基金业面临多重之困

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业绩，靠天吃饭的窠臼

今年，基金发行难的背后，是投资业绩的大幅滑坡。据统计，受一季度股市单边下跌的影响，股票型基金一季度亏损4665.85亿元，报告期内平均净值增长率为-22.31%。截至一季度末，股票型基金和混合型基金分别出现10.97亿份和97.13亿份净赎回。

万得资讯研究结果显示，今年以来，与市场走势相一致，无论是基金募集总额还是平均募集份额都呈严重下滑的状态。另中国登记结算公司最新数据显示，基金开户数出现明显回落，周新增基金开户数也仅仅维持在2万户水平。

时间拉回到2006年。这一年，与大牛市相关，中国的基金业空前繁荣，赚钱效应的凸现让所有人对基金这个舶来品刮目相看。截止2006年年底，这一年有37只基金收益翻番，更多的基金净值增长在80%、90%以上。与业绩的飙升相随的自然是基金规模的井喷，2006年5月份，广发策略优选基金横空出世，8天发了184亿份，创下基金发行周期最短纪录。6月份，易方达价值精选基金再次刷新这一纪录，4天发了118亿份。12月份，嘉实策略增长基金再度打造了一个基金神话，单日发行400亿元。

进入2007年，A股市场再续2006年的辉煌，股票型开放式基金实现的平均净值回报率高达128.15%，123只可比基金实现翻倍涨幅，华夏大盘精选以超过200%的涨幅创造了基金年度净值回报率的神话。

与此相联，2007年基金发行异常火爆，发行规模动辄过百亿元，“限额发行”、“末日申购”、“比例配售”都是这一时期的营销创新，华夏大盘精选基金干脆停止申购。2007年10月15日，上投摩根亚太优势基金更是首日销售超过千亿，不得不提前结束发售，创下中国基金业的新神话。由于认购过于疯狂，管理层不得不停止了新基金的发行审批。

令人遗憾的是，好日子似乎过得太快。2008年伊始，随着A股市场的深度调整，基金的火爆嘎然而止。

回顾各年度基金发行份额与市场走势的关系比较，尤其是股票型、混合型基金首发规模与市场走势的关系，我们不得不承认，持有人对中国公募基金业的信任还异常脆弱，基金基本还停留在靠天吃饭的窠臼，基于长期理财、双向共赢的信托关系，还远远没有建立。

规模，盲目扩张之痛

在一个成熟的市场，资产管理公司通常将更多的精力放在提高投资业绩、做好客户服务上，共同基金的发行通常不需要“兴师动众”，不会那么看重首发规模，只需达到成立条件即可。

但在国内，这两年基金的首发，却进入了比拼规模的怪圈，大家热衷于创造一个个规模奇迹。截至2005年底，中国市场上有52家基金公司，基金总规模仅为4797亿元。但是，从2006年底到2007年底，国内基金业总规模从8000亿元扩大到3.3万亿元，一年之内增长3倍多。

一家大型基金公司的营销总监解释基金公司“拼首发”现象时说：“国内基金发行仍采取审批制度，新基金批文是稀缺资源，一旦拥有必然充分利用。比规模更是业内心照不宣的秘密，道理很简单，公募基金是按规模提取管理费的，规模跟大家的利益息息相关。”

基金规模的超常规增长，原本是基金公司引以为傲的资本，但现在却正成为他们发展中的桎梏。我们看到，基金公司的人才储备开始 “捉襟见肘”，发行费用成倍增加，基金公司之间恶性竞争频频出现。更重要的是，在发行高峰期蜂拥进入的基金持有人，随着市场的调整，开始咀嚼亏损的苦涩，开始走向对基金公司的极端不信任。正是这批人的信任危机以及他们的情绪传染，成为今天横亘在基金公司面前的鸿沟，也许要多年才能熨平。一位业内人士更是直言指出，今天基金面临的困境，正是这两年盲目扩张的恶果，“如果不能及时总结经验教训，更大的困难还在后面，甚至就此断送中国公募基金业也并非危言耸听。”

据天相最新数据，6月份新成立的3只基金仅仅募集了近16亿元，首发规模平均为5.4亿元。伴随着新基金首发规模逐渐下降，基金开始动员各机构、员工自购，基金户均认购额不断上升。近期成立的一只规模近20亿的股票型基金，其户均认购金额高达13万。而在2007年，基金市场逾9成的投资人为散户。

基金规模、持有人结构的变化仅仅是表象，背后凸显的是深刻的信任危机。随着业绩的下滑，“基金黑幕”式的种种问题，可能会渐次爆发。“老鼠仓”问题，利益输送问题，公平交易问题，基金契约问题，投资风格问题，都有可能成为压垮基金业这头大象的稻草。

也许基金公司已经意识到，管理几十亿的基金和管理上百亿的基金并不是简单的累加，基金也并非越大越好。某大基金公司营销总监表示，随着资本市场、基金公司、投资者的不断成熟，国内基金公司拼规模、轻服务的现状早晚会得到改变。问题是，投资者是否能有耐心等到那一天。

激励，糟糕机制下的蛋

在这轮行情中，基金所扮演的角色正被业内外反复质疑。上证指数从4000点到6000点，基金业一片看多；上证指数6000点跌到3000点，基金业反复做空。在“羊群效应”的面前，基金不过是不折不扣的大散户，嘴上说价值投资，行动上又比谁都耐不住寂寞。

