境外证券投资范文精选

一、外资进入中国证券市场的主要制约

尽管已实施了上述改善措施，然而在QFII制度开创逾十年后，外国投资者所占的中国A股市值比重刚刚超过2.5%。①国际投资者可自由进行投资的人民币资产规模总计3400亿美元，占国际投资市场的0.2%。境外投资者在美国证券市场的投资总额占美国同期GDP的86%，这一数字在中国仅占中国GDP的4%。②考虑到中国本地证券市场已为全球第二大证券市场，③以上状况引人思考。对于境外投资者来说，投资中国的证券市场在过去存在三大阻碍，分别为投资配额制、资本流动性问题以及资本利得所得税模糊不清的问题。这些阻碍因素都在逐渐解决当中。比如，针对QFII/RQFII的配额限制，2014年11月17日启动的沪港通在目前已有配额的基础上增加了3000亿人民币（480亿美元），相当于在QFII/RQFII目前可用配额的基础上增加了20%的配额。市场期望沪港通在最初的配额用尽后将配额继续提高10000亿人民币(1600亿美元)，并且期望类似的投资项目可扩展至深圳证券交易所以及其他超出A股范围的资产，例如，商品、债券和金融衍生品等。QFII配额管理制度只是导致较低的外国投资参与水平的部分原因。对资本流动性的限制（包括锁定期和资金汇回限制）导致A股市场被一些全球领先的基准指数排除在外，如MSCI指数以及FT指数。沪港通无资金锁定期的特点预计将会缓解资本流动性问题。另外，RQFII制度针对投资“中国开放式基金”取消了锁定期的要求，也增加了资本流动性。因此，预计将A股以及其他中国上市股票纳入国际指数编制范围的障碍将不断减弱。金融时报预计如果中国本地证券市场全部开放，中国在新兴市场指数中所占的比重将上升至37%（现在为19%），在亚太指数中的比重将上升至21%（现在为9%），并且在全球指数中的比重将上升至5%（现在为2%）。因此，境外投资者在中国证券市场的投资规模还有很大的发展潜力。随着配额问题及资本流动性问题的解决，剩下最后一个需要扫除的阻碍即为资本利得所得税问题。

二、外国投资者在中国境内进行组合投资的税务影响

（一）QFII的所得税

中国证券市场正迎来外国投资的大潮，理解并解决历史税务问题至关重要。外国投资者对H股和B股市场的投资在早期享受了免税待遇。《国家税务总局关于外商投资企业、外国企业和外籍个人取得股票（股权）转让收益和股息所得税收问题的通知》（国税发[1993]45号文，以下简称“45号文”）①规定在《外商投资企业和外国企业所得税法》（2008年1月1日后被新《企业所得税法》取代）下，外国企业取得来源于H股和B股投资取得的股息收入及处置H股和B股取得的资本利得免征企业所得税。随着2002年QFII项目的启动，QFII面临着缺少具体税务规定指引的困境。境外投资者只能参考H股和B股相关税务处理规定以及税务机关的实际操作，对税务处理方式做出大致判断。在《国家税务总局关于中国居民企业向QFII支付股息、红利、利息代扣代缴企业所得税有关问题的通知》（国税函[2009]47号）出台以前，当QFII取得其A股投资股息时，地方税务机关通常未向其或被投资方追缴股息预提税，但有一些QFI（I以及通过其投资的公司）出于谨慎还是就取得的股息在会计上计提了未来有可能被税务机关追溯的股息预提税税务准备。对于转让A股产生的资本利得，QFII之间似乎存在普遍共识，即在没有明确的政策情况下，资本利得预提税应不适用。因此，境外投资者通常不会在会计上对转让A股产生的资本利得计提预提税准备金。根据2008年1月1日实施的《企业所得税法》，国税函[2009]47号文废除了45号文对H股和B股股利及资本利得免征预提税的规定，同时开始针对股息征收10%的预提税，要求A股、H股和B股被投资方在支付投资者的股息时进行代扣代缴。但是，针对QFII处置上市公司买入卖出的流通股产生的资本利得，法规上一直没有明确要求征收预提税。很多投资A股的QFII坚持认为资本利得预提税不应适用，在会计上也没有计提税务准备。然而，2010年中国税务机关对雷曼兄弟在华QFII资产清盘的税务处理引起了一次翻天覆地的变化。从历史的角度来看，QFII一般会在A股市场循环使用人民币配额。它们从市场取出任何转让A股的收入，往往是重新投资于更多A股，而不是选择汇出境外，以避免浪费获批的投资配额。从理论上讲，资本利得预提税产生时点发生在转让A股实现利得时，但实践操作中税务机关通常在投资者要求汇出处置所得时要求征收预提税。由于一直未有QFII要求汇出转让A股的所得，相关的预提税问题一直未引起税务机关的注意。雷曼兄弟资产在清算其剩余QFII资产并申请清算所得汇出时，北京税务机关针对其资本利得征收了10%的预提税。这个案例为所有QFII投资者敲响了警钟。2014年10月31日,财政部、国家税务总局、证监会了79号文，规定从2014年11月17日起，对QFII、RQFII取得来源于中国境内的股票等权益性投资资产转让所得，暂免征收企业所得税。在2014年11月17日之前QFII和RQFII取得的上述所得应依法征收企业所得税。

