保持与企业发展经营相适应的资本结构。在公司初创期和扩展期，应对成长的市场需求，可以通过发行财务公司金融债券、承销内部成员单位企业债券，来扩大外部债务资金来源，增加杠杆效应，调节资金结构配置，取得集团效益最大化。在产品和行业低谷的周期里，财务公司可以降低外部债务，调整财务杠杆，降低债务风险，为企业转型和寻找新的发展机会，准备充裕的现金。
二、财务公司在企业投资战略中的作用
企业投资战略包括投资目标、投资原则等重大问题，投资目标是企业战略目标的直接体现，从财务战略目标出发，收益性目标即投资效率和资本增值是投资战略的最直接最重要的目标。
1.财务公司在帮助企业完成投资战略，实现战略目标的作用
财务公司不仅可以通过向企业内部成员单位发放贷款等方式直接帮助企业完成投资计划，而且可以通过融资租赁等方式帮助成员单位解决资金问题。在产品销售终端，财务公司可以通过对成员单位产品的消费信贷、买方信贷等方式为消费者提供融资，以推动产品的销售，帮助成员单位投资项目尽快打开销路占领市场，助力企业实现投资战略目标。以海尔集团为例，海尔财务公司通过买方信贷、消费信贷，为全国33个省辖区域近500家专卖店、社区店提供融资支持，巩固并扩大销售渠道，构建集团产业链竞争优势以实现集团投资战略。
2.财务公司在企业投资战略中为企业提供金融解决方案，控制投资风险方面的作用
企业投资战略可以有直接投资和间接投资等方式，直接投资是指企业为直接进行生产经营而在土地、固定资产等方面进行的投资，间接投资是企业通过购买证券、融出资金等方式将资本投入到其他企业，被投资企业再将资本投入到生产经营中去。投资方式和规模的选择要求与企业发展相适应，与企业风险管理能力相协调。财务公司作为企业金融投资中心，对内提供金融解决方案，参与企业兼并、重组、资本化、证券化过程中的资金方案的设计实施等工作，为企业投资战略提供强有力的保障。
企业外部投资的方式范文第4篇
1.现代企业的治理制度控制模式。现代企业财务控制的制度模式按照投资者行使权力的情况分为两种，即：外部人控制模式和内部人控制模式。外部人控制模式主要是欧美发达国家所采用；内部控制模式主要是发展中国家为代表的控制模式，其主要特征是股权高度集中在内部人手中，通过公司内部的直接控制机制对管理层进行监督。因此，企业的治理制度控制是指一组连结并规范公司资本所有者、董事会、经营者、员工及其他利益相关者彼此之间权、责、利关系的制度。就广义而言，它既包括通常意义有关公司董事会功能、结构、董事长（经理）权力及监督方面的制度安排，也包括企业的各项收益分配激励制度、经理聘选与人事管理制度、财务制度、企业的管理结构、企业战略发展决策管理系统、企业文化和一切与企业高层控制有关的其他制度。很显然，企业财务控制制度的宗旨是为了更好地发挥激励机制的功能效应，决不是单纯控制而控制。企业集团财务控制制度与控制措施以是否有助于成员企业及其员工积极性、创造性与责任感的增强为标准，并因此在集团整体上带来更高的财务资源配置效率。所以企业的治理制度是企业财务控制的源泉和根本，属于财务控制的高级层次，它直接影响企业的效率和发展。
2.现代企业的资本结构控制的方式。企业的资本结构是指企业的债务资本与权益资本的比例关系。一个良好的资本结构，不仅指示着企业集团融资来源必须遵循的配置秩序，而且对于降低融（投）资风险与融资成本，提高融资的使用效率，产生着决定性的意义，因而成为企业集团财务管理控制的核心内容。
就一般意义而言，一个企业的资本结构是否合理，主要从以下几个方面来判断：一是就资本结构本身而言，在成本、风险、约束、弹性等方面是否具有良好的特质，即成本节约，风险得当，约束较小，弹性适度。二是必须联系资本结构与投资结构的相互匹配制度作出进一步判断，亦在数量及结构、期限及结构等方面彼此间是否协调对称，投资风险与融资风险是否具有互补关系等。三是必须联系未来环境的变动预期，考察资本结构与投资结构是否具有以变制变的能力，等等。
企业最优资本结构的选择是企业的所有者与经营者博弈的结果，也是财务控制的宏观体现。这是因为：第一，资本结构可以传递信号。在现实财务和筹（投）资活动中，由于企业信息的非对称性，企业的筹资对企业投资决策产生影响，从而使筹资结构的选择对企业的现在和将来的市场价值产生影响，投资者通过了解企业的筹资决策可以判断企业的实际财务状况。如果企业过于偏重股权筹资，可能是经营不善的迹象；如果企业具有较高的负债水平，可能是一种高质量的信号。但是，如果债务比率过高又会是高风险甚至可能导致破产的信号。第二，合理的资本结构可以降低企业资本成本，由于债务利息率低于股票利率，而且债务利息从税前支付，企业可以减少所得税，从而使负债筹资成本明显低于权益资本成本。因此，在一定限度内合理降低企业的综合资本成本，可以给企业所有者带来财务杠杆利益。第三，合理的资本结构决定着企业资源配置的整体思路、基本方向和运行轨迹，决定着企业融资政策、投资政策、收益分配政策的取向标准与行为规范，决定着企业在应对市场竞争，冲破市场壁垒并谋求竞争优势时，能否从质量与数量方面提供资源集中与一体化整合优势的充分支持。上述各因素综合作用的结果是企业的营运能力。营运能力的高低不仅是企业各层次、各环节资源配置与营运效率的综合反映，同时也是财务目标实现与持续性增长的前提基础。因而成为考核企业财务宏观控制的一个重要指标。第四，有效的市场竞争可以促使企业完善治理制度和资本结构。目前我国许多非上市公司债务比例过高，是因为它们的经理人员不承担违约和破产风险及成本，而上市公司的企业经理偏好于股权式融资，这些都是由于大量分散的投资者和证券市场非完善性造成的。于是企业经理可以按照自己的效益最大化目标来支配资金，而不是按照市场效益最大化的目标来支配所筹集起来的资金，其结果投资人的利益受到损害。在市场充分竞争的条件下，企业治理结构不完善，资本结构失衡，必然导致企业效益低下。企业效益低下就会有被市场淘汰出局的危险，因此现代企业必须建立完善的企业治理制度的约束机制和合理的资本结构，企业才能在激烈的市场竞争中求生存，求发展。才能保住经理的控制权及员工的饭碗。所以，有效竞争可以促使企业改善治理制度和资本结构，加强企业集团的内部财务控制，是提高企业业绩的一条重要途径。