无疑，在这轮行情中，基金不是赢家。数据显示，一季度基金巨亏6500亿，几乎将其上一年度的盈利大半丧失殆尽。据报道，开放式偏股型基金在2008年1月初至5月底的平均复权净值下跌了22.5%。一位基金投资经理表示，今天，基金不仅不知道如何洗刷掉“砸盘者”的恶名，被迫面对赎回的考验的时候，更重要的基金失去了方向，对究竟该怎样估值、怎样定位变得很茫然。

激励，是造成这些问题的重要原因之一。保护基金持有人的利益原本是基金的天职，如果基金持有人离基金而去，基金的发展将面临严峻考验。但这两年来，我们并没有看到基金管理公司把保护持有人利益放在考核机制里。相反，我们看到了，业绩排名被各基金公司奉为准则。在临近考评期末时，排名领先的基金经理采用低风险投资策略以保持成绩，而排名落后的基金经理则采用高风险策略，以博取更高的收益排名，这反过来再激励排名领先的基金经理采取高风险投资策略。

背叛也许不可怕，可怕的是造成持续背叛的制度。基金公司的激励机制，在一次次抬高基金的投资风险的时候，却没有设定约束规则，在这个激励游戏中，基金经理并不需要承担多少责任。相反，很多基金公司有意无意地放大了这套机制的作用。譬如，有的基金公司除了享受年度奖励之外，董事会还会拨出专门的持续营销经费奖励给基金经理。

长盛基金管理公司总经理陈礼华说：“基金公司的投资管理能力，应该表现在牛市中能赚钱，熊市中不赔钱或者赔得比较少，但大多数基金公司的风险控制能力并没给基金投资人带来多少安全感。”

在牛市中，不少基金公司在营销中宣称，“一块钱的基金更便宜”，投资者便青睐于捡这个便宜，岂不知这正中基金公司下怀。基金公司纷纷通过分拆、大比例分红实现持续营销，进而做大规模，赚取管理费。

单一管理费激励的悲哀由来已久。2005年上半年，国内基金业6成亏损，具有可比性的31家基金管理公司管理费收入同比增长幅度却达到67.8%，其中，7家基金管理公司管理费收入增幅同比却超过100%。

今天，持有人亏损累累，基金公司的管理费却一分不少。相比私募基金共担风险、共享收益的市场做法，依附了国家信用的特许公募基金业，还能维持垄断优势多久？

定位，不堪承受之重

从成立的第一天起，中国基金业就被赋予了“价值投资者”、“市场稳定者”、“听话好孩子”等诸多定位。从历史客观说，中国基金业的超常规发展，很大因素来自于国家的超常规推动。但成于斯，困于斯，很多有意无意的定位，正成为基金发展新的桎梏。

据透露，近来不少基金公司旗下基金减仓幅度特别大，甚至把买了很多年的一些“好股票”都卖了。而好买基金研究中心的研究员也表示，配置型基金的平均跌幅和最大跌幅都超过股票型基金，这说明，目前股票型基金的仓位普遍较轻，和配置型基金的差别不大。

是不听话，还是角色尴尬？其实，目前市场的流通股总市值已经超过8万亿元，任何机构想左右市场都不太可能。虽然占据着市场第一大机构投资者的席位，但近两年，保险资金、社保基金、QFII、证券公司等其他机构投资者的日益壮大，这些力量联合在一起足以与公募基金抗衡。市场还清晰记得，去年10月，保险资金多次扮演砸盘的主力军， QFII也在国外投行的大力配合下做空。

在其他机构投资者已形成规模的时候，公募基金稳定市场的能力早已是昨日黄花，资深市场人士认为，投资基金第一大机构投资者的地位进一步被削弱，逐步解禁的“大小非”不仅数量庞大，而且持股成本非常低廉。在今后相当长一个时期内，“大小非”才是中国股市第一话语权的拥有者，尤其是国有股股东，完全主宰着当前股市的生杀大权。一位基金公司投资总监对媒体斩钉截铁地表示，如果我是基民，肯定想赎回基金，基金都拿钱去接“小非”，基民的利益怎么保障？

公募基金的尴尬，不仅仅是市场地位的变迁，面对上市公司种种不负责任的恶劣行为，投资基金同样无能为力。今年年初，上市公司刮起恶性再融资浪潮，开口就要融资几百亿元，甚至上千亿元。这种恶意圈钱的行为带来了市场不稳定性，若要求基金维护市场稳定，实际是把基金往虎口里推。

德圣基金研究中心研究员认为，这个市场只有单向的操作工具，缺少譬如股指期货等避险工具和避险品种，这个市场只有共赢和共输，而且只能被动做多，尤其在市场下跌的过程中，只能是降低风险，却不能指望它获取高收益。

种种顾虑之下，市场投资者期盼的股指期货迟迟未推出，因此带来的约束却不得不面对。而今年以来，新基金的密集发行，也让我们看到了管理层对基金寄予的厚望。据统计，2007年全年新基金发行数量为40只，而今年以来已经发行了53只基金，其中一季度发行27只新基金，二季度还没结束就已经发行了26只。

但这也许只是一厢情愿。基金发行遭遇盛夏寒冰，也许，我们该坐下来，清醒地想一想我们的定位了。