（二）税收协定豁免的复杂性

79号文明确了QFII/RQFII对于2014年11月17日之前转让A股产生资本利得需要缴纳所得税。有鉴于此，QFII/RQFII（及通过QFII投资A股和其他中国证券市场的投资者）需要考虑这些需要纳税的资本利得是否能适用相关的税收协定。在QFII/RQFII的所在税区与中国的税收协定确实规定了资本利得来源国不征税的情况下，QFII/RQFII申请资本利得所得税的税收协定待遇有三个关键技术问题需要确定，即该QFII/RQFII是否为：1.税收协定定义的“人”；2.税收协定国或税区的税收居民；3.处置A股的实际转让人。中国与不同国家签订的税收协定在股权转让中资本利得预提税的待遇上有不同的规定。最近失效的中国与英国的旧税收协定（1984年）和中国与荷兰的旧税收协定对转让股权产生的资本利得不提供协定优惠待遇，但中国与爱尔兰的税收协定（2000年）对来源于转让所有非不动产密集型的中国企业股权（其直接或间接来源于中国不动产的价值占该股份价值的比例不超过50%）取得的资本利得免征中国预提税。目前，多数中国税收协定规定：中国对来自协定国的非居民企业转让其持有非不动产密集型中国公司股权且在转让日前12个月期间内直接或间接持有中国公司股权比例低于25%的，免征预提所得税。按照现行的规定，一家QFII/RQFII拥有的任一中国公司股份比例不得超过10%，因此，只要被投资的中国公司是非不动产密集型企业，很多税收协定都有可能会豁免QFII/RQFII所面临的资本利得所得税。虽然QFII/RQFII认为作为法人满足协定对于“人”的定义条件和“税收居民”条件（即从在缔约国注册或实际管理机构位于缔约国的角度，需要缴纳缔约国当地企业所得税）不存在问题，但其在是否满足“实际转让人”条件上仍存在不确定性。QFII/RQFII作为A股市场股票法律意义上的持有人，根据中国税法应就来源于处置取得的资本利得缴纳预提税。然而在QFII/RQFII大量参与的“交易”里，QFII/RQFII并不符合“实际转让人”条件。这是因为QFII/RQFII在交易中仅仅是代表其客户进行投资，其所代持的股份不包括在其本身的资产负债表之内，转让A股产生的资本利得亦不会算作QFII/RQFII本身的收入。真正的转让人是接受QFII/RQFII的境外投资者。中国税法及实务没有明确申请享受与资本利得相关的协定待遇时，在什么情况下税务机关必须看穿一个外国交易实体。《国家税务总局关于认定税收协定中“受益所有人”的公告》（国家税务总局公告2012年第30号）和《国家税务总局关于委托投资情况下认定受益所有人问题的公告》（国家税务总局公告2014年第24号）规定了在某些情况下对来源于中国境内的所得申请享受协定待遇时可看穿外国实体，这一规定仅适用于对股息、利息和特许权使用费申请协定待遇。

（三）新的税务指引

第一章总则

第一条为了规范合格境内机构投资者境外证券投资行为，保护投资人合法权益，根据《证券投资基金法》、《证券法》和其他有关法律、行政法规，制定本办法。

第二条本办法所称合格境内机构投资者（以下简称境内机构投资者），是指符合本办法规定的条件，经中国证券监督管理委员会（以下简称中国证监会）批准在中华人民共和国境内募集资金，运用所募集的部分或者全部资金以资产组合方式进行境外证券投资管理的境内基金管理公司和证券公司等证券经营机构。

第三条境内机构投资者开展境外证券投资业务，应当由境内商业银行负责资产托管业务，可以委托境外证券服务机构买卖证券。

第四条中国证监会和国家外汇管理局（以下简称国家外汇局）依法按照各自职能对境内机构投资者境外证券投资实施监督管理。

第二章境内机构投资者资格条件和审批程序

第五条申请境内机构投资者资格，应当具备下列条件：

（一）申请人的财务稳健，资信良好，资产管理规模、经营年限等符合中国证监会的规定；

根据央行10月16日公布的数据显示，截至9月末，中国外汇储备余额为3.89万亿美元，居世界第一，这一规模占全世界外储总量的三分之一。巨额外汇储备不仅增加了人民币升值的压力，也加剧了国内流动性的泛滥。在此情况下，“藏汇于民”，放宽个人境外投资，是缓解外储重压的有效渠道。近年来，随着我国经济发展和个人资产管理意识的不断增强，国外成熟资本市场对境内投资者吸引力不断增长，个人境外证券投资意愿日益增强。但目前我国个人境外证券投资尚存在一些政策限制和制度空白，投资者境外证券投资需求受到抑制，部分投资者采取非常手段变相进行境外证券投资，众多个人境外证券投资游走于“灰色地带”。这既对正常的管理秩序提出了挑战，又使得投资者权益缺乏法律保护。

