股票融资范文精选

一、研究假设投资者

对于某一投资资产的收益率或看好或不看好，这种现象被称作为异质信念（HeterogeneousBelief）,投资者的这种分歧会自然而然地体现在他们的投资行为上，进而反映到该资产的价格当中。在融资融券业务推出之前，投资者看好一只股票，可以进行买入，但是当投资者对某只股票持悲观情绪时，拥有:该只股票的投资者可以选择卖出，而不持有该只股票的投资者却无法在市场上表达自己的“投资情绪”。在融资融券推出之后，这种情况得到了改变，投资者可以根据自己的判断利用融券业务对股票进行卖空。因此，在融资融券推出之后，股票的价格对市场上信息的反映应该会更好、更快。故提出以下假设。假设1：对于加入融资融券标的样本股票而言，与加入之前，其盈余公告后漂移的程度会减少。假设2：对于盈余公告含有“坏消息”的股票而言，融资融券对其盈余公告后漂移的影响程度会大于盈余公告含有“好消息”的股票。提出这一假设的主要原因是，在投资者尚未持有该股票的情况下，对于有利好消息，投资者可以通过使用自有资金直接在市场上进行买入，并不一定需要使用融资业务，但是对于利空消息，投资者只能通过融券业务进行卖空。

二、样本选取与研究设计

（一）样本选取

前文提到考虑到第一批融资融券标的股票交易不活跃的问题，本文选取之后分别在2011年12月5日、2013年1月31日和2013年9月16日所进行的三次比较大规模的标的扩容股票为研究样本。实际上在2014年9月22日也进行过一次大规模的标的扩容，但是由于文章需要用到公司年报数据，而2014年的年报在2015年才会，故不将此次纳入研究范围。此外，本文还按照以下标准对融资融券标的中的股票实行了进一步的筛选：（1）剔除财务状况异常的*st或st股票，因其不具备与其他样本相同的特点；（2）剔除在样本区间内已累计停牌超过30个交易日或以上的上市公司股票，因其在事件窗口区间内大部分时间都处于停牌状态，市场反应可能已经不单单只针对盈余公告这个因素；（3）原先加入过标的但是后来被剔除的股票；（4）因文章的相关数据处理需要用到分析师的盈余预测，所以没有此类数据的股票只能予以剔除；（5）为确保预测数据的可信度，且对样本股票进行了盈余预测的机构数平均为10家，剔除对该只股票进行盈余预测的机构数不够10家的股票。最后筛选出符合条件的样本股票数为278只。此外，本文的年报EPS数据来自国泰安数据库，EPS预测数据来自WIND数据库，笔者通过手动收集这些数据并根据研究需要进行相应地处理，处理方式主要是通过MicrosoftOfficeExcel以及相应的计算机程序。

（二）研究设计

首先，按照公式1计算出每只股票的未预期盈余（UnexpectedEarnings）。UE是一个衡量未预期盈余大小绝对值的指标，其中，EPSactual是上市公司股票年报所公布的实际每股收益，EPSpredicted是在WIND数据中获取的分析师在事前对该只股票每股收益所作出的预测。UE=EPSactual-EPSpredicted(公式1)由于UE的绝对值不足以说明其未预期盈余的程度，因此根据公式2对个股的UE进行标准化。其中，SUE是标准化未预期盈余（StandardizedUnexpectedEarnings）,分母为每股收益预测值的标准差。计算出样本股票的SUE的目的在于测量股票的未预期盈余程度，正的SUE意味着利好消息，而负的SUE则意味着利空消息。对于两种不同的消息，市场对他们的反应是不同的，所以必须以SUE为标准将样本股票分为SUE+与SUE-两组，以验证融资融券分别对他们的影响。

三、结论

一、中美上市公司的融资方式选择现状

（一）美国上市公司的融资方式选择现状

据有关资料，1970-1985年美国企业内源融资和外源融资分别占企业融资总额的67%和33%，其中股权融资占外源融资的2.1%。从1984年起，美国大部分公司基本停止股票融资，并发行债券回购股份。2000年1-11月，美国上市公司共有1592家发行债券，融资9350亿美元，同期仅199家上市公司发行股票，融资1460亿美元，债权融资为股票融资的6.4倍。