3.外部审计控制。外部审计是投资者对企业实施财务控制的另一途径。在所有权与经营权相分离的条件下，投资者等相关利益人对企业的了解大多只能通过财务报表所提供的信息来作出自己的判断。如果财务报表信息失真，那么所有决策都会因此而付出代价。虽然世界各国都有专门的法规、准则和制度对企业财务信息的提供方面加以规范，但由于企业的会计人员是本企业的白领（内部人），也会存在机会主义行为。如何保证企业会计信息公正性和真实性，就成为投资者最为关切的问题，投资者可以通过聘请具有专门技能，以独立、客观、公正为己任的注册会计师对企业实施审计来解决这个问题。所以外部审计就成为投资者间接控制企业的一种手段。由于外部审计主要是财务审计，是对企业执行国家经济政策、商务法律、财务制度，以及是否维护投资者及相关利益人权益进行的一种报表及其相关制度的审查，因此，外部审计是企业最直接的财务宏观控制方式，是企业治理制度发挥作用最直接的表现。
以上各种宏观控制方式虽然各有特点，但独立发挥作用有限，它们之间互相影响，共同作用。完善治理制度和优化资本结构要借助于财务信息的有效传递（经过审计公认），而合理的资本结构成为调节投资者、经理人以及企业员工之间利益的杠杆，从而直接对企业的治理结构产生影响，同样，完善的企业治理制度会在制度上保证企业资本结构的优化和财务信息的公正性与真实性，从而减少投资者监督经理人的成本，实现企业的理财目标。
三、现代企业财务的微观控制方式
1.健全、完善现代企业的财务、会计制度。健全、完善企业财务和会计制度是企业财务活动能够正常进行的基本保证，企业的资金只有在各个运行环节上得到合理控制，才能防止被恶意占用或无意滥用，从而为资金的有效使用提供制度条件。所以，建立健全企业的财务会计制度是进行财务微观控制的首要工作。一个合理的财务、会计制度体系应该包括以下内容：（1）货币资金及相关业务的控制制度；（2）企业资产管理和处置的控制制度；（3）投融资风险控制制度；（4）企业绩效考评制度；（5）企业内部监控制度等。而保证以上制度实施运行的关键力量是完善企业的治理制度及强有力的外部审计。
2.企业财务控制的基本方式和实施过程。如何有效地聚合企业内部各项经济资源，并使之形成一种强大的、有序性的聚合力，即以内部高度的有序化来对付外部茫然无序的市场环境，不仅是市场竞争的客观需要，而且直接决定着企业竞争成败与经济效率的优劣。这种有序的管理称为计划管理，当计划以定量的方式表现出来时，即转化为预算，企业的财务预算和财务计划不仅为企业经营者提供依据，而且还为企业资金的获取和配置提供导向。
3.现代企业财务控制的宏、微观结合。财务的宏观控制将决定财务的微观控制，而财务的微观控制又反过来影响财务宏观控制的运行。因为完善的企业治理制度是企业财务运行的制度基础，适当的资本结构则是企业财务稳健和有效的保证，外部审计是财务运行合理、合法的外部约束。而健全的财务、会计制度本身就是广义的治理制度中的一个环节，财务预算和财务分析评价以及内部审计是治理制度的延伸，同时又是治理制度进一步完善的可行积累，是优化资本结构的依据。新兴的企业绩效评价方式的最终目的是为了提高企业的竞争力，完善治理制度，从而提高企业的价值。
我国企业的财务控制更是需要从宏观和微观结合的角度来进行把握。从加强市场竞争、重构企业治理制度入手，引入外部财务预算的硬约束；通过市场的力量，对企业的股权、债券进行重构，同时，迅速建立市场化运营的注册会计师队伍，以便能够切实成为监控企业的“经济警察”。但这一切的实施迫切需要进行我国经济环境的改善，包括让金融市场、资本市场、产权市场等快速成型，需要政府施行经济政策方式的改变和进一步放权。
四、改革企业现行的财务控制方式
为了评价自己的努力及结果，企业会采取各种切实能够衡量企业绩效和监控企业运行的措施手段，于是出现了除财务预算、财务分析等基本财务控制方法，逐渐从以财务控制审计为主，转向以绩效评价审计以及计划、效率、能力和效果审计为主的管理审计。另外，由于非财务因素（如顾客满意度、市场占有率、雇员成长等）对企业价值的深刻影响，企业现行的以财务指标为核心的绩效评价体系越来越受到人们尤其实务界的批评，于是一场要求以新的企业绩效评价体系代替旧体系的管理革命在20世纪末期兴起，尤其以定量指标、财务效益、资产运营、偿债能力和发展能力为主体，辅以定性指标、领导班子素质、产品市场占有率、基础管理水平、员工素质等绩效评价体系为代表。现行的企业财务、会计管理受到了前所未有的挑战，由于信息技术的发展，风行各国的战略管理会计、战略成本会计等现代方法技术也日益变得炙手可热。目前，这些技术和方法在我国还停留在理论的探讨上，但无论如何，企业运行绩效评价的各种指标最终还是会通过财务指标来体现。因为顾客态度、雇员成长、内部学习能力以及市场占有率等非财务指标最终要影响企业的财务指标，它们之间呈正相关关系。所以，企业的传统微观财务控制方式将不会消失，而只是改变了其运行的状况，或其内容将得到扩充，必将成为中观的财务控制方式。
参考文献：
1.宋献之。财务理论与机制。东北财经大学出版社，1999
企业外部投资的方式范文第5篇
1.财务柔性的来源
纵观国内外学者的研究可以发现，目前学术界普遍认为企业财务柔性来源于以下几个方面。
(1)现金持有。企业良好的流动性管理能够增加企业的财务柔性，当受到环境变化的不利影响时，现金持有较高的企业可以利用内部资金满足其投资活动，从而避免由于外部融资约束所造成的投资不足等问题。
(2)债务能力。保持较低财务杠杆水平的企业在遇到外部不利冲击时，由于自身负债较少，财务风险也较小，因此比高负债的企业具有更强的融资能力。这类企业一旦遇到资金周转问题仍可以向银行等金融机构融资以使自身的生产经营活动顺利进行。