开放个人境外证券投资的风险

从资本项目开放的角度看，尽管QFII（合格境外机构投资者）和QDII（合格境内机构投资者）已经平稳启动，但开放境内投资者境外证券直接投资，对境内金融市场及香港金融市场等方面将产生巨大影响。从管理角度看，更需重视政策放开过程中的各种风险的预测和控制。

影响国内宏观经济风险。一是可能对我国宏观经济带来冲击。2013年以来，国际证券市场的收益状况要优于国内证券市场，美国市场不断创出新高，日本市场上涨超过20%，欧洲市场虽然经历了塞浦路斯危机，但回报率依然接近6%。而我国证券市场表现平淡，且长期以来我国对境内个人证券投资基本限制，一旦渠道畅通，可能形成部分个人长期积聚需求的集中释放，资本的大量外流，可能会引致外汇收支出现逆差，势必对我国的宏观经济带来一定的冲击。二是增加我国调控人民币汇率难度。由于境内个人对外投资，一定规模的境内个人资本积累于国外，但当国内汇率存在较为明显波动趋势时，由于资本的趋利性，这些资本就会顺势而动，增加我国调控人民币汇率的难度。三是在一定程度上给我国实体经济带来影响。我国的实体经济中，相当部分源于个人出资，实体经济的发展在一定程度上得益于个人资本的持续支持。但当境外直接投资政策开放后，将引起境内个人资本分流，从而减弱对国内实体经济的投资支持力度，从而削弱国内实体经济的发展。四是一定程度上影响国内金融市场。境内个人为获取投资收益，将一定资金用于炒股，购买国库券，购买银行理财产品，购买保险等投资项目，当个人境外证券投资放开后，面对境外更好的投资机会，一部分个人资金会从境内转向境外，从而降低了国内资本市场融资能力。

加大违规资金流动风险。一是加大境外投机资金流入的动力。个人境外投资股票市场的放宽在畅通境内合规资金外流渠道的同时，也提供了投机资金的回流途径，可能成为更大规模资金流入的动力。二是提供非法资金“洗白”的机会。境外证券市场风险和交易规则与内地有很大不同，加上人民币升值状况，谨慎型的投资者未必会积极参与，倒是出于非法目的的资金，比如洗钱资金，会不顾及成本积极参与，非法“洗钱”资金获得了十分宽松的“洗白”机会。三是部分境内企业可能利用企业和个人外汇政策范围的差异，利用境内个人对外直接投资达到其超范围投资的目的。如境内个人可对外期货期权投资，而对于企业一般境内金融企业或大型的企业没有这种投资资格，这种情况下，为规避政策限制，境内企业就会借道境内个人投资境外期货期权市场获利。

加大投资者投资风险与汇率风险。一是境内个人投资者到境外进行证券投资，由于其信息、能力、知识等方面的不足，必然面临一定的风险。二是投资本金和外币投资收益的汇率风险，规避汇率风险的主要途径是通过远期、掉期、外汇期货、期权等衍生工具锁定远期汇率，而国内个人投资者参与外汇市场受限，汇率风险则完全由个人投资者承担。

政策应落实与跟进

目前我们正处在个人境外证券投资的第一步骤时期，即将推出的QDII2将进入第二步骤。QDII2是在人民币资本项下不可兑换条件下，有控制地允许境内个人投资境外资本市场的股票、债券等有价证券投资业务的一项制度安排。面对高度市场化的境外证券市场，在政策开放的过程中，若没有相对完善和健全的市场规则和监管机制，相应的风险很难得到有效地控制。个人境外证券投资的开放在技术和系统上其实比较简单，重点是有关政策的落地和跟进，同时也需要相关配套制度安排。

一、引进QFII对我国证券市场产生的影响

（一）促使外企在A股市场上大肆圈钱我国股市有三分之一的流通股是面向社会的，上市的国企、私企、乡镇企业都有可能被圈走巨资，导致其不流通国家股、法人股的资产价值会迅速上升。如：我国著名的民营企业“用友软件”，法人股净资产就从短时间内每股的2.17元上升到10.21元，被圈走资金达9.17亿元。

（二）外企大量上市可能引发资金外流我国作为发展中国家，是世界发展中国家群体中吸引的外资最多，因此也成为世界第四大资本外逃国家。如果允许外资企业在我国大量上市，其无疑具有重大吸引力，可能吸引更多的资金进入我国，加剧资本外逃的发生。QFII制度的引进在一起程度上增大了外资进入我国的许可性，制度中规定外资股份可以占到10%以上，这样很可能导致我国证券市场出现大量假外资，产生更大资金流逝，进一步扰乱我国的金融秩序。