（二）中国上市公司的融资方式选择现状

根据1999年上市公司增加的长期资金来源比重看，上市公司内部资金（留存收益）为177.6亿元，占长期资金增加额的41.2%；长期负债为26.7亿元，占长期资金增加额6.2%，其中主要是长期借款和各种应付账款，而且没有一家公司发行企业债券；股权融资为227.2亿元，占长期资金增加额的52.6%。可见，我国上市公司的融资渠道主要依靠股权融资，其融资顺序为股权融资-留存收益-负债融资。

二、中美上市公司融资方式选择的比较分析

（一）美国上市公司的融资方式选择完全符合西方的“融资顺序理论”（即啄食理论）

“啄食理论”认为：第一，内源融资不需要对外支付利息，也不发生融资费用，使得内源融资的成本远低于外源融资，而且可以避免普通股融资带来的所有权稀释问题。因此它是西方企业首选的融资方式。第二，股权融资会带来所有权稀释。当企业资金出现“瓶颈”，需要从外部融资时，若采用股权融资方式，由于普通股数量的增加会造成每股收益下降及每股市价下跌。同时，新股东提供的新权益会降低老股东在企业资产中所占的份额，从而可能导致现有股东的控制权旁落。西方国家企业大股东的股权很少超过25%，如通用公司控股股东的股权不到10%，迪尼斯仅为5%左右。第三，股权融资成本高。第四，信号传递及不对称信息。公司进行外源融资时，传递着公司未来现金流量变化的信号。由于股东和公司之间存在着信息不对称，如果公司及控股股东知道目前公司价值被高估，则希望有人分担将来股价下跌的损失；反之，则不希望有人分享股价上升的好处。股权融资传递了公司价值被高估的信息，往往引起股价下跌。所以，股权融资是后续融资最差的选择，西方国家的公司一般将其排在可选融资金方式次序的最后。

20世纪90年代以来,行为金融学的发展对传统金融学产生了巨大冲击,大批学者对传统金融学的理论缺陷进行实证分析,综合运用人类学、心理学、社会学等领域的研究成果,研究人类行为存在认知偏差,合理解释了金融市场上的异常现象。行为金融学把投资过程看成一个心理活动过程,认为投资者是不“理性的”,往往容易犯一些认知错误。大量统计数据和实证研究表明,我国股票市场趋向于弱势有效市场,理性人的假设和有效市场假说都与我国股市的现实情况相去甚远。在面对中国股票市场中的很多异常现象无法给出合理解释的情况下,行为金融理论的引入为我们深入研究中国股市开辟了一条新路。

1传统金融理论的困境

Fama于二十世纪六十年代中期提出的有效市场理论认为:当人们是理性时,市场是有效的;当有些投资者是非理性时,由于交易随机产生,对市场不会产生系统的价格偏差。但是实际情况与现代金融理论的结果在某些方面相差很远,甚至截然相反,行为金融学认为在有效市场理论三个假设条件均存在误区。

1.1“理性人”假设的误区

非理性是人的精神所特有的一种自然体现。它表现为投资者的非逻辑认识,是无意识、情感、信仰和直觉的表达。即使在有限理性的条件下,因为外在条件的限制,有时候未必能够实践理。比如信息的收集与消化受到行为人用于投资的精力与时间的限制;投资人的投资期限和投资成本也会限制其理性决策的现实运用,他们在行为中往往是追求最满意的方案而不是最优的方案。

1.2“非理性投资者交易相互抵消”假设的非合理性

有效市场理论的第二道防线认为,如果存在缺乏理性的投资者,他们之间的交易将会随机进行,所以他们的错误会相互抵消。但心理学的研究已经清楚地表明,人们并不只是偶然偏离理性,而是经常以同样的方式偏离。投资者并非“我行我素”地独立进行推断决策,他们的买卖行为之间有很大的相关性。无论是个人投资者还是机构投资者,他们的投资策略都表现出明显的趋同性,而不是相互抵消,这就是金融市场中广为流行的“羊群效应”。