(3)资产销售。在理论上，面临现金短缺的企业可以通过资产变现来增加其现金流，[3]这样也可以及时解决企业资金上的不足。但是这种方式并不十分常见，因为多数情况下资产变现会给企业带来一定的亏损。
2.后金融危机时代企业投融资行为的特点
(1)融资受限
在企业资金筹集方面，根据融资优序理论可知，由于信息不对称和逆向选择等问题的存在，企业在筹集资金时存在明显的偏好顺序，即内源融资——债权融资——股权融资，因为我国对上市公司股权融资的限制条件较多，所以我国大多数企业在融资时更倾向于前两种方式。在金融危机的冲击下，一方面，市场上产品过剩，企业的收益水平下降，这些都使企业内部现金流入量减少，从而导致企业的自有现金无法满足其融资需求；另一方面，危机过后市场上投资者的投资热情降低，投资态度趋于保守，银行等金融机构的信贷额度紧缩、贷款条件更加严格。虽然企业已经逐渐走出了低谷时期，但危机给全球经济所带来的不利影响仍会持续很长时间。因此企业在此时期所受到的融资约束仍旧很大，这使得企业无法筹集足够的外部资金进行生产经营、投资扩建等活动，这在一定程度上制约了企业的持续发展。
(2)投资不足
在企业投资方面，企业的投资意愿也随着经济环境的波动而减弱。融资是企业资金运行的起点，也是保证企业生产经营活动顺利进行的前提条件。由于后危机时期企业内部自有资金十分有限，而企业获取外部资金的成本较高，因此企业会被迫放弃一些NPV为正的投资项目，进而导致了投资不足或投资扭曲。此外，金融危机的爆发造成了全球经济运行中的复杂性及不确定性因素增加，投资等待的期权价值也随之增加，从而致使企业削减当期的投资支出。
3.后金融危机时代提高企业财务柔性的方法
企业的财务柔性包括融资柔性、投资柔性、营运资本柔性以及收益分配柔性，这4个方面的柔性管理贯穿了企业的整个生产经营过程。众所周知，财务柔性较高的企业可以在危机中有效减少财务风险，同时也能更好地把握投资机会。因此，在后金融危机时代企业应该从以下几方面采取相应措施增强其财务柔性，以便应对环境变化等不确定性因素对企业投融资及生产经营活动产生的影响。
(1)融资柔性
资金的筹集是企业一切生产经营活动的始点，企业的融资柔性包括对融资方式、资本成本以及资本结构的柔性化管理。在融资方式的选择上，企业不应单一依靠某种融资渠道，而是应该对融资项目的前景、企业自身风险承受能力与税收等政策进行综合考虑。尤其是在金融危机后期，企业应降低债务比重，因为较高的财务杠杆水平会使企业更难获取较低成本的外部资金，同时到期偿还本金和财务利息的负担可能给企业造成财务危机。保持一定的负债柔性可以维持灵活的资本结构，并降低亏损、破产等财务风险。
(2)投资柔性
企业的发展离不开投资行为，而危机后期企业投资项目的成败对于企业发展而言至关重要。企业投资柔性包括投资规模、投资项目的柔性化管理。企业的投资决策建立在对外部环境的若干假设上，而在后危机时期，经济环境和公司自身经营业绩的波动都很大，因此企业应更加重视对投资项目的风险评估并及时根据环境的变化对投资决策进行相应调整。在考虑不同风险因素的前提下，企业应保守的估计现金流量并采用较高的投资回报率，[4]这可以避免企业管理者的过度自信，也可以为企业的投资决策增加一道保护屏障。此外，在进行投资决策时，应考虑未来可能影响投资的不确定性因素，制定多种备选方案及应对措施，不可盲目追加投资。
(3)营运资本柔性
营运资本柔性包括现金持有额度柔性、短期投资柔性、应收账款柔性、存货柔性及流动负债柔性等。在后危机时期外部融资成本较高的情况下，企业应提高自身的现金储备以建立宽松的财务环境，这样可以使企业及时把握投资机会。在存货方面，金融危机的影响使企业销量降低，存货及库存成本增加。为此，企业应加强对产品销量和库存的预测，并做好各项控制工作，以降低产品成本，维持企业的成本优势。
(4)收益分配柔性
企业外部投资的方式范文第6篇
关键词：风险投资；退出方式；企业价值
中图分类号：F830.31 文献标识码：B 文章编号：1674-0017-2012（10）-0067-04
一、引言及文献综述
风险投资退出是指风险投资出售所持有的风险企业股份，收回资本的行为。风险投资退出方式主要有上市、并购、回购和清算四种，其中，上市和并购是风险投资在投资较成功时所采取的退出方式。上市退出是指当风险企业成长到一定的程度时通过在证券市场上发行挂牌上市，从而使创业资金退出的过程。在2008年以前，美国风险投资主要采用上市方式退出。并购退出是指风险投资在其它企业对风险企业实施整体的兼并和收购过程中，收回风险资本的行为。长期以来，欧洲风险投资主要以并购方式退出。2008年金融危机后，美国和欧洲风险投资通过并购方式退出的比例越来越高（张俊芳，2011）。而清科研究集团调查数据显示，在2007年到2010年期间，我国风险投资以上市方式退出为主，特别是2009年创业板开市以来，上市退出所占的比例越来越高，在2011年第一季度的118笔风险投资退出事件中，上市退出占比93.2%。
风险投资退出方式的选择是一项复杂的系统工程，一些学者从不同的角度对上市和并购两种退出方式进行了比较。大部分学者都认为上市退出是较好的退出方式（Poavly，2007）。Cumming and Macintosh（2003） 认为上市退出能够有效激励企业家，弱化了风险投资家与企业家之间的信息不对称，降低了成本。Bascha and Walz（2001）认为企业家在上市退出后能获得企业控制权，从而获得额外的非货币化收益，因此企业家偏好以上市方式退出。Gomper（1996）认为上市退出经常受到媒体关注，能吸引更多投资者的眼球，而这些投资者将来可能投资风险投资发起的基金，因此上市退出对于风险投资机构来讲具有一定的宣传效应，这种宣传效应在企业上市后将会长期持续；相比之下，宣传效应虽然在并购之后仍然存在，但是会很快消失。实证方面，Wright and Robbie（1998）和Gompers and Lerner （2004）的研究均表明上市退出与高退出收益相关。在国内，王晓东、赵昌文和李昆（2004）对上市和并购两种退出方式进行了系统的比较，他们认为退出收益和退出效率最大化是风险投资选择退出方式的标准，而退出价格、退出成本、内部控制权激励、退出时效性和退出容量会影响退出收益和退出效率从而影响退出方式的选择，通过比较上市退出和并购退出的退出收益和退出效率，他们认为并购方式是较好的退出方式。