二、对QFII进入我国证券市场的对策建议

（一）建立与健全相关法律法规目前，我国证券法律法规还处于不够健全的层面，外国投资者可能担心更多的法律风险而不敢进入中国市场投资，或者抱着巨大的投机心理进行我国市场圈钱。我国《证券法》等相关法律法规中缺乏对合作、合资证券公司以及基金管理公司设立和管理要求的内容，投资者资格的确认缺乏可参考的依据。因此，要顺利与成功的引入QFII制度，我国相关法律法规体系还需要进一步的完善。

（二）建立规范的信息披露体系我国证券市场信息披露还处于相当不规范的阶段，这也导致我国证券市场中上市公司违规操纵行为泛滥；对于投资者来说是极不公平的，一定程度上降低了我国证券市场中股民的信心和参与度，不利于证券市场和我国上市公司的规范经营的健康发展。因此，我国急需建立起一套公开透明、层次清晰、易于操纵的信息披露体系；为QFII有信心在我国投资发展建立信心。

（三）构筑完善的市场监管体系我国证券市场存在诸多问题，一方面有其历史原因，但监管不力以及非市场化操作等也是导致问题产生的重要原因之一。这种情况下引入QFII，无疑会对我国证券市场的监管提出巨大挑战。因此，需要借鉴国际惯例、先时经验等来完善我国市场监管体系。就目前而言，更加有利于改变我国证券市场诸多不规范操作的现状，以此建立更加有序的竞争市场秩序，达到更好吸引外投资者进入我国发展的目的。

三、结论

论文摘要：我国证券投资基金的发展主要受制于外部客观问题和内部治理问题。来自外部环境的主要是政策市场特征、投资者参与意识淡薄、产品单一及相关法规不健全等。完善证券投资基金管理要从拓宽资本来源渠道，完善法律法规体系，加速监管的市场化进程以及推进产品创新，实现产品多元化。

论文关键词：证券投资基金资金来源产品多元化

随着《证券投资基金管理暂行办法》的颁布实施及“开元”、“金泰”证券投资基金的规范设立，我国证券投资基金业迅速发展，并已逐步成长为我国证券市场上影响力最大的机构投资者之一。但是，我国证券投资基金在高速发展的同时，仍然面临着一些问题，主要包括来自外部的客观问题和基于内部治理范畴的问题，本文仅对我国证券投资基金面临的来自外环境的问题进行分析，并提出相应的对策。

一、我国证券投资基金所面临的非内部治理范畴问题

(一)我国证券市场的政策市特征加大了证券投资基金系统风险

我国的证券市场是在政府主导下发展壮大起来的，尽管市场因素所发挥的作用在增长，但是政策仍然是决定我国证券市场走向的首要因素。有关专家曾对我国证券市场的风险进行实证分析，结果表明我国证券市场的系统风险高达60％，非系统风险为40％，而西方成熟证券市场的系统风险一般为25％，非系统风险为75％。从股票市场十年的发展历程来看，每一次转折都伴随着重大政策的出台，市场在政策的干扰下发挥着微弱的作用．因此我国的证券市场很难发挥作为我国经济运行晴雨表的作用。一般而言，证券投资基金投资组合只能分散非系统风险，却对系统风险无能为力。由于我国证券市场的政策市特征，只有能够准确预测和及时掌握政策的变化，并采取相应的投资决策，才能够分散系统风险，而对于政策的变动，证券投资基金是难以准确预测的。因此，我国证券市场的政策市特征无疑加大了我国证券投资基金的系统风险。

(二)相关法律法规的不健全、不明确严重影响证券投资基金的健康发展

目前，国内证券投资基金业监管的法律体系尚未完全建立起来。在基金业发达的美国，对共同基金的规范和监管，不仅有证券法、投资公司法、投资顾问法，而且有基金行业的自律，国内目前基金监管所依据的是《证券投资基金管理暂行办法》，行业自律和基金管理人的自我监控尚处于探索之中。

摘 要：近年来，随着我国经济发展和个人资产管理意识的不断增强，国外成熟资本市场对境内投资者吸引力不断增长，个人境外证券投资意愿日益增强。2013年初召开的国务院常务会议决定，建立个人投资者境外投资制度，这意味着个人投资者投资境外证券市场或在不久后开放。本文通过对当前个人境外证券投资的政策需求进行调查与研究，有针对性的提出了个人境外证券投资政策框架，并充分评估政策放开过程中的各种风险的预测和控制。

关键词：证券 投资 研究

1、境内个人开展境外证券投资的意义及可行性

建立个人投资者境外证券投资制度是当前深化经济和金融体制改革的一项重要举措，对于开辟境内投资者的新投资渠道、配合人民币资本项目可兑换改革的实施、分散和化解国内金融风险具有十分深远的意义和积极作用。当前建立个人境外证券投资制度，是水到渠成的。