1.3“套利者修正”假设难以成立

摘要:企业融资渠道的发展从以银行为主的制度安排逐步向银行与资本市场共同发展的混合型金融制度演变,这为企业按照自身需求寻找低成本的融资渠道提供了更充分的空间。债券融资和股票融资作为企业融资的两种方式,已被大多数企业所采用。文章通过对两种融资方式的融资主体、融资成本、融资途径方面进行比较分析,以期为企业的最优融资方案提出建议。

关键词:债券融资;股票融资;比较

一、债券和股票的比较

第一,债券是一种债权债务关系证书,反映发行者与投资者之间的资金借贷关系,投资者是债权人,发行债券所筹集的资金列入发行者的负债;而股票是一种所有权证书,反映股票持有人与其所投资的企业之间所有权关系,投资者是公司的股东,发行股票所筹措的资金列入公司的资本(资产)。

第二,股票是股份有限公司发行的一种有价证券,是用以证明投资者的股东身份和投资份额,并对公司拥有相应的财产所有权的证书。股票一经发行,购买股票的投资者即成为公司的股东。股票实质上作为股份公司的股份证明,它表明其持有者在公司的地位与权利,以及承担的相应责任与风险。债券是发行者依照法定程序发行,并约定在一定期限内还本付息的有价证券,是表明投资者与筹资者之间债权关系的书面债务凭证。债券持有人有权在约定的期限内要求发行人按照约定的条件还本付息。债券属于确定请求权有价证券。

由于筹资性质不同,投资者享有的权利不同。债券投资者不能参与发行单位的经营管理活动,只能到期要求发行者还本付息;股票持有人作为公司的股东,有权参加股东大会,参与公司的经营管理活动和利润分配,但不能从公司资本中收回本金,不能退股。

二、债券和股票融资主体的比较

债券和股票的融资主体是不同的。债券的融资主体可以是政府、金融机构、股份公司和企业;股票融资主体只能是股份有限公司。股票的融资主体可以发行债券,但债券的融资主体不都可以发行股票。

股票作为最昂贵的机会成本，企业应尽可能避免以股票或者股权的形式来进行任何支出。

自从村里定下上市大计之后，小帅和王军及赵银子等一班人马不停蹄地走访了几家圈内的兄弟企业，他们获得最多的建议就是企业必须在内控和合规管理上下大气力。因为一般来说，今年新生的企业大都存在业务上去了，管理没跟上的问题，究其原因是大部分创业人员均是技术或销售起家而对企业管理或生疏或疏忽，特别是企业在初创阶段的两年里，抓业务搞产品是重中之重，当企业初步形成了市场地位，开始有了一批客户，并且收入和研发逐渐起色和小有成就后，创业者会寻求更大的目标，上市、融资日渐摆上他们的日程。

期间，当投资人做尽职调查时，不少企业家才被告知企业内部事务处理不合规，诸如，收入确认方法、劳动保险、人事聘用、股权结构等等，一一出了问题。面对投资人，企业家们无疑是想获得他们的青睐，而由于触及的企业问题的严重程度要么造成企业价值被低估，要么投资人被企业的内部混乱情况吓退。小帅和团队在走访了历经融资或上市筹备的圈内企业后被深深触动了，回到公司小帅找来王军和赵银子深入探讨了村里准备上市前的各项要筹办的工作，为了取得专业级的企业改造效果，小帅他们在走访中得知“创智合规”在行业内从事企业治理咨询久负盛名，大家一致同意聘请专家级的创智合规来为村里再造内控架构和战略规划。

小帅请来了“创智合规”的专家初步探讨了村里的治理方向和目标，同时表明诚邀“创智合规”先为村里进行企业诊断并拿出治理建议。“创智合规”的收费价格不菲，一般企业承受不起，小帅提出用部分股票加现金的方法来使村里支付“创智合规”的服务。村里团队明白，如果全部以现金来支付此笔费用，“创智合规”顾问公司是按村里业务流量，即以业务营收规模计算顾问费用，这对当期运营现金流来说是一笔不小的开支。