现存的文献仅关注出售前企业的状态和退出方因素对退出方式选择的影响，这造成了其解释上的局限性。有鉴于此，本文建立以效用为标准的退出方式选择指标体系，并比较了上市和并购各指标的相对取值，据此分析退出方式的相机抉择机理。
二、退出方式选择标准和指标体系构建
（一）退出方式选择标准
本文认为风险投资选择退出方式的唯一标准是风险投资所能获得的主观效用。换言之，风险投资是选择上市方式退出还是并购方式退出，完全取决于哪种方式能给其带来更高的效用。退出方式的选择存在外部性，因此收益包括退出收益和退出外收益两个部分。总的来看，本文认为退出方式选择的主观标准是效用，客观标准是与效用直接相关的收益和风险。
（二）退出方式选择指标体系
1、退出收益。退出收益受退出价格和退出成本两方面的影响。其中，退出成本可以分解为搜寻成本、中介费用和机会成本三个部分。退出价格则取决于企业价值和价格形成机制，价格形成机制包括定价方法、定价方式以及退出市场结构三个因素。企业作为一项特殊的资产，其价值取决于与企业所能产生的实际收益。而当企业状态即潜在收益一定时，企业实际收益取决于退出后企业的经营方式和治理方式。
2、风险。从来源上看，退出风险包括内部风险和外部风险。内部风险是指源自企业内部或者交易双方的不确定性，包括企业家风险和定价风险。企业家风险是指由于企业家反对某种退出方式招致退出失败的可能；定价风险指议价能力不足导致成交退出价格低于企业公允价值的可能。外部风险包括市场风险和流动性风险，前者指市场和外部经济条件发生变化带来的风险；后者特指上市退出后，风险投资分次出售股权收回投资时，由于资本市场流动性不足存在而可能遭受的损失。
综上所述，退出方式选择指标包括以下13项：退出外收益、退出后企业经营方式、退出后企业治理方式、定价方法、定价方式、市场结构、搜寻成本、中介费用、机会成本、市场风险、流动性风险、企业家风险和定价风险。用图1表示退出方式选择标准、指标体系及其之间的关系：
三、上市退出与并购退出指标比较
（一）退出外收益
风险投资运作是包括筹资、投资和退出三个环节，风险投资收益是筹资、投资和退出各环节的收益之和。作为风险投资运作的环节之一，退出环节存在外部性，退出方式的选择会影响风险投资的筹资和投资成本。Gomper（1996）认为与并购方式相比，上市退出经常受到媒体关注，这有助于吸引投资者和企业家的关注，因此上市退出具有一定的宣传效应。上市退出的宣传作用有利于降低筹资和投资的成本，从退出外收益看，上市退出优于并购退出。
（二）退出后企业经营方式
上市方式退出后企业一般独立经营，从受让方的角度看，企业价值仅取决于企业独立经营所产生的收益现值；但并购方式退出后，风险企业与并购企业共同经营，因此其价值不仅要考虑风险企业作为独立资产所能产生的现金流，还必须考虑风险企业对并购企业现金流的影响。一般来讲，并购方兼并和收购风险企业都具有战略考虑，换言之，对于并购方而言，风险企业不仅具有独立运作的一般价值，还具有战略价值，战略价值的存在会使受让方愿意为风险企业支付更高的价格。
（三）退出后企业治理方式
对于潜在收益一定的风险企业，治理方式直接决定企业的实际价值。上市和并购退出后企业的治理方式不同，这将导致企业实际价值的差异。一般来讲，上市退出后，风险企业家仍然是风险企业的实际控制人，由于风险企业家持有大量的股份，所以上市退出后的公司治理具有期权激励的优势。相比较而言，并购退出后并购方掌握风险企业控制权，由于风险企业家是内部人，监督成本高，所以并购方一般会聘请外部经理人经营管理企业。虽然也可以对外部经理人实施期权激励，但是这一方面会增加并购方的成本，另一方面由于期权激励力度有限，因此激励效果不佳。换句话讲，上市退出后企业治理价值较高。
（四）价格形成机制
价格形成机制包括定价方法、定价方式和市场结构。首先，从定价方法看，上市退出倾向于用市场比较法定价，并购退出倾向于使用收益现值法，虽然定价风险存在差异，但是由于两种方法所定价格都是公允价格，所以从价格形成质量上将不存在显著差异，但市场情绪高涨时，市场比较法会高估企业的实际价值，反之当市场低迷时，市场比较法定价可能低于收益现值法。其次，从定价方式看，上市方式定价采用询价等竞争性较强的定价方式，而并购方式采用一对一的谈判方式定价，竞争性较差，风险较大。因此，上市退出的定价方式优于并购退出的定价方式。最后，从市场结构来看，我国风险投资不仅可以在国内主板和二板市场上市，还可以在境外主板和二板市场上市，上市退出市场容量大；相对而言，并购退出市场容量小，买方垄断性强，因为对于具体风险企业来讲，能产生战略价值的并购方有限，因此上市退出的市场结构优于并购退出。
（五）退出成本
退出成本包括搜寻成本、中介费用和机会成本指标。与并购退出比，风险投资以上市方式退出时，几乎不需要寻找交易方，所以搜寻成本较低；从中介费用看，企业上市需要较高的承销费，中介费用远高于并购退出的中介费用；一般来讲，上市退出比并购退出需要的时间长，因此机会成本较大。
（六）风险
风险类指标包括市场风险、流动性风险、企业家风险和定价风险。上市退出与并购退出在退出风险上存在显著差异。首先，上市退出采用市场比较法定价，价格确定受资本市场条件的影响大，因此市场风险较高；尽管并购退出并购方的出价也受宏观经济的影响，但是影响相对有限，所以市场风险较小。其次，上市退出后，风险投资一般分次出售股权收回投资，因此存在一定的流动性风险；并购退出一次性收回投资，所以几乎不存在流动性风险。再者，上市退出后企业家能掌握企业的实际控制权，因此企业家偏好上市退出；相对而言，并购可能招致企业家反对，因此并购存在企业家风险。最后，从定价方式看，并购方式采取谈判方式定价，成交价格高低在一定的程度上取决于交易双方的谈判能力，因此存在一定的定价风险。