一是经济发展水平决定我国具备了资本输出的基础经济条件。根据联合国数字，当前我国的人均GDP已接近3000美元，部分城市甚至超过5000美元。按照英国国际投资领域专家约翰・邓宁的“经济发展四段论”，我国经济发展水平整体上接近第三至第四阶段，符合“吸收外商直接投资增长，开始有对外投资流出，但跨境直接投资仍为净流入，直接投资流出上升金额和速度快于流入”的特征，我国对外直接投资应当也已具备了资本输出的基础经济条件，可以进入全面、高速发展的阶段。二是高额的外汇储备为发展境内个人境外直接投资提供了充足的资金支持。发展境内个人境外证券投资，将官方资本输出转化为境内个人通过市场机制的资本输出，提高外汇资产的利用效率。同时，增强民间持有外汇的意愿，实现“藏汇于民”，减轻人民币升值压力。三是建立个人境外证券投资制度，与推进人民币汇率市场化和人民币资本项目可兑换等重要改革相配合，协同推进。当前人民币汇率市场化改革进程会加快，人民币资本项目可兑换已开始提上改革议程。这两项改革的顺利推进离不开国内个人投资者的积极参与，而且其改革的红利也应让广大的国内个人投资者分享。四是有利于规范并促进直接投资项下有序的资本跨境流动。长期以来，我国境外投资管理体制对境内个人境外证券投资一直未予政策认可，制度的缺失迫使确有投资需求和投资能力的境内个人通过多种灰色渠道开展境外证券投资，游离于境外投资管理和统计之外。建立规范化的个人境外证券投资渠道，既有利于加强对个人项下跨境资本流动管理，也有利于维护个人境外投资的合法权益。五是这项制度推出和实施后，将使国内个人投资者获得一种合理合法的新投资渠道，这既可分散投资风险，又可获得较好的投资收益，弥补境内个人现有理财产品和投资渠道的缺陷，获得更多理财工具。

2、境内个人境外证券投资现状及投资需求

2.1、境内个人境外证券投资渠道有限

现行外汇政策框架下，境内个人购买境外上市公司股票只能通过以下渠道：一是QDII形式，即通过银行、基金管理公司等合格境内机构投资者（QualifiedDomesticInstitutionalInvestors）进行境外固定收益类、权益类等金融投资；二是特殊目的公司，即个人通过设立特殊目的公司（SpecialPurposeVehicle）设立境内融资平台，通过反向并购、股权置换、可转债的资本运作方式在国际资本市场上从事各类股权融资活动，利用境外融资满足企业发展的资金需要；三是个人通过所属公司或境内机构参与境外上市公司员工持股计划、认股股权计划；四是将个人财产转移境外后进行投资。

根据世界贸易组织的《WTO服务贸易总协定》、《金融服务贸易协议》和我国政府的入世议定书之承诺，我国B 股市场的证券经纪服务已经对外开放，符合条件的境外证券经营机构（境外经纪人）将作为我国证券交易所的一般交易会员直接进入B 股市场从事B股买卖。而这一承诺将会对我国B 股交易中的股票过户交割制度提出挑战，成为我国证券交易法制必须解决和亟待解决的问题。

一、问题的提出

在证券法理论中，对于证券经纪人与证券投资人之间的法律关系的性质历来有说、居间说与行纪说之争。但是按照我国目前证券法规关于证券（包括B 股）交易与证券过户交割的规定，证券经纪人与投资人之间的法律关系实际上仅仅为单纯的委托关系。这就是说，证券投资人只能以本人的名义（并且是实名制）开设证券帐户，以本人的名义委托证券经纪人买卖证券，以本人的名义委托证券经纪人进行资金清算与证券过户交割，其法律后果均由本人承担。而按照英美国家和许多已经建立信托法制国家的法律和市场规则，证券经纪人与证券投资人之间法律关系的性质要远为复杂。在这些国家，证券投资人可以以本人的名义委托经纪人买卖证券，也可以依据信托法要求证券经纪人以其名义信托买卖证券并持有证券（俗称“街名”制度）。在此条件下，证券经纪人依法拥有买入证券“法律上所有权”，而证券投资人则对其仅拥有受益请求权或“衡平法上的所有权”，并且该衡平法上的所有权人根据“混合资金”请求权规则。其权利只有优于证券经纪人之，所有权“的效力。