为了给村里打造钢筋铁骨般的身躯，小帅和管理团队反复研究后，一致同意聘请顾问公司进驻，作为上市前两年的中长期治理顾问。

但大家须明白，企业以目前股票来支付顾问费用，从融资角度来看其成本最高。之所以这样说，是因为行业内一般认为现金充足的情况下，以现金支付成本最低廉；其次是银行贷款来支付，贷款会相应产生利息费用和担保品等相关的成本支出。但从投资角度看，这两种形式存在机会成本，即用现金或贷款支付顾问费的同时，有没有其他投资机会，而这些投资机会是否会带来更大额外收益。如果回答为有其他机会而且会产生额外收益，毫无疑问，此现金或贷款应该优先用于这些机会，否则这笔现金或贷款就可以先行支付“创智合规”咨询公司的顾问费用，而不应用股票去支付顾问费。

大家应明白今天的股票是最贵的机会成本，因为谁都清楚股票本身存在潜在的明天价值，即价值倍增机会。企业应尽量减少以股票支付或兑价任何支出，除非你有计划与对方建立互为伙伴的战略合作关系，或是为了引入战略投资者而必须要以股票及股权来置换资金。如果可以融到短期资金，一定要优先考虑以现金和贷款方式去支付相关费用，而不是股票。请大家记住以股票形式支付或融入资金的成本是最贵的，其潜在的增值功能和对企业拥有控制权决定了其特殊的地位和价值。

可以明确地说，任何情况下，从比较成本而言，股票的成本最高。这一简单的行业基本规则在一般情况下，通用于所有支出项目的评估或融资需要。至于股票估价成本及核算的技术，以后讨论融资成本方面的知识时，再和大家进一步探讨。

摘要:融资融券业务的推出将给中国证券市场引入了双边交易机制,直接影响到中国股票型基金的发展。融资融券业务将给基金产品创新带来契机,基金产品投资范围扩大以及双边交易机制能够使基金经理有更大的操作空间,但同时也要注意风险控制。

关键词:融资融券;股票型基金;创新

我国首批6家证券公司已经作为试点正式开启融资融券业务,随着融资融券相关制度的不断成熟,它将扩展证券公司的传统业务,成为一个新的赢利点。融资融券给中国股票市场引入了做空机制,使原来的单边交易模式变成双边交易,会大大改变中国证券市场的现状。融资融券业务对证券市场的影响十分广泛,不仅涉及到证券公司和投资者,而且也将直接影响到中国股票型投资基金,对中国股票型投资基金的创新方向起到了路标作用。

一、融资融券制度及其中国特色

融资融券是一种信用交易方式,具体包括证券融资交易和证券融券交易。 证券融资交易指投资者预期股票价格将会上涨,以保证金交易方式购入股票,差额部分由证券公司垫付,投资者支付利息。证券融券交易指投资者预期股票价格将会下跌,通过支付一定比例的保证金,向券商借入股票后按现行价格卖出,借出股票股息由投资者支付。简单地说,融资指买空,融券指卖空。

融资融券在我国的资本市场中最早出现在90年代初,当时的法规没有禁止融资融券,大量客户向证券营业部借钱买股票或借股票来卖。由于处在资本市场发展早期,金融监管体系不完善,监管能力跟不上,证券市场内相关参与主体自我约束意识缺乏,大量违规事件的发生使得证监会在1996年明令禁止融资融券业务。中国现阶段推行融资融券业务,出于风险防范的考虑,对于业务的交易各方以及交易所涉及的标的物和保证金都有着更加严格的规定:

首先,对申请开展融资融券业务试点的证券公司要求较高,须是创新试点类证券公司。从经营角度,要求公司须从事证券经纪业务已满3年、公司治理健全、内部控制有效;从财务角度,要求公司要满足最近6个月净资本均在12亿元以上等条件;从业务角度,客户交易结算资金第三方存管方案已经证监会认,并在试点期间只允许证券公司利用自有资金和自有证券从事融资融券业务。

其次,对投资者交易资格也有严格规定,要求客户具有符合要求的担保品和不少于50万的资金,交易中所得证券或者资金都应交付证券公司,作为担保物。证券公司在客户不能按时、足额偿还证券或资金的情况下,有权进行强制平仓。

企业资本有两类，其一是债务资本，其二是股权资本。对于以制造业为本的中国经济结构而言，对于未来实体经济环将更加境动荡而言，中国未来10年更适合股权融资，必须把股票市场融资放在更加重要而突出的位置，至少放在债务融资的前面。这是未来面对与对抗制造业风险的本质要求。