综上所述，上市退出和并购退出的指标比较结果如表1所示：
由表1可见，在13项指标中，上市退出有7项较优，并购退出有5项较优，有一项指标上市退出与并购退出无差异。这在一定程度上可以解释我国当前以上市退出为主的退出结构。但这并不能说明在任何时候、对于任何企业来讲上市均是最优的退出方式：静态来看，各个指标所取权重不同；动态来看，上市退出和并购退出的指标相对取值随时间和具体风险企业的变化而变化。实际上，风险投资退出方式的选择是相机的，当政策和经济条件发生变化导致退出方式之间的相对优势发生变化时，整个市场退出结构会发生变化。
尽管如此，以上比较结果具有重要意义：首先，由于终极标准效用是主观的，不同主体对于客观指标的感受不同，所以不同主体偏好不同的退出方式。其次，我们可以据此判断上市退出和并购退出相关指标优劣相对变化对退出结构的影响，例如随着资本市场逐步成熟，上市退出的市场风险和流动性风险下降，上市退出倾向上升。最后，不同国家制度、经济环境不同，上市和并购退出的相对取值也存在差异，这形成了不同的退出结构，如欧洲并购市场较发达，并购市场规模大、垄断性稍小，因此与其他国家比，并购退出相对优势大，并购退出比例也高于其他国家。
四、退出方式的相机抉择
上市退出和并购退出的选择取决于退出方式给风险投资带来的效用高低，而效用高低取决于各类指标的相对取值。然而，由于上市退出和并购退出各类指标的相对取值随着地区经济政策环境、时间和风险企业的变化而变化，因此退出方式的选择是相机的。本文将影响退出方式选择的指标分为两类：内生与外生指标。
（一）外生相机抉择
外生指标是指该指标的取值与企业的具体状态无关，也不受相关主体影响，如价格形成机制类指标、搜寻成本、机会成本、市场风险、流动性风险。由于外生指标发生变化导致风险投资选择不同退出方式的行为称为外生相机抉择。影响外生指标相对取值的因素包括法律环境、经济环境和行业环境等。因此，外生相机抉择要求风险投资根据外部条件选择适合风险企业的退出方式。一般来讲，外生指标相对取值决定了一段时期内一定范围内的退出结构，如美国资本市场发达，上市退出占比相对较高，再如当前我国产权市场不太完善，所以并购比例也较低。由于外生指标不受相关退出主体和企业的控制，因此本文不做过多分析。
（二）内生相机抉择
内生指标指与风险企业和主体相关的指标，包括治理价值、中介费用、定价风险、企业家风险等。内生相机抉择是指退出方式的选择取决于与风险企业和企业相关的内生指标的选择行为。在内生指标中，企业家风险的大小取决于投资企业时，风险投资家与企业家的合同条款和退出激励措施；并购退出的定价风险取决于风险投资与并购方谈判能力的相对强弱，合同越完备以及风险投资谈判能力越强，并购退出方式相对优势较大。从中介费用收取方式看，尽管费用绝对值取决于企业交易价格，但是由于并购和上市费率基本是外生的，因此从退出收益的相对成本来看，中介费用成本指标仍是外生的。
笔者认为最重要的内生相机抉择因素是与受让方效用密切相关的企业价值，它包括并购退出时风险企业的策略价值和上市退出时的企业治理价值。当企业能给并购方带来较高的策略地位时，并购退出的相对优势增大，并购退出倾向增加；而其他条件不变，治理价值越高企业上市退出倾向越强。而治理价值是企业潜在价值与激励效率的乘积，因此企业潜在价值越高，激励效率越高，治理价值越大。换言之，企业潜在价值越高，上市退出倾向越高，这有助于解释Gompers and Lerner （2004）的上市退出与高收益相关的实证结论：如果上市退出是高收益的原因，那么所有风险投资都会尽可能寻求上市退出，且并购退出一定会存在套利空间，并购退出后会出现“二次上市”退出的现象，但是从实际的情况来看，并购不仅与上市退出并存，而且“二次上市退出”并不多见。此处我们的研究认为上市退出不是高收益的原因，相反，当企业潜在价值越高时，上市退出能产生更多额外的治理价值，上市退出相对优势上升，上市退出可能性上升。换句换讲，较高的企业潜在价值是上市退出和高退出收益的共同原因。除此之外，上市退出的激励效果在很大程度上取决于企业家持股比例，企业家持股比例越高，期权激励的作用越大，企业治理价值越高，上市退出的相对优势上市越大，上市退出倾向越强。
五、结论
本文建立了以效用为标准的退出方式选择指标体系，比较了上市和并购两种退出方式的相对指标取值，并分析了风险投资退出方式的相机抉择行为。主要结论如下：第一，不同退出方式带来效用的高低是风险投资选择退出方式的唯一标准；第二，退出方式的选择需要关注退出受让方因素的影响，对于不同退出方式下的受让方来讲，企业价值对退出方式的选择非常重要；第三，退出方式的选择是相机的，相机抉择包括外生相机抉择和内生相机抉择，外生相机抉择与具体企业无关，它决定整个市场的退出结构，内生相机抉择受企业实际情况影响，它决定具体企业的退出方式；第四，企业潜在价值越高，企业家持股比例越高，上市退出的治理价值越大，上市退出越有利。综上所述，上市退出和并购退出不存在绝对的优劣，风险投资应根据外部环境和企业的具体情况选择效用最大的退出方式。
参考文献
[1]Gompers.P.A. ， Grandstanding in the venture capital industry. Journal of Financial Economics[J].1996. 42（1）：133-156.
[2]Gompers，P.A and Lerner.J ， The Venture Capital Cycle [M]. MIT Press， 2004.
[3]Povaly.S， Private equity exits： divestment process management for leveraged buyouts[M]. Springer Press. 2007.