值得说明的是，在我国原有的法制条件下，由于境外证券经纪人是通过我国的证券经营机构间接进入B股市场的（即所谓“特别交易会员”），其地位实际上相当于代表境外投资者买卖证券的综合投资人，故上述法律差异并未呈现出我国法律适用上的矛盾和冲突。但是在境外证券经纪人直接进入我国B 股市民成为一般交易会员的情况下，上述中外法律差异将导致矛盾的外部化；这就是说，在同一境外证券经纪人以其名义持有某一B 股的外观下，实际可包含着不同的被投资人或不同的信托受益投资人实质待有该B 股的现实；由此还将引起法律适用的矛盾和冲突。除去资金结算与外汇管制方面的制度问题外，这些法律矛盾和冲突主要包括：我国关于证券过户交割的法律规则应当如何对兼含委托内容和信托内容的境外证券经纪关系进行适用？我国证券交易中关于持股超过5％的投资者负有公告义务的“权益披露规则”如何适用？关于证券投资人对上市公司持股达到5% 后再继续增持或减持一定比例时须停顿并披露其行为的“慢走规则”如何适用？关于证券投资人对上市公司持股达到30%时负有的“强制收购义务规则”如何适用？显然，这些问题不解决，不仅B股市场的正常

交易过程难以合理持续，而且证券监管部门对于B股交易行为的正常监管和证券法基本规则的实现也将成为具文。

二、关于证券交易过户规则的强制性

在记名证券交易过程中，买卖证券的过户登记（俗称交割）是权利移转必不可免的重要环节和法定要件。在境外证券经纪人直接进入B股市场的条件下，该证券经纪人与投资人之间的合同约定固然对双方当事人具有约束力，但是该合同约定必然要受到我国法律两方面的制约，一方面，由于该证券交易所涉及的证券财产位于我国，该证券交易中所涉及的过户登记行为发生于我国，按照各国所普遍接受的“物之所在地法冲突原则”和“证券登记地法冲突原则”，B股证券交易过户行为和相关法律事项必然应适用我国法律的规定；另一方面，根据我国的证券法规，任何证券经营机构在成为证券交易机构的交易会员时，不仅须与证券交易所签署必要的合同性文件，接受规定的资金结算规则与会员规则，而且须与证券登记公司签署必要的合同文件，接受法律规定的过户登记规则，信息披露规则和其他交易规则之约束。不难理解，境外证券经纪人与投资人之间的合同关系实际上是建立在交易市场所在国基本法律的基础上的，只有在接受我国证券交易法制管制的前提下，境外证券经纪人才可能顺利有效地完成其交易帐户中的证券交割与资金结算，而加强并完善我国证券登记机构与交易会员间的合同法制是保障我国证券交易市场健康运行，解决B 股交易中境内外法律矛盾的基础与前提。

应当说明的是，我国证券交易中过户登记规则和相关规则的强制性并不影响境外证券经纪人与境外的证券投资人形成次一级的合同关系或信托关系。根据我国与多数国家的冲突规则，此类关系的法律适用根据“意思自治原则”与“最密切联系原则”，通常以该类法律行为的设立地法、履行地法或双方当事人的住所地法为准据法。这就是说，在B 股交易适用我国过户登记规则和相关规则的基础上，对于境外证券经纪人与境外投资人之间的单纯合同纠纷或情托纠纷，我国法律通常是没有适用力的，我国法院对其通常也没有管辖权，这正是B 股交易过户法律通用与境外B 股经纪合同关系法律适用存在差异。冲突的根源，它客观上要求我国的B 股交易登记规则必须依据现行法律对此种差异加以衔接协调。

摘要：经济全球化日益发展，世界各国证券市场越来越完善，推动中国证券市场加快了步伐。本文着重聚焦中国证券市场的现状，分析中国证券存在的问题，如投资品种单一化、上市企业质量较差、上市操作不规范、证券商实力薄弱、法律法规不健全等，并针对问题一一提供发展对策。期望本研究能够为相关同行研究中国证券市场提供可操作性建议。

关键词：中国证券市场；现状；问题；对策

1中国证券市场的现状

1．1规模显著扩大

伴随着我国改革开放深度不断加大，尤其是加入世贸组织后，我国经济的开放程度明显提高，推动了我国证券市场的规模进一步扩大。具体来看，主要表现有：不少境外投资者也纷纷转移资金到中国，并对中国的证券进行投资。尤其是当前，我国已执行改革开放政策，力图将外拓投资者的市场占比由4％提升到15％；为了更好地参与中国证券市场，减少证券投资风险，越来越多境外券商开始在中国投资设立专门管理境内投资的分支机构，从而使得中国证券市场与境外证券市场逐渐接轨；国内不少实力雄厚的企业已设立了境外分支投资机构等。据相关数据统计结果显示，迄今为止，深沪两地上市企业已高达2400多家，上市股票市价总值已超过2万亿元，且扩大趋势显著。