我们需要看到的是，从1994年到现在，中国近20年经济发展其实更加倚重的是股票市场的发展。比如，当年改革国有企业，从经济层面说，没有股市就不可能有国有企业的今天。它为国有企业注入了现代企业的管理制度，更为企业注入了重新创业的资本，同时大幅增加了企业的负债能力。再比如，中国银行体系的建设，如果没有股市，早已“技术性破产”中国的银行业更不可能具有今天这般的活力，和安全的财务状况。

可以说，20年来，是股市重新修复了中国的财务报表，为中国经济重新注入了动力；是股市缔造了中国如此庞大的经济规模，为中国经济跃升为大国经济奠定了坚实的基础。我坚信，未来中国经济从初期粗放型向质量、效益、环保型的转变，依然必须倚重股市所提供的、“高风险偏好”的优质资本。

但是，从过去5年的发展过程中，我们发现，中国经济在“吃老本”——股权类“核心资本”增长缓慢，而债务规模却在快速膨胀。结果是迅速蚕食中国的财务安全，同时放大了中国实体经济风险，放大的中国的金融风险，从而形成整个的经济风险。

这样的局面当然与某些领导者偏好与决策密切相关。我们必须知道，股权融资的难度远远高于债务融资的难度。因为，股权融资必须通过股东这道难关，而债务融资只需要说服银行；股权融资过程中，经营者必须向所有股东讲清缘由、承诺收益，而债务融资只要证明在给股东分红之前能够偿付债务就可以了；股权融资需要市场契机，但债务融资只要银行同意，随时随地都可以进行。所以，股权融资对经营者而言，他所承负的压力远远超过债务融资。

正是这样的区别，债务融资要比股权融资来得快。尤其是政府项目，只要号令一下，数千上万亿元的资金片刻就会到位。如此迅捷的事情，必定使政府因呼风唤雨而神气活现。但殊不知，早晚有一天，债务资本的过度膨胀，会受到股权类资本不足的制约，会给经济积累出巨大的财务风险。实际上，今天中国所遇到的情况就是这样——债务融资规模无以附加，如果不能有效地补充股权类“核心资本”，中国的资产负债表将更加严重地失衡，“做空中国”能量将获得足够的理由。

所以我可以负责任地说，今天的股市上涨是国家层面、政府层面修复中国财务报表的战术选择。否则，中国国家经济安全方面问题必将日益凸现。

别急，现在刚刚开始，未来的中国将更加倚重股票市场。原因是“大转折”。中国正在经历经济发展方式的转变和经济结构调整的关键时期，这个时期所面对的经济风险远远高于当年国企解困、银行改革，因为那时候还没今天这般的对外开放程度，国内的经济困境还无法引发国际金融投机客的狙击。但现在不一样了，我们任何闪失都将瞬间变成国际投机势力的盘中之餐，都将遭受严厉地惩罚。

音乐股票不仅解决了融资问题，更重要的是，能有效利用极高的人气，提前锁定唱片的销量。这样的模式，体育、电影等行业也同样适用。

很多音乐创作者在刚起步的时候需要花费自己大量的时间、精力和金钱，从组团到添置乐器，从租练习场地到录制 DEMO带，无一例外地需要资金投入。同时，还要想尽一切办法增加乐队的曝光机会，趁着酒吧、街头演出吸引乐迷或赞助者。

随着电子时代的到来，下载或在线成为人们收听音乐的主要方式，花钱去买 CD的人已经越来越少，音乐创作者自行出唱片变得更加困难，稍不留神就血本无归。

现在有这样一个平台：既能充分发挥音乐人的创作天赋，又能让自己的音乐可以更快速地被更多人欣赏，同时还额外提供了一个“融资”的功能。在执行前完全由歌迷们决定其是否具有商业价值和价值的大小。

Sellaband.省略紧随其后，两者使用的方法差别很小。在这两个网站上，创作者可以自行上传原创音乐，让其他使用者分享。音乐发烧友通过支持自己喜欢的歌手或乐队，来为他们赢得投资人的关注和信任。他们还可以与创作者线上互动，这与其它社交互动性网站相似。但除了这些功能外，网站还提供了“音乐交易所”的功能，所有网友都可以成为投资人，以认股的方式投资乐队。