企业外部投资的方式范文第7篇
1.负债结构不合理
我国上市企业对负债是非常敏感的，不愿意通过负债的方式融资。即便负债也偏向短缺负债而排斥长期负债。按通常情况看短缺负债占总负债的比例50%左右较为合理，然而我国上市企业短期负债的比率明显偏高。我国上市企业对负债非常敏感，多方面原因导致企业不愿意通过负债来达到融资目的。在经营过程中出现资金短缺，企业大多愿意选择短期负债的方式来筹措资金参与经营。短期负债能够很好的解企业资金需求的燃眉之急，短期负债由于账期短容易受外界因素的影响而影响企业财务稳健。如企业通过短期负债来帮助企业经营，在债过程中一旦市场情况发生变化如：产品销售不畅、外汇兑率变化、利率上调等情况将会直接影响企业的正常经营活动。短期负债比率过高，将会使企业更容易受外界变化影响。短期负债率过高让企业面临经营风险和信用风险。
2.资产负债率水平偏低
企业负责经营为都是通过负债来实现融资，使得有更多的资金运用到生产经营中。负债经营是保证财务稳健的情况下，利用财务杠杆来为公司谋求利益最大化。在经营过程中，科学合理的保持资产负债率能够有效的提高公司利润有利于公司的良性发展。资产负债率，是表示企业的总资产有多大比例是通过负债的方式来筹措资金来参与经营的。企业融资有外部融资和内部融资两种，我国上市公司大多偏好外部融资在外部融资中股权融资又占了很大比重。上市公司通过负债融资的比例相对其它融资方式低得多。很大部分上市企业对负债是相当敏感的，认为负债会严重威胁到企业的财务稳定甚至是企业运营。我国上市企业资产负债率明显偏低，资产负债比率并不是最佳比率。
3.以股权融资为主
当前国外上市公司有多种融资方式，留存收益、配股、增发新股、发行公司债券和银行信贷等。这些多种多样的融资方式，让企业根据自身情况有了更多的融资方式选择。从当前国外实际融资环境来看，留存收益、长期负债以及股权融资三种融资方式是我国上市公司主要融资方式。从融资成本方面而言，内部融资的融资成本最低，负债融资成本次之，股权融资融资成本最高。按理论而言，上市企业选择融资方式时应该优先选择内部融资其次选择债务融资最后才选择股权融资。单身我国上市企业融资方式实际情况而言，融资结构中内部融资占比很少，企业都偏好外部融资。融资比值中就股权融资就占比达到了50%。企业运营发展资金的主要来源都依靠股权融资，这与我国上市企业理念有关认为股权融资既不是利用人家的资金来运营是“借鸡生蛋”并且也不需要归还本金了利息。至于股权分红也是经营状况好才分红，经营状况不佳就不分红。同时我国不少上市公司都是由国有企业转制而来，才之前国有企业融资方式非常单一主要依靠银行贷款。单一通过银行贷款的融资方式导致最后企业负债累累，严重影响正常经营甚至倒闭。在改制上市之后，企业偏好股权融资排斥负债融资。我国上市企业融资结构并不合理，有驳优序融资理论。
二、上市公司资本结构成因分析
1.股权融资约束力弱
在我国上市企业融资方式中，股权融资是极为低成本并且约束力极低。投资者自愿投资上市企业，上市企业相当于得到了一笔永不到期无需还本付息的资金。在经营过程中如果经营状况良好，上市企业只需支付远低于盈利的股利即可如果经营状况不佳连股利都无需支付。债务融资的约束力就很强，上市企业必须在规定期内还本付息。如果逾期不能还本付息将会面临信用危机，财务状危机甚至是破产风险。我国上市企业关于股权融资的约束来自于股东、董事会和监事会，投资者对管理层的行为约束力非常有限。我国很大部分上市企业是由国有企业改制上市而来，其最大的股东是国有资产而对于中小股东的利益则被忽视。中小股东对于上市公司的管理层严重缺乏约束力，不受约束的股权融资自然受到管理层的热捧。
2.股权融资成本较低
企业追求利益最大化，在融资方式选择上融资成本是影响上市公司选择的根本因素。上市企业通过股权融资主要融资成本是股利和发行费用。上市企业通过债务融资的融资方式融资成本主要来自于规定期限内支付利息以及发行费用。股权融资由于投资者面临的风险远高于借贷风险，投资者必然会要求得到更大的收益。从理论上讲股权融资成本远高于债务融资成本，上市公司应该选择债务融资作为主要外部融资方式才合乎逻辑但是实际情况恰恰相反。理论是股权融资要给予投资者分红，这也是股权融资的主要成本所在但是实际情况是我国大多数上市公司并没有给予投资者现金股利。股票配股的模式对上市企业而言不需要任何的现金外流，这一过程付出成本极低。国内大量上市企业没有对投资者分红，即便分红也是象征性的。几乎没有上市公司按真实的盈利情况来给予投资者红利。最后投资者也不指望上市企业分红，而是把投资盈利点放在股票的买卖上。综合最后我国上市公司股权融资支付的股利极低发行费用也极低，最终融资成本低于负债融资导致上市公司偏好股权融资。
3.债务融资困难
一方面，我国上市企业债券市场的发展远远滞后于股票市场的发展。上市公司要发行债券来实现外部融资，需要的审批程序比股票发行复杂严格得多。对于债券的发行额度以及计划管理都控制很紧，发行额度小资金使用受限制着就导致上市公司缺乏发行债券的积极性。二方面，我国上市企业整体真实收益情况并不理想。收益不理想，内部融资严重不足企业必须依赖外部融资。我国商业银行偏好短期贷款，长期贷款风险较大。上市公司从银行贷款的融资途径不畅，同时也不愿意承担高额的利息，致使债务融资难度突出。
4.经理人受利益驱使
上市公司经理人的利益影响着经理人的行为。我国上市公司经理人大多持股比例极小，公司的经营状况盈利情况与经理人的收入关系并不太大二者利益没有被捆绑在一起。债务融资和股权融资两种方式的选择涉及到经理人和投资者的利益选择。如果上市公司过度负债必然会造成财务负担过重甚至有破产的风险，公司破产必然会威胁到经理人的个人利益。过度股权融资，会造成股权利益的稀释，投资者的利益会受到损失。两种融资方法的博弈，本来应该达到一个科学的平衡点，但是我国中小股东对公司的监管能力微乎其微公司的管理实际上是由经理人掌控。中小股东的利益得不到保障，经理人为了企业不被债权人上门逼债降低企业倒闭风险保障自身得利，必然会热衷于股权融资。
三、优化上市公司资本结构优化策略
1.推进债券市场的发展
首先在债券发行制度上，要改革现有审核制度适当放宽。债券发行可以将现有的审批制向核准制注册制过度，从而从制度上简化原有程序放宽要求激发上市公司发行债券积极性。对于发行规模种类问题，也不应该干预太多应该根据宏观经济情况而定。同时放宽民营企业债券发行条件，消除对非国营企业债券歧视。