1．2市场竞争日益激烈

我国证券市场在道路上遭遇了激烈的市场竞争危机。这主要受竞争格局影响。其具体表现有：各国投资者开始立足全球发展的角度评价证券市场的可持续发展能力与投资价值，不同行业投资者也开始评估投资效益，致使各国证券市场积极开发“亮点”吸引投资者，在这种情况下，我国实力强盛的企业纷纷“移居”海外，并在海外上市；据统计，2013年共有83家中国企业在海外资本市场完成IPO，合计融资约1199．56亿元，IPO数量与融资额同比分别上涨40．68％与91．74％；我国通讯设备、电子交易系统等投资价值较高的行业发展速度比发达国家落后，使得国内外投资者倾向于投资境外发达证券市场，其中，腾讯、阿里巴巴、百度、网易、搜狐等公司是典型代表；大型跨国企业上市融资已成为证券市场的常态，加之大型跨国企业的融资可为证券市场带来巨大收益，促使各国证券市场纷纷出台优惠政策吸引这类企业。由此，中国证券市场面临着越来越激烈的挑战。

2中国证券市场存在的问题

〔摘要〕 中国证券市场二十多年来在证券投资、证券筹资、证券商等方面逐步开放，qfii、qdii和股权分置改革等证券市场的法规政策在其中发挥了重大的推动作用。未来我国证券市场国际化的发展方向是：坚持循序渐进原则，既要促进国内资本市场的发展和完善，又要保证国内金融市场的稳定；实现a、b股市场并轨。

〔关键词〕 证券市场，国际化，历程，政策，方向

证券市场国际化是生产国际化和资本国际化发展的必然结果。我国证券市场国际化是对外开放必不可少的组成部分。经过十几年的努力，中国在证券筹资、投资、证券商及其业务以及证券市场制度的国际化等方面都有了很大程度的发展。但由于中国资本市场的开放程度、证券市场的制度建设、上市公司的治理结构等多种因素的制约，目前我国证券市场国际化的水平还不高。因此，必须规范国内证券市场、继续扩大规模、积极创造有利的外部条件，逐步分阶段地实现我国证券市场国际化。

一、我国证券市场国际化的历程

1982年1月是我国证券市场国际化的起点,当时中国国际信托投资公司首次在日本发行了100亿日元武士债券,由此揭开了证券市场开放的序幕。

20世纪90年代,沪深证交所相继创立,在席卷全球的证券市场一体化潮流中，我国证券市场的国际化悄然启动。

在证券投资方面,以b股的发行为起点,我国开始了证券市场向境外投资者开放的步伐。1992年，我国允许外国居民在中国境内使用外汇投资于我国证券市场特定的股票，即b股。2001年2月19日,中国证监会等作出了允许境内居民用自有外汇投资b股市场的决定,由此局部实现了证券市场投资的双向国际化。

在证券筹资方面,内地企业开始在境外多个市场上发行股票与基金。1993年起，我国允许部分国有大型企业到香港股票市场发行股票，即h股。此后,部分企业在美国纽约证券交易所发行股票，称为n股。进入2000年后，部分民营高科技企业到香港创业板和美国nasdaq上市筹集资金，标志着我国证券市场的国际化进入一个新的发展时期。

按央行定义，对外证券投资资产是指我国居民持有的非居民发行的股票、债券、货币市场工具和衍生金融工具等有价证券。随着中国走出去战略的实施，中国对外直接投资规模在不断扩大，根据统计年鉴，2013年我国对外直接投资规模已达1078亿美元，接近该年实际使用外资1175亿美元的水平。不过我国对外证券投资仍然面临管制而且规模不大。根据国家外汇管理局的统计，截至2015年1月30日，合格境内机构投资者（QDII）投资额度为820.43亿美元，其中银行类机构134.9亿美元，证券类机构318.5亿美元，保险类机构296.53亿美元，信托类合计70.5亿美元。总额度与直接投资远不可同日而语，而且这些投资额度实际使用的比例并不高。整体上，居民对外证券投资的管制导致我国居民对外证券投资规模远远落后于我国经济发展水平，影响了我国对外投资收益并干扰了央行的货币政策独立性，因此有必要对居民对外证券投资放松管制以推动居民对外证券投资与我国经济发展相适应，本文将对此进行探讨。

一、引言

资本的本质是获取最大收益，因此从其诞生之日起，资本就开始不断流动以寻取最佳回报，现代通信技术和金融市场的发展使得资本可以在全球范围内自由配置，资本越来越全球化，产生了国际资本流动。钱纳里和斯特劳特（1966）在其经典著作《外援与经济发展》中认为，国际资本流动能够填补东道国外汇与储蓄缺口，从而促进经济增长。证券投资是国际资本流动的重要形式，随着信息技术的发展，对外投资特别是证券投资在全球范围内增长日益迅速。事实上，证券投资是分享东道国经济增长的重要方式，而且证券投资通常不涉及控股，可以规避直接投资所面临的政府管制。对外证券投资的主要优势是分散投资风险，即投资学中的“不要将鸡蛋放在一个篮子里面”。研究表明，居民对外证券投资能使投资人获益，DeRoonFA，NijmanTE,WerkerBJM.（2001）指出，在不考虑交易成本的情况下，发达国家投资者对新兴市场的投资能够显著分散风险，提高收益。Driessen，JoostandLucLaeven指出，跨国证券分散化投资能显著提高收益率，特别是对发展中国家而言，即使考虑到货币波动因素，依然能从对发达国家证券投资中获益。Lagoarde-Segot，Thomas和BrianM.Lucey（2007）使用美元和本币两种方式建立资产组合，对中东和北非部分国家股票市场进行了研究，发现加大对这些国家的证券投资能够使投资组合获得多样化的收益。