通过 网上支付，音乐发烧友以每股 10美元或更高的价格购买心仪歌手的音乐股票。音乐人按照其名气被设定了一个融资的预期值，分为 5万和10万美元两个等级。当音乐人累积到融资预期值之后，网站便会指派专业的唱片公司和有经验的工作人员协助他们出版唱片，之前融资的资金将用于支付所有开销。否则，之前筹到的款会悉数归还给发烧友，音乐人的专辑制作计划也宣告失败。

唱片发行后，投资的音乐发烧友不仅能获得那些专辑，还可以享受专辑或单曲销售带来的回报，甚至还可以像出售股票那样出售那些乐队的股份。

唱片销售一般有两种方式。 Sellaband.省略累计筹得 5万美元， 19人成功发行自己的唱片，另外 11人正在录制唱片中。超过 9700名音乐人在 Sellaband.省略注册的音乐创作者则达到 7500人。

摘要：经济全球一体化发展，给予了经济结构更多变化的可能。股票作为有价证券，在资本运行中起到了关键的作用。我国证券市场尚处于建设发展的初期，股票融资是上市公司通过必要的方式，利用配股发行可转换为债券的方式。股票投资是一种新型的投资方式，也是新时期资本市场变化的重要项目。股票融资实际上是要实现一种控制权，通过长期性的投资，借助市场流通，根据一定的股利进行经营后的收入分配。股票投资过程的融资手段很多，但是，能够占据市场份额，实现经济价值的，还需要在实践中不断积累经验。

关键词：股票投资；融资手段，特点；优势；方法

引言

金融业的发展情况，代表着国家经济的整体运行情况，随着人们对金融业的关注，金融投资成为很大一部分人们日常生活中的一部分。股票作为走入人们视野时间最长的投资方式，其运行与发展逐渐被人们接受和喜爱，股票知识已经从专业化角度，逐渐渗透在各个行业。股票融资是股票投资过程中的一项重点内容，是融资方式的一个类型。股票融资虽然经历了一定的发展时期，但是，在机制和体制上，还存在一些问题，在股票市场继续前进的过程中，规避矛盾，实现股票新的增值，是股票投资中必须要考虑的问题，是股票能够实现货币化反应的重点。

一、股票融资的概念和主要特点

股票融资是一种综合性的控制权体现，股票融资需要召开股东大会，通过投票方式进行表决，能够参与公司的重要决策项目，在规定范围内，收取股息，并且分享通过良好的经营，带来的红利。股票融资具有一定的特殊性，在股票投资过程中，融资方式与手段的选择，主要就需要在股票使用规范化的角度里，将股票融资做到实处。股票融资属于长期投资，具有长期性。股权融资的筹措资金在没有到期日时，不需要归还，具有资金使用的永久性。这一点对于企业发展具有至关重要的作用。股票融资的不可逆性，就是股票融资是一个单向的过程，任何企业在运用股权融资时，都不需要还本，投资人如果需要在特定情况下，收回本金，就要在流通市场的前提下，进行股权更迭。股票投资一个最明显的特点就是，没有任何负担，股权投资没有固定的股利负担，股利需要支付多少可以根据公司的经营情况而定。在股票投资过程中，融资是进行资金价值升级的途径，对于股票融资的效果认定，需要在实际操作中，验证理论的真实性。

二、股票投资过程融资的优势和缺陷

1、股票融资的优势。一般来说，普通类型的股票是没有时限限制的，在运行过程中，不需要支付利息，不存在还本付息的风险。这样的运行机制就从根本上降低了筹资风险。股票融资的风险小了，就会吸引大量的资金来的项目中，股票融资的速度和数量就会迅速增加。现代企业都非常重视企业品牌效应，企业一旦具有了良好的声誉，就会带来经济效益和社会效益的双重增加，发行股票就会具有社会的主动权。无论是普通股票还是构成公司借入的债务，都会发生很多的资金，这些资金能够为债权人提供有力的损失保障。发行股票实际上就是考验公司企业信用额度的最好时机，在发行股票的过程中，将企业的债务资金进行强有力的保护。股票融资是永久性的投资手段，没有到期日，不需要归还，如果一个企业能够保持长久的旺盛势头，股票融资就会发挥其资金的长期效应。股票融资是具有永久性特点的融资方式，在公司的经营过程中，根据生产经营的资金需求，强调资金的支持力度，可以保证资金的安全稳定运行。股票融资没有固定的利息负担，如果公司处于盈余状态，就可以适合分配股利，把公司盈余进行有效分配，利用投资机会，尽量少支付或者不支付股利。随着我国现代企业制度的建立，股票融资对于企业建立现代化管理模式，具有重要的推动作用。