其次，放宽相关规定减少行政干预。利率是债券发行主要成本，利率代表了资金的价格代表了企业资金的需求。同时高风险高收益，利率的高低也代表了投资者对债券风险和收益的认识。过度的行政干预让债券利率过于死板，缺乏市场机制。上市企业应该开发多种多样的债券产品，适合不同投资者的需求。让债券更加市场才能让债券市场得到良好发展。
最后，对于上市企业发行债券要建立起完善的信用评级制度。上市公司信用度，会直接影响债券的发行和兑现。建立起完善的信用评级制度，对手夯实公司的信用情况有一个完善的评级在债券发行方面能够得到更好的管理。信用评级也能为投资者提供客观公平的投资参考，让债券市场能够健康发展。
2.调整国有股占比，优化上市公司股权结构
国内大量上市公司是由国有企业改制上市而来，国有股占比过大。我国应该加快国有股的自由流通，引入新的投资者。国有股减持，让新的投资者入住上市公司实现股权多元化。让银行、基金、公司内部员工社会公众等，都是要积极吸纳的投资者。通过股权的多元化，让跟多的投资者参与到企业管理监督之中，削减国有持股让管理层从新重视中下股东的利益。只要是不涉及国家经济命脉涉及人民基本生活需求的行业的上市公司，国有股就应该逐步退出上市公司减少国有股集中程度从新考虑中小股东的利益。同时经理人的股权也应该加大持股，让经理人利益和上市公司利益捆绑在一起。让经理人能够为上市公司的长远发展，长远利益而考虑。
3.加强对经理人的监督，完善经理人薪酬制度
首先，经理人薪酬制度创新。经理人利益必须与上市公司利益捆绑在一起才能让经理人为公司的长远发展考虑。一方面可以让股东和经理人签订绩效工资制度，即通过经理人为上市公司带来的收益给予起奖励，让经理人收益与公司收益捆绑。另一方面可以让经理人拥有适量的公司股权，在持股之后经理人的个人利益便于公司的利益挂钩。并且经理人更加注重的是公司的长期发展长期利益而非短期利益。经理人在公司管理方面都会非常严谨，时刻为公司长期发展作想。其次，要给予监事会一定全力加强监督。监事会是具有对公司管理监督职能的，但是在实际操作过程中监督职能很难发挥因为监事会没有实权。董事会的重大决议都要得到监事会的通过，监事会成为公司决策的重要把关人，给予监事会实权让监督职能得到充分发挥。
企业外部投资的方式范文第8篇
关键词: 控制权收益；Myers-Majluf模型；融资方式
随着我国股票市场的发展，尤其是20世纪90年代后期以来，我国上市公司的融资选择明显偏好股权融资，配股和增发新股成为我国上市公司外部融资的主要来源，而负债融资，特别是通过发行企业债券的方式来筹集外部资金在我国上市公司的融资总额中所占比率非常低。显然，我国上市公司的融资选择与西方发达资本市场的融资选择以及现有的企业融资理论存在明显的偏离。如何从理论上合理解释我国上市公司股权融资偏好的成因，并对我国上市公司股权融资偏好行为进行合理的解释，也就成为国内经济及金融学界十分关注的问题。
一、文献回顾
关于企业融资与价值相关性的研究，传统的企业融资理论认为，企业只是一个通过投资获取现金收益流量的主体，在完全竞争资本市场假设条件下，企业的融资决策与企业价值无关。然而，以信息经济学、委托理论以及契约理论等现代微观经济学为基础的现代企业理论研究表明，企业的融资方式通过对企业各利益相关主体的激励、行为以及企业破产发生概率的影响对企业价值和收益产生影响。在研究企业融资方式对企业股票市场价值以及企业内部经营管理层的融资和投资决策影响方面，Myers和Majluf(1984)作出了开拓性贡献，提出了优序融资理论(pecking order theory)，他们认为，如果管理层是基于现有股东价值最大化，企业应偏好内部融资，如果需要外部融资，债务融资优于股权融资。优序融资理论中一个关键的假设是，为了现有股东价值最大化，控股股东/管理层只接收净现金流量为正的投资项目。但是，在中国资本市场，有些企业在无资金需求情况下也会增发和配股，造成融资资金的无效使用和股票回报的降低，这显然难以用传统融资理论作出合理解释。正如Myers(2000)所说，公司融资理论迟早要面临控股股东/管理层自利的一面。最近的财务理论文献已经开始关注控股股东/管理层自利行为对企业融资决策的影响。Wu和Wang(200)研究了存在控制权收益情况下的企业股权融资行为，结果发现，控制权收益加剧了公司过度投资行为，但是少量的控制权收益能够缓解企业投资不足从而增加企业价值。何佳和夏晖(200)从控股股东角度出发考察在有控制权利益的情况下，企业对不同融资工具的选择，他们认为，企业发行可转换债券是市场上各类企业的控股股东和外部投资者相互博弈的结果，控股股东的自利行为加剧了市场波动和投机行为。徐浩萍和王立彦(2006)研究了存在控制权收益情况下企业股权融资的信号传递，结果发现，由于控制权收益的干扰，股权再融资决策无法清晰地向外部市场传递企业投资机会和现有资产的信息，国内资本市场对再融资决策存在负面反应，原因是再融资揭示了企业较高的控制权收益，而不是市场对企业投资机会或现有资产价值的高估。
二、理论假设
与国外发达资本市场不同，中国上市公司典型的股权结构是高度集中，一般存在一个由国有企业改制而成的绝对控股股东和众多股权分散的中小投资者。因此，企业的融资决策主要由大股东决定。考虑到中国上市公司中普遍存在大股东利用控制权对上市公司进行利益侵占(“掏空”)的现象，可以合理认为，大股东的融资决策是基于自身利益最大化。为了建立本文的理论模型，本文提出以下假设：
第一，假设企业面临一个投资项目，所需投资资金为I(I＞0)，为了简化模型，假设项目所需资金完全依靠融资。企业大股东可供选择的方案包括：放弃融资、股权融资和负债融资。
第二，假设作出融资决定前，企业现有资产价值为a(a＞0)，若企业选自投资项目，投资项目净现金流量为b，控股股东再融资前持股比率为β(0＜β≤1)。
第三，假设控股股东在再融资前的控制权收益为零，再融资后控股股东的私人收益为c(c≥0)。
第四，为简化起见，本文还假设没有税收和交易成本，负债利率为零，市场所有参与者为风险中性，且折现率为零。
第五，假定控股股东将根据自身的收益决定是否融资和选择何种融资方式，控股股东的收益(CR)包括两部分：按持股比例应分享的股权收益(ER)和单独享有的控制权收益c，即：CR=ER+c
下面我们分别考虑不存在控制权收益和存在控制权收益情况下，控股股东是怎样选择融资决定的。
三、不考虑控制权收益的企业融资选择
本部分沿用Myers和Majluf(1984)的分析框架。若不考虑控制权收益，控股股东根据自身收益来选择融资决策，假设公司宣告融资决策前，公司市场价值为P(P>0)，如果选择股权融资，假设控股股东不认购新股(这与我国上市公司非流通股东放弃认购权的情形一致)，上市公司将向小股东或潜在投资者发行或配售股票。
由于控股股东不认购新股，发行新股后，其所占股份由原来的β减少到发行后的βPP+I，发行新股后，公司总价值为a+b+I。则控股股东收益是：CR1=βPP+I(a+b+I)
如果放弃融资，则控股股东的收益为：CR2=βa
如果选择负债融资，则控股股东的收益为：CR3=β(a+b)
当CR1＞CR2当CR1=CR2时，是否融资对控股股东的收益没有影响，考虑到融资还需要承担一些本模型考虑因素之外的费用，这里约定等号成立时控股股东选择不融资。时，控股股东会选择股权融资，得到股权融资的充要条件：
当CR1≤CR3时，控股股东会选择负债融资，得到负债融资的充要条件：
当CR2＞CR3时，控股股东会放弃融资，得到控股股东放弃融资的充要条件：
图1是控股股东的融资决策区域图。在图1中，直线e是不等式(1)对应的边界线，直线f是不等式(2)对应的边界线，可以发现直线e和f将整个a＞0半平面分为三部分，在直线e以下的区域控股股东会放弃融资；在直线e以上、直线f以下的区域，控股股东会选择股权融资；在直线e以上、直线f以上的区域，控股股东会选择负债融资。在Myers-Majluf模型中，管理层从现有股东的价值最大化角度选择融资方式，因此企业不会接受净现金流量为负的投资项目，而本文控股股东是出于自身价值最大化考虑，从图1可以发现，当(a,b)落在M1区，控股股东将放弃融资，此时投资不足发生；当(a,b)落在M2区，控股股东将采用股权融资，此时过度投资发生。在采取股权融资的所有企业中，有相当一部分企业有可能接受净现金流量为负的投资项目，产生过度投资现象；而采取债务融资的企业一般不存在过度投资问题。同时，从图1还可以看出，在企业现有资产被低估(aP)时，若控股股东认为投资项目净现值较大，则一般考虑负债融资，否则，就放弃融资。负债融资可能造成投资不足，一般不会发生过度投资行为。
四、考虑控制权收益的企业融资选择
若考虑控制权收益，控股股东的收益就是：CR=ER+c。与第三部分一样，控股股东根据自身收益来选择融资决策。若采取股权融资，则控股股东收益是：CR1=βPP+I(a+b+I-c)+c
如果放弃融资，则控股股东的收益为：CR2=βa
如果选择负债融资，则控股股东的收益为：CR3=β(a+b-c)+c
当CR1＞CR2时，控股股东会选择股权融资，得到股权融资的充要条件：
图2 考虑控制权收益的融资决策区域图
当CR1≤CR3时，控股股东会选择负债融资，得到负债融资的充要条件：
当CR2＞CR3时，控股股东会放弃融资，得到控股股东放弃融资的充要条件：
图2是存在控制权收益情况下控股股东的融资决策区域图(图中虚线表示的是图1中的融资决策区域，实线表示的是存在控制权收益下控股股东的融资决策区域)。从图2可以看出，由于控制权收益的影响，图1中的股权融资分界线e向下平移了c-(cP+cI)/βP，而负债融资分界线f向上平移了c，这样的一个直接后果就是，投资不足的区域减少了，而过度投资的区域增加了，而且控股股东选择股权融资的区域也增加了，选择负债融资的条件更加苛刻，相应的区域也减少了。还可以看出，控制权收益c越大，企业选择股权融资的区域越大，选择负债融资的条件越苛刻。因此，本文的研究表明，过高的控制权收益可能是中国上市公司普遍具有股权融资偏好的真正原因。
五、结论与启示
本文在Myers和Mejluf(1984)的分析框架下，考虑到中国上市公司特有的股权结构，将控制权收益引入企业融资决策模型，结果表明: (1)由于控股股东与小股东的利益冲突，在选择融资方式时，控股股东基于自身利益的考虑，可能接受净现值为负的投资项目，从而出现过度投资，损害小股东利益。(2)由于控制权收益的影响，控股股东选择股权融资的区域大大增加，且在选择股权融资的企业中部分企业可能接受净现值更低的投资项目，从而造成更加严重的过度投资，相反，选择负债融资的区域减少了，控股股东只有在投资项目净现金流量更大的情况下才能接受负债融资。而且，随着控制权收益的增加，理性的控股股东出于自身收益的考虑，将更多地选择股权融资，这从另一个侧面解释了为什么中国上市公司普遍偏好股权融资。
Myers-Mejluf模型认为，由于内部人和外部投资者在关于企业现有资产和投资机会之间的信息不对称，可能造成企业选择融资方式时存在过度投资和投资不足问题；而本文的研究表明，中国市场控股股东的控制权收益加剧了企业的过度投资，在信息不对称问题无法完全克服的情况下，外部投资者的投资收益缺乏有效的保护，投资者更应该关注的是上市公司中控股股东和中小投资者的利益一致程度和控股股东的控制权收益能否得到有效制约。这是个利益分配问题。监管当局的监管重点应该是减少控股股东和中小投资者的利益偏差，同时建立有效的信息披露制度，有效抑制控股股东的控制权收益。
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he Benefits of Control Rights and Firm′s Choice of
Financing Method: Based on MyersMajluf Framework
LI Xiaojun
(School of Management, Xi′an iaotong University, Xi′an 710049)
Abstract: By introducing the private benefits of controlling rights into Myers and Majluf (1984) model, this paper develops a firm′s financing means choice model, his model predicts that firms which choose equity financing were likely to lead managers to overinvestment, however, firms which choose debt financing didn′t lead managers to overinvestment, because of the conflict of interests between controlling shareholders and outside investors. Furthermore, private benefits of controlling rights exacerbate equity financing preference and lead to overinvestment.