不过跨境证券投资对国民经济也有其不利影响。正如Bhagwati（1998）指出的，驱动资本与驱动商品和服务跨越国界流动的动机不同，资本流动的驱动因素正如同经济史学家CharlesKindleberger说过的那样，是恐慌和狂躁，当一国或地区利润率特别高时，猛躁的资本大量涌入，而当金融危机爆发后，投资者在恐慌心理作用下开始大量抛售资产，引起资产市场暴跌。由于证券投资对象主要是可交易的金融资产，流动性高，特别容易受到短期因素波动的干扰，影响金融稳定。以泰国为例，在泰国金融危机爆发前，外部证券投资大规模流入，使泰国经济增长迅速，但在发生金融危机后的1998—1999年，证券投资方式的资本流入则又大幅度下降，特别是银行贷款类资本大量流出泰国，1997年流出25.17亿美元，1998年流出110.96亿美元，1999年流出112.07亿美元，因为银行贷款变现能力强，在国际金融市场形势发生不利变化时，外国银行纷纷召回发放给泰国银行和企业的贷款，泰国银行和企业为了偿还外债，被迫中止投资，国内总需求下降，从而影响产出。总体上，学术理论证实了跨境对外投资分散投资风险提高投资收益的作用，但由于证券投资的特殊性，我们也需要关注对外证券投资的负面影响。

二、国民经济账户的均衡与证券投资开放的意义

对我国来说，由于人口生育率下降带来的人口红利效应，储蓄率长期保持在高位水平，储蓄大于国内的投资就形成了净出口，净出口亦长期保持在正值。由于我国净出口基本保持在正值，为了实现国际收支平衡，资本账户必须为负值，这就需要资本外流，即资本账户K为负值。不过我国要实施独立的货币政策，国内利率高于发达国家，因此，在利差刺激下资本账户亦呈现净流入状态。这使得我国国际收支面临经常、资本两账户双顺差局面。即国际收支无法通过市场平衡，需要政策干预即由政府买入外汇才能实现均衡，这反而又影响了中国货币政策的独立性，其逻辑分析如下。根据表-2国际收支账户平衡方程，在国际收支完全由市场调节的背景下，经常账户顺差意味着资本账户的逆差，因为经常账户顺差意味着国内出口商品或劳务从国外获得金融资源，居民必须以某种方式拥有这种金融资源，无论是以对外直接投资还是证券投资方式，总之这会形成某种均衡。反之，在不均衡状态，以我国现状为例，经常账户是顺差，而直接投资账户方面近几年由于国家实施走出去战略，对外直接投资也快速上升，不过即使在大幅度增长后，我国对外直接投资也仅与外商对我国直接投资相当，因此直接投资不能单独充当经常账户顺差再溢出的主渠道，这意味着需要通过证券投资账户平衡经常账户顺差。但是我国证券投资账户处于管制状态，因此通过经常账户和资本账户中直接投资积累的国际资本不能通过证券投资宣泄，只能借由储备变动消化。

三、现行对外证券投资政策的弊端

需要指出的是，本文所指的对外证券投资侧重于国内居民（包括金融机构、企业和个人）直接购买境外证券投资的行为。不包括国家外汇管理部门使用外汇购买境外证券资产，因为这属于投资的范畴；也不包括商业银行的对外证券投资，因为这与本文所讨论的普通市场主体对国外证券的投资概念不同。目前国内居民对外证券投资主要有两个渠道。一是QDII（QualifiedDomesticInstitutionalInvestor），即合格境内机构投资者，这是在资本账户不放开的情况下允许部分机构先行试行，在国内发行基金产品对海外进行证券投资，与比较火爆的QFII相比，QDII显得比较冷清。根据2014年上半年央行《中国国际收支报告》，境外对我国证券投资（QFII）净流入344亿美元，其中：股本证券166亿美元，债务证券178亿美元；而QDII净汇出资金只有27亿美元。二是港股通，即2014年下半年推行的允许合格投资者购买香港证券的投资安排，截至2015年2月4日，2500亿港股通总额度仅使用了237亿元，尚有余额2263亿元，与沪港通推出前的市场预期大相径庭。从QDII和港股通的冷清可以看出，放松对外证券投资可能出现的资金大量外逃并未出现，显示出目前对外证券投资的管制可能过于严格而且并非必要。另外，对境内居民海外投资的过度限制反而降低了境内居民参与海外投资的热情。总体上，继续执行严格管制的现行对外证券投资政策存在诸多弊端。