【摘要】自从融资融券引入证券市场后，学者们就融资融券对证券市场的影响展开了一系列研究。从融资融券对股票市场稳定性、流动性和定价效率三个方面的影响出发，总结国内外学者对于融资融券对证券市场影响的研究成果，可为后续的深入研究提供参考。

【关键词】融资融券 稳定性 流动性 定价效率

国外文献主要是研究融资融券中的卖空交易对股票市场的影响，而对融资融券的买空交易对股票市场的影响研究很少，且研究对象多以美国股票市场为主，对其他国家股票市场和全球股票市场的研究较少。国内学者逐渐同时结合融资买空交易和融券卖空交易两种情况来展开研究，且研究对象集中在我国台湾、香港股票市场，而对于融资融券对大陆股票市场的影响研究较少，这与融资融券业务在我国推出较晚有关。最后，关于融资融券对股票市场影响的研究结论不一，其影响是正还是负，是大还是小，仍未形成一致的结论。

现有文献研究卖空交易是否对股市稳定性产生影响主要是从卖空交易与股市波动、卖空交易与股市收益偏度以及卖空交易与市场崩溃三个角度进行分析。

一、融资融券对股市稳定性的影响

（一）融资融券与股市波动

融资融券与股市波动的关系大致有三种观点：第一种观点认为卖空交易会影响股票市场的稳定，加剧市场波动。Conrad（1994）构建了一个“信息公开”与“信息不公开”的卖空交易模型，研究结果表明，在公开意料之外信息的情况下，卖空交易与股价下跌呈正相关关系，但在不公开意料之外信息的情况下，卖空交易对价格下跌的影响更大。Henry and McKenzie（2006）、Chang.et al（2007）以1992年-2003年香港股票市场的日数据为研究对象，发现允许卖空交易导致个股波动性增加。

第二种观点认为卖空交易不会加剧证券市场的波动，反而对股票市场起到稳定器的作用。Charoenrook and Daouk（2005）对全球111个股票市场1969年12月-2002年12月的数据的研究、Bris.et al（2007）对全球46个股票市场1990-2001年的周数据的研究以及陈淼鑫和郑振龙（2008b）对全球37个股票市场的研究，都认为放开卖空限制不会加大市场的波动性，Charoenrook and Daouk（2005）和Bris.et al（2007）还发现卖空交易可以显著降低市场的波动性。Bai，Chang，and Wang（2006）建立了一个完全理性预期均衡模型，考察了卖空约束对股价和市场效率的影响，发现卖空约束下股价波动性增加。廖士光和杨朝军（2005a）、王旻和吴淑琨和廖士光（2008）分别以1998年8月至2004年2月我国台湾股票市场的月度卖空数据和2000年1月4日-2006年7月31日的台湾市场的日数据进行实证检验，前者认为卖空机制可以对市场波动起到平抑作用，后者认为卖空交易对波动性水平没有显著影响。廖士光和杨朝军（2005b）、Cai et al（2007）、陈淼鑫和郑振龙（2008a）以香港股票市场为研究对象，分别运用协整检验和Granger因果检验、事件研究法、GARCH模型进行实证研究，都发现卖空机制的存在并不会加剧证券市场的波动，反而会使证券市场波动率有所降低。徐海涛（2005）选取29个国家证券市场上具有代表性的市场指数收益率作为整体市场收益的衡量标准，对卖空限制进行实证分析，发现一个市场如果对卖空限制的越严格，其市场收益的波动率也就越高，就是说卖空限制实际上加大了市场的波动